中外企業(yè)籌資方式的比較及對我國的啟示

（西安財經學院商學院 陜西西安710061西安培華學院會計學院 陜西西安710125）

一、引言

資金的籌集是企業(yè)生存和發(fā)展的關鍵環(huán)節(jié)。隨著我國經濟體制的轉變，籌資方式也不斷變化，不再是一味地按照國家計劃進行財政撥款，而是跟著市場經濟的步伐隨時調整。但是，目前我國仍處于市場經濟的初級階段，企業(yè)籌資方式還存在一些問題和不足。因此，我們有必要借鑒國外發(fā)達國家的籌資制度，找到真正適合我國企業(yè)的籌資方式，從而促進市場經濟的穩(wěn)定和健康發(fā)展。

二、我國企業(yè)籌資方式發(fā)展的歷史

新中國成立以來，我國籌資方式的發(fā)展和變革以經濟體制改革為界，大致可分為兩個階段：一是計劃經濟時代，即由國家制定計劃，然后統(tǒng)一分配人力、物力、財力，因此在計劃經濟時代基本沒有籌資的說法，大部分都是國家財政撥款。二是上世紀70年代末改革開放以后，處于計劃經濟向市場經濟轉軌過程中的籌資制度。改革開放以來，我國提出以公有制為主、多種所有制經濟共同發(fā)展的經濟體制模式，這就為公有制之外的經濟成分的發(fā)展和壯大提供了條件，為了適應經濟的多元化以及日趨激烈的競爭環(huán)境，不論是國有經濟還是民營經濟都在積極探索籌資之道以壯大自身實力，經過多年的發(fā)展，我國已經初步建立了與市場經濟要求相符合的籌資體系，但目前仍存在諸多問題，主要表現在不良貸款比例過高，國有銀行的產權和治理結構混亂，同時作為籌資主體的企業(yè)債券的發(fā)行主體、規(guī)模、發(fā)行利率、償還期限乃至資金用途等都被嚴格限制，與企業(yè)的實際需求存在較大差異，另一方面企業(yè)債券市場缺少風險機制和價格彈性，缺乏成熟的中介機構和機構投資者，這些都制約了我國籌資市場的進一步發(fā)展。

三、國外發(fā)達國家企業(yè)籌資方式及特點

國外發(fā)達國家的企業(yè)籌資主要有兩大模式：一種是以英美為代表的以證券籌資為主導的模式；另一種是以日本、韓國等東亞國家和德國為代表的以銀行貸款籌資為主導的模式。

（一）英美企業(yè)以證券為主導的籌資模式

英美是典型的自由市場經濟國家，資本市場非常發(fā)達，企業(yè)行為也已高度市場化。因此英美企業(yè)主要通過發(fā)行企業(yè)債券和股票方式從資本市場上籌集長期資本，證券籌資成為企業(yè)外源融資的主導形式。由于美國企業(yè)籌資模式更具有代表性，下文重點介紹美國企業(yè)的籌資模式。

美國企業(yè)籌資方式的選擇遵循的是所謂的“啄食順序理論”，即企業(yè)籌資一般會遵循 “內源籌資—債務籌資—股權籌資”的先后順序，換言之，企業(yè)先依靠內部籌資，然后再考慮外部籌資，而在外部籌資中，企業(yè)一般優(yōu)先選擇發(fā)行債券籌資，資金不足時再發(fā)行股票籌資。這一籌資順序的選擇反映在企業(yè)資金結構中是內部籌資占主導地位，其次是銀行貸款和債券籌資，最后是發(fā)行股票籌資。這種籌資模式的特點表現在：首先，美國企業(yè)的內源籌資比例較高，這與美國證券市場極為發(fā)達有著密切的關系。其次，股權結構的高度分散對美國企業(yè)籌資體制的形成產生了獨特的影響。一是明確清晰資本所有權關系是實現現代企業(yè)資本有效配置的基礎。因為不管企業(yè)是以個人持股為主還是以機構持股為主，企業(yè)的終極所有權或所有者始終是清晰可見的，所有者均有明確的產權份額以及追求相應權益的權利與承擔一定風險的責任；二是高度分散化的個人產權制度是現代企業(yè)賴以生存和資本市場得以維持和發(fā)展的潤滑劑。因為高度分散化的股權結構意味著作為企業(yè)所有權的供給者和需求者都很多，當股票的買賣者數量越多，股票的交投就越活躍，股票的轉讓就越容易，股票的規(guī)模發(fā)展就越快，企業(yè)通過資本市場籌資就越便捷。最后，法律對金融機構持有企業(yè)股份的限制力度較大。從法規(guī)和監(jiān)管的角度看，美國的法律一般禁止金融機構持有企業(yè)的股份，1933年出臺的格拉斯—斯廷格爾法幾乎完全禁止銀行擁有企業(yè)股份。例如，該法案不允許銀行擁有任何一個單個企業(yè)5%以上的股份，就是持有少數股份也不得參與股利分配，銀行信托部門雖然可以代客戶持有股份，但是不能把其受托資金的10%以上投資于任意單個企業(yè)，并且有其他的法律鼓勵信托機構持股進一步分散。

（二）日本等東亞國家企業(yè)以銀行貸款為主導的籌資模式

相對于英美等國家以證券籌資為主導的外源籌資模式，日本、韓國等東亞國家的外部資金來源主要是從銀行獲取貸款。在這種籌資模式中，以日本的籌資模式最具代表性。首先，日本銀行貸款的籌資模式是在經濟高速增長時期形成的，戰(zhàn)后，日本所需的中間資金主要來自銀行，隨著經濟的增長，所需資金越來越多，來自銀行資金的比例不斷增長，相應的是股權籌資迅速減少，企業(yè)對銀行貸款的依賴度不斷提高。其次；股權結構及治理結構對日本籌資制度的影響。一是從企業(yè)股權結構來看，與英美國家企業(yè)不同的是，日本的企業(yè)產權制度主要是以法人為基礎的，即日本企業(yè)法人持股占有絕對的比重。與英美等國企業(yè)之間單向持股不同，日本的企業(yè)之間往往相互持股，若干相互持股的企業(yè)形成了一個較為密切的關系網，相互支持，相互依賴，形成了所謂的“企業(yè)集團”。二是從企業(yè)治理結構來看，由于企業(yè)股權結構的原因，日本企業(yè)之間的接管交易很少發(fā)生，類似于英美企業(yè)之間的惡性收購活動就更少了，因此日本企業(yè)對經理人的監(jiān)督主要來自銀行體系。如果企業(yè)經營狀況良好，則主要由各有關企業(yè)以相互持股關系進行，基本上是被動的監(jiān)督；而一旦企業(yè)經營出現異常，財務危機顯現出來，整個治理結構馬上就轉入由銀行牽頭的積極干預狀態(tài)。最后，法規(guī)對銀行持股的限制和非銀行金融機構的約束。日本對金融機構持有其他企業(yè)股份限制比較少，反壟斷法可能是其唯一的約束，但對分銀行金融機構卻存在著嚴重的“金融擬制”。突出表現在日本政府對非銀行金融機構采取了嚴格壓制的政策。日本直到上世紀八十年代中期，法律和管制環(huán)境仍然限制企業(yè)從銀行以外的金融機構籌資。另外是政府的利率管制。在上世紀八十年代中期以前，日本政府一直實行嚴厲的利率管制政策，政府以官定利率的形式人為地壓低存貸款利率。

四、對國外發(fā)達國家籌資方式的借鑒

從我國過去籌資的實踐經驗來看，我國一直實行的是間接籌資模式。上世紀八十年代，在制定金融體制改革方案時，我國金融管理層學習和借鑒了發(fā)達國家的經驗，一種是歐美國家強化資本市場和直接籌資的作用。另一種是日本強化銀行和間接籌資的作用。我國政府從當時的實際出發(fā)，更多地選擇了日本的籌資模式，注重銀行貸款籌資的作用，忽視并限制直接籌資和資本市場的效應。

由于目前我國正處于市場經濟初級階段，證券市場還不太發(fā)達。因此，借鑒國外的經驗，必須結合我國的實際情況。我國企業(yè)的籌資模式可以采取“間接籌資為主，直接籌資為輔”的籌資格局。一方面借鑒英美國家的模式，進一步規(guī)范和發(fā)展證券市場，努力提高證券籌資的比重，另一方面要注意吸取東亞金融危機中日本和韓國的經驗與教訓，防止政府通過銀行對企業(yè)的過度保護和政府對銀行行為的過度干預。

（一）學習但不盲從

西方發(fā)達國家的籌資方式相對來說已經比較成熟，一方面我們要借鑒國外的先進籌資模式，另一方面我國又有自己的特殊國情。因此，我們要在學習借鑒國外先進經驗的同時，又要結合自身實際找到適合我國企業(yè)的籌資方式并逐步完善。

（二）警惕國際流資，避免經濟危機

我國自加入世貿組織以來，國際投資已把注意力轉到最具發(fā)展?jié)摿Φ闹袊袌觯M管我國企業(yè)的發(fā)展離不開資金的支持，但是一定要遵循謹慎性原則，警惕國際流資，避免經濟危機。

（三）合理引導制度外籌資

制度外籌資主要是以民間籌資為代表。企業(yè)發(fā)展過程中需要大量資金，銀行處于風險考慮，緊縮銀根，不會給企業(yè)提供更多貸款，民間資本就成為企業(yè)籌資的主要陣地。因此，要合理地引導民間資本的合法化流動，對民間資本進行監(jiān)督和管理，如通過制定民間籌資法等法規(guī)，從法律上對民間資本進行約束。

（四）改革銀行信貸制度

可以考慮在國有商業(yè)銀行中進行試點改革，對符合條件的企業(yè)按照相應的限制條件劃分等級，每個等級確定相應的貸款上限，再對其申請項目進行審核，已確定所需要的貸款額，這樣就能夠保證每個等級的企業(yè)可以籌集到不同數量資金額，國家再給予相應的制度和政策支持，相信能在一定程度上解決企業(yè)籌資難的問題。

五、結論

在傳統(tǒng)計劃經濟體制下形成的政府主導的以間接籌資為主的籌資模式，在市場經濟轉型時期暴露出很多弊端，如企業(yè)債務負擔過重、銀行呆賬壞賬過多、資本市場不發(fā)達等。我國的籌資制度作為保障企業(yè)正常運轉的保護傘也需要逐步完善，而要消除和改變上述弊端，必須增加直接籌資比重，繁榮資本市場，并從我國當前的基本國情出發(fā)，積極借鑒日本、美國等發(fā)達國家的成功范例，找到真正適合我國企業(yè)的籌資方式。