高新技術企業財務風險影響因素研究

（山西大學商務學院 山西太原030031）

一、綜述

隨著我國市場經濟體制的形成與完善，企業變革的進程也在日益推進。高新技術企業的財務風險是衡量其是否健康可持續發展的重要因素，它直接影響到行業技術創新的發展。現有理論認為財務風險的影響因素分為內因和外因，確定財務風險的形成緣由，對防范和預警財務風險具有一定的理論意義；高新技術企業用其有效的數據，對財務風險影響因素進行分析，找出各因素的預警線或者預警范圍，為高新技術企業建立有效的財務風險管理體系，完善財務風險控制方法，促進其有效發展壯大具有較強的現實意義。

魏宏江（2009）指出，企業資產活動和生存經營方面的數據主要體現在經營現金流上，所以現金及其流動性直接操控著高新技術企業是否能繼續生存下去。短時間內，若企業想要生存并發展經營水平，并不是強調盈利，而是著重考慮能否擁有充足的現金用于各項支出并能維持一定時間。庫存、到期負債、應收和預付賬款的增加便是該風險的主要體現。表面上看企業的資產總值在增加，但相當一部分資產是處于具有潛在風險的形態中，這樣必然增加經營風險。為了短時間內激增銷售數據，很多營銷者采用賒銷的方式，使賬面上出現大量的應收賬款，直接導致許多優質資源無償被債務人使用。

二、影響高新技術企業財務風險的因素

首先，企業獲取財務杠桿利息→使普通股利潤大幅度變動→增大負債→息稅前利潤下降→無法彌補固定利息支出→每股利潤加劇下降→增大財務風險。根據上述關系得知，財務杠桿系數越大，財務風險越高；反之，財務風險越低。其次，為了了解企業的經營狀況和資金流轉信息，一般會選取并分析被研究公司的營運能力。即資金周轉好→管理水平高→資金利用效率高→資金鏈斷裂的風險小→財務風險小，反之，資金周轉狀況差，財務風險也較大。第三，盈利能力將體現企業的經營實力，沒有盈利企業就難以談發展，企業獲得的利潤越多發展計劃越長遠，抵御風險能力也就越強。即，企業獲取利潤的能力與企業面臨的財務風險成反比。最后，發展能力即企業成長能力，代表了企業從事經營活動過程中擴大經營范圍和規模的能力。假設企業發展能力越強，在一定范圍內規模擴大越快，盈利能力在一定范圍內持續增長，則企業抵御風險的能力也就越強，面臨的財務風險越小。綜上所述，筆者提出如下四個假設：

假設1：財務杠桿對財務風險有影響，且二者正相關。

假設2：營運能力對財務風險有影響，且應收賬款周轉率、存貨周轉率、總資產周轉率與財務風險呈反向變動。

假設3：盈利能力對財務風險有影響，且資產凈利率和銷售凈利率與財務風險負相關，股東權益報酬率與財務風險正相關。

假設4：發展能力對財務風險有影響，且銷售增長率與財務風險正相關，資產增長率、股權資本增長率與財務風險負相關。

三、高新技術企業財務風險影響因素分析

（一）樣本的選取

1.樣本選取。本文收集了10家高新技術企業2012年至2014年在上海證券交易所主板上市交易的相關財務報表數據，遵循的原則為：（1）在上海證券交易所上市時間連續超過三年且流通股為A股；（2）上市公司財務數據真實有效；（3）剔除了金融行業。

2.數據來源。本文實證分析的數據主要來源于國泰安金融經濟信息數據庫及網站上所披露的相關報表數據。通過資料的收集和數據的加工整理進行實證分析。

（二）定義變量

1.關于財務風險變量的度量。選取不同的財務風險變量的主要依據是選取指標種類的個性化。度量上市公司財務風險的方法一般有兩種：一種是以市場數據為基礎，股票收益的變動為依據，國外應用比較廣泛；另一種是以會計數據作為基礎，會計收益的變動為依據，國內應用較多。各國學者采用較多的Z積分模型法，是由美國專家埃特曼提出的，第一次用于研究關于公司破產問題。其中提到的Z值是根據誤判率最小原則，從無數個財務指標中選擇了比較有分量的五個變量，最終產生一個判斷企業財務狀況是否健康、是否可持續發展的概率值。其判定模型是：

Z=0.012X1+0.014X2+0.033X3+0.006X4+0.999X5

其中，X1=營運資本/總資產；X2=留存收益/總資產；X3=息稅前利潤/總資產；X4=權益市值/賬面總負債；X5=收入/總資產。

2.關于營運能力變量的度量。存貨周轉率、應收賬款周轉率、總資產周轉率和固定資產周轉率這四個數據在衡量營運能力方面占有重要位置。為了數據的收集方便和使營運能力的評價更加完善，本文選取應收賬款周轉率、總資產周轉率、存貨周轉率進行研究。

3.關于盈利能力變量的度量。評價企業盈利能力的財務比率主要有資產報酬率、資產息稅前利潤率、資產利潤率、資產凈利率等。本文選取資產凈利率、股東權益報酬率和銷售凈利率進行研究。

4.關于發展能力變量的度量。評價企業自我發展能力的指標有很多，本文選取銷售增長率、資產增長率和股權資本增長率來進行研究。

5.關于財務杠桿變量的度量。評價財務杠桿主要用財務杠桿系數來測算，由于考慮到稅前利潤變動額和稅后利潤變動額計算復雜、工程量大，本文著重選取資產負債率來研究。

（三）影響指標的篩選

本文將實證分析財務杠桿、營運能力、盈利能力、發展能力對財務風險的影響程度，根據中國高新技術企業的具體數據，提取了對應的解釋變量和被解釋變量：被解釋變量為財務風險水平，提取Z積分模型法中的Z值來計算；將財務杠桿、營運能力、盈利能力、發展能力作為解釋變量，分別用資產負債率、資產增長率、存貨周轉率、應收賬款周轉率、總資產周轉率、股東權益報酬率、銷售凈利率、銷售增長率、資產凈利率、股權資本增長率等指標來衡量。

（四）描述統計

1.高新技術企業財務風險影響因素。我國高新技術企業財務風險影響因素如下頁表1所示。從下頁表1可以看出，資產負債率平均值2012年為54.8426，2013年為55.1995，2014年為54.1958，平均值先升后降，標準差也是先升后降。可見財務杠桿三年內的總體趨勢是下降。應收賬款周轉率、存貨周轉率、總資產周轉率平均值總體偏升高，營運能力呈上升趨勢。從下頁續表1可以看出，股東權益報酬率、資產凈利率先向上變動后向下變動，總體呈上升變化的趨勢，銷售凈利率整體呈向下變化的趨勢。盈利能力無法衡量。發展能力三個財務比率先升后降，整體上升。

2.財務風險分析。根據埃特曼對財務風險水平Z值評價標準：區分該企業是否評定為破產企業分界點的值為2.675，當Z值小于1.81時，評定為破產企業，表明企業經營過程中出現了嚴重問題，財務運行狀況相對較差，也存在較大的財務風險；當Z值介于1.81和0.675之間時，評定企業處于一種“黑色地帶”，表明企業的財務狀況波動較大，不穩定因素強，需要重新考慮企業的發展方向，并加強管理與整頓；當Z值大于2.675時，評定為非破產企業，表明企業的財務狀況波動較小，財務狀況運行相對良好，也就是說破產的可能性基本上不存在。從表2可以看出，2012年—2014年，這10家高新技術上市公司有90%的公司財務運行狀況良好，另外10%的公司財務狀況波動較大，但沒有公司財務狀況較差，也不存在較大財務風險。從整體上說，統計結果顯示，2012年樣本均值為：Z=6.7442，標準差為2.9207；2013年樣本均值為：Z=7.5129，標準差為3.0413；2014年樣本均值為Z=9.1083，標準差為3.8141。數據表明高新技術上市公司整體的財務狀況不存在較大風險，各項指標趨于正常化。表2、表3列示出了我國高新技術上市公司財務風險狀況。

表2 樣本企業財務風險描述性統計量

表3 樣本企業財務風險分布狀況

（五）結果分析

1.各因素與高新技術企業財務風險的關系。表4是對10家高新技術上市公司相關數據進行回歸分析的結果。從中可以分析出：財務風險z值與財務杠桿指標資產負債率（X1）呈正相關變動關系；財務風險z值與營運能力指標應收賬款周轉率（X2）呈負相關變動關系，與存貨周轉率（X3）、總資產周轉率（X4）呈正相關變動關系；財務風險z值與盈利能力指標資產凈利率（X5）和銷售凈利率（X7）呈負相關變動關系；與股東權益報酬率（X6）呈正相關變動關系；與發展能力指標銷售增長率（X8）呈正相關變動關系，與資產增長率（X9）、股權資本增長率（X10）呈負相關變動關系。

表4 回歸結果表

2.各因素的主次影響。其中，盈利能力指標的相關程度大于營運能力指標和發展能力指標的相關程度。同時還能看出：（1）從擬合優度來看，多重可決系數R2=0.5277，調整后的多重可決系數R2=0.2792，小于0.5，擬合程度較差。（2）從回歸方程的顯著性來看，與“資產負債率”參數對應的 t統計量為 2.6254＞t0.05（30-3）=1.7033，說明資產負債率對財務風險水平的影響顯著；與“應收賬款周轉率”的參數對應的t統計量為∣-0.0231∣＜1.7033，說明應收賬款周轉率對財務風險水平的影響不顯著；與“存貨周轉率”的參數對應的t統計量為0.6163＜1.7033，說明存貨周轉率對財務風險水平的影響不顯著，與“總資產周轉率”的參數對應的t統計量為0.7886＜1.7033，說明總資產周轉率對財務風險水平的影響不顯著，與“資產凈利率”的參數對應的t統計量為∣-1.9136∣＞1.7033，說明資產凈利率對財務風險水平的影響顯著，與“股東權益報酬率”的參數對應的t統計量為1.6941＜1.7033，說明股東權益報酬率對財務風險水平的影響不顯著，與“銷售凈利率”的參數對應的t統計量為∣-1.2172∣＜1.7033，說明銷售凈利率對財務風險水平的影響不顯著，與“銷售增長率”的參數對應的t統計量為0.1528＜1.7033，說明銷售增長率對財務風險水平的影響不顯著，與“資產增長率”的參數對應的t統計量為∣-0.1986∣＜1.7033，說明資產增長率對財務風險水平的影響不顯著，與“股權資本增長率”的參數對應的t統計量為∣-0.5924∣＜1.7033，說明股權資本增長率對財務風險水平的影響不顯著。F 檢驗統計量為 2.1234＜F0.1（2，27）=2.51，回歸關系不太顯著，說明從整體來看，四項指標對于高新技術企業來講影響較小，但資產負債率、資產凈利率對財務風險的影響較大。

四、高新技術企業財務風險評析

高新技術上市公司有其特有的特點：資金投入大，高投資、高回報的同時高風險隨之而來。高新技術上市公司相比暫時仍未上市的高新技術企業來講，經營業績較好，所以其獲得資金的渠道會明顯增多。為了進一步擴大研發創新性、開拓市場，很多高新技術上市公司會選擇低成本的負債融資，借助財務杠桿的作用，當公司收益上下浮動，經營出現輕微虧損，判斷出現財務危機的可能性較大。為了能及時地掌握高新技術上市公司財務危機進展的動態并要規避風險，需要管理人員更加努力地研究財務風險識別模型。

（一）分項財務風險指標評析

根據本文的假設再結合實際數據得出以下結論：財務杠桿對財務風險有影響，且呈正相關；營運能力對財務風險有影響，且應收賬款周轉率與財務風險成反比例變化，存貨周轉率和總資產周轉率與財務風險成反比例變化；盈利能力對財務風險有影響，且資產凈利率和銷售凈利率與財務風險成反比例變化，股東權益報酬率與財務風險成正比例變化；發展能力對財務風險有影響，且銷售增長率與財務風險成正比例變化，資產增長率、股權資本增長率與財務風險成反比例變化。

這要求高新技術企業在符合行業要求的前提下將財務杠桿、股東權益報酬率及銷售增長率的數值降低，將存貨周轉率、總資產周轉率、銷售凈利率、資產增長率和股權資本增長率等指標適當性升高，以求財務風險最小化。

（二）財務風險評價標準體系的評價

建立恰當的財務風險評價體系，早日實現對財務風險的監控。隨著高新技術企業廣泛的影響力和不斷受到社會各方的關注，該類公司內部的運轉情況特別是財務情況，會對公司內部有關人員決策的準確性和及時性造成一定程度的影響，也會對公司外部蓄勢待發的投資者等相關群體產生相對影響。所以，相關監管部門應出臺政策法規監督高新技術企業將財務風險評價早日納入公司內部控制中，同時鼓勵公司定時發布財務風險評價及分析結果，從根源上實現實時監控，監督企業的財務風險狀況，起到高新技術企業財務風險預警的作用。

五、結束語

本文在分析相關理論的基礎上，基于Z積分模型法的結論，結合高新技術企業實際特征，對10家高新技術上市公司的財務數據進行了風險因素實證研究，明確其財務風險涉及到的各因素間的相關關系及影響力，為高新技術企業防范財務風險、擴大發展空間、提高營運能力提供依據。但是由于本文選取數據時間為三年，使得報表信息質量存在一定局限；樣本僅選取10家上市公司，不構成大樣本，對統計分析的準確性會產生一定偏誤。進一步研究需要在解決上述不足的前提下，嘗試分析該行業受到其他行業的影響，需要運用面板數據進行分析。