德國鋼鐵巨人弗利克：FO如何守護出售實業的家族

高皓?劉中興?葉嘉偉

一代萌生退意，二代無法接班，中國大量民企將待價而沽。出售企業后家族將何去何從，如何管理所獲的巨額財富？曾擁有德國最大私人鋼鐵企業，并身為戴姆勒-奔馳和奧迪大股東的弗利克家族，展示了如何設計并運營一家環伺家族左右的得力FO，在家族出售實業后，管理金融資本，幫助年幼的家族成員儲存財富，待其心智成熟時再投入新的產業中，以實現家族財富的再生。

20世紀的德國經濟幾經起伏，造就了諸多傳奇的工業家族。鋼鐵行業的克虜伯（Krupp）家族與弗利克（Flick）家族、通訊及電子行業的西門子（Siemens）家族、紡織及汽車行業的匡特（Quandt）家族等，都是其中的杰出代表。其中，弗利克家族的命運更與德國在兩次世界大戰中的國運密切相連。

曾經的西德首富弗里德里?！じダ耍‵riedrich Flick，1883年-1972年，以下稱“弗里德里?！保?，在二戰前后兩次乘勢而起，累積了巨額財富。弗里德里希身為德國工業巨頭弗利克有限合伙公司（Flick KG）的創始人及控股股東，一戰前便走上非同凡響同時飽受爭議的事業之路。弗利克家族旗下業務涵蓋從原材料至終端產品的鋼鐵全產業鏈：煤炭、生鐵、軋鋼機、輪框、鐵道車廂，以及大炮、彈藥、裝甲車和飛機等軍火產品。

一戰后，第一代（G1）弗里德里希東山再起，在兒子、第二代（G2）弗里德里希·卡爾·弗利克博士（Friedrich Karl Flick，以下稱“卡爾”）的協助下，將家族商業帝國擴展到超越戰前的規模，直至成為奔馳和奧迪的大股東。到了上世紀1980年代，G2卡爾卻將所有家族實業企業出售，并移居至奧地利，成為當時的奧地利首富。

斗轉星移，如今弗利克家族已傳承至第三代，G2卡爾2006年去世，他的遺孀英格莉德夫人（Ingrid）及一對雙胞胎子女通過家族辦公室（Family Office，FO）來管理家族財富。根據奧地利《趨勢》雜志（Trend Magazine）及《新聞報》2014年報道，弗利克家族以約69億歐元凈資產位居奧地利富豪榜第三位。

清華大學五道口金融學院家族辦公室課題組2015年暑期調研了總部位于維也納的弗利克家族辦公室。弗利克私人基金會執行董事會主席唐娜泰拉·切卡雷利博士（Donatella Ceccarelli）與執行董事會副主席康拉德·克羅勒博士（Dr. Konrad Gr?ller）向我們展示了弗利克FO的獨特定位及治理結構：弗利克私人基金會承擔起家族財富管理及傳承之責，弗利克FO通過清晰的治理設計及明確的投資目標有效地消除了各種利益沖突。

中國多數家族企業正處于行業劇變及世代交接的關鍵時刻，預計將有超過半數的家族最終將出售實業企業的控股權。功者難成而易敗，時者難得而易失。代際傳承是家族最為敏感及脆弱的時刻，出售企業后家族將何去何從？弗利克家族基金會為中國家族提供了一個難得的范例，展示了如何設計并運營一家環伺家族左右的得力FO。

第一代：德意志鋼鐵帝國

從默默無聞的文員到二戰前德國最為成功的實業家之一，弗里德里?！じダ嗽趧∽兊哪甏浞终故境銎髽I領袖的特質：把握一切潛在商業機會的敏銳嗅覺，在政商兩界長袖善舞的出眾社交，以及在社會劇變中屹立不倒的政治智慧。

G1弗里德里希1883年出生于德國威斯特法倫州的一個農民家庭。由于父親身處采礦業，他16歲時便對鋼鐵行業產生了興趣。他完成兵役后投身商界，首先在當地的Bremerhütte鐵礦石加工廠謀得一份文職，5年后（1913年）加入一家名為Menden & Schwerte的鋼鐵企業。畢業后短短8年間，他已經開始在德國鋼鐵行業嶄露頭角，成為歷史悠久的Charlottenhütte鋼鐵公司董事會成員。在隨后的日子里，弗里德里希耐心收購Charlottenhütte的股票，最終成為其最大股東及CEO。

1918年，弗里德里希的個人財富由500萬馬克增長到950萬馬克，旗下資產包括鐵路設備生產商—齊根鐵路用品公司（Siegener Eisenbahnbedarf）。此時，在上西里西亞地區（Upper Silesia）小試牛刀的弗利克匯集了所有區域性鋼鐵康采恩（Konzern）的條件，在短短3年內大肆收購鑄鐵廠、采礦廠及鋼鐵廠等上下游企業。

上世紀1920年代，弗里德里希大展身手，先是收購Bismarckhütte公司，之后將卡托維茲股份公司（Kattowitzer）的采礦和冶金業務與上西里西亞地區鋼鐵行業公司（Oberschlesische Eisenindustrie）合并，通過設計精良的金字塔股權結構，在確保控制權的前提下最大限度地撬動資金。

1923年，弗里德里希獲得了萊茵-易北河聯盟集團（Rhein-Elbe-Union）的部分股份，該集團是德國最大的鋼鐵托拉斯—聯合鋼鐵公司（Vereinigte Stahlwerke，VSt）的最大股東。聯合鋼鐵公司最早由兩名工業大亨阿爾伯特·沃格勒（Albert Vogler）和弗里茲·蒂森（Fritz Thyssen）于1926年創辦，他們將四家大型鋼鐵康采恩合并為一家價值8億馬克的巨無霸，掌控了德國鋼鐵的生產、銷售及定價。通過這些令人矚目的大型交易，弗里德里希在德國政商兩界的聲譽達到了前所未有的高度。

弗里德里希對社會劇變非常敏銳，決策果斷，執行力強。20世紀30年代的世界經濟大蕭條給聯合鋼鐵公司以沉重打擊，弗里德里希以鋼鐵行業對經濟穩定的重要性為由，說服當時的帝國政府收購聯合鋼鐵的股權，同時將其他資產重組至自己的控股公司名下。

1932 -1938年，軍備擴張使德國重工業產值在短短幾年內增長了200%。弗里德里希于1937年成立的弗利克有限公司（Flick KG），產能躋身德國三大鋼鐵巨頭之列（另外兩家為克虜伯及已部分國有化的聯合鋼鐵）。二戰德軍占據法國時期，弗利克將法國洛林地區的Rombach鋼鐵廠納入囊中。

1941年的一份鋼鐵行業報告指出，弗利克康采恩的產量為249萬噸，占全國產量的6.2%，超越克虜伯成為德國產量最高的私人鋼鐵企業，僅次于集體所有的聯合鋼鐵，從而成為德國軍隊最大的鋼鐵及武器供應商之一。

第二代：卷土重來的戰后實業家

二戰后，盟軍認為德國實業家對納粹的崛起負有重大責任，弗里德里希也未能幸免，在紐倫堡審判中被判7年徒刑，但由于表現良好提前4年獲釋。德國新政權對戰前的大型工業集團進行拆分，弗利克公司位于東德的資產半數以上被國有化，而占據西德的盟軍則強迫弗里德里希出售旗下的鋼鐵或煤炭企業，不得己，弗里德里希選擇出售其煤炭資產。

不過，早在二戰之前，弗里德里希就已將家族控股公司股權轉移給其兩個兒子（圖1）。弗利克有三個兒子：長子奧托-恩斯特（Otto-Ernst，1916-1974年）、次子魯道夫（Rudolf，1920-1941年）及三子弗里德里希·卡爾（Friedrich Karl，1927-2006年）。因為次子魯道夫英年早逝，弗里德里希將控股公司90%的股權轉讓給長子和三子，自己僅持有剩余的10%。

弗利克公司最終存活下來，仍然控制著鋼鐵業務。雖然二戰后失去了3/4的家族資產，但弗利克家族利用出售煤炭業務獲得的4500萬美元現金，大肆收購戰后被嚴重低估的其他工業集團股份，由此進入了造紙、化學、化纖及汽車等行業，再次創造了巨大的財富。

1952年，弗利克家族開始在股票市場上暗中吸納戴姆勒-奔馳公司（Daimler-Benz）的股票，市場察覺后奔馳股票價格快速上揚。1954年底，戴姆勒-奔馳公司的股票價格達到每股250德國馬克，為一年前的兩倍。在1955年的奔馳股東大會上，弗利克家族正式宣布擁有戴姆勒-奔馳公司25%的股票（市值7200萬德國馬克），同時進入監事會。同年，擁有戴姆勒-奔馳公司3.5%股票的德國另一知名家族匡特家族（Quandt）也入選監事會（匡特家族的傳承詳見本刊2015年7月號《匡特家族： 寶馬控股家族的 MFO 之路》）。在隨后的一年里，雙方都盡可能地買入股票。在奔馳股權爭奪戰中，弗利克家族最終選擇與匡特兄弟聯手，打敗了投機家赫爾曼·克拉格斯（Hermann Krages），并按照“弗里克：匡特=3.5：2.5”的比例分配了股權。

20世紀50年代，弗利克家族持續買入汽車聯盟股份公司（Auto Union）的股份。汽車聯盟公司由三家汽車制造商奧迪（Audi）、霍希（Horch）及Zschopauer MotorenWerke合并而成，是現今奧迪汽車公司的前身。當時的汽車聯盟公司陷入經營危機，弗利克家族身為戴姆勒-奔馳公司的大股東，為汽車聯盟公司的生存帶來了轉機。1958年，戴姆勒-奔馳公司收購汽車聯盟公司88%的股權。此時的弗利克家族身兼兩大汽車公司的大股東，擁有100多家公司。

上世紀1970年代，匡特家族出售了其持有多年的戴姆勒-奔馳股份，那時弗利克家族及德意志銀行分別持有39%及28.5%的股權。出人意料的是，已接班的G2弗里德里希·卡爾·弗利克當時也在尋找潛在的買家，希望在合適的時機出售奔馳的股份，并開始與伊拉克進行談判。當弗利克家族通知戴姆勒-奔馳公司監事長及德意志銀行CEO弗朗茨·海因里希·烏爾里希（Franz Heinrich Ulrich）時，后者說服弗利克家族保留10%的股權，并承諾德意志銀行會購入家族持有的剩余29%股權。1975年，弗利克集團以近20億德國馬克的價格將這部分股權出售給德意志銀行。

從戰后的損失到恢復，弗利克集團的重建令人矚目，上世紀1980年代初期，弗利克被公認為西德首富。弗利克家族擁有西德最大的造紙企業，積極參與化學及鋼鐵工程行業，同時擁有一間大型保險公司，其在海外也投資廣泛，例如持有美國化學和零售業巨頭格雷斯公司（W. R. Grace）的大量股份。

產業資本轉換為金融資本

1953年，G1弗里德里希的長子奧托-恩斯特加入弗利克工業控股公司，時年37歲。1957年，30歲的三子弗里德里?！た栆布尤肓思易迤髽I，他曾在德國與美國進修管理及銀行專業，最初參與監督汽車、造紙、化工等領域的企業。

上世紀1960年代初期，G2中的長子奧托-恩斯特與G1弗里德里希在企業的控制模式上產生了激烈沖突，父子兩人卷入了曠日持久的高調爭執和昂貴訴訟。G2兩兄弟也為爭奪弗利克帝國的控制權和繼承權展開了多年的公開斗爭。

G2長子奧托-恩斯特雖然在長期的斗爭后獲得了補償，但他一直對父親耿耿于懷，甚至拒絕出席父親的葬禮（1972年），而他自己也因酗酒過度在父親去世的兩年后離世。G2卡爾逐漸將奧托-恩斯特家族分支G3手中的股份全部收購，接管了龐大的投資組合（包括戴姆勒-奔馳），成為弗利克商業帝國的實際控制人。到1980年代，卡爾已將家族企業發展為年收入近40億美元的德國最大私人控股公司之一。

1980年代中期，卡爾卷入了一次引起西德重大政治體制改變的丑聞，導致多位政治人物下臺。輿論的巨大壓力使卡爾萌生退意。其實早在1972年，卡爾就已對生意心生厭倦，但他的子女（G3）尚未出生，距離家族繼承還有很長的路要走。因此，在1975年出售戴姆勒-奔馳的股份之后，卡爾希望將家族擁有的其他實業企業全部售出。

德國稅務管制嚴格，出售龐大的家族產業必須考慮稅務因素。經過研究，卡爾選擇了最為節稅的方法。如果家族徹底出售企業，而非由下一代繼承股權，所需繳納的稅額最低。1985年，卡爾出售了旗下全部公司的股權。1994年，退休后的卡爾從德國移民至第三任妻子英格莉德的家鄉奧地利。外界估計G2卡爾家族分支的財富約為61億-79億美元，為當時的奧地利首富。

創辦家族辦公室

出售家族企業后的卡爾并沒有退隱江湖，而是轉向了金融投資，他組建了一個投資團隊，這成為日后弗利克家族FO的基礎?？栐诒泵?、歐洲及亞洲均有固定的投資經理，他們被分成了固定收益與股票投資兩個團隊?？柖ㄆ谂c他們在世界各地舉行會議，每個月跟蹤審核每一位的業績。

卡爾在生命的最后幾年中，開始重點關注FO的治理結構。直到今天，擁有清晰的FO結構、目標及流程，始終是弗利克家族及家族FO管理層孜孜以求的目標。

FO有如原始森林，每一家的戰略定位都形態各異。本文作者高皓曾在FO光譜模型中，根據FO距離家族及企業的遠近及生命周期將其劃分為5種類型：內置型、外設型、分離型、一體型和控股型（詳見本刊2014年6月號《FO光譜模型：家族辦公室的戰略定位》）。弗利克家族辦公室為我們展現出一個典型的分離型FO案例。

出售企業股權后的家族獲得大量可投資金融資產，分離型FO可以為其提供全方位的資產管理，并擔負家族有形及無形資產的傳承工作，負責家族治理、慈善活動、遺產規劃等全方位服務。家族重心從實業企業（FB）轉移到金融資本，FO開始成為家族的主導力量。

20世紀90年代中期，弗利克家族剛出售家族企業時，手中握有巨量金融資本?？栆簧性腥位橐?，他與第一任妻子沒有后代，45歲時與第二任妻子育有兩名女兒，1999年72歲高齡時，第三任妻子英格莉德生下雙胞胎子女維多利亞-卡塔琳娜（Victoria-Katharina）和卡爾-弗里德里希（Karl-Friedrich）。老來得子的卡爾，與這兩個兒女的年齡差距巨大。

由于弗利克家族G3后代年紀尚輕，FO有義務照管家族治理及后代財富管理及保值事項。但到目前為止，由于弗利克家族成員數量較少，家族的相關需求還不大，FO主導的跡象并不明顯，弗利克FO尚處于由“FB主導階段→FO主導階段”的過渡期。

當時，弗利克家族的主要需求有兩個：一是家族金融資本的管理，二是家族財富的保全及傳承。卡爾雖年事已高，但仍積極參與管理金融資本，直到去世。年幼的G3尚未準備好承擔家族財富守護者的重任，如何才能確保以上兩個目標，長期保護家族財富的傳承？

金融資產投資需要頂尖專業團隊打理，而家族財富的保全和傳承則需要牢固的治理結構。奧地利法律中的“私人基金會”這一法人實體為弗利克FO實現這些目標提供了極佳的載體。

在多數國家中，基金會這一法人實體須為公眾利益服務（例如中國）；但奧地利私人基金會法案（Privatstiftungsgesetz）卻允許私人基金會完全追尋私人目標，而無需為社會福祉負責。20世紀1990年代，私人基金會在奧地利廣受歡迎，被大量高凈值家族用作財富傳承的工具。

在奧地利，私人基金會是一個法律實體，其組織及使命由提供資產的人士決定。作為法人，私人基金會并無股東及所有者，但擁有受益人（通常為家族成員）。資產授予者在私人基金會的注冊聲明里寫明，從其個人資產中撥出特定資產，轉移至合法、獨立的私人基金會，設立特定的使命及授權條款。

私人基金會的核心職能是管理家族資產，并照顧家族成員的生活（圖2）。由于基金會的資產獨立，并不是授予者私人財產的一部分，從而實現資產的獨立及隔離?；饡馁Y產類型包括現金、證券、不動產等，可用以傳承家族控股公司的股權。

通過基金會這一獨立法人實體，家族資產能保持其完整性并有序完成財富傳承，避免遺產糾紛，進一步降低了家族財富分裂的風險。私人基金會的彈性能讓家族資產根據授予者的意愿進行個性化管理；通過FO投資團隊，自由設定投資期限、風險偏好、資產類別等；其投資收益則可為家族成員提供穩定的收入流。

通常來講，基金會具有稅收優勢。奧地利將私人資產轉移到基金會的稅率是2.5%（房地產為3.5%），此外，基金會在收入及分配上也有節稅功能。上世紀1990年代，奧地利的遺產稅及贈與稅實行2%-60%的累進稅制，而私人基金會則享受單一低稅率，從而極具優勢。奧地利私人基金會如果持有外國公司的股權，則在分紅及投資收益上均有節稅功效。

私人基金會在傳承方面具備極佳的節稅功能，因此廣受高凈值人士的歡迎。上世紀1990年代，弗利克私人基金會就進行了有效的稅務籌劃。家族不但使其承擔財富傳承的職能，更作為投資理財的利器。

不過，為了提高私人基金會的透明度以促進稅務監管，奧地利最終推行了多條減少私人基金會稅收優勢的法律條文。此外，奧地利憲法法院在2007-2008年徹底取消了贈與稅及遺產稅，由此引發大量政治議題，但一直沿用至今。如今的私人基金會仍然在奧地利家族企業及FO結構中占據重要的位置。

FO治理結構與職業經理人

2006年G2卡爾去世，留下第三任妻子以及一對子女（這種小型家庭與大多數中國家族非常相似）。英格莉德參照之前卡爾組建的投資團隊，為G3設立了弗利克私人基金會（Flick Privatstiftung），受益人即為她的雙胞胎子女。

通常情況下，在家族控股/職業經理人管理/單一家族辦公室（FOPM SFO）中，家族聘請職業經理人管理FO，但兩者之間往往由于信息不對稱、激勵不相容、責任不對等而引起各種利益沖突，所有權及管理權的分離可能引發嚴重的代理問題。FO的治理結構必須合理配置所有權、管理權及監管權（詳見本刊2015年3月號《FO治理模式的抉擇：如何設計所有權與控制權結構》）。

弗利克家族財富采用了雙層法律架構：私人基金會是家族財富的所有者，而FO則是家族財富的管理者。弗利克私人基金會設在維也納，擁有大部分家族資產；而弗利克FO以“有限責任公司”這一法人實體存在，聘請15名全職員工，管理基金會中的家族財富。

弗利克FO根據工作的不同進行分類治理：首先，FO由多個法人實體構成，其中最為重要的是私人基金會及家族辦公室有限公司，采用德語區普遍使用的公司雙層治理結構，即僅擁有監督權的監事會及處理日常管理事宜的執行董事會（鑒于中國讀者的習慣，下文以“管委會”作為“執行董事會”的簡稱）；此外，奧地利私人基金會還必須擁有特殊的審計體系來為監管把關。由于FO的主體業務為投資，還另設了投資委員會（投委會）、風控部門及會計部門（圖3）。

（1）監事會

FO監事會由3名成員組成，包含弗利克家族在FO內的唯一代表。其職責為代表家族，稽核管委會采用的政策、績效表現及管理職責，參與設定董事會FO戰略資產配置的投資指引?；饡月暶髦袑τ谫Y產配置類別及投資額度進行了明確規定，降低了可能損害家族的利益沖突。監事會還擁有對管委會成員的任免權，并有向法院任命FO外部審計的建議權。

（2）外部審計

與上市公司不同的是，私人基金會沒有股東。根據法律規定，私人基金會需要通過法院任命的外部審計來承擔更為嚴謹的監管職能，外部審計由此成為私人基金會治理的一部分。審計團隊（通常為會計師事務所派出）不只認證每年的財務報表（與普通上市公司一樣），還會持續檢查私人基金會的日常運營，以監管并確保管委會履行職責。審計團隊對私人基金會的各種行為進行財務/管理審計及合規審查，尤其注重監視以下內容：是否符合基金契約中聲明的目標，資金是否被妥善管理，基金會是否完全遵守監管法律（包括稅法）等。另外，審計團隊核查資產估值、突發情況或風險敞口等報告的正確性。私人基金會的審計團隊通過監事會的推薦，最終由法院任命。

（3）管委會

弗利克FO管委會由3位業界翹楚組成：唐娜泰拉·切卡雷利博士、康拉德·克羅勒博士及賴弗·朗茨榮譽博士（Rainer Franz）。管委會處理FO的日常運營事務，對投資戰術擁有獨立決策權。管委會必須符合創始人在基金會注冊聲明中規定的意圖，并通過資產管理實現投資目標。

唐娜泰拉·切卡雷利博士于2011年加入，擔任管委會主席，她曾在2008-2011年擔任美銀美林（意大利）全球財富總監，2001-2007年間擔任雷曼兄弟（法蘭克福）執行董事，并在1987-2001年間擔任德意志銀行法蘭克福/倫敦股票部門董事。康拉德·克羅勒博士于2010年加入，他是富而德律師事務所（Freshfields Bruckhaus Deringer）的合伙人，在多家私人家族控股結構中擔任董事或監事，被公認為奧地利企業治理及私人基金會法的專家。賴弗·朗茨榮譽博士曾任賴夫艾森國際銀行（Raiffeisen Bank International）管理委員會第一副主席。

（4）投委會

投委會由管委會成員、投資經理及風控團隊組成，對FO的投資目標、投資政策、資產配置及投資流程進行決策。

在實際運作中，上述四個治理機構各司其職，并保持緊密溝通合作。唐娜泰拉·切卡雷利博士指出，弗利克FO的關鍵成功因素是，擁有明確、清晰、穩定的治理結構，配以運行良好的溝通平臺。管委會與監事會交流非常充分。管委會向監事會匯報資產配置、投資績效、決策流程等細節。此外，雙方每季度共同重新評論投資決策，在每種資產類別中分析全球宏觀經濟及市場趨勢，以此建立結構化投資決策的框架。最重要的是，這使代表家族利益并作為監控主體的監事會和代表專業人士的管委會了解彼此的思維模式及價值觀念，找到融合、共贏之道。

弗利克FO的前臺投資部門分為流動資產及非流動資產兩部分，中后臺部門包括風險控制部及運營管理部（財務會計、簿記及技術部門）。高昂的運營成本一直是SFO的軟肋，因此需要最有經驗的精英團隊以最有效率的模式完成目標，而非擁有一個龐大臃腫的助理團隊。

投資目標及投資哲學

弗利克FO的首要目標是獲得風險調整后收益，實現家族資產的保值增值，因此，防止虧損是底線。唐娜泰拉·切卡雷利博士指出，建立靈敏、強大的風險控制非常重要，如今弗利克FO的風控已從流動資產覆蓋到非流動資產的全部資產類別。

弗利克FO擁有兩個主要目標：年度收益及長期目標。二者的匹配非常重要，通過資產配置，FO幫助基金會每年獲得一定的投資回報，最終目標是實現合理穩定的年收益，以及家族財富的長期增長（這與耶魯、哈佛等大學捐贈基金非常相似）。

弗利克家族與管理層每年11月設定次年的最低年收益目標，年度收益目標根據阿爾法、最低收益及通貨膨脹等預期參數而設定。雖然弗利克FO采用總回報率指標衡量投資經理們的績效，但每類資產類別仍然擁有自己的參照基準。

弗利克FO采用中等保守型（Moderate conservative）的投資哲學，堅持實現風險調整后收益與資本保值。FO需要在受控的最低風險前提下達成短期的最低收益及長期目標。

弗利克FO根據低、中、高三種風險偏好，設置了三類投資組合。每類投資組合中包括所有潛在的資產類別。投資組合根據不同風險偏好設定具體的波動目標、投資額度等參數。期限原則上為長期投資，但FO團隊會通過戰略資產配置進行短期調整。FO管委會設定投資經理的遴選戰略，從全球各地挑選投資經理，以因應每類投資組合的投資理念及波動目標，并確保每類投資組合中擁有盡可能最多元化的經理。唐娜泰拉·切卡雷利博士說：“我們的意圖就是達到高度的去相關收益，分散風險。通過全球的覆蓋及不同的投資哲學，在全球市場獲取能夠帶來阿爾法的投資機遇?！?/p>

此外，弗利克FO確保部分資產組合保持一定的流動性，“為了擁有對市場變化作出迅速反應并對資產頭寸完成交易的能力，”唐娜泰拉·切卡雷利博士解釋道，“我們并不完全追求某種資產類別的過人表現，例如，我們不會慶祝股市大漲而獲得的驚人績效，而是嚴格診斷投資組合在市場調整期的魯棒性（Robustness）。我們更看重的是在任何情況下都能避免虧損。只有當股市形勢不佳而沒有任何虧損時，才能說我們是成功的。這樣FO就可以長期創造財富，這是家族辦公室最為重要的關鍵成功因素。”

弗利克FO的非流動資產投資周期較長，FO以長期視野來篩選此類投資。除房地產以外，弗利克FO不做直接投資，而是采用外包，通過投資于全球市場上PE/PD（Private Debt）基金的方式，實現在私募股權資產的配置。外包優化了FO的人力資源配置。

對于流動資產，弗利克FO則主要采用內包的方式，自身投資團隊有能力投資于各種資產，包括世界各國的股票、債券、外匯、衍生品等。不過，唐娜泰拉·切卡雷利博士補充道：“我們從不為某一個消息、炒作或交易機會所動。對于我們來說，真正了解資產類別中正在發生的大趨勢及識別真實機會是很重要的。我們在戰術層面要更有效地控制風險，管理風險敞口并選擇最為合適的投資機會?！?/p>

投資流程與投資經理

弗利克FO的雙層治理結構賦予了專業人士較大的自由裁量權。在弗利克FO管委會設定的大類資產中，每類投資組合規定了特定的風險水平及投資額度等。只要在家族確定的框架和規定的范圍內，投資經理們可根據各自投資理念自行決策。

弗利克FO的投資決策從每季度的戰略會議開始。監事會、管委會與投委會每季度舉行一次正式會議，討論FO的總體戰略資產配置。各方回顧并檢討全部資產配置，包括投資項目的回報率、風險水平、風險控制，確定經濟前瞻觀點—有最大幾率出現的經濟形勢。在此基礎上，雙方評估實際情況是否有變，決定是否需要對資產頭寸進行調整。管委會與投委會的交流非常頻密，如需作出重要決策，管委會亦可臨時召開會議。

完成戰略層面的資產配置后，FO管理層與投資經理團隊在戰術層面進行每日監控。管委會和投委會每兩周分別舉行一次會議，對全球經濟形勢、投資主題及投資項目進行實時討論，并以短期視角評估市況，以判斷是否需要戰術層面的修正。

管委會與監事會之間非正式、開放式的討論平臺是保證FOPM SFO穩定運營的重要基礎。在諸多非正式會談中，雙方可盡情交流各自對經濟及世界的理解和判斷，達致充分溝通。

弗利克FO不追逐短期趨勢，而是以長遠視野進行思考，并爭取走在經濟趨勢的前面，反周期投資。為了獲得最新的情報和信息，弗利克FO高管穿梭于世界各大銀行、資產管理公司及各種協會舉辦的經濟論壇，加入全球各地頂尖的SFO聯盟。管委會成員時常在世界各地考察，了解該地區實際發生的情況，與當地的投資經理進行一對一交流。他們從外界獲得的觀察和判斷會及時與FO團隊成員進行溝通，確保每位成員都能對經濟趨勢有著更佳的洞察。

由于部分資產委托FO以外的第三方投資機構進行管理，因此，投資前需要對委托機構及基金經理進行充分的盡職調查，管委會對某投資經理的觀察可能長達2年之久。其目的是為了確認選中的投資經理能為FO創造出長期價值。

弗利克FO設立了投資機構及基金經理的跟蹤系統，績效優良的投資經理在系統內被標上“綠旗”。如果投資經理被認為表現不佳（目前僅為極少數），在其波動范圍內不能獲得滿意的投資回報，FO管理層將會分析其投資理念是否仍與FO長期受益一致，并將其表示為“黃旗”。FO將對“黃旗”投資經理進行深入的盡職調查，如最終得出結論，其投資理念不能在績效中體現出來，該投資經理將被標上“紅旗”，此時弗利克FO將考慮更換“紅旗”經理。但弗利克FO對此總是非常慎重地衡量決定，以完全理解某位投資經理在某種市況下的真正界限，及其決策是否在特定情況中仍可持續。此時，FO風控部門也會參與其中，以更好地理解某資產管理產品的尾部風險。

無疑，弗利克FO擁有一套整體的戰略方針，為大類資產配置設定明確的頭寸，以更好地控制及管理其波動，最終達到最佳的風險調整后收益；然后在結構、倉位及校正層面實施戰術方針，以加強在每一個市場周期中的短期回報。一方面，戰略決策基于對長期趨勢的判斷而定，管理層可能早在半年前就開始關注趨勢的變化，并一直保持著根據風險調整收益及去除虧損的目標；另一方面，戰術決策流程非常迅速，投資經理們根據FO管理層設定的目標及預設情況而行動。

弗利克式傳承的啟示

目前，大多數國內民營企業即將面臨與當年弗利克家族相似的情形：行業競爭白熱化、新經濟迭代加速使得很多一代企業家力不從心、萌生退意，而二代家族成員對傳統行業興趣索然或無法接班，大量民營企業由此將走上待價而沽、兼并整合之路。如何管理家族企業出售后獲得的巨額財富？弗利克FO提供了一個典型樣本。

（1）選擇合適的FO戰略定位

家族出售實業企業后將面臨重重挑戰。一方面，家族常會迷失于傳承道路的十字路口：如何助力后代的發展？創始人退休后的定位如何？家族成員是否希望創業？出售實業后的家族成員如何凝聚？另一方面，變現獲得的大量金融資本急需管理：家族成員是否有足夠的專業能力？投資哲學及策略應當如何確立？如何激勵及約束投資經理？

FO在出售實業后將成為凝聚家族的主導機構。弗利克FO所服務的家族成員只有3位，與中國大多數民企家族的規模相似。而兩位G3成員仍然非常年輕，因此，弗利克FO的首要目標就是財富的保值及傳承，為G2遺孀及G3提供分紅以支持家用。處于分離型階段的弗利克FO目前僅定位于做金融投資，而隨著G3家族成員逐漸成長，其使命也將發生動態變化。

如果我們拉長時間尺度，可以把FO看成是家族財富的停車場或緩存器。在下一代家族成員年幼時儲存財富，當其心智成熟時再投入到新的產業中，以實現家族財富的再生。FO儲存財富的時間單位可能以十年計。在有些家族案例中，如果某一代人中沒有極具才能的企業家，財富的再生過程可能跳過這代人，最終隔代進行，這樣FO存儲財富的時間單位將會更長，可能以30年計。

事實上，唐娜泰拉·切卡雷利博士及康拉德·克羅勒博士已經開始討論家族治理及下一代教育等議題。弗利克FO下一步的目標是培養G3的財務意識，以使他們有足夠的智慧管理并運用其財富，認識并決定其未來財富最佳的發展模式。兩位博士認為，教育將成為這對雙胞胎兄妹未來成功與否的關鍵點。

（2）設立穩固的FO治理結構

新創辦的FO由于職責與服務較為簡單，往往由小型團隊在家族的影響下運營，決策也由創始人等少數人物完成。家族很容易將家族企業的經驗帶入FO中，忽略FO的治理結構與流程，決策隨意性強。這通常導致FO業績表現很不穩定，存在較大的不確定性及風險。家族應當充分意識到，管理產業資本與管理金融資本，本質上是兩類完全不同的工作，不僅需要不同的心智模式和技能，也需要不同的治理結構和流程。

雖然家族擁有的小型SFO無需對外披露信息，但越小、越新的機構就越應該打好基礎，等到發現漏洞再進行彌補已經為時過晚。弗利克私人基金會得益于奧地利良好的企業治理環境與監管，治理結構非常清晰透明。盡管受益人僅為3名家族成員，但其仍擁有機構化、專業化的治理結構與流程，這實在是難能可貴，值得國內家族借鑒。

對于FOPM型SFO，明確的治理結構能在FO內部建立信任，監督權及管理權的兩層法人實體、監事會及管委會兩層治理結構，再加上外部審計及投委會，形成了FO內部權力的制約與平衡。同時，監事會代表家族利益對管理層進行監管，使管理層獲得了充足的空間，實現了家族授權范圍內的靈活決策。

弗利克家族通過私人基金會章程，對資產配置指標的定義和投資目標、FO使命、投資決策流程、基金經理篩選機制、風控機制定下了清晰的框架，有效降低了代理人與委托人之間的利益沖突，從而實現家族財富的長久傳承。

對于本文內容您有任何評論或欲查看其他資本圈精英評論，請掃描版權頁二維碼，下載并登錄“新財富酷魚”和我們互動。評論也可發送至作者郵箱gaohao@tsinghua.edu.cn。

本文主要基于作者對弗里克家族辦公室的實地調研。參考文獻包括M. Jones，“Nazi Steel， Friedrich Flick and German Expansion in Western Europe， 1940-1944”，Naval Institute Press，2012；L. Stallbaumer，“Frederick Flick’s Opportunism and Expediency”，Dimensions，Vol. 13，No. 2；F. Schwank，“The Austrian Private Foundation： between transparency and bank secrecy”，Trusts & Trustees，Vol. 16， No. 6，2010。