我國借殼上市監管現狀研究

王麗媛

摘 要：在證劵市場內，我國企業取得上市地位的途徑有兩種：即首次公開發行股票并上市（IPO）和借殼上市（RTO）兩種。在相當長的時間里，我國“IPO審核”出現空窗期，在這種大背景下，借殼上市作為取得上市資格的另一條途徑，被更多的企業所選擇，近年來借殼上市交易數目逐年增加且殼資源價值愈來愈高，甚至被很多企業哄搶。雖然這是資本市場活躍的表現，但是從監管角度上來看，借殼上市涉及眾多利益主體，復雜的交易過程，太多的不確定因素，使證券市場內的借殼上市（RTO）存在監管隱患。本文通過研究我國證券市場的借殼上市現狀及問題，旨在探討如何加強借殼上市監督與管理，并提出初步的解決方法。

關鍵詞：借殼上市；監管現狀；政策建議

一、借殼上市綜述

伴隨著國際經濟全球化的發展，企業上市融資的方式也伴隨著全球化、多樣性的特征。大量集團企業的首要任務便是融資渠道的拓展，資本實力的提高、資產規模的擴大、公司結構的改善、創新能力的增強、管理水平的提高。當然這些目標總是需要集團企業進一步上市融資完成的，在證券市場上，借殼市場是實現其目標的一種有效方式。借殼上市是指一間規模較小的公司通過把其資產投入到市值較低但是有上市資格的集團公司，得到一定股權，最終利用較大比例的股權與權利進行母公司的上市，借殼上市是企業兼并收購的一種主要方式，也是籌集大量資金的主要渠道。在現實中，指集團公司通過將主要企業資產注入到集團公司內，集團公司便可以通過加強控制子公司的管理，進而有效的控制子公司的股票價格，最大可能的掌握子公司管理與發展，從而為集團企業實現利潤最大化。

本文通過對具體的借殼上市企業案例分析，希望給讀者展現出我國企業借殼上市的流程、現狀及問題。

二、借殼上市企業案例

成功案例：國美

第一步：有效控股京華自動化

一般情況下，只有有效的對“殼”資源的控制，才能進行進一步的借殼上市步驟。

第二步：國美電器借殼上市

2000年，黃光裕與詹培忠相識，并開始學習如何對京華自動化。2000年底，京華自動化收購了黃光裕的chinasino公司的股權。2002年3月，黃光裕通過京華自動化全資公司配售13億元。至此，黃光裕占股85.6%。最后，京華自動化改名“中國鵬潤”，至此，國美上市成功，市值200億元。協議價格為2.274億港元。Ocean Town是一家BVI公司，黃光裕通過Gome Hodings（國美控股）全資持有的Ocean Town公司。

成功案例：強生

強生公司原來的“殼”是上海的出租車改制而生。通過三次配股，先后將第二分公司和第五分公司合股，最終實現集團上市的目的。通過簡單分析，我們可以把這次借殼上市分成如下幾個步驟：

第一步：是前期通過資產組合，將強生資產進行剝離，其中一部分進行有效的剝離上市。

第二步：通過上市公司的資源分配，將其原來公司的生產與經營范圍進行轉化到新的公司中來。并且加強新公司的業務重點。

第三步：通過上市公司的配股，將其他的部分不重要的業務進行轉化，實現最終的借殼上市。

最終，原來的公司通過三次配股，成功的實現了借殼上市。強生公司的借殼上市不僅對自己公司的發展有深遠意義，也為證券市場上的借殼上市的科研研究提供了案例研究。

三、借殼上市市場現狀分析

當然，“殼”資源既然很稀有，而且屬于非常緊俏的資產，所以選擇優質、合適的“殼”資源非常必要。根據近幾年借殼上市成功案例的分析，一般比較優質的“殼”資源有以下幾種特征：

1.借殼前殼資源的總市值不能高于30億元

借殼上市雖然是借助其“殼”資源進行上市融資，擴大生產，但是其首要條件還是獲取市值較低的“殼”資源。在今年的證券市場上，沒有一家上市企業標的超過30億元，這一宗旨已經不脛而走。

2.選擇民營企業和私營企業作為大股東，且股權相對分散

如果是國企，則會因為其身份背景的特殊性需要大量審核和資質認定，平白無故增加各種無關程序。與大型國有企業相比，民營企業和私營企業則具有較大的靈活性和便捷性。尤其是在中國，一般大型國有企業股東占股比例較高，不利于借殼方投入資金發展企業。所以很明顯，大股東為民企和個人是最好的選擇。在世界上任何一個國家，證券市場管理體制都是隨著國民經濟所處的不同的成長階段而不斷發展變化的，作為宏觀經濟組成單元的微觀經濟企業，其管理模式也必然隨著宏觀經濟管理體制的變革而變革。借殼上市監管作為證券市場發展的一個重要組成部分，其透明與發展的最終目的便是要滿足企業管理的需要，使企業獲得更多的收益。也就是說，某個時段開發的市場透明化，其結構與功能需要適應某個時段的借殼上市模式。

3.子公司股權的轉讓及計提減值資產

一般情況下，只有這種情況才能成功的實現集團公司的借殼上市。借殼上市的一般動作是：借殼方通過資產清除和重置，利用低成本的“殼”資源進行。利用資產的差額來發行集團公司的股票，并實現增值。所以原來公司通過轉讓子公司的股權和計提減值資產能夠成功避免這一問題，讓企業利潤最大化。

4.政府補貼、政府撥款等

試想，如果殼資源仍需要政府資金的支持和發展，那么其資源本身缺少經濟主動權，怎么能夠很輕易的脫離資金支持發展自己。

四、借殼上市重組的風險

1.審核風險

借殼上市不僅需要企業有強大的內部循環支持，還需要得到證券管理部門的審核和批準。在當今的市場經濟環境下，“殼”資源的稀缺是一個公開的秘密，因此借殼上市得到審核也是非常有難度的。通過近幾年的報告分析，每年都會有大量的企業想要通過新的“殼”資源進行重組，但是能夠成功的卻少之又少，且每年比例逐年下降。這種風險對于絕大多數企業都是存在的。

2.信息不對稱導致的殼資源風險

由于“殼”資源的稀缺，從而可能導致交易市場的混亂無序。雖然這是資本市場繁榮的表現，但是從監管角度上來看，借殼上市涉及眾多利益主體，復雜的交易過程，太多的不確定因素，使證券市場內的借殼上市（RTO）存在監管隱患。由于重組方的盲目和急切，很有可能給“殼”方低成本出售的機會，所以成本和花費的信息不對稱是一種常態。對于這種情況，重組方應該通過各種渠道充分考察“殼資源”的價值，避免信息不對稱造成的額外損失。新準則中明確規定：企業進行會計確認時應當以權責發生制為基礎，把權責發生制當作確認基礎是合乎規定的。當然這種規定在現實操作中難免會暴露出一些缺陷：由于信息反饋速度慢，沒有辦法或者不能有效地確認企業長期生產經營而產生的無形資產；同時也無法反映企業現金流的狀況，從而無法給決策者與生產經營密切相關的預測性信息，所以難以滿足使用者的需要。

3.經營和財務壓力

如果這次重組交易沒有根據會計原則，稅法等指導性原則進行核算，必然會給企業財務帶來不必要的損失。在很多情況下，新重組的企業只是為了吸引融資和新股東的加入，然而經營仍需要管理者的決策和智慧。所以說，即使在企業借殼成功的情況下，仍會有各方面帶來的經營和財務風險。

五、完善證券市場借殼上市的政策建議

1.建設借殼上市的穩定環境，完善監管政策

在我國想要成功的“借殼上市”，必須要政策透明，無縫監管。這既是社會主義市場經濟的特色要求，也是對穩定整個國家經濟環境的需求。只有政府證券監管部門的依法管理，監督，懲治，才會對違法分子與企業產生制約作用。作為一種特殊的企業并購行為，借殼上市與股權、產權的概念密不可分。因此，建設一個穩定的證券經濟市場是非常急切的，也是勢在必行。

2.準確界定權益性交易原則

根據我國的會計法則規定反向購買法已經被明確規定，然而權益性交易原則卻沒有被明確規定。盡管在2008年以來，政策報告多次提到需要準確界定權益性交易報告，但是在學術界和應用界始終沒有明確確定，這不僅給重組方帶來交易上的不便，也給政府的監管和監督造成麻煩。相關監管部門應該明確出臺準則和規定準確界定權益性交易原則，提升行政監管力度，加強市場交易透明度，為交易雙方提供一個準確的權益性原則。

3.細化準則的指導性意見

我國的會計準則一般以原則為主，多數是指導性意見，極大的缺少細化的、具體的指導性規則。從當前的證券市場分析，因為會計準則的不具體導致的交易失誤占有很大的比例。就借殼上市的處理規范而言，會計準則中只涉及了一條反向購買相關的指導意見，其他會計方式并沒有提及。但是在交易流程或者會計處理的實務中，由于現實中多樣化和復雜性的交易流程和結構，相應的借殼上市的方式也有所不同。借殼上市涉及眾多利益主體，復雜的交易過程，太多的不確定因素，使證券市場內的借殼上市（RTO）存在監管隱患，所以需要監管部門制定出更為細化的指導性意見。

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