低利率、低增長時代資產配置新格局

樂可旸

（華南師范大學，廣東 廣州 510006）

一、全球經濟復蘇態勢偏弱

當下世界整體經濟正處在經濟危機后逐漸恢復的狀態，世界主要經濟大國的經濟都逐漸穩定下來，但經濟的總體增長幅度和經濟增長的勢態都發展的低于預期，差強人意。整體來說，當下全球經濟正面臨一個低增長的大趨勢。“新常態”的概念在美國的環境下是指低利率、低增長、低通脹，這一概念同樣可以運用于當下的國際經濟大環境背景的描述。

二、三大經濟體處于去杠桿的不同階段

美國作為世界經濟強國，自從金融危機過后便開始了去杠桿化的進程，目前已經接近完成。日本經濟從20 世紀80 年代便開始進入低增長階段，持續時間長達二十余年，目前還未見復蘇跡象。而歐洲則同樣在金融危機之后開始了去杠桿的進程，但伴隨著歐債危機的不斷惡化，歐洲一體化進程帶來的經濟負效應開始凸顯弊端，經濟整體發展勢頭仍較弱。同時，中國也在2010 年經濟增長階段性達到頂峰的時候開始去杠桿，負債率開始逐漸下降，利率水平開始降低，杠桿率下降。從目前的預計態勢來看，中國目前的去杠桿進程還處于中后階段，在去杠桿完成之前，都不能采取寬松的貨幣政策和財政政策擴張信貸，刺激經濟，否則中國又將進入一個不良的經濟循環。

眾所周知，中國地方政府和大型國有企業的負債率非常高，高財務杠桿帶來了極大的財務風險，因此，當下中國所進行的正是去杠桿的過程。具體就是通過債務重組、引進新的優質資產，剝離不良資產來降低整體的資產負債率。同時，可以把短期限的負債進行整合，與現實項目結合，變成周期相對較長的負債。此外，要不斷提高資產的流動性，把高利率降低，這一過程對于整體資本市場有效運行是具有極大積極意義的。

在去杠桿化的前期，利率普遍會很高，因為在剛剛過去的金融危機之后，市場的無風險利率會有大幅提升，之后中央財政才會開始承擔地方政府的債務，市場利率會逐漸開始下降，隨著利率由高到低的變化，去杠桿的進程不斷深化，這時候，整體經濟便會進入一個新的低增長、低利率的周期，經濟整體發展速度趨緩，增長動力不足，經濟發展的新的增長點還沒有出現。縱觀未來發展趨勢，中國的去杠桿化進程在未來兩三年內還將處于進行之中，在經濟平穩增長的大背景之下，政府應該采取穩健的貨幣政策和財政政策，在一個平穩的經濟環境下，不斷去杠桿去產能，加大創新，尋找新的經濟增長點，而不應貿然大規模刺激經濟，再次造成負債率上升，杠桿率上升。

三、美元步入升值周期，未來會出現拐點

貨幣處在寬松的時期，資金會流出，貨幣處于走強的時候，資金便會回流。當下美元走強會給全球的資金流動帶來非常大和非常深遠的影響。美元的走強，意味著各國資產配置的結構中要加大美元資產的比重，由于在當下國際金融體系中，美元仍是全球的主導貨幣，如果美元走強的勢頭過猛，資金回流往往會對原先舉債過高，亦即杠桿率過高的發展中國家帶來貨幣錯配的風險，但此次美元走強的趨勢相對比較溫和，對于眾多發展中國家乃至我國來說都是一個利好消息，我們應當利用好當下的金融格局“新常態”，積極穩健地完成我國的去杠桿化進程。

四、全球步入低利率時代

全球正步入一個低利率時代，這是我們做資產配置時值得關注的一個中期標識。縱觀日本和歐洲的發展狀況，在進入人口老齡化階段之后，金融市場慢慢步入了零利率，日本經濟已處于相當長的低利率、低增長階段，歐洲也在加速步入這一階段。按照歷史經驗數據，人口老齡化帶來的人口結構變化確實會造成市場利率的降低，中國當下社會也在逐步進入老齡化，如果這一規律成立，那么在可預見的將來，長期來說，利率走低將會是大趨勢。

五、實現金融市場擴容，優化企業資產負債表

根據市場有效性假說，有效的金融市場能夠實現資源的優化配置，實現資金的融通，使得資金在貨幣需求者手中能夠得到最大化的利用，同時也滿足貨幣供給者的利益。我國目前的金融市場還不夠發達和完善，整體靈活性不夠。如果能加大金融市場的活躍度，那將在很大程度上解決由金融危機過后出臺的四萬億刺激政策所導致的大中型企業過剩的債務負擔問題。金融市場擴容被視為將債務轉移出表、大范圍分攤的有效方式之一。

目前我國資本市場活躍度達到了一個新的高峰，不難看出，從二級市場交易的勢頭可以看出，目前的新興產業諸如互聯網、電子商務、物流等領域，發展極為強勁，如果能夠通過更加有效且完善的金融市場提供資金予以支持，擴大中小企業的融資渠道和融資方式，相信其在未來轉型將會有更大的空間和動力，這也體現出中國當下金融資源支配權的轉移，從原先關注房地產、傳統建筑業等過剩產業逐漸轉移到網絡創新、生物醫療技術等領域。

六、居民資產和企業資產面臨全球化配置

當下世界經濟體系整體進入一個低增長、低利率的發展階段，中國經濟也難以持續保持高速增長，經濟增速放緩是未來的趨勢，同時，經濟也面臨著轉型升級，那個時候就必須要在全球范圍內做重新配置資源，提升全球范圍內的競爭力。

目前中國的利率市場化進程不斷完善，在過去利率管制的時候，類似互聯網等創新行業難以獲得較大的發展空間，而與地方政府債務以及中央財政相關的傳統房地產等行業始終有較大的發展優勢，這就使得民間資產配置結構畸形，房地產占比極高，而自2013年開始，房地產銷售額達到新的高峰，目前正處于下降趨勢。整體來說，伴隨著我國利率市場化進程的不斷深入，實物資產的回報率將逐漸降低，而金融資產的回報率將會上升，大量資產配置需要轉到金融資產。目前股市外的資金量還很龐大，隨著無風險收益的下行我們會看到陸續不斷的資金在涌入金融市場。

[1]樊莉.淺議后危機時期我國經濟金融的發展方向[J].財經界(學術版).2012(06).