中國黃金期貨市場價格發現功能及其實證分析

姜偉 南京財經大學

中國黃金期貨市場價格發現功能及其實證分析

姜偉 南京財經大學

通過對上海期貨交易所2013年以來期貨市場和現貨市場的價格發現功能的實證研究發現：國內黃金期貨價格對現貨價格的具有雙向引導作用。結論表明：國內黃金市場期貨價格與現貨價格之間的關系越來越密切。本文主要運用協整分析，格蘭杰因果檢驗等，利用Eviews軟件進行實證分析，得出有力的證明。

黃金期貨市場 現貨市場

一、緒論

自2013年以來，不僅國際市場上黃金價格出現大幅下跌，國內市場黃金價格也出現大幅度下跌，不僅表現在現貨市場上，期貨市場上黃金價格波動幅度更大。然而不論國際市場黃金走勢如何，國內市場對黃金現貨的需求卻一直步步高升，人們對黃金的需求與日俱增。正在人們熱議中國大媽與華爾街金融大鱷的博弈的時候，本文主要研究黃金現貨價格與黃金期貨價格之間的是否還存在內在的引導關系，中國大媽的這種需求拉動黃金現貨價格的上漲是否會帶動黃金期貨價格的上漲呢？黃金期貨市場是否還扮演著價格發現和套期保值的功能呢？還是僅僅只是中國大媽的非理性預期短期的過度需求引起黃金價格的拉伸呢？本文主要通過對2013年以來黃金期貨交易所黃金期貨價格和上海黃金交易所現貨價格的數據進行處理并進行實證分析， 探究黃金期貨市場與現貨市場價格的關系。研究的問題可以歸結為期貨價格與現貨價格是否存在長期均衡關系？如果期貨價格與現貨價格之間存在長期均衡關系，那么期貨價格與現貨價格的因果關系走向如何？即期貨價格變動是否是現貨價格變動的原因？或者現貨價格變動是期貨價格變動的原因？

二、文獻綜述

國內外許多學者對期貨市場做了大量的研究。對于期貨市場的價格發現功能，Bigman（1983）等最早利用最小二乘法對交割日的現貨價格與距離交割日一定時間間隔的期貨價格做回歸分析，并對在CBOT交易的玉米、大豆和小麥期貨合約的價格發現功能做了實證檢驗，發現近期期貨價格是最后交割日現貨價格的無偏估計量。從而研究出了期貨價格與現貨價格在價格發現功能中貢獻的大小。張宗成、王俊（2005）利用VAR模型和誤差修正模型對鄭州商品交易所的硬麥期貨的價格發現功能進行實證分析，研究結果發現：硬麥期貨價格與現貨價格存在協整關系和格蘭杰雙引導關系，期貨與現貨價格之間存在長期均衡關系。祝合良、許貴陽（2010）通過對2008年1月9日～2009年12月31日之間國內黃金期貨價格與國內黃金現貨價格、國內黃金期貨價格與國際黃金期貨價格兩對數據之間關系的實證研究發現：國際黃金期貨價格對國內黃金期貨價格呈現單向的引導作用；國內黃金期貨價格對國內黃金價格呈現引導作用。結論表明，中國黃金期貨交易兩年多來，期貨市場的價格發現功能已經開始發揮，但仍有較大的提升空間。

三、數據處理與來源

中國黃金現貨價格取樣為上海黃金交易所AU9999品種，數據來源于上海黃金交易所網站；黃金期貨價格取樣為上海期貨交易所上市的期貨合約，數據源于上海期貨交易所網站。以上兩項數據均為交易日收盤價格，現貨價格取樣時間為2013年1月1日～2013年4月26日，期貨價格取樣2013年4月期貨價格日數據，原始數據取值后分別為中國黃金期貨價格35個，中國黃金現貨價格73個。

本篇論文主要就本年度黃金國內期貨價格與現貨價格是否存在內在聯系所做的分析。中國黃金期貨合約品種取樣AU1304，即2008年4月15日到期的期貨合約。為了便于表達，在本文中黃金期貨價格用F表達，黃金現貨價格用X表達。

四、實證分析

（一）ADF單位根檢驗

要檢驗期貨價格與現貨價格之間是否存在協整關系，首先要進行單位根檢驗。根據ADF檢驗的評判規則，若ADF檢驗值小于顯著性水平為5%時的臨界值，就可以認為該時間序列不存在單位根，即時間序列是平穩的。本文應用eviews，利用ADF檢驗對上述數據的平穩性進行檢驗。

在1%，5%，10%的置信水平下，零假設均被拒絕，也即說明國內黃金期貨價格系列一階差分和國內黃金現貨價格序列的一階差分均是平穩的，這就說明黃金期貨價格F和黃金現貨價格X均是一階平穩過程。

（二）協整檢驗

協整檢驗是用來檢驗N個非平穩時序變量之間的長期內是否存在著穩定的均衡關系，如果兩個非平穩的時間序列經過某一方程的擬合后，在長期內存在一種想到那個穩定的關系，則這些變量是協整的。為了檢驗時間序列之間是否存在協整關系，通常使用Johansen最大似然估計法來對其進行協整檢驗。這里借助Johansen協整檢驗來檢驗中國黃金期貨價格F和現貨價格X之間是否存在協整關系。

由檢驗結果可知，零假設被拒絕，說明國內黃金價格期貨價格與現貨價格之間存在協整關系。即在短期內期貨價格和現貨價格可能偏離均衡狀態，但長期來看，期貨價格和現貨價格之間保持長期均衡關系。

（三）Granger（格蘭杰）因果檢驗

由于格蘭杰因果檢驗對階數十分敏感，從檢驗結果可以看出，滯后1、2、3階時，黃金期貨價格和現貨價格不存在相互因果關系，6、7階滯后時，我們發現，黃金期貨價格是現貨價格的格蘭杰因，現貨價格也是期貨價格的格蘭杰因，也即黃金期貨價格和現貨價格呈現雙向引導作用。這充分表明，國內黃金期貨市場對現貨市場價格的引導作用由原來的慢慢顯現變為越來越完整，但是仍然需要大力推進黃金市場建設，黃金期貨市場價格發現功能還需要進一步提高。

五、結論

從本篇論文的研究看來，中國投資者對黃金的預期并非沒有道理，黃金具有商品和貨幣價值，長期價值必然回升，投資黃金不會損失太大，并且在國際上來看，中國黃金現貨價格對黃金期貨價格確實產生了一定的影響。因此我們也要重視中國黃金現貨價格與期貨價格之間的雙向引導作用，對中國黃金投資者的行為進行理性的分析，其正在成為重要的理性的力量進入市場。

［1］張曉峒.Eviews使用指南與案例［M］. 北京：機械工業出版社，2007.

［2］祝合良，許貴陽. 中國黃金期貨市場價格發現功能實證研究［J］. 首都經濟貿易大學學報，2010（5）.

［3］高建勇.中國黃金期貨與黃金價格發現的實證分析［J］. 經濟研究導刊，2010 （30）.