解讀證券法修訂草案

江玲

繼2005年大修之后，《證券法》又迎來大修的一年，此次相對更加完善的修訂草案一經推出，就立刻吸引了各方關注。據了解，此次修訂草案共16章338條，其中新增122條、修改185條、刪除22條。

“單從修訂數量就能看出本次證券法進行了全面的改動。”英大證券研究所所長李大霄說。武漢科技大學金融證券研究所所長董登新甚至評價“證券法的修訂將會是A股市場的一場革命，券商地位和作用的轉變將會非常關鍵”。此次修改主要解決五大問題：推進股票發行注冊制改革、健全多層次的資本市場、完善投資者保護制度、推動證券行業的創新發展、加強事中事后監管等。

推進股票發行注冊制改革

此次《證券法》（修訂草案）最吸引公眾眼球的莫過于推進股票發行注冊制改革，修訂草案明確其核心原則為以信息披露為中心，由市場參與各方對發行人的資產質量、投資價值做出判斷。在注冊程序方面，取消股票發行審核委員會制度，規定公開發行股票在交易所上市交易的，由交易所負責對注冊文件的齊備性、一致性、可理解性進行審核，交易所出具同意意見的，應當向證監會報送注冊文件和審核意見，證監會10日內沒有提出異議的，注冊生效。

另外，還取消發行人財務狀況和持續盈利能力等盈利性要求，細化了參與各方的責任，發行人和保薦人要保證注冊文件的真實、準確、完整。值得注意的是，為確保注冊制改革的順利推出，現階段注冊制改革的范圍限定于股票，為此，修訂草案規定股票發行實行注冊制，維持債券及其他證券發行實行核準制。

在武漢大學法學院副院長馮國看來，我國股票的核準制從2000年3月確定開始實施以來，已出現很多弊端，證監會對新股審核把關，行政干預過多，使得市場主體難以做出穩定、明確的預期，市場主體與監管機構始終處在博弈狀態，并不利于規范市場。而證券法修訂草案明確實行注冊制，則將市場的歸市場，讓股票發行數量與價格由市場各方博弈，證監會集中精力做好事中事后監管，防止在新股發行中出現的造假行為、利益輸送、財務粉飾等情況，維護市場秩序，保護投資者合法權益。

此次修訂草案的通過也就意味著注冊制的推出有了大致的時間表，南方基金首席策略分析師楊德龍預測，注冊制最快將在今年年底實施，屆時市場新股供給充足，有利于擴大直接融資比重，資本市場服務實體經濟的功能將充分發揮。不過，中央財經大學金融學院教授賀強表示，除了證券法修訂外，注冊制的實施還需要多項配套措施，尤其是在發行制度的改變、交易所的職責以及對欺詐發行公司的懲處等方面都要有相應的配套落地措施。

健全多層次的資本市場

建立多層次資本市場信息披露規則體系將規范上市公司信息披露，防止企業在信披方面的不及時、不準確、不規范。

此次證券法修訂草案在原有的證券法規范交易所市場的基礎上，增加了對多層次資本市場的規定。對證券交易場所細分的交易場所中除證券監管機構批準的證券交易場所之外的證券交易所和國務院批準的其他證券交易場所可以依法設立不同的市場層次，設立公開交易市場應當經證券監管機構批準，并構建多層次信息披露制度，針對公開發行的證券、公開發行豁免注冊或者核準的證券和非公開發行的證券，以及股票為公開交易公眾公司，明確構建多層次信息披露制度。

毫無疑問，隨著多層次資本市場建設的不斷推進，我國資本市場原有的信息披露制度體系開始出現各種問題，如規則的整體架構和層次有待完善，不同層次規則之間內容交叉重復、未逐層細化;同一層次不同規則之間邏輯不盡一致;擬上市公司信息披露較為全面和具體，而上市后持續信息披露存在“短板”等。

對此建立多層次的資本市場信息披露規則體系不僅可以規范上市公司的信息披露，防止企業在信披方面的不及時、不準確、不規范問題，同時還可以在企業出現信息披露丟三落四、前后矛盾、語言晦澀等問題，影響投資者作出理性決策時，監管部門能夠切實履行職責，采取監管措施。

英大證券研究所所長李大霄指出，在注冊制的改革背景下，監管層對信息披露的規范越來越重視，在淡化財務指標門檻的同時，勢必會對企業發展戰略、業務模式、核心競爭力、風險因素等非財務信息披露方面嚴加把關，對于信息審核的關注要點或以追求完整、全面、前后連貫地反映公司經營面貌為標準。

完善投資者保護制度

保護投資者合法權益，是資本市場健康運行的內在要求，也是改革創新和促進監管轉型的重要保障。此次證券法修訂草案專門設立了投資者保護專章，系統規定了投資者保護相關制度。

其中針對市場中經常存在的不規范的市場行為，從法律層面來規范投資者適當性管理制度，明確證券經營機構對于普通投資者應負有的了解客戶、充分揭示風險、銷售匹配產品等三項義務，把適合的產品賣給適合的人，穩定市場并促進其健康發展。

同時，新增現金分紅制度，明確在尊重公司自治的前提下，要求上市公司在章程中明確現金分紅的具體安排和決策程序，新增公開承諾履行制度，對于發行人、控股股東、實際控制人等公開承諾不履行的，證券機構則可以采取監管措施，對于給投資者造成損失的，則應當承擔賠償責任。規定現金分紅制度在中國人民大學法學院教授劉俊海看來是保護投資者利益的最直接表現。其可有效解決股東大會失靈的情況，強化對上市公司實際控制人、控股股東、關聯方等履行承諾行為的監管，有助于構建誠信市場。

此外，針對近幾年頻繁發生的上市公司財務造假、大股東占用上市公司資源等問題，證券法修訂草案還完善了股東派生訴訟和代表人訴訟制度，規定投資者保護機構可以擔任訴訟代表人有了代表人訴訟制度，投資者保護機構就可以為了投資者的利益而集合多個投資者提起訴訟，要求侵害投資者權益權的企業賠償損失。

推動證券行業的創新發展

此次修訂草案的出發點是推進行業市場化進程，讓創新發展與合規風控雙輪驅動。在武漢大學法學院副院長、武漢大學經濟法研究所所長馮果教授看來，我國證券行業所存在的同質化嚴重，經營業務單一，證券公司競爭多集中在經紀、承銷業務方面等原因是造成我國券商“走不出去”的根本原因，此次證券法修訂草案針對此問題做了多處修改，增加了證券經營機構的組織形式，允許設立證券合伙企業經營證券業務，并將證券投資咨詢機構、財務顧問機構納入證券經營機構的范圍，加快證券行業并購重組，降低資產管理成本。

此外，修訂草案還要求完善證券業務管理制度，規定證券承銷、保薦、經紀和融資融券業務應當由證券公司、證券合伙企業經營;其他證券業務可以由經證券監管機構批準的其他機構申請經營，并加強風險防控，進一步優化客戶交易結算資金存管制度、風險管理和內部控制的原則和要求，增加信息報送和披露義務的規定，并拓展監管措施的適用情形。

加強事中事后監管

修訂草案還調整取消了若干限制性或禁止性規定，其中包括取消七類行政許可，如要約收購義務豁免，境內企業境外發行上市，證券公司設立、收購或者撤銷分支機構，變更注冊資本，變更章程重要條款，在境外設立、收購或者參股證券經營機構，董事、監事任免資格等審批項目等。這些行政許可的取消將對市場主體微觀活動的干預大幅減少，有助于釋放市場活力，更多市場主體有機會參與公平競爭。

另外，還規定取消證券從業人員、監管機構工作人員買賣股票的禁止性條款，相應建立證券買賣申報登記制度;取消證券發行強制承銷制度;取消除首次公開發行股票外其他發行保薦要求等。縱觀此前我國采取的禁止從業人員炒股，看似隔離了風險，卻使部分從業人員通過各種手段操作股票，這讓監管層明白“堵不如疏”，允許證券從業人員參與股票買賣，并新增申報登記制度，讓股票買賣在陽光下運行，更便于接受市場監督，確保市場參與主體的權力公平。

此外，此次修訂草案還在完善短線交易、內幕交易、操縱市場等禁止交易行為作出規定，新增禁止跨市場操縱和利用未公開信息交易制度，加大對違法行為的處罰力度，探索建立行政和解制度，明確境內企業境外發行上市實行備案制或者報告制，對境外企業境內發行證券作出相應規定，完善跨境監管合作機制。endprint