產權性質、股權結構與會計信息價值相關性

王茂林 林慧婷

摘要：文章選用2008年～2010年我國A股上市公司數據，分析了股權結構對會計信息質量的影響;通過利用收益—盈余模型，文章實證檢驗了股權分置改革后企業國有股持股、大股東持股以及股權制衡等股權結構特征對會計盈余價值相關性的影響，研究認為股權結構能夠影響企業會計信息價值相關性。文章進一步研究了產權的作用，結果表明國家股會削弱股權結構與會計信息質量之間的相關關系——國有法人股持股比例越高、會計信息價值相關性越低;股權集中度降低了盈余的價值相關性;股權制衡度越高，會計信息的價值相關性越高。文章的結論對完善我國股權治理結構、提高財務報告信息的價值相關性具有重要意義。

關鍵詞：股權結構;會計信息質量;盈余;價值相關性

一、 引言

在我國當前經濟轉型時期的特殊背景下，股權結構對會計信息質量的影響并未得到足夠的關注。研究不同產權性質下股權結構對會計信息質量的影響，有助于我們對當前我國企業公司治理效率情況實現客觀的認識和評價。

本文以我國上市公司數據為例，實證研究了股權結構對會計信息價值相關性的影響，并對不同產權性質下股權結構影響會計信息質量的情況進行了計量分析和探討，文章發現股權結構對會計信息價值相關性存在影響，具體表現在：國家股會削弱會計信息價值相關性——國有法人股持股比例越高、會計信息價值相關性越低;大股東持股比例高會削弱會計信息價值相關性;股權制衡度能夠增強會計信息的價值相關性;本文從公司治理的視角研究會計信息質量，為完善當前我國的公司治理效率提供了一定的指導。

二、 理論分析與研究假設

關于會計信息質量的研究由來已久，美國財務會計準則委員會（FASB）在第2輯《財務會計概念公告》中的“會計信息的質量特征”里提到質量較好的會計信息應該具備的相關特征。我國關于會計信息質量的研究起步較晚，從會計理論出現開始，會計信息便受到廣泛關注，會計信息質量的研究也逐步展開;隨著我國會計理論和會計法規的成熟與完善，對會計信息質量的研究和質量評價標準的認識也越來越深刻。我國學術界對FASB關于會計信息質量的相關敘述進行了廣泛的論證和檢驗，并結合中國的實際情況予以修正。在該框架的邏輯結構的基礎上，學術界對當前我國資本市場上會計信息的相關質量要求進行思考，吸收和借鑒了美國等發達國家的研究成果，同時結合我國的國情，提出了我國本土化的特征。從目前的研究來看，我國財務報告概念框架對會計信息質量主要從相關性和如實反映的角度，還包含一些次要特征，包括了可理解性、及時性、可比性等等。

從股權結構影響會計信息質量的因素研究，La Porta等（1998）發現股權集中度越高，財務報告質量越低。La Porta認為股權集中的程度與對信息使用者的保護程度負相關，股權越集中，財務會計信息對投資者的決策相關性越低，會計信息質量越差。Joseph P.H.Fan，T.J.Wong（2002）以東亞地區977個公司為研究樣本，研究了會計盈余信息質量與股權結構之間的關系，發現在股權集中度高，有交叉持股的公司中有控制權的大股東更容易損害中小股東的利益，在這種股權結構下，大股東會為實現自身利益最大化來披露外部會計信息，這在一定程度上降低了財務報告對其他股東的信任程度。Shleifer和Vishny（1997）認為當有控制權的股東的所有權超過剩余索取權的時候，處于經濟人的考慮，就會為了實現自身利益最大化，是中小股東的權益受到損害。在之后的研究中也有學者證明有控制權的股東利用公司財務信息的披露是損害中小股東利益的最常用的手段之一。

結合不同的資本市場特征，相關研究得出了不同的結論。Kooyul Jung，Soo Young Kwon（2002）以韓國上市公司為樣本，研究了股權結構與會計信息質量的關系，由于大股東與管理層常合二為一，所有者與管理層之間并不存在利益沖突，股權集中度與會計盈余信息質量成正相關。L.L.Eng，Y.T. Mak（2003）研究了新加坡178家上市公司的內部治理結構與會計信息質量的關系，提出股權集中程度及董事會的結構與會計信息披露無關。Edward B. Douthett，Jr，Kooyul Tung（2001）研究日本證券市場的相關信息，認為法人持股與會計信息質量正相關，因為法人的監督作用對會計信息產生了積極影響。

在我國，由于資本市場起步較晚，當前資本市場的發展還處于初步階段，股權分置改革帶了很多的經驗和教訓。因此，股權分置改革后股權結構對會計信息質量的影響成為本文研究的重點。

許波（2005）對股權結構和董事會特征與會計盈余信息質量之間關系進行了分析，發現二者關系密切，動態互動，會計信息質量在公司內部治理機制運作過程中起到了關鍵作用，公司治理機制的有效運行可以提高會計信息質量。Healey等（1999）發現，信息披露程度與機構投資者持股比例的增加有正向關系。機構投資者持股比例較高時，其對公司治理的影響更深刻，能更好的保護自身利益，監督管理和董事會的行為。在現實中，為了尋求更大的私人利益，大股東將資金用于轉讓的關聯交易，現金股利和其他企業資源，以增加自己的財富，操縱會計信息的覆蓋約束了它的行為，減少對企業會計盈余質量。委托代理機制下，國家作為國有企業的大股東，通常無法直接行使自己的權力，國有資本的收支和資源的配置需要代理人實現，這樣便造成了“內部人控制”。由于信息不對稱，國有控股的企業往往會形成一個“政府干預程度高的股東主權治理模式”，在該模式下，會計信息質量通常會受到一定影響。結合我國當前的制度背景，本文提出：

假設一：股權分置改革后，國有股比例與會計盈余信息的價值相關性負相關。

在我國，第一大股東持股比例通常較高，這給企業的運營效率帶來一定程度的負面影響。結合既有研究，第一大股東通常會通過掏空行為損害企業績效，進而影響投資者的利益。根據相關統計，1999年～2008年我國上市公司第一大股東的持股比例均值在40%以上，表現出一股獨大的特征，同時，大股東結合自身股權優勢，通過自利行為，實現對中小股東利益的侵占。因此，當第一大股東持股比例較高時，容易對企業的業績造成負面影響。從這個角度來講，大股東的利益侵占行為不容易被察覺，且容易造成股票價格與企業價值之間存在差異。通過以上分析，提出如下假設：

假設二：大股東持股比例越高，企業會計盈余與股票價值的相關性越低。

股權制衡度高的公司，與大股東談判的能力越強，那么第一大股東或控股股東群體的行為就會受到制衡，即使大股東有操縱動機因為實施成本過大也可能受到遏制。股東制衡度反映出對大股東行為產生牽制，制衡能力越強，公司披露信息，大股東操縱盈余的可能性越低，上市公司的信息透明度越高，外部投資者對會計信息的信任程度提高，就體現出了會計信息的價值相關性，反之，披露失真信息的概率越大。

由此，本文提出如下假設：

假設三：股權制衡度水平與會計盈余信息的價值相關性正相關。

三、 研究設計

1. 樣本及數據來源。以我國A股主板上市公司為研究樣本，以2008年～2010年連續三年為研究期間，在此基礎上按以下程序進行樣本篩選：（1）剔除當年ST、PT以及暫停上市的公司;（2）剔除金融和保險行業的樣本公司;（3）剔除交叉上市的樣本公司，最終獲取樣本數一共3 935家。文章數據來自CSMAR數據庫，對相關連續變量文章做了1%水平的縮尾處理。

2. 變量定義。相關變量包括股票價格、會計盈余、股權結構等變量：（1）股票價格Pt：股票價格Pt已經將送股、配股、增發新股進行了復權處理;（2）會計盈余Eps：Eps為樣本公司年度財務報告的每股收益;（3）股權結構變量：國家股（State）：國家股占總股本的比重;股權集中度（First）：第一大股東持股比例;股權制衡度（H）：第二至五大股東的持股比例之和除以第一大股東持股比例

3. 股權結構統計。目前A股市場主要包括國有股、法人股、社會法人股、職工股、外資法人股;外資股，境內法人股，個人股和社會公眾股，都屬于B股。股權分置改革后中國股票逐步實現全流通。表1列出的是2008年～2010年在中國上市公司的股權結構情況統計。

從表1可以看出，國家股在我國上市公司總股本中占絕對優勢，但隨著股權分置改革，國家股比例逐年在降低。法人股在我國上市公司中的比重不高，截至2010年底，深滬兩市上市公司總股本為10 771億股，個人和機構投資者持股總額為2 550億股，僅占總股本的23.67%，且大部分流通股東為個人股東，機構投資者持股比例相對較低，流通股比例低且持股主體以廣大散戶投資者為主。

四、 實證檢驗

1. 股票價格與企業盈余信息的相關性檢驗。為了反映股票收益率與會計信息質量的相關性，本文首先建立回歸模型，利用普通最小二乘法回歸，并在此基礎上引入國有股、股權集中度、股權制衡等相關指標進行回歸，回歸結果如表2所示。

從表2可以看出，會計盈余與股票收益率之間存在顯著的正相關關系，會計信息決策有用。從相關的股權結構等特征來看，表2中EPS與State的交互項顯著負相關，國有股顯著降低了會計盈余的價值相關性;股權集中度的角度來看，第一大股東持股比例與盈余的交互項顯著為負，說明第一大股東持股比例越高，會計盈余的價值相關性越低;從股權制衡的角度來看，股權制衡度越高，表明企業中制衡能力越強，會計盈余與股票價格的相關性更強，這與預期的假設相一致。

2. 研究結論。本文檢驗了股權分置改革后我國上市公司中會計信息價值相關性問題，文章用會計盈余信息的價值相關性來衡量會計信息質量，通過實證研究可以得出以下主要結論：（1）我國上市公司的股票回報率與會計盈余信息存在正相關關系，驗證了盈余信息的價值相關性，符合我國資本市場半強勢有效的特征，在一定程度上實現了財務報告目標的決策有用性;（2）本文檢驗了股權結構等對盈余信息價值相關性的影響，研究發現，國有股股權在一定程度上影響了會計信息的價值相關性，當第一大股東持股比例較高時，會計盈余信息的價值相關性相應降低;（3）股權制衡度較高時，會計信息質量的價值相關性增強。要提高會計信息質量，從而達到提高公司治理效率和提升股價的目的，完善股權結構是重要途徑。

五、 政策建議

根據文章的研究結論并結合我國當前資本市場的特點，文章提出如下建議：

1. 降低股權集中程度，抑制一股獨大的負面作用。本文研究發現一股獨大在一定程度上降低了盈余的價值相關性，股權制衡機制能夠顯著提高盈余信息的價值相關性。優化股權結構，提高股權制衡度，能夠有效抑制大股東損害外部中小投資者的利益。上市公司在IPO、增發、配股等過程中設計有效的股權體系結構，保證股東利益，提高會計信息的決策有用性，降低了代理成本。

2. 實現投資主體多元化。機構投資者持股增加能夠有效的提高外部股東的監管，對“一股獨大”等實現有效的約束和控制。我國現階段上市公司的機構投資者持股水平很低，通過提高機構投資者的持股比例，行使公司的表決權達到參與公司管理、監督管理層的目的，促進公司健康發展。

3. 加強外部監管，實現有效管控。股權分置改革實現了股票的全流通，這對提高股票市場效率有重要意義，但同時又對外部監管提出了新的要求。通過置換交叉持股的方式，不會對證券市場形成劇烈的影響，不僅可以使大股東與共同利益伙伴之間建立利益關聯，還能促進投資主體多元化。通過吸引外商投資參與上市公司的股權優化：外商投資股份在中國企業中合理增加，同時引進國外先進的管理制度和管理實踐，能夠提高上市公司的治理結構，提升會計信息質量

4. 適度減持國有股，打破原有股東之間的力量對比關系，既可以使國有資產保值增值，又可以使國有股進入流通市場，改變不合理股權結構的目的。適度減持國有股可以優化上市公司的股權結構，提高會計信息披露質量，主要的方式包括回購、配售、股權轉債券等。

參考文獻：

1. Shleifer A.， Vishny，R..A survey of cor- porate governance.Journal of Financial Economics，1997，（20）：737-782.

2. LaPorta， R， Lopez-de-Silanes， F.Shleifer， A.R.Vishny.Investor Protection and Corporate Governance.Journal of Financial Economics，2000， （58）：3-27.

3. Joseph P.H.Fan，T.J.Wong A.The effect of international institutional factors on pro- perties of accounting earnings.Journal of Acc- ounting and Economics，2000，（29）：1-51.

4. Kooyul Jung， Soo Young Kwon.Ownership Structure and Earnings Evidence from Korea.The International Journal of Accounting，2002，（37）：301- 325.

5. Edward B.Douthett，Jr，Kooyul Tung.An Emp- irical Analysis of the Relation between the Board of Director Composition and Financial statement Fraud.The Accounting Review，2001.

基金項目：國家自然科學基金項目（項目號：71272152）、北京市屬高等學校高層次人才引進與培養計劃項目（項目號：CIT&TCD201404036）、北京工商大學國有資產管理協同創新中心資助，中國人民大學科學研究基金（中央高校基本科研業務費專項資金資助）項目成果（項目號：14XNH240）。

作者簡介：王茂林（1987-），男，漢族，河北省黃驊市人，中國人民大學商學院博士生，研究方向為會計準則、會計理論與管理會計;林慧婷（1988-），女，漢族，山東省煙臺市人，中國人民大學商學院博士生，研究方向為財務理論、公司治理與集團公司財務。

收稿日期：2014-11-11。