金融危機后的價格傳導機制研究

孫堅強， 崔小梅， 楊 燕， 羅 英

(1.華南理工大學 經濟與貿易學院，廣東 廣州 510006; 2.廈門大學 管理學院,福建 廈門 361005)

金融危機后的價格傳導機制研究

孫堅強1， 崔小梅1， 楊 燕1， 羅 英2

(1.華南理工大學 經濟與貿易學院，廣東 廣州 510006; 2.廈門大學 管理學院,福建 廈門 361005)

本文采用擴展SOP模型的方法，分析金融危機發生以來我國RMPI、PPI、CGPI和CPI物價傳導機制的特征。結果發現，生產環節的PPI對上游投入環節的RMPI和下游批發環節的CGPI傳導不暢，生產廠商在價格傳遞鏈處于夾心地位；金融危機后，消費環節的CPI不能回饋傳導上游的任何環節，居民的需求拉動能力和作用發揮不明顯。

居民消費價格指數；工業生產者出廠價格指數；傳導機制

1 引言

物價穩定作為政策目標，價格傳導機制必然是宏觀政策決策分析的關鍵問題。根據價格運行規律和產業鏈理論，上游商品價格變化將引起下游商品價格相應波動。但近年來，我國PPI對CPI的傳導屢次出現傳導不暢的情況，甚至出現PPI、CPI倒掛現象。金融危機以來，國際、國內經濟環境發生了重大轉變，我國物價傳導機制更是出現新的特征。

長期以來，各國學者以及統計部門等機構對物價傳導機制均進行大量研究。不同國家，不同時期，呈現不同特征。如Garner[1]發現商品價格指數傾向于領先美國的CPI通脹周期，但存在無規律波動。Furlong和Ingenito[2]發現PPI對CPI通脹的傳導能力逐漸減弱，這與Clark[3]的實證一致，PPI信息在VAR模型中弱化了對CPI的預測。Bloch等[4]實證發現PPI指數和工資成本對CPI傳導顯著。Kyrtsou和Labys[5]發現PPI和CPI不僅存在非線性的動態傳導，更存在雙向回饋傳導的現象。對于我國價格傳導機制，早期的研究如劉敏等[6]，中國價格協會課題組[7]，何新華[8]，張延群[9]，程建華等[10]。近期的研究如，陳建奇[11]發現1999年1月至2008年5月的樣本期間，PPI幾乎不向CPI傳導，非對稱供求結構是造成PPI、CPI倒掛的主要原因。賀力平等[12]發現2001年1月至2008年7月的樣本期間，CPI是PPI的變動的格蘭杰原因，后者經過1至3月的時滯對前者做出反應。呂光明和楊濱嘉[13]發現，除了生產鏈條向消費鏈條正向傳導存在阻塞外，價格傳導整體上較為順暢，價格變動較多地由需求因素驅動。

對于物價傳導的分析，尤其是對生產者價格指數的分析，加工階段SOP模型(Stage-Of-Processing, SOP)很早就得到各國統計當局的重視[14]，尤其是美國勞工統計局。SOP模型將商品分為，初級產品(Crude Goods)、中間產品(Intermediate Goods)和產成品(Finished Goods)。初級產品指尚未加工的商品，不能直接銷售給消費者。中間產品指已經加工但仍需再加工的產品，或者是那些已經完工但被企業采購作為投入品的產品。產成品是已經完工的產品，可以銷售給消費者，包括個人和企業。如果將SOP模型拓展到消費者價格指數，則可成為四階段的SOP模型。在我國的價格統計體系中，并沒有專門對初級產品、中間產品和產成品價格指數的調查統計。但從投入(工業生產者購進價格指數，RMPI)、生產(工業生產者出廠價格指數，PPI)、流通(企業商品交易價格指數，CGPI)到消費(居民消費價格指數，CPI)四個環節已形成較為完整的價格統計體系。采用SOP系統的分析思路，可以更深入分析我國的物價傳導機制。

金融危機爆發以來，世界經濟明顯放緩增長，部分國家和地區甚至進入衰退。國際經濟環境的變化，對我國經濟發展影響重大，尤其是對出口的影響。為了應對金融危機，我國的貨幣政策和財政政策做了積極的應對，在這些背景下，我國的物價傳導機制如何，是值得分析的問題。本文在該背景下，采用拓展SOP模型的分析思路，分析我國傳遞鏈條四個環節的價格傳導機制。

2 變量與數據

傳遞鏈條四個環節的代表性價格指數分別為工業生產者購進價格指數(RMPI)、工業生產者出廠價格指數(PPI)、企業商品交易價格指數(CGPI)和居民消費價格指數(CPI)。

RMPI為“原材料、燃料、動力購進價格指數”，物價調查范圍包括燃料動力、黑色金屬、有色金屬、化工和建材等九類產品，涵蓋900多個基本分類的6000多種工業產品。RMPI反映工業企業中間投入產品購進價格的變化趨勢和變動幅度，是工業企業物質消耗成本核算的重要參考。PPI反映工業企業產品首次出售時的出廠價格的變化趨勢和變動幅度，包括出售給本企業以外單位的產品和直接出售給居民用于生活消費的產品。PPI調查范圍涵蓋1702個基本分類的11000多種工業產品。工業生產者價格統計(2011年1月起，我國的工業品價格統計更改為工業生產者價格統計，包括RMPI和PPI)涉及400多個城市的6萬家工業企業。可見，RMPI和PPI分別反映了工業企業投入環節和出廠環節的價格變動。

CGPI的前身是國內批發物價指數(WPI)，原則上統計商品流通中企業間集中交易的商品價格，一般是首次批發商品的銷售價格，不經過批發而直接銷售給用戶的商品，則取其出廠價格。CGPI調查范圍包括國內生產且在國內銷售的商品791種，代表規格品1700個。可見，CGPI主要反映了流通環節企業間的價格變動。

CPI最為直接地反映居民生活消費品和服務價格的變化趨勢和變動程度。調查范圍包括食品、煙酒及用品、衣著、家庭設備用品及維修服務、醫療保健和個人用品、交通和通訊、娛樂教育文化用品及服務、居住八大類的262個基本分類的商品和服務價格。CPI的調查由物價調查大隊直接到食雜店、百貨店、農貿市場和服務消費單位等分布于全國的6.3余萬家調查點直接采價。由此可見，CPI直接反映了與居民密切相關的消費品和服務價格的變動情況。

由于CPI自2001年起才真正成為價格統計、公布和使用的主要指數，因此，本文選取2001年1月至2013年12月作為四個指數的數據時間范圍。數據來源于萬得資訊數據庫。我們根據四個指數的同比數據和環比數據計算定基數據，其中2001年1月設為100。進一步對定基數據進行去季節性效應的處理，最后取其對數值。

觀察四個物價指數的同比時間序列，我們注意到2008年金融危機期間以及之后，四個物價指數波動程度更大。以2007年2月為危機時刻劃分點，危機前RMPI、PPI、CGPI和CPI的最大值和最小值的極差分別為19.04、12.60、12.98和6.60，標準差為5.00、3.28、3.54和1.60，危機后極差分別為27.07、18.30、18.30和10.50，標準差為7.27、4.90、5.43和2.50。可以看出，傳導鏈條首端的RMPI指數波動程度最高，末端的CPI指數波動較為平緩。

為了更為穩健地分析危機后我國物價的傳導機制，我們選擇了三個實證周期：(1)2007年2月至2013年12月，美國次貸危機于2007年開始，當年2月份抵押貸款風險開始呈現，以匯豐控股為次級房貸業務增撥18億美元壞賬等為代表性事件。(2)2008年9月至2013年12月，2008年9月15日雷曼兄弟的宣布破產，被認為是金融風暴的開始。(3)2008年11月至2013年12月，為了應對金融危機的沖擊，我國2008年11月宣布4萬億人民幣的投放計劃。

3 實證模型

我們采用格蘭杰因果檢驗的方法來分析四個物價指數的傳導關系，實證模型如下

其中i為滯后月度數，k為最大滯后月度數，可根據AIC準則和SC準則等確定。α,β,γ,η為模型待估計參數，ε為滿足統計要求的隨機誤差項。格蘭杰因果檢驗的思路為，以第一個方程為例，如果原假設β11=β12=…=β1k=0被拒絕，則認為PPI的滯后值對RMPI有預測力，說明PPI是RMPI的格蘭杰原因。反之，如果原假設不能拒絕，則說明PPI不是RMPI的格蘭杰原因。其他指數兩兩之間的傳導關系，類似分析。理論上，一組指數之間存在四種可能的傳導關系，雙向傳導，兩個方向的單向傳導，互不傳導。對于該假設的檢驗，采用約束條件的Wald檢驗方法，檢驗統計量服從χ2分布。

4 實證結果分析

數據的平穩是進行后續檢驗的前提。我們同時采用ADF、PP檢驗方法檢驗RMPI、PPI、CGPI和CPI的平穩性。結果顯示，四個指數的對數在5%的顯著水平下是不平穩的，但在一階差分之后平穩。因此，在后續的格蘭杰因果檢驗中，我們使用了四個指數的對數差分，類似于多數文獻的做法。

RMPI、PPI、CGPI和CPI的格蘭杰因果檢驗結果如表 1所示。指數間的傳導關系如圖1所示，其中實線表示在5%的顯著水平存在傳導，虛線表示在10%的顯著水平存在傳導。

表1 RMPI、PPI、CGPI、CPI指數間格蘭杰因果關系檢驗結果

注：表中變量均為定基指數經季節調整后再取對數差分。**、*分別表示在5%、10%的顯著水平上拒絕原假設。

圖1 RMPI、PPI、CGPI和CPI的傳導關系示意圖

實證結果顯示，金融危機之后物價傳導機制存在明顯的特點。

從RMPI到PPI的投入到產出的生產環節，物價單向傳導順暢。三個樣本周期的結果均顯示，RMPI是PPI的格蘭杰原因，對于2008年11月至2013年12月，該檢驗在10%的顯著水平通過。可以看出，購進價格指數的變動，單向地傳導到出廠價格指數，或者說，投入成本的變動，迅速傳導到下游的廠商。格蘭杰因果檢驗的VAR模型中，我們注意到，對于2007年2月至2013年12月的樣本期間，滯后一個月RMPI對PPI即有顯著的影響。

從PPI到RMPI的生產廠商到上游的原材料、能源等供應商，不存在反向的傳導或者回饋，生產廠商的議價能力低。三個樣本周期的檢驗均顯示，PPI不是RMPI格蘭杰原因。在原材料、燃料和動力等投入環節，供應商具有自然壟斷特征，市場進入門檻高，這個環節的企業整體定價能力強。相應的，處于下游的廠商，市場進入門檻低，市場更競爭，更多表現為價格接受者，議價能力低。

從PPI到CGPI的生產廠商到下游的批發環節的批發商，單向傳導極弱。除了2008年9月至2013年12月樣本周期在10%的顯著水平通過以外，PPI不是CGPI的格蘭杰原因，可見傳導極弱。長期以來我國的經濟增長以投資推動為主，積累了嚴重的供給過剩，生產商對流通環節的批發商并未有多少議價能力，上游的價格變動并未能傳導到下游。

從CGPI到PPI的批發環節到生產環節，存在顯著的單向回饋傳導。三個樣本周期的檢驗均顯示，CGPI是PPI的格蘭杰原因。生產廠商對下游批發環節價格的變動做出反應。綜合RMPI、PPI和CGPI的傳導來看，PPI的廠商環節對上游的投入環節和下游的批發環節，均傳導不暢，是價格接受者。在傳導鏈上，PPI的廠商地位是夾心的。

從CGPI到RMPI存在明顯的單向反饋傳導。三個樣本周期均顯示，CGPI是RMPI的格蘭杰原因。流通環節的價格變動，對傳導鏈首端的投入環節具有回饋傳導效應。可見，投入環節根據流通環節的價格信息進行調整，而非直接根據下游的生產環節調整。

從CPI到CGPI、PPI和RMPI均不存在反饋傳導。三個樣本周期都顯示，傳導鏈上末端的CPI，都不是上游三個指數的格蘭杰原因。而流通環節的CGPI是CPI的格蘭杰原因。這意味著，流通環節的價格變動，順利傳導到下游的居民消費環節。但居民消費的價格變動，卻沒有傳導到任何上游的生產環節(CGPI和PPI)。居民的需求拉動能力和作用發揮不明顯。

5 結論與啟示

本文采用拓展SOP模型的分析思路，研究2008年金融危機期間及以后的物價傳導機制。主要的實證結論包括：第一，生產環節對上游投入環節的反饋和對下游批發環節的傳導均不順暢，在整個傳導鏈條上處于夾心地位。生產廠商議價能力較低，無法將上游供應商的原材料、能源等成本轉嫁到下游的批發價格，只能通過壓縮利潤來消化上漲的成本。第二，下游流通環節對上游投入環節存在顯著的單向反饋效應，投入環節根據流通環節的價格信息進行調整，而非直接根據下游的生產環節進行調整。第三，金融危機后我國居民消費環節的價格變動，未能回饋到上游的任何環節，不存在下游消費價格對上游投入、生產和流通價格傳導的“反向倒逼”機制，居民的需求拉動能力和作用發揮仍不明顯。這些研究結果對分析我國通貨膨脹具有一定的啟示。例如，上游的原材料、燃料、動力等受國際能源以及大宗商品價格影響非常大，而上游價格向下傳導順暢，因此，外部沖擊因素引起物價變化，容易導致輸入型通脹的問題需要注意。消費環節的價格未能向上游環節反饋消費需求信息，因此，在拉動內需的政策方面，如何提高需求價格的反饋能力，也是值得深入思考的問題。

本文的研究主要基于線性模型，沒有考慮到物價傳導的非線性特征。但已有研究表明，PPI和CPI存在非線性的動態傳導。那么這些價格指數是否存在非線性傳導機制，線性框架下的傳導關系的結論是否在非線性模型系統下也成立，是值得后續研究的問題。

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An Empirical Analysis of China Price Transmission Mechanism After 2008 Financial Crisis

SUN Jian-qiang1, CUI Xiao-mei1, YANG Yan1, LUO Ying2

(1.SchoolofEconomicsandCommerce,SouthChinaUniversityofTechnology,Guangzhou510006,China; 2.SchoolofManagement,XiamenUniversity,Xiamen361005,China)

The post-financial crisis price transmission mechanism between RMPI, PPI, CGPI, and CPI is investigated by using extended stage of processing model. The empirical evidence shows that, changes in RMPI transmit to PPI, not vice versa, and PPI response to the changes in CGPI. After the financial crisis, the changes in CPI do not feedback to any stage in the price chain, the consumer demand is not the key factor in driving prices.

consumer price index; producer price index; price transmission

2014- 07-21

國家社會科學基金資助項目(09CJY013，11CJY098)；中央高校基本科研業務費專項資金資助項目(2014ZM0082，2014GD03)

F714.1

A

1003-5192(2015)01- 0066- 04

10.11847/fj.34.1.66