中國(guó)經(jīng)濟(jì)的各項(xiàng)改革正邁入深水區(qū)

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)，10月份的CPI同比僅上漲1.3%，漲幅較9月收窄了0.3個(gè)百分比，而PPI同比下降5.9%，PPI則已經(jīng)是連續(xù)44個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)。這說(shuō)明了，國(guó)內(nèi)目前價(jià)格總水平仍處于下降態(tài)勢(shì)。顯示中國(guó)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍處于艱難的通縮期。

但令人欣慰的是，面對(duì)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)通縮，我國(guó)政府近期出臺(tái)了一系列讓世人囑目的改革措施，而且這些改革的力度空前，已觸及最深處。如果這些改革的紅利能夠充分釋放，那么中國(guó)經(jīng)濟(jì)不僅能夠邁上可持續(xù)發(fā)展的軌道，而且將潛在的金融風(fēng)險(xiǎn)化解于無(wú)形。隨著當(dāng)前最熱門的幾項(xiàng)改革措施逐步深入，筆者趁此機(jī)會(huì)進(jìn)行深度評(píng)論。

自貿(mào)區(qū)“金改”又有新突破？

10月30日，中國(guó)人民銀行、商務(wù)部、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)、外匯局、上海市人民政府正式印發(fā)《進(jìn)一步推進(jìn)中國(guó)（上海）自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)金融開放創(chuàng)新試點(diǎn)加快上海國(guó)際金融中心建設(shè)方案》，該方案共40條，由于“干貨”較多，于是引發(fā)各界高度關(guān)注。

對(duì)此，專家們表示，金改40條從上海自貿(mào)區(qū)的總體目標(biāo)與任務(wù)措施看，就是要在未來(lái)的改革試驗(yàn)中，建設(shè)一個(gè)具有國(guó)際水準(zhǔn)的投資貿(mào)易便利、貨幣兌換自由、監(jiān)管高效便捷、法制環(huán)境規(guī)范的自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)，其著眼點(diǎn)在于為下一步改革開放探路，并形成可復(fù)制、可推廣的經(jīng)驗(yàn)，最終為全國(guó)服務(wù)。

而筆者認(rèn)為，在我國(guó)新一輪經(jīng)濟(jì)開放步伐不斷加快，金融業(yè)改革開放新格局正逐步成型的背景下。自貿(mào)區(qū)金改方案的出臺(tái)，彰顯了此次金改初步框架已經(jīng)形成，預(yù)計(jì)在2016年上半年細(xì)則便會(huì)落地實(shí)施。

不過，任何機(jī)制體制的改革都是“摸著石頭過河”，是挑戰(zhàn)與機(jī)遇并存。如果這次自貿(mào)區(qū)40條金改獲得成功，不僅會(huì)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，而且還會(huì)讓社會(huì)得到更多實(shí)惠。那最新的自貿(mào)區(qū)金改40條究竟有啥民間稱道的干貨呢？

干貨一：允許人民幣資本項(xiàng)目可兌換

這次自貿(mào)區(qū)內(nèi)為何要逐步推進(jìn)人民幣資本項(xiàng)目下可兌換呢？主要是因?yàn)楝F(xiàn)在自貿(mào)區(qū)內(nèi)有包括棉花、石油等大宗商品交易以及一些有色金屬交易平臺(tái)，總共有十家，這十家交易機(jī)構(gòu)要走向國(guó)際，且需要以人民幣為標(biāo)的，這就直接導(dǎo)致人民幣資本項(xiàng)目?jī)稉Q的放開迫在眉捷。

現(xiàn)在很多財(cái)經(jīng)媒體認(rèn)為，在未來(lái)人民幣也許可以自由兌換，但是我覺得在可預(yù)見的時(shí)間內(nèi)，人民幣資本項(xiàng)目只會(huì)出現(xiàn)有限度的可兌換情況，對(duì)于資本項(xiàng)目中的一些子項(xiàng)繼續(xù)實(shí)行必要管制在所難免：其一，目前我國(guó)資產(chǎn)泡沫過重，如果放開資本項(xiàng)目管制，會(huì)使大量外資出逃，影響境內(nèi)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和發(fā)展；二是防范境外短期投機(jī)資本大量流入境內(nèi)給內(nèi)地的經(jīng)濟(jì)和金融的平穩(wěn)運(yùn)行帶來(lái)沖擊。

一直以來(lái)，人民幣資本項(xiàng)目可兌換始終是一把雙刃劍。如果對(duì)人民幣資本項(xiàng)目管制過嚴(yán)，從長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)要走人民幣國(guó)際化道路，成為繼美元、歐元之后的世界第三大國(guó)際貨幣，幾乎沒有可能。

但是如果放松對(duì)人民幣資本項(xiàng)目的管制，就會(huì)導(dǎo)致短期內(nèi)國(guó)內(nèi)外游資的快進(jìn)快出給金融和經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的不利影響。那么，我國(guó)自貿(mào)區(qū)金改應(yīng)該如何放開人民幣資本項(xiàng)目呢？

一方面，先對(duì)長(zhǎng)期投資開放，再鼓勵(lì)短期投資進(jìn)入，這需要有一個(gè)逐步漸進(jìn)的過程，而且資本項(xiàng)目剛開放時(shí)，只針對(duì)于長(zhǎng)期投資、價(jià)值投資開放，堅(jiān)決遏制投機(jī)資金的快進(jìn)快出。同時(shí)，在試驗(yàn)期內(nèi)，投資渠道只對(duì)香港開放，并非整個(gè)世界，而且也是只開放到一定額度，并非沒有數(shù)量限制。所以要想資本項(xiàng)目完全放開，那就要經(jīng)歷很長(zhǎng)的時(shí)間。

另一方面，要不斷完善、健全全國(guó)內(nèi)的金融體系。一個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)最重要的是產(chǎn)業(yè)生態(tài)和金融生態(tài)，產(chǎn)業(yè)生態(tài)是驅(qū)體，是支撐，而金融生態(tài)是血液，提供動(dòng)力。如果產(chǎn)業(yè)生態(tài)持續(xù)低迷，大家只靠投資賺錢，實(shí)體經(jīng)濟(jì)不賺錢，這就是投機(jī)，是不健康的。所以在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、金融改革尚未完全成功之前，人民幣資本項(xiàng)目對(duì)外開放要經(jīng)歷“逐步推進(jìn)，有序展開”的過程，避免造成較大的負(fù)面影響。

干貨二：QDII2試點(diǎn)再提速

合格境內(nèi)個(gè)人投資者（QDII2）境外投資的放開，就是允許部分國(guó)內(nèi)資本走出去。這意味著，中國(guó)投資者或?qū)⒖梢酝顿Y中概股甚至是美股了。至于究竟誰(shuí)有這個(gè)資格，目前說(shuō)法是住在自貿(mào)區(qū)內(nèi)的居民有資格，不過鑒于細(xì)則尚未出臺(tái)，對(duì)于自貿(mào)區(qū)居民這種說(shuō)法，并不是很可信。

那什么是合格境內(nèi)個(gè)人投資者？原來(lái)，國(guó)家規(guī)定每個(gè)人每年只能最多兌換5萬(wàn)美元作為出國(guó)旅游或者消費(fèi)的需要，而在自貿(mào)區(qū)的個(gè)人賬戶之內(nèi)，這個(gè)額度被遠(yuǎn)遠(yuǎn)地?cái)U(kuò)大了，而被選中的高凈值的境內(nèi)投資者，他們可以進(jìn)行一些海外投資。

未來(lái)，境內(nèi)的投資者或可以通過合法的渠道投資海外股市，購(gòu)買海外上市的中概股或者其他股票，也可以購(gòu)買境外保險(xiǎn)公司的服務(wù)以及理財(cái)產(chǎn)品。海外銀行的利潤(rùn)主要來(lái)自理財(cái)產(chǎn)品的銷售，這些銀行的投資能力更強(qiáng)，投資渠道也相當(dāng)廣泛，比如股權(quán)、公司債、國(guó)債、黃金等，境內(nèi)投資者也可以考慮。

干貨三：自貿(mào)區(qū)企業(yè)投融資全面放開

早在今年2月12日開始，自貿(mào)區(qū)賬戶已經(jīng)部分實(shí)現(xiàn)了資本項(xiàng)下的可兌換，比如企業(yè)賬戶可以按照實(shí)際資本200%的比例在海外融資，外幣可以自由兌換成人民幣。還款時(shí)，人民幣可以兌換成外幣，金融改革已經(jīng)取得了一定的成果。而新一輪的自貿(mào)區(qū)金改將會(huì)逐步提高自貿(mào)區(qū)內(nèi)企業(yè)的杠桿比例，擴(kuò)大自貿(mào)區(qū)賬戶的開戶范圍，鼓勵(lì)更多自貿(mào)區(qū)企業(yè)在海外低息融資。

對(duì)于迫切需要走出國(guó)門投資海外項(xiàng)目的企業(yè)來(lái)說(shuō)，這次“金改40條”允許區(qū)內(nèi)企業(yè)通過跨境股權(quán)置換、收購(gòu)等并購(gòu)與重組活動(dòng)，在國(guó)際范圍內(nèi)更好地進(jìn)行多元化經(jīng)營(yíng)和資源優(yōu)化配置，促進(jìn)資本存量的結(jié)構(gòu)調(diào)整。而允許外國(guó)直接投資自由進(jìn)入，有利于長(zhǎng)期資本的全球優(yōu)化配置，將在一定程度上加快中國(guó)的技術(shù)進(jìn)步和管理水平的提高，緩解技術(shù)和管理等生產(chǎn)要素的短缺，從而增強(qiáng)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。

從之前的“一行三會(huì)”的51條金改，到今天的40條，這也從側(cè)面說(shuō)明了中國(guó)的金融改革正邁入深水區(qū)，沒有任何國(guó)際經(jīng)驗(yàn)可以拿來(lái)借鑒。但對(duì)于投資者而言，擁有個(gè)人自貿(mào)區(qū)賬戶可以買美股，或者中概股已不是夢(mèng)想了。當(dāng)然，自貿(mào)區(qū)的金改不可能一夜間將人民幣資本項(xiàng)目完全實(shí)現(xiàn)可兌換，這需要有一個(gè)逐步漸進(jìn)的過程，因?yàn)楝F(xiàn)在若將人民幣資本項(xiàng)目完全放開，很容易使中國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融受到短線游資的沖擊，反而是弊大于利。

“全面二胎”對(duì)經(jīng)濟(jì)影響深遠(yuǎn)

近日，允許“全面二孩”的消息在朋友圈被刷爆。但是，專家卻提醒各位有生育意愿的父母：公報(bào)只是允許“全面二孩”，并不意味該政策立時(shí)生效。接下來(lái)，全國(guó)人大常委會(huì)、各省人大常委會(huì)還要對(duì)人口與計(jì)劃生育法、各省份人口與計(jì)劃生育條例進(jìn)行修訂。

那政府為何要此時(shí)放開“全面二孩”政策呢？其一，我國(guó)人口比例的失衡，將嚴(yán)重影響到經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局今年1月的數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)總?cè)丝跒?3.6億人，其中年齡超過60歲者占14.9%，到了2030年預(yù)計(jì)將達(dá)到總?cè)丝诘?5%；老齡化將導(dǎo)致勞動(dòng)人口的萎縮，這一情況目前已開始顯露，去年中國(guó)的勞動(dòng)人口數(shù)量就減少了244萬(wàn)；

其二，受到之前獨(dú)生子女政策的影響，年輕一代出生率持續(xù)下降，而老年人口卻在逐步增加。目前，企業(yè)職工養(yǎng)老保險(xiǎn)是3.2個(gè)繳費(fèi)人贍養(yǎng)1個(gè)領(lǐng)取者，而若干年后，便會(huì)出現(xiàn)女職工退休和領(lǐng)取養(yǎng)老金的高峰，贍養(yǎng)比很可能降為2∶1。不僅會(huì)影響到中國(guó)的養(yǎng)老金發(fā)放，還會(huì)使老年人群即使有錢也買不到較好的養(yǎng)老服務(wù)。

雖說(shuō)這次政府方面有意放開“全面二孩”政策，也得到了社會(huì)各界積極響應(yīng)和熱評(píng)，但真正想申請(qǐng)生二孩的民眾卻遠(yuǎn)低于官方的預(yù)期。深圳提出再生育申請(qǐng)的家庭比例為29.09%。全國(guó)其他地區(qū)，情況也類似。那為啥國(guó)家發(fā)“準(zhǔn)生證”，而民眾卻不愿意多生呢？

首先，越是現(xiàn)代化就越不愿意生孩子，中國(guó)人的生育觀念發(fā)生了“質(zhì)變”。在80年代是以1、2孩為主，90年代以后則是以1孩為主。而據(jù)2010年的統(tǒng)計(jì)，北京市育齡男女中約有10%選擇不要孩子，廣州、北京、上海等大中城市中已經(jīng)有60萬(wàn)個(gè)“丁克”家庭。這些“單獨(dú)二孩”的適用夫婦主要就來(lái)自城市。

事實(shí)上，現(xiàn)代化程度較高的國(guó)家和地區(qū)人口生育率下降很普遍。如歐洲各國(guó)及俄羅斯，東亞的韓國(guó)、新加坡及臺(tái)灣地區(qū)，政府補(bǔ)貼鼓勵(lì)生育也扭轉(zhuǎn)不了人口數(shù)量降低的大趨勢(shì)。 據(jù)日本厚生勞動(dòng)省2012的《人口報(bào)告》，享受高度現(xiàn)代化生活的日本青年人，有20%將一生不婚不嫁，低生育率將導(dǎo)致日本人口減少三分之一。

再者，生孩子意味著生活成本、教育成本、住房成本的全面上升，中國(guó)的中低收入群體根本“生不起”。 從直接經(jīng)濟(jì)成本看，10年前的上海，一個(gè)0-16歲孩子的撫養(yǎng)總成本達(dá)到25萬(wàn)元；到子女上大學(xué)再讀研，則高達(dá)48萬(wàn)元。十年后的今天，撫養(yǎng)成本無(wú)疑會(huì)更高。

最后，很多中產(chǎn)階級(jí)對(duì)國(guó)內(nèi)現(xiàn)階段的公共服務(wù)或生活環(huán)境不滿意，他們覺得即使生了二胎，也并未必能提供一個(gè)良好、舒適的生存環(huán)境，還不如選擇到環(huán)境比較好的地方去生養(yǎng)。據(jù)媒體測(cè)算，截止到2012年中國(guó)中產(chǎn)階級(jí)的數(shù)量已增加到4.13億。僅2012年一年，全球中產(chǎn)階級(jí)人數(shù)增長(zhǎng)了將近1.4億人，中國(guó)占了最大份額。

正是由于經(jīng)濟(jì)方面有更多的選擇生育的權(quán)利，很多中國(guó)人跑到美國(guó)、香港等地去生孩子，他們期盼孩子能在這樣的環(huán)境中成長(zhǎng)。2013年9月，《全美月子中心行業(yè)白皮書暨美國(guó)月子中心產(chǎn)業(yè)發(fā)展調(diào)研報(bào)告》顯示：2008年，大陸赴美生子的人數(shù)達(dá)到4200人；2012年，超過了1萬(wàn)人。二胎媽媽的另一個(gè)聚集地——香港，據(jù)《大公報(bào)》報(bào)道稱，赴港產(chǎn)子的內(nèi)地孕婦中，超過六成是生“二胎”。

面對(duì)經(jīng)濟(jì)下行，勞動(dòng)力人口的結(jié)構(gòu)失衡，所以官方在“全面二孩”問題上作出全面放開的決定。但鑒于百姓的生育需求不如預(yù)期，所以，筆者認(rèn)為，二孩政策對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響是一個(gè)長(zhǎng)期漸進(jìn)的過程。我們國(guó)家“全面二孩”政策不是太早，而是太晚。但即便是如此，這也對(duì)于調(diào)整勞動(dòng)力人口結(jié)構(gòu)，助推經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展還是大有幫助的。

資產(chǎn)證券化在逐步推進(jìn)中

早在今年8月，建設(shè)銀行就對(duì)外宣稱，其正在研究不良貸款證券化。而鑒于目前不良貸款下政券化市場(chǎng)內(nèi)部環(huán)境已經(jīng)具備，商業(yè)銀行有需求，監(jiān)管條件、中介能力和投資者認(rèn)可等條件均已具備。

在通常情況下，銀行主要通過清收、重組、核銷和轉(zhuǎn)讓等四種途徑來(lái)處置不良資產(chǎn)。不過，前三種手段效果有限，而批量轉(zhuǎn)讓又受限于四大資產(chǎn)管理公司市場(chǎng)容量有限等因素，不利于快速壓降不良及拓寬投資者范圍。現(xiàn)在對(duì)于四大資產(chǎn)管理公司來(lái)說(shuō)，銀行的不良貸款快速上升，對(duì)他們是利好，只是現(xiàn)在已經(jīng)多得連資產(chǎn)管理公司也應(yīng)顧不暇了。

正是因?yàn)椴粩嗯噬你y行業(yè)不良資產(chǎn)為眾多資產(chǎn)管理公司提供了發(fā)展壯大的機(jī)會(huì)。10月中旬，中國(guó)華融資產(chǎn)管理股份有限公司宣布了在港交所上市的計(jì)劃，稱IPO融資所得款項(xiàng)的60%——即約104.88億-117.3億港元將用于發(fā)展不良資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。

但美中不足的是，以目前的四大資產(chǎn)管理公司的能力無(wú)法消化上萬(wàn)億龐大的銀行不良貸款，而銀行業(yè)又迫切需要信貸資產(chǎn)證券化。于是，監(jiān)管層也有了重啟之意。近日，銀監(jiān)會(huì)高官也明確表示，支持通過資產(chǎn)證券化、銀行業(yè)信貸資產(chǎn)登記流轉(zhuǎn)平臺(tái)等途徑，盤活存量資金，處置不良資產(chǎn)。不過，筆者認(rèn)為，將不良資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給資本市場(chǎng)，存在著四大問題：

首先，在國(guó)外無(wú)論是銀行、企業(yè)還是國(guó)家發(fā)行債券，都有專業(yè)的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)其發(fā)行債券信用進(jìn)行評(píng)估和定價(jià)。而中國(guó)的中介機(jī)構(gòu)權(quán)威性存在質(zhì)疑，存在信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)不明確，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)信息透明度低、規(guī)模不大、運(yùn)作不規(guī)范、評(píng)級(jí)公允性與商業(yè)利益之間沖突等問題。

同時(shí)，國(guó)外專家也承認(rèn)，中國(guó)在建立信貸資產(chǎn)證券化方面確實(shí)沒有技術(shù)障礙，但風(fēng)險(xiǎn)管理是中國(guó)的致命弱點(diǎn)。而筆者提醒，如果推行信貸證券化，投資者肯定會(huì)依賴在中國(guó)活躍的美國(guó)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，可大家別忘了，1997-1998年他們就沒有做好不良貸款證券化的評(píng)級(jí)，更別提到了21世紀(jì)他們對(duì)出現(xiàn)不良資產(chǎn)的推動(dòng)作用。所以在中國(guó)搞不良貸款證券化恐怕都難以找到客觀公正的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。

再者，將不良信貸資產(chǎn)證券化的確可以化解風(fēng)險(xiǎn)，但是硬幣有正反兩個(gè)方面。當(dāng)年美國(guó)的次貸危機(jī)，銀行就是把沒收回來(lái)的個(gè)人貸款打包出售，結(jié)果過了頭，就出現(xiàn)了危機(jī)。筆者認(rèn)為，金融創(chuàng)新本沒有錯(cuò)，但這其中不僅要把握好“度”的問題，而且還要對(duì)其加強(qiáng)監(jiān)管，防止金融風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。這無(wú)疑給監(jiān)管當(dāng)局提出更高的要求。

再次，即使是銀行將優(yōu)質(zhì)或劣質(zhì)資產(chǎn)一起打包進(jìn)行資產(chǎn)證券化，但也只是銀行間交叉持有，既無(wú)法化解系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，也無(wú)法增加更多的信貸資金，以支持經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。顯然目前資產(chǎn)證券化市場(chǎng)還不大，需要有更多的機(jī)構(gòu)投資者和民間資本來(lái)參與。如果只是銀行間的交叉持有的信貸資產(chǎn)證券化，總體上的意義并不大。

最后，銀行需要的資產(chǎn)證券化是將不良資產(chǎn)證券化，對(duì)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)證券化沒興趣。在資產(chǎn)證券化試點(diǎn)初期，銀行總是挑選一些相對(duì)優(yōu)質(zhì)的貸款、一些比較有把握的貸款來(lái)進(jìn)行證券化。而監(jiān)管層對(duì)不良信貸資產(chǎn)的證券化口徑依然收的較緊。而現(xiàn)在，就算將不良貸款的債權(quán)打包轉(zhuǎn)讓，債券市場(chǎng)要么會(huì)響應(yīng)者廖廖，要么會(huì)提出更高的要求（比如將不良貸款打?qū)φ鄢鍪鄄拍芙邮埽?/p>

允許商業(yè)銀行將不良資產(chǎn)證券化無(wú)疑是化解金融風(fēng)險(xiǎn)，盤活存量資金的較穩(wěn)妥的辦法。而且相關(guān)方面稱：“萬(wàn)事具備，只欠東風(fēng)”。但是將不良資產(chǎn)證券化在中國(guó)沒有先例，一切都要摸著石頭過河。這就需要把握火候，過度的金融創(chuàng)新必會(huì)引來(lái)更大的風(fēng)險(xiǎn)，而采取較為保守的信貸資產(chǎn)證券化，那效果肯定會(huì)不如預(yù)期。

隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)邁入結(jié)構(gòu)調(diào)整的陣痛期，我國(guó)各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)改革也步入深水區(qū)。之所以要說(shuō)是深水區(qū)，就是之前的改革都遠(yuǎn)沒有觸及到的深度，比如自貿(mào)區(qū)金改，將人民幣自由兌換作為試點(diǎn)；由有條件的開放二胎向全面二胎政策轉(zhuǎn)變；為化解銀行不良率風(fēng)險(xiǎn)，決策層開啟了“資產(chǎn)證券化”進(jìn)程。而這一系列改革利好的釋放需要一個(gè)漸進(jìn)過程。如果改革成功，就會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)及可持續(xù)發(fā)展，防控金融風(fēng)險(xiǎn)，均會(huì)產(chǎn)生積極影響。