資本市場監(jiān)管轉(zhuǎn)型不能自娛自樂

張慶源

核心提示：資本市場在繼續(xù)發(fā)展場內(nèi)市場、公募市場的同時，進一步發(fā)展場外市場、私募市場，提高直接融資的比重，為實體經(jīng)濟特別是中小微企業(yè)提供“源頭活水”。

我國資本市場從建立的那天起，就站在了經(jīng)濟改革和發(fā)展的最前沿，不僅為國家的經(jīng)濟發(fā)展和經(jīng)濟體制改革貢獻了巨大力量，也極大推動了中國現(xiàn)代企業(yè)制度的建立和逐步完善，在深層方面，對于推動中國的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型以及大國崛起也功不可沒。

與此同時，資本市場與民眾之間的關(guān)系愈發(fā)密切，國民對于資本市場的期待也越來越高。面對紛繁復(fù)雜的監(jiān)管新課題，監(jiān)管部門成為拍板解決棘手難題的“當家人”，當下更是在加強對中小投資者保護，以及服務(wù)實體經(jīng)濟、中小微企業(yè)方面邁出堅實步伐。

資本市場監(jiān)管轉(zhuǎn)型還將如何進一步深入？本刊特約記者專訪中國證監(jiān)會副主席莊心一。22年前，莊心一就是國務(wù)院證券委員會辦公室副主任，還出任過深交所的掌門人，親歷了我國整個資本市場建立發(fā)展的進程。

莊心一認為，監(jiān)管轉(zhuǎn)型不是為轉(zhuǎn)而轉(zhuǎn)，更不是自娛自樂，要堅決避免出現(xiàn)“混沌期”、“斷檔期”，問題一個個解決，積跬步致千里，實現(xiàn)推進監(jiān)管轉(zhuǎn)型與維護市場平穩(wěn)發(fā)展的平衡。

優(yōu)化失衡的金融體系

《支點》：從金融改革這個大的格局中看，資本市場必將發(fā)揮更大的作用。現(xiàn)在有一個問題是，銀行在金融體系中占比很大，其實不利于整個金融體系的系統(tǒng)性安全。從監(jiān)管方來看，您認為資本市場應(yīng)該如何朝著解決這種失衡狀態(tài)做出自己的努力？

莊心一：黨的十八屆三中全會指出，要提高直接融資比重。“新國九條”也強調(diào)，要促進直接融資與間接融資協(xié)調(diào)發(fā)展。總的來說，就是要通過健全多層次資本市場體系，完善促進社會儲蓄高效轉(zhuǎn)化為投資的機制，從而優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)，提高全社會經(jīng)濟資源的配置效率和質(zhì)量。

發(fā)展直接融資的具體措施主要有以下方面：

一是發(fā)展交易所股票市場。交易所市場是多層次資本市場的核心所在。經(jīng)過多年發(fā)展，上海、深圳證券交易所市值規(guī)模已經(jīng)位居全球前十，但其服務(wù)實體經(jīng)濟的廣度深度仍有待拓展和挖掘。

二是發(fā)展債券市場。與股票相比，債券是更為便捷的直接融資工具，在滿足企業(yè)融資需求方面具有獨特優(yōu)勢。目前，我國債券市場規(guī)模總體偏小，2013年底公司信用類債券存量，僅相當于銀行人民幣貸款余額的13%和GDP的16%。今后提高直接融資比重，要在堅持發(fā)展股票市場的同時，積極發(fā)展多層次債券市場，圍繞實體經(jīng)濟需求創(chuàng)新債券品種，發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。

三是發(fā)展私募市場。私募市場能夠拓寬投融資對接渠道，引導(dǎo)社會資金投入到新興產(chǎn)業(yè)和中小微企業(yè)，實現(xiàn)資源優(yōu)化配置。近年來，私募基金發(fā)展較快，為私募市場的發(fā)展和活躍積累了經(jīng)驗。但總體來看，私募市場仍是直接融資體系的短板和薄弱環(huán)節(jié)，亟須加快規(guī)范發(fā)展步伐。

四是發(fā)展場外市場。不同規(guī)模、不同發(fā)展階段的企業(yè)存在多樣化的融資需求，從實際情況看，多數(shù)中小微企業(yè)并不具備到場內(nèi)市場上市的條件。為滿足其融資和股權(quán)流轉(zhuǎn)需求，必須大力發(fā)展場外市場。下一步，在繼續(xù)完善“新三板”市場的同時，還要支持區(qū)域性股權(quán)市場務(wù)實定位、開拓功能、形成特色、規(guī)范發(fā)展，鼓勵證券公司柜臺市場積極探索，更好地滿足企業(yè)多樣化的直接融資需求。

小微企業(yè)融資發(fā)展主戰(zhàn)場

《支點》：促進中小企業(yè)、小微企業(yè)發(fā)展和創(chuàng)業(yè)活力成為國家重點扶持方向，“新國九條”也明確了我國資本市場的方向性任務(wù)。資本市場扶持中小微企業(yè)探索出了哪些途徑？

莊心一：我國中小微企業(yè)數(shù)量巨大，但發(fā)展階段和層次水平不一，普遍存在可供抵押資產(chǎn)少、尋求外部擔保難、抵御風(fēng)險能力弱等現(xiàn)實情況。資本市場服務(wù)中小微企業(yè)，最核心也最為關(guān)鍵的是，為社會資本投資中小微企業(yè)提供了一整套市場化機制。

創(chuàng)業(yè)板市場推出后，許多創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)型企業(yè)通過發(fā)行上市，價值大幅提升，使企業(yè)早期投資者獲得了豐厚回報，推動和促進了民間資本投資于未上市創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)的熱情。企業(yè)估值的提升，是因為資本市場對企業(yè)進行定價，不是以凈資產(chǎn)作為主要依據(jù)，而是集合企業(yè)發(fā)展前景和風(fēng)險、持續(xù)盈利能力和創(chuàng)新能力等眾多因素綜合估值定價，有生命力、有市場前途的企業(yè)往往獲得較高定價，從而體現(xiàn)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的價值，這一功能是間接融資所不具有的。

自創(chuàng)業(yè)板開啟以來，私募投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金如雨后春筍般涌現(xiàn)，紛紛投資于中小微企業(yè)，也是基于這些企業(yè)良好的發(fā)展預(yù)期。同時，日益增多的各類投資機構(gòu)，又進一步增強了比價效應(yīng)和競爭效應(yīng)，中小微企業(yè)被關(guān)注程度高了，談判地位提升，選擇空間也拓寬了。

可以說，一個定價功能比較完善、流動性較強的資本市場，為投資者提供了穩(wěn)定的獲利預(yù)期和實現(xiàn)平臺，增強了民間資本投資中小微企業(yè)的動力，激發(fā)了各方面人士從事原始創(chuàng)業(yè)的熱情，在引導(dǎo)和推動中小微企業(yè)發(fā)展、促進資本形成方面發(fā)揮了重要作用。

《支點》：具體而言，您認為下一步我國的資本市場如何服務(wù)好中小微企業(yè)，成為中小微企業(yè)融資發(fā)展的主戰(zhàn)場？

莊心一：目前正在研究推進的多措并舉緩解企業(yè)融資難問題中，涉及中小微企業(yè)的主要有以下6個方面：

一是完善創(chuàng)業(yè)板制度，降低創(chuàng)業(yè)板門檻，建立創(chuàng)業(yè)板再融資制度，研究在創(chuàng)業(yè)板建立單獨層次，支持尚未盈利的互聯(lián)網(wǎng)和科技創(chuàng)新企業(yè)在“新三板”掛牌一年后申請到創(chuàng)業(yè)板上市，進一步支持自主創(chuàng)新企業(yè)的融資需求。

二是加快發(fā)展全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，推出并購重組、做市商等機制，研究豐富集中競價等交易方式，創(chuàng)新融資工具，支持更多中小微企業(yè)依托“新三板”，開展小額、便捷、靈活、多元的融資。

三是加緊研究制定區(qū)域性股權(quán)市場發(fā)展的指導(dǎo)意見，明確區(qū)域性股權(quán)市場定位、發(fā)展路徑和監(jiān)管框架，支持區(qū)域性股權(quán)市場依法為更多中小微企業(yè)提供多元化融資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓服務(wù)。

四是出臺私募投資基金監(jiān)管辦法，研究制定進一步促進私募股權(quán)基金、創(chuàng)業(yè)投資基金發(fā)展的政策措施，更好地發(fā)揮私募市場對中小微企業(yè)的支持作用。

五是對證券公司資管、直投、理財?shù)葮I(yè)務(wù)以及基金公司子公司業(yè)務(wù)進行檢查，清理不必要的環(huán)節(jié)，縮短融資鏈條，強化與實體經(jīng)濟特別是中小微企業(yè)的直接對接。

六是推出并購重組債券，研究將交易所公司債券發(fā)行主體擴展至所有公司制法人，允許“新三板”掛牌公司發(fā)行中小企業(yè)私募債。

隨著市場廣度、深度的拓展，我國資本市場將更好地滿足各類中小微企業(yè)多樣化的融資需求，從而為做強實體經(jīng)濟、擴大就業(yè)和改善民生提供有力金融支持。

唱好“混改”重頭戲

《支點》：黨的十八屆三中全會確定了“積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟”，您認為，資本市場對推進混合所有制改革意味著什么？

莊心一：如果我們從股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化的角度來界定混合所有制，目前滬深兩市1000多家國有控股上市公司都帶有混合所有制性質(zhì)。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計顯示，目前央企的五成資產(chǎn)、六成收入、七成凈資產(chǎn)和八成利潤都在上市公司。可以說，我國資本市場建立20多年來，已經(jīng)通過國企改制上市等方式，在推進混合所有制方面做了大量探索。

實施混合所有制是一項意義深遠的重大改革，做好這件大事并不簡單。要防止改革過程中有人把這部“好經(jīng)”念歪，通過內(nèi)幕交易、利益輸送，導(dǎo)致國有資產(chǎn)流失、腐敗滋生。

相對于其他交易平臺和轉(zhuǎn)讓方式，資本市場的定價和交易公開透明，是實施混合所有制改革的重要平臺。

經(jīng)過20多年的培育發(fā)展，我國資本市場信息披露制度日益健全，信息披露監(jiān)管有效性顯著提升，社會監(jiān)督下的市場化運行機制也不斷完善，能夠最大限度防止暗箱操作和權(quán)力尋租，從而提高混合所有制改革的透明性和公正性。有人形象地說，唱好混合所有制這部全面深化改革的“重頭戲”，離不開資本市場這個公開透明的“大舞臺”。

《支點》：在推進混合所有制改革過程中，資本市場發(fā)揮著怎樣的作用？

莊心一：隨著多層次資本市場建設(shè)的推進，實現(xiàn)混合所有制的具體途徑正在日益變寬。比如，國有（控股）企業(yè)實現(xiàn)股權(quán)多元化，不僅可以通過在主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板發(fā)行上市、再融資或減持來進行，也可以通過在“新三板”、區(qū)域性股權(quán)市場掛牌轉(zhuǎn)讓或定向融資來進行。

也要看到，股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化只是混合所有制改革的一部分，而不是全部。正如有關(guān)專家指出，發(fā)展混合所有制經(jīng)濟的關(guān)鍵在于建立有效的公司治理結(jié)構(gòu)，而資本市場在這方面已有多年的制度實踐。比如，通過股東大會、董事會、監(jiān)事會等制度，強化股東對企業(yè)管理層的監(jiān)督，督促高管人員忠誠履職、勤勉盡責；通過獨立董事、股東分類表決等制度，維護廣大中小股東的合法權(quán)利；證券交易所通過出臺規(guī)范指引和編發(fā)社會責任指數(shù)等方式，鼓勵企業(yè)履行社會責任。

同時，資本市場還建立了完善的公司信息披露制度，督促企業(yè)提高公開透明運作水平，自覺接受外部監(jiān)督。總之，資本市場有助于推動企業(yè)在股權(quán)多元化的條件下建立、完善現(xiàn)代企業(yè)制度和公司治理結(jié)構(gòu)，從而實現(xiàn)通過混合所有制改革來提升我國經(jīng)濟的整體活力和創(chuàng)造力的目標。

當然，混合所有制的實現(xiàn)并非只有公開市場這個平臺，但其公開透明這一點，是任何實現(xiàn)形式都應(yīng)該堅持并要具體體現(xiàn)的保障機制。

服務(wù)國民財富管理

《支點》：隨著國家快速發(fā)展，國民的財富積累方式和理財方式也在發(fā)生深刻變化，資本市場如何做好自身轉(zhuǎn)變，服務(wù)好國民的財富管理，服務(wù)好國富民強的歷史進程？

莊心一：從我國居民理財方式的變遷看，資本市場的產(chǎn)生和發(fā)展，為廣大居民提供了股票、債券、期貨和基金等投資產(chǎn)品，有效拓寬了居民投資理財渠道。但作為一個仍處于“新興加轉(zhuǎn)軌”階段的市場，投資功能發(fā)揮與國際成熟市場相比，還存在不小差距。

投資和融資都是資本市場的基礎(chǔ)功能，兩者有機統(tǒng)一、不可偏廢。資本市場既要發(fā)揮好融資功能，支持實體經(jīng)濟發(fā)展；又要發(fā)揮好投資功能，服務(wù)于居民財富管理。近年來，證監(jiān)會采取了一系列措施，把強化市場投資功能放在更加突出的位置，努力為居民通過資本市場進行財富管理創(chuàng)造良好環(huán)境。

一是支持業(yè)務(wù)和產(chǎn)品創(chuàng)新。在市場發(fā)展初期，由于業(yè)務(wù)和產(chǎn)品相對單一，居民多元化的投資理財需求難以得到滿足。近年來，按照放松管制、加強監(jiān)管的原則，大力支持和推動股票市場、債券市場、期貨衍生品市場等各領(lǐng)域的業(yè)務(wù)和產(chǎn)品創(chuàng)新。

二是引導(dǎo)上市公司完善現(xiàn)金分紅機制。現(xiàn)金分紅作為回報投資者的重要方式，能夠有效增強資本市場的投資功能。但受多重因素影響，過去現(xiàn)金分紅高度集中于少數(shù)優(yōu)質(zhì)公司、分紅的連續(xù)性和穩(wěn)定性不足，有的公司多年有盈利但無理由地不分紅。

近年來，在充分尊重公司自治的基礎(chǔ)上，引導(dǎo)上市公司健全分紅決策機制和程序，加大對未按公司章程規(guī)定分紅和有能力但長期不分紅公司的監(jiān)管約束。

三是強化監(jiān)管，切實維護投資者合法權(quán)益。為保障投資者的知情權(quán)，證監(jiān)會不斷完善上市公司信息披露制度，并鼓勵相關(guān)市場主體開展形式多樣的投資者互動活動，使投資者獲取信息方便快捷、渠道暢通；督促證券期貨產(chǎn)品銷售機構(gòu)，真實披露產(chǎn)品或服務(wù)的性質(zhì)、風(fēng)險、權(quán)益安排、咨詢途徑、維權(quán)方式等信息，使投資者明明白白投資。同時，建立累積投票、網(wǎng)絡(luò)投票等制度，目前正在研究中小投資者單獨計票機制，為中小股東行使權(quán)利提供支持和保障。

四是建立和完善投資者適當性制度。隨著市場產(chǎn)品的日益豐富，各種不同產(chǎn)品的風(fēng)險屬性多元多樣，如果居民在理財時，投資了與其風(fēng)險識別和承受能力不相匹配的產(chǎn)品，很可能遭受重大損失。建立并嚴格執(zhí)行合格投資者制度，將“合適的產(chǎn)品賣給合適的投資者”，有利于避免上述情況的發(fā)生。

五是依法嚴厲打擊違法違規(guī)行為。與融資者相比，投資者尤其是中小投資者處于弱勢地位，容易受到欺詐發(fā)行、虛假披露、內(nèi)幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為的侵害。為此，證監(jiān)會始終堅持零容忍的態(tài)度，用好用足法律法規(guī)賦予的監(jiān)管權(quán)力和監(jiān)管手段，依法查處了一批嚴重損害投資者特別是中小投資者合法權(quán)益的大案要案。今后，證監(jiān)會將繼續(xù)保持對資本市場違法違規(guī)行為的高壓態(tài)勢，堅決維護廣大投資者的合法權(quán)益。

更好地發(fā)揮資本市場服務(wù)居民財富管理功能，既需要監(jiān)管部門推動完善市場制度和機制，加大監(jiān)管執(zhí)法力度，也需要廣大居民增強風(fēng)險意識，客觀評估自身的風(fēng)險識別和承受能力，堅持理性投資，不去盲目追逐那些與自身資金實力和風(fēng)險承受能力不匹配的高風(fēng)險產(chǎn)品。（支點雜志2015年4月刊）