匯率對貨幣政策的影響

摘 要：近十年來，隨著中國經濟的發展，以及國際環境在不斷變化，人民幣面臨升值的壓力不斷上升，在宏觀經濟政策中，貨幣政策的傳導受市場環境的影響很大，匯率調整將改變微觀經濟主體的行為，影響貨幣政策的傳導，降低貨幣政策效率。當前，我國一方面要積極改革人民幣匯率制度、緩解人民幣升值壓力，另一方面，又要提高貨幣效率，改善貨幣政策作用效果。在這種情況下，充分考慮人民幣升值對貨幣政策可能產生的影響，是提高貨幣政策效率的關鍵。 本文從局部均衡角度分析了匯率對我國貨幣政策的影響。

關鍵詞：匯率；貨幣政策；局部均衡視角

一、匯率對貨幣政策的影響機制

作為重要的宏觀經濟變量，匯率既受宏觀經濟的影響，又能夠改變一國經濟的內外均衡，影響宏觀政策特別是貨幣政策的操作。總的來說，匯率調整能夠從三條渠道影響貨幣政策，即微觀經濟主體的資產調整效應、貨幣供給以及效率傳導渠道。

1.資產調整渠道

人民幣面臨不斷升值壓力，匯率調整將產生資產調整效應，影響公眾的貨幣需求。作為一種重要的資產價格，匯率的變化會引發公眾的資產調整，影響貨幣政策的傳導渠道。宏觀經濟系統中包含眾多的資產，在均衡條件下，各類資產的相對價格也維持在均衡水平上，在這個均衡水平上，公眾不存在調整自己資產結構的動機。但是，匯率調整將改變對外匯，股票，債券，貨幣等資產的相對價格。在這種情況下，為增加自己的收益，公眾將增加相對價格預期上升的資產，減少相對價格下降的資產，貨幣需求也不可避免的受到影響。匯率調整改變了公眾的貨幣需求，產生資產調整效應，影響貨幣政策的傳導。

2.貨幣供給渠道

匯率變動也能通過貨幣供給渠道影響貨幣政策效率。匯率是外匯的價格，在外匯市場上，匯率的變化能夠對外匯交易產生直接的影響。如果中央銀行積極干預外匯市場，本幣投放與回收量將因為匯率的調整而發生變化，外匯市場干預將影響貨幣供應量。傳統的國際收支的貨幣論認為，在固定匯率制度下，匯率變動與國內信貸存在密切的聯系，本幣貶值將增加貨幣信貸，從而提高國內貨幣供應量。從貨幣需求角度來看，公眾根據持有貨幣的機會成本決定自己的貨幣需求，外幣相對于本幣的價格也是持有外幣的機會成本之一。Bordo，M.D.和Choudhri，E.U.（1982）認為，如果本外幣之間具有良好的替代性，那么貨幣需求就是預期匯率的函數。但是，他們對加拿大貨幣需求的檢驗卻發現匯率變動沒有對加拿大貨幣需求產生顯著的影響。Buch（2001）在構建匈牙利和波蘭的貨幣需求函數時，考慮了外幣資產對公眾貨幣需求的影響，她將預期匯率變動與收入、國內外利率等一起作為自變量，研究了匯率對貨幣需求的影響。Komarek ，Melecky（2001）和Orlowsk（2004）在研究匈牙利、波蘭和捷克的貨幣需求時，都考慮了匯率因素。在我國特定的外匯管理體制下，匯率的變動知己改變外匯市場的供求關系，影響我國的貨幣供應量。例如，1994年人民幣匯率體制改革后，由于人民幣貶值，央行的外匯市場干預大大增加了人民幣供給，加劇了通貨膨脹。

3.匯率傳導渠道

匯率還能通過匯率傳導渠道影響國內物價水平，從而影響貨幣政策目標。匯率調整后，進出口商品價格將發生相應的變化，通過匯率傳導（pass-through）渠道影響國內價格水平。根據一價定律，在國際套利機制的作用下，不同市場上的貿易商品價格必然趨于一致。因此，匯率變化會改變兩國商品的比價關系，產生"傳導"，改變國內商品價格，影響貨幣政策目標，加大貨幣政策調控的難度。一般來說，在價格傳導效應強的國家，特別是在危機階段，匯率對貨幣政策的影響更大。Caputo and Tokman（2004）則認為。發展中國家有必要準確的衡量價格傳導效應地規模，他們還分析了匯率所產生的價格傳導效應對智利貨幣政策的影響。Taylor，J.B.（2001）認為，盡管匯率波動非常頻繁，也有可能影響貨幣政策目標，但中央銀行不應以匯率本身為政策目標，只有當匯率波動影響貨幣政策目標時，中央銀行才應做出反應。匯率傳導的強度在不同時間是不同的，最近十多年的多數研究發現，匯率的傳導效應越來越弱。 近年來，國內學者開始研究人民幣匯率對我國貨幣政策的影響。陳學彬等（2007）考察了人民幣波動條件下不同行業出口價格的調整情況，證明了匯率變動將影響部分行業的出口價格。施建準（2008）研究了人民幣匯率對我國進口商品價格的影響，他們認為，2005年匯率制度改革后，人民幣升值對降低國內通貨膨脹具有顯著的解釋力。卜永祥（2008）采用貨幣模式研究了人民幣升值壓力對我國國內信貸和國內利率水平的影響，研究結果表明，人民幣升值壓力對國內信貸存在負向影響，但對國外利率水平沒有顯著的影響。 總之，匯率對貨幣政策的影響對干預貨幣政策的傳導，壓縮貨幣政策的操作空間，并最終改變貨幣政策效果。

二、匯率影響貨幣政策的理論模型

匯率對貨幣政策的影響機制極其復雜，為了便于分析，從局部均衡框架出發，僅考察貨幣市場均衡是匯率對貨幣政策的影響，并不考慮匯率與其他變量之間的動態聯系。假定一國貨幣需求受物價水平和產出的影響，物價水平和產出越高，貨幣需求就越大。根據貨幣主義的貨幣需求理論，貨幣需求可以表示為：

MD=P*Y*f（˙） （1）

其中，MD、P和Y分別表示貨幣需求、物價水平和產出，f（˙）表示其他因素對貨幣需求的影響。貨幣主義認為，其他因素對貨幣需求的影響比較復雜，而且會相互抵消，因此，從較長時期來看，f（˙）相對穩定，物價水平和產出的變動對貨幣需求的影響更加顯著。

貨幣市場均衡時，貨幣需求等于貨幣供給，即：

MD=MS （2）

其中，MS表示名義貨幣供給。假設在長期中，購買力平價成立，本國物價水平與外國物價水平間的關系如下：

e=P/PF （3）

其中e和PF分別表示直接標價法下的匯率，以及外國的物價水平。當匯率穩定時，外國物價水平的上升必然提高國內的物價水平。

由（1）（2）和（3）式，可以得到匯率與貨幣政策之間的聯系：

MS=e*PF*Y*f（˙） （4）

由（4）式可見，貨幣市場均衡時，匯率將影響貨幣需求，并通過貨幣需求改變貨幣供給，從而影響貨幣政策效率。在其他條件不變的情況下，本幣貶值將提高本國的貨幣供應量。相反，本幣升值將減少貨幣供應量。

對（4）式兩側取對數，并求全微分，可以得到各個變量變化率之間的關系：

gms=gf+ge+gpf+gy （5）

其中，gms、ge、gpf、gy和gf分別表示貨幣供給變動率、匯率變動率、外國物價水平變動率、產出變動率好其他因素的影響。顯然，匯率變動率的變化能夠影響供給增長率，從而改變貨幣政策效率。

三、小結

我們在局部均衡框架下，從貨幣主義的貨幣需求理論好購買力平價理論入手，構建了一個簡單的理論模型考察了匯率變動對貨幣政策的影響，分析了人民幣匯率對中國貨幣政策的影響，人民幣對匯率對貨幣政策具有顯著但較為復雜的影響，人民幣升值在長期中會抑制貨幣供給的增長，但在短期內對貨幣供給具有短暫的推動作用。

總體上看，人民幣升值對貨幣供給的緊縮性影響更為強烈，匯率變動能夠明顯改變貨幣政策的效率。

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作者簡介：張曉雪（1991- ），河北經貿大學，會計學院研究生，財務管理方向