國際市場風云變幻 迎來全球并購機遇

在全球跨國并購市場，中國已經成了名副其實的金主，而且這種趨勢仍將繼續，中國企業的并購規模仍將進一步增加。

2013年年底，有國際研究機構認為，在2014—2019年，中國企業在全球范圍內用于并購的資金規模大概在5000億美元，中國企業在全球并購市場中所占的份額將由2013年年底的不足9%上升至15%左右。不過，當時國內鼓勵中國企業海外并購的一些利好政策尚未出臺，隨著2014年系列相關政策的出臺，這個數字應該會明顯擴張。

在享受做“金主”的愉悅的同時，中國企業還應該思考兩個問題：第一，應該在哪些領域著力，如何有所為有所不為，尤其要注意不可以繼續扮演幫人抬轎子的“冤大頭”；第二，并購以后如何強化管理和整合，使得海外并購和海外投資真正成為在全球范圍內配置資源，而不是在全球范圍內撒錢。

對于第一個問題，并購標的的選定范圍可以劃定，比較挑戰的是如何提高中國企業的談判和議價能力；第二個問題則是比較具體的實際操作方面的問題，對于企業管理能力的要求較高，也是一個跨境并購領域的難題。跨境整合需要面臨文化差異、政治經濟政策等各方面的影響，對企業的跨境經營能力具有極高的挑戰性。

結合當前中國經濟轉型升級的需求以及從中國企業在全球范圍內產業鏈的位置以及發展階段來看，今后五年內，資源和能源、TMT（Technology，Media，Telecom）領域、快消品、金融服務業、制造業、制藥業將是中國企業重點布局的行業；與此相對應，中國企業將在全球范圍內尋找合適的并購對象，在這個過程中，TMT的重點區域是美國，而歐洲則因為高精尖的技術以及當前的經濟環境成為中國制造業、金融服務業并購的重點，資源和能源領域的重點則是向發展中國家發展。

利好政策刺激對外投資

近年來，支持中國企業走出去基本上已經等同于國家戰略。相應的，監管機構也逐漸放寬了中國企業海外并購與海外投資的審批流程，最顯著的就是2014年發改委發布的“9號令”以及外管局發布的“2號文”和“23號文”，極大地給意欲海外并購的企業，尤其是私營企業提供了空間；而且隨著中國進一步開放資本賬戶，中國企業海外投資的便利程度將進一步提升，這對于風頭正起的海外并購無疑將起到助力作用。

9號令頒布于2014年4月，其主要內容在于提高核準權限，擴大備案范圍。9號令規定了敏感行業和地區，中方投資額10億美元以下的境外投資項目全部實行備案制，如此極大地降低了一些小額并購的審批成本。受此政策影響，2014年前5個月，德勤全球并購業務的統計數據顯示，價值小于5000萬美元的小型并購案例的數量增長了31%。

外管局在2014年2月和4月發布的2號文和23號文則在資金跨境方面給企業提供了便利：2號文利好中國企業海外直投或并購，其內容規定：“總金額不超過3億美元及占中國投資總額15%以下的境外投資，前期費用匯出不再需要進行安全性審查，可通過基于安全系統注冊銀行的批準直接處理。”23號文則為跨國公司動用其國內和海外集團成員的資金提供了條件，此制度有利于中國的跨國公司發起并加入海外并購項目，并有利于在海外投資的中國企業獲得融資。

分散投資、全球開花

目前中國企業的海外投資主要有兩種，一是海外并購，二是綠地直投。后者盡管增速比較明顯，但總體而言，海外并購仍然是中國企業最主要的海外投資方式。據德勤的不完全統計，2014年前5個月，中國海外并購總額317億美元；而綠地直投的規模大概在100億美元。

德勤全球并購曾在2014年上半年對中國企業高管進行過一次調查。該調查顯示，中國企業在5年內跨境投資將仍以海外并購為主；該調查還顯示，“拓展海外產品線，拓展市場，獲取技術，獲取能源和資源等戰略性需求”是目前中國企業海外并購最先考量的因素。

從行業來看，中國企業當前走出去的越來越多，基本上涵蓋了全球并購的所有領域：能源與資源領域、TMT、快消品領域以及加工制造業、生物醫藥、服務業等，而且將逐漸多元化并購區域，改變并購標的主要集中在發達國家的現狀。

Dealogic的統計數據顯示，美國一直是中國企業跨境并購中的首要市場。2013年美國在中國企業發起的并購中居于首要地位，在2013年全年價值672億美元的并購中，美國企業作為標的的并購規模為132億美元，占全部并購額的19.7%。2014年前8個月的情況依舊如此：中國在2014年前8個月發起的并購總額為513.59億美元，其中美國公司作為并購標的的并購案件價值91.6億美元，占比17.8%。

從今后的趨勢來看，美國仍將是中國重要的并購市場，尤其是TMT、快消品、房地產市場等細分領域，但分散投資的趨勢正在加強，美國第一大并購目的地的地位長期內將會被挑戰，中國已經進入了全球并購的時代。

概括而言，從各區域的資源稟賦和經濟特征來看，長期而言，新興市場中的非洲、拉美、亞太的部分地區以及加拿大將主要作為能源與資源并購標的；而對于歐洲大陸的并購則主要集中在高端制造、新能源、基礎設施、生物醫藥等領域；亞太地區則因為地緣政治的接近性以及自身的特性，在能源與資源、快消品、金融服務業等領域成為中國企業并購的主要區域。

美國——TMT、消費品市場及部分制造業

作為現代互聯網技術的代表，美國TMT行業內的并購仍將在全球并購市場占有重要份額。隨著中國企業在TMT行業的迅速發展以及中國TMT市場的迅速膨脹，海外并購技術和經驗都比較成熟的企業實現非內生性擴張已經成為一些中國企業的選擇。而作為全球最領先的TMT市場，美國靈活的商業模式、成熟的商業文化和市場接受度在很大程度上可以滿足中國企業“拓展海外產品線，拓展市場，獲取技術”的需求。

另外一個重要的領域就是消費品市場。其一，美國曾經是一個以消費立國的經濟體，隨著美國經濟逐漸復蘇以及美國家庭去杠桿進程的逐漸結束，美國消費品行業將逐漸恢復其往昔的繁榮，而且通過收購美國已經比較成熟的消費品品牌，中國企業可以盡快打入美國消費市場；其二，中國消費品市場正在逐漸成熟，隨著中國經濟逐漸轉向內需拉動，中國消費品市場將進一步擴張，這對中國的消費品行業是巨大的機遇也是挑戰，并購海外成熟品牌也比較有利于提高企業在國內市場的認可度。

2013年5月29日，中國雙匯集團以71億美元的價格并購美國著名的食品和飲料生產商Smithfield foods就體現了一種雙向需求，雙匯可以借助Smithfield foods在美國肉類市場中的地位完善自己的產業鏈布局，而Smithfield foods也可以通過雙匯的并購進入中國市場。

除此之外，隨著傳統制造業逐漸回歸美國本土市場，而中國的廉價勞動力成本優勢正在喪失，部分高端勞動密集的制造業可能也是一個比較好的并購方向。法國外貿銀行首席經濟學家Patrickartus2014年上半年對美國勞動力市場進行了研究，其結果驚人。“美國南部的勞動力成本甚至比中國還要低，但勞動生產率要高，而且美國還有豐富的天然氣資源，而天然氣比煤或石油的使用效率都要高，而且價格便宜。”

歐洲——重型和精密制造業、新能源、基礎設施行業

德勤中國區并購合伙人葉偉文認為，歐洲擁有比較高端的技術和制造業，而且進入門檻低于美國，另外經濟疲軟使得各國在吸引外資方面紛紛推出稅收等優惠條件，盡管當前已經過了2012年到歐洲撿便宜的時機，但以德國為首的北歐國家的制造業、新能源企業仍將是比較有吸引力的標的。

另外，按照法國外貿銀行首席經濟學家Patrickartus的說法，要啟動歐盟地區經濟，歐盟層面將在新能源、電網等領域進行更多的投資，這些領域將被認為是歐盟經濟啟動的引擎；而如果中國企業能夠抓住機會在這些領域中有所參與的話，將能及時地搭乘歐洲復蘇的快車。

德勤歐洲并購團隊認為，中國企業可以在西歐選擇優秀的技術型企業與中國成立合資公司，在中東歐的波蘭、羅馬尼亞、捷克等國也可以選擇一些重型制造業和基礎設施建設，另外中國消費品企業還可以借助中東歐進入整個歐洲市場。

葉偉文建議，歐元區經濟發展勢頭仍然不均衡和脆弱，而且越來越多地依賴于德國的經濟增長，鑒于此，德國應該是中國企業重點考慮的國家，其中尤其可以考慮一些中型的家族企業。德國中型家族企業具有全球領先水平，是中國企業應該關注的目標。中國公司與這種中型家族企業建立合資企業，將可實現“雙贏”，幫助德國企業拓展中國市場。這種家庭式經營的企業規模較小，每年100億—500億美元的營業額，可以通過收購和綠地直投來完成收購。

另外，德勤歐洲并購團隊還認為，中東歐因為經濟極大依賴西歐地區，隨著西歐的經濟放緩，中東歐的直接投資缺口正在擴大，為了獲取資金維持經濟增長，波蘭、羅馬尼亞等國都執行了比較優惠的吸引外資的政策，而且這些國家目前都面臨著比較明顯的基礎設施建設資金缺口，發電廠、電力運輸線路和交通建設等領域的項目都有比較好的投資并購空間。德勤歐洲并購團隊的一份報告稱，東歐的公司在生產大型運輸設備、重型機械、采礦業和公共交通工具上具有優勢。鑒于中國高鐵的快速發展，中國的國有企業希望擴大其產品組合，并購其沒有的生產運輸設備的制造商，如機車車輛，而且中國企業也正在與波蘭的一些重型設備生產商接洽。

除了技術型企業，中東歐在消費者零售領域、TMT和生命健康領域，以及房地產領域也存在著并購和投資機會，吸引越來越多的中國企業前來，并購范圍包括中東歐市場的電子商務平臺，倉儲、銷售等分銷商的少數股權。此外，中東歐生命科學與醫療保健部門的成熟企業也吸引了越來越多的中國企業。

亞太區——中國企業最主要的市場

目前從金額上而言，美國已經連續幾年在跨境并購中成為中國企業金額最大的標的國，但隨著中國企業的全球范圍布局以及全球經濟格局的變化，業內普遍認為，亞太區將成為中國企業最主要的并購標的國。

中國與亞太尤其是亞洲國家不僅在地緣方面臨近，而且具有類似的企業管理文化，考慮并購后的整合成本，亞洲標的具有天然的優勢，該區域市場正在不斷成熟，多元化需求正在快速增長，而且勞動力廉價，能源和資源豐富。

“制造業、消費業務、技術、媒體和電信、能源與資源和金融服務都是可以關注的領域。我們預計會有更多的金融機構進入投資并購市場，謀求擴張設立分支機構或代表處。中國臺灣地區的銀行都在積極在新加坡建立基地。由于龐大的人口、日益壯大的中產階級和政府經濟刺激政策，印度尼西亞也有很大的潛力吸引投資者。”葉偉文介紹說。

另外，澳大利亞傳統上是中國的能源和資源并購的重點領域，但與美國有著類似的國家安全審查等問題。有業內專家認為，中國企業發起對礦業和農業資源并購需要提前做好應對。相較而言，中國企業在澳大利亞并購可以著力于運輸和建筑行業。

德勤澳洲并購團隊的并購研究報告認為，澳大利亞有巨大的熱煤儲備，如果清潔煤技術的費用能夠減少，澳大利亞天然氣的潛力就能實現，并帶給運輸和建筑行業更多的機會。在信息和通信技術領域，澳大利亞已做好準備；并且在其農場建設節水型傳感器系統、機器人和自動化系統的實現成本更低。

非洲與拉美——能源與資源重頭

中國企業對非洲的投資主要體現在綠地投資，并購規模相對較小，目前并購主要是在金融服務業、能源和資源領域，這種趨勢將會繼續。

伴隨著中國對非洲貿易和投資的發展，中國企業越來越關注非洲的金融服務業，中國的銀行和金融機構已經逐漸在這個區域開始布局，但相比之下，更傳統也更重頭的是能源、資源和基礎設施領域。

德勤的報告預計，南部非洲仍將是中國企業礦產和能源投資的重要地區；而對于非洲東部和中部地區則應關注其潛在的水利樞紐。東非正在迅速成為非洲地區領先發展的戰略樞紐，吸引了大量投資者、建筑企業和跨國公司，投資者依靠當地政府大力發展基礎設施，如鐵路、公路、醫療衛生設施、住房、房地產和零售行業等。同時，東非國家還通過吸引大量私人資本和國際借款參與當地運輸交通的建設以減少貿易費用。

葉偉文認為，中國在非洲從事工程建設有多年的歷史，應該充分利用這一優勢參與到當地的基礎設施建設投資當中，一些中國私營企業也應該考慮參與到這個過程中。

盡管與亞太或者非洲相比，拉美在跨境并購方面對中國企業的吸引力稍遜，但在農業領域以及基礎設施建設、能源和資源領域，拉美對中國而言仍具有較高的吸引力。

2014年7月中旬的“金磚”峰會之后，中國和阿根廷簽署了提升雙邊關系以及對石油、礦產、核領域、農業和植物病蟲害領域進行投資的協議。阿根廷只是拉美的一個縮影，整個拉美地區目前因為昔日金主歐洲增長乏力，面臨資金和技術均呈現不足的問題，而中國則正處于需要化解產能過剩、擴大國際市場之際，中阿對接有其必然性。

做聰明買家

盡管中國企業已經成為名副其實的金主，毫不夸張地說，中國企業正在全球范圍內“撒錢”，但這種“不差錢”的氣勢卻為國外賣家所利用，為國外賣家抬高賣價抬轎子。盡管中國企業高管不承認在并購中吃了虧，但業界普遍認為中國企業在海外并購中付的價格要高于市場價格。

之所以如此，主要有兩方面的原因：一方面是中國企業在盡職調查方面的疏忽；另一方面中國企業通常是國有企業，在海外收購時往往面臨最后批準的不確定性，賣方經常會因此抬高中國企業收購的價格。

從中國企業方面而言，盡職調查往往不如海外并購同行成熟，從而導致在對收購標的的價值評估方面存在偏差，他們通常會將外部中介公司提供的審計和財務咨詢服務等同于盡職調查的全部，而忽略了自身的評估。

但問題在于審計并不能參與盡職調查，審計一般只針對財務報表的真實性和公允性發表意見；而盡職調查則針對本次交易，重點關注影響公司估值、交易架構、交易文件談判以及收購后集團各分（子）公司之間的協同作用等多方面的事項；經審計的財務報表并不能提供企業贏利質量、運營數據、月度趨勢、營運資本和贏利預測等信息，而這些可以在盡職調查中進行核定，而且這些指標對于收購后企業的贏利狀況具有重要的指示意義。另外，盡職調查的過程和范圍有很大靈活性，而且配合交易的進展進行。不可否認，中國企業正逐漸增強對盡職調查的重視程度，但通常組建盡職調查團隊時間倉促，而且往往缺乏調查重點，大而全，不能圍繞交易重點進行。

另外，過往的交易顯示，中國企業往往忽視歷史贏利能力和歷史遺留問題，甚至包括過度相信賣方對潛在負債和或有負債作出的陳述保證和賠償，造成對被收購企業今后的增長前景缺乏明晰的判斷，更妄論收購后的整合。

要做一個聰明的買家，中國企業就要做足在盡職調查方面的工作。成熟的盡職調查一般包括以下領域：商業知識、贏利質量、現金流量表、凈資產質量表、財務信息質量、交易稅費等。尤其是商業知識中的商業模型和重要業務關系、贏利質量關系到被收購企業的可持續發展；而現金流量表、凈資產質量表則關系到企業的資本支出和資產質量問題，直接關系到交易的定價。

至于中國國有企業方面面臨的不確定性困境，則更多是因為外國政策因素，中國企業盡管可操作空間有限，但如果能夠提前作準備，尤其是利用媒體和輿論環境降低海外公眾對此收購的抵制因素，則可以在一定程度上降低政治不確定性對市場并購行為的干預。