淺析《國務(wù)院關(guān)于加強地方政府性債務(wù)管理的意見》對宏觀經(jīng)濟(jì)運行影響

易宇

摘 要：自2014年8月《預(yù)算法》修正案通過以來，國務(wù)院、財政部陸續(xù)公布了《國務(wù)院關(guān)于加強地方政府性債務(wù)管理的意見》等指導(dǎo)性文件，全面部署加強地方政府性債務(wù)管理，在分清責(zé)任、規(guī)范管理、防范風(fēng)險、穩(wěn)步推進(jìn)的原則下，建立“借、用、還”相統(tǒng)一的地方政府性債務(wù)管理機制。這些文件的出臺，對金融市場、宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。這就需要政府合理安排過渡期，以避免資金鏈驟然斷裂引發(fā)區(qū)域性或系統(tǒng)性風(fēng)險，以及在建續(xù)建項目半途而廢而影響投資拉動經(jīng)濟(jì)效果。

關(guān)鍵詞：43號文；金融市場；宏觀經(jīng)濟(jì)

中圖分類號：F812 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1673-291X（2015）07-0069-02

一、新政對金融市場風(fēng)險的影響

自2014年8月《預(yù)算法》修正案通過以來，國務(wù)院、財政部陸續(xù)公布了《國務(wù)院關(guān)于加強地方政府性債務(wù)管理的意見》（以下簡稱43號文）、《地方政府存量債務(wù)納入預(yù)算管理清理甄別辦法》（簡稱351號文）等一系列文件，全面部署加強地方政府性債務(wù)管理，在分清責(zé)任、規(guī)范管理、防范風(fēng)險、穩(wěn)步推進(jìn)的原則下，建立“借、用、還”相統(tǒng)一的地方政府性債務(wù)管理機制。同時，剝離融資平臺公司政府融資職能，融資平臺公司不得新增政府債務(wù)。由于融資平臺公司是地方政府主要的舉債載體，前期通過銀行貸款、信托、理財、企業(yè)債等各種金融工具形成了大量債務(wù)，如不能平穩(wěn)過渡造成“急剎車”的狀況，融資平臺資金鏈斷裂繼而引發(fā)金融風(fēng)險的可能性較大。

（一）地方政府債務(wù)規(guī)模較大、結(jié)構(gòu)復(fù)雜

根據(jù)審計署公告，截至2013年6月末，融資平臺公司承擔(dān)的政府負(fù)有償還責(zé)任和或有債務(wù)分別為4.1萬億元和2.9萬億元，合計達(dá)7萬億元，占全部地方政府債務(wù)的40%左右。考慮到融資平臺公司并非全部債務(wù)均納入地方政府債務(wù)，而且從城投企業(yè)債增速來看，融資平臺公司債務(wù)規(guī)模增長較快，2011—2013年全部有息債務(wù)年均增速達(dá)到25%，而2014年1—9月份同比增速仍達(dá)到20%。因此，按照2013年債務(wù)數(shù)據(jù)為基數(shù)和合理的債務(wù)增速設(shè)定，估計截至2014年末，全國融資平臺公司全部債務(wù)規(guī)模約為21萬億元，其中發(fā)行過債券的平臺公司全部債務(wù)約為10萬億元。

由于2010年后監(jiān)管部門對銀行的融資平臺公司信貸實行嚴(yán)格監(jiān)控，融資平臺公司在企業(yè)債、信托、理財、資產(chǎn)證券化、保理等方面均有所嘗試，另外還通過大量的BT和BOT項目融資，致使其負(fù)債結(jié)構(gòu)非常復(fù)雜。盡管融資渠道較多，但因為各地情況有所不同，也有一些平臺公司不惜高成本融資，甚至以信托融資為主，使得整體融資成本在10%左右，其短期限、高成本的特征使平臺企業(yè)債務(wù)風(fēng)險持續(xù)加大。即使融資平臺公司按照新政要求完全不新增政府債務(wù)，每年的利息支出規(guī)模也在2萬億元左右。

（二）2015年融資平臺公司債務(wù)償還存在缺口

從審計署公告情況看，地方政府債務(wù)規(guī)模與到期時間成反比，即到期時間越臨近、到期債務(wù)規(guī)模越大，初步估算2015年政府負(fù)有償還責(zé)任的到期債務(wù)規(guī)模在3萬億元左右。根據(jù)審計署審計情況和政府財政赤字率計算，2015年地方政府債券發(fā)行額度可達(dá)1萬億元（2014年發(fā)行地方政府債券0.4萬億元，發(fā)行規(guī)模增長1.5倍還需考慮債券市場容量問題），尚不能滿足地方政府存量債務(wù)到期周轉(zhuǎn)需求，加之近年來財政資金盈余空間有限，因此2015年到期的部分債務(wù)需要通過借新還舊進(jìn)行周轉(zhuǎn)。

從對發(fā)債融資平臺公司的監(jiān)測情況來看，① 2015年即將到期的全部債務(wù)和債券分別為1.9萬億元和0.2萬億元。根據(jù)審計署公告，納入政府預(yù)算的債務(wù)分別為0.6萬億元和0.06萬億元，這部分債務(wù)將由地方政府財政資金償還或發(fā)行地方政府債券進(jìn)行替換。因此，融資平臺公司仍有1.3萬億元債務(wù)和0.14萬億元債券資金缺口，需要通過借新還舊籌集資金償還到期債務(wù)。

（三）無法借新還舊可能引發(fā)潛在金融風(fēng)險

盡管融資平臺公司舉借的債務(wù)主要用于基礎(chǔ)設(shè)施項目建設(shè)，且大多有經(jīng)營收入作為償債來源，但單純依靠自身收入難以償債到期債務(wù)，審計署統(tǒng)計的政府負(fù)有償還責(zé)任債務(wù)的借新還舊率（借新債償還的債務(wù)本金占償還債務(wù)本金總額的比重）超過 20%。新政實施后，在失去隱含的政府信用后，融資平臺公司借新還舊難度將大幅提升。近期債券市場出現(xiàn)的“14天寧債”和“14烏國投債”由于剝離政府信用背書而發(fā)行失敗的案例，已經(jīng)說明在融資平臺公司轉(zhuǎn)型無法一蹴而就的情況下，沒有政府信用背書，融資平（下轉(zhuǎn)109頁）（上接69頁）臺公司市場化融資認(rèn)可程度較低。即使能夠通過市場化途徑募集資金，融資成本也將隨之大幅提高，繼而進(jìn)一步加劇融資平臺公司的債務(wù)壓力。因此，融資平臺外部融資渠道的驟然關(guān)閉或者緊縮，極有可能在2015年引發(fā)潛在的系統(tǒng)性風(fēng)險，影響我國金融體系運行穩(wěn)定。此外，對于有存續(xù)債券的融資平臺公司，如果通過出售資產(chǎn)變現(xiàn)的方式解決償債壓力，將可能觸發(fā)持有人會議，社會負(fù)面影響較大，出售之后還會對企業(yè)后續(xù)持續(xù)生產(chǎn)經(jīng)營活動產(chǎn)生的負(fù)面影響，反而進(jìn)一步弱化企業(yè)再融資和長期償債能力。

二、新政對投資拉動經(jīng)濟(jì)的影響

與一些國家的政府債務(wù)主要用于消費性支出不同，我國的政府性債務(wù)主要用于經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展和人民生活條件改善相關(guān)的項目建設(shè)，在我國經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展、加快基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和改善民生等方面發(fā)揮了重要作用。由于新政嚴(yán)格限制地方政府債務(wù)規(guī)模，因此，在到期債務(wù)償還壓力較大的情況下，在建和新建項目資金更加難以保障，不僅容易形成“爛尾”工程，而且對經(jīng)濟(jì)增長造成不利影響。

（一）基礎(chǔ)設(shè)施投資是推動我國經(jīng)濟(jì)增長的重要因素

目前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入“新常態(tài)”，“轉(zhuǎn)方式、調(diào)結(jié)構(gòu)”是未來經(jīng)濟(jì)的工作重點。但是在轉(zhuǎn)型過程中，我國經(jīng)濟(jì)增長依然面臨較大的下行風(fēng)險，其中，在傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式中起到經(jīng)濟(jì)增長引擎作用的制造業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)已經(jīng)產(chǎn)能過剩，行業(yè)投資規(guī)模快速下滑，而外需仍處于較低水平，居民消費短期內(nèi)難以扛起拉動經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大旗。但是，我國基礎(chǔ)設(shè)施投資領(lǐng)域仍有較大的發(fā)展空間，在“穩(wěn)增長”的政策下，為防止經(jīng)濟(jì)硬著陸，保持較高的基礎(chǔ)設(shè)施投資增速將是“托底”經(jīng)濟(jì)增長的主要動力。2015年中央經(jīng)濟(jì)工作會議也明確將促進(jìn)“三駕馬車”更均衡的拉動經(jīng)濟(jì)增長，保持一定的基礎(chǔ)設(shè)施投資增速將是“穩(wěn)增長”的主要動力。2013年全國基礎(chǔ)設(shè)施投資總額為9.35萬億元，2014年1—11月份達(dá)到9.85萬億元，同比增長20.33%，依然保持較高投資增速。在目前增速下，市場預(yù)計2015年全年基礎(chǔ)設(shè)施投資總額將達(dá)到13.5萬億元。其中，水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理投資約6萬億元，道路投資約3萬億元，電力、熱力、燃?xì)夂退?yīng)方面約2萬億元，鐵路投資約0.8萬億元。

（二）基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資資金缺口估算

基于歷史數(shù)據(jù)和一定的假設(shè)，扣除市場化程度較高的電力、高速公路和主要依靠中央及鐵路總公司投資的鐵路建設(shè)投資，估計2015年地方需要解決8.5萬億元的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資。其中，根據(jù)全國地方政府財力水平和項目建設(shè)資本金配比情況（一般給予30%的資本金），地方政府財力能夠提供約3萬億元資金；根據(jù)財政赤字情況，預(yù)計2015年財政赤字占GDP比率在2.6%～3%之間，因此估算通過發(fā)行地方政府債券可以獲得約1萬億元資金；根據(jù)適宜于進(jìn)行PPP模式的基礎(chǔ)設(shè)施行業(yè)投資需求，通過PPP模式可以解決約1.5萬億元的資金需求。在上述估算下，2015年基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金缺口約為3萬億元。

（三）資金缺口較大對基礎(chǔ)設(shè)施投資規(guī)模和經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長造成不利影響

盡管43號文明確提出“地方政府要統(tǒng)籌各類資金，優(yōu)先保障在建項目續(xù)建和收尾”，但此前基礎(chǔ)設(shè)施投資資金缺口主要通過融資平臺公司來完成，新政實施后，融資平臺公司的融資能力受到制約。而且，雖然有關(guān)主管部門大力推動PPP模式解決項目融資問題，但由于在合作機制、法律法規(guī)等配套制度方面尚不健全，且項目決策和審批周期長、財政支持力度和項目收益存在較大不確定性，PPP模式短期內(nèi)大范圍推廣的難度較大。在融資平臺公司自身難保的情況下，如果通過其他融資方式解決的配套資金難以及時跟上，部分重點領(lǐng)域項目如期竣工難免受到不利影響，繼而進(jìn)一步導(dǎo)致投資對經(jīng)濟(jì)拉動作用減弱。

三、合理安排過渡期有利于防范金融風(fēng)險和促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長

43號文等新政實施對于進(jìn)一步規(guī)范地方政府債務(wù)融資行為、建立合理完善的地方政府投融資機制、推動我國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)健康發(fā)展具有長遠(yuǎn)的意義。但是融資平臺的政府融資職能剝離以及存量債務(wù)的消化難以一蹴而就，需要合理的過渡期安排，以避免資金鏈驟然斷裂引發(fā)區(qū)域性或系統(tǒng)性風(fēng)險，以及在建續(xù)建項目半途而廢而影響投資拉動經(jīng)濟(jì)效果。

[責(zé)任編輯 陳麗敏]