從西方實踐探究通貨膨脹目標制的實施效果

張曉宇

（蘇州大學 東吳商學院，江蘇 蘇州 215021）

隨著貨幣政策理論的發展和中央銀行實踐經驗的積累，物價穩定逐漸成為各國央行制定貨幣政策的首要目標。就各國實踐來看，通貨膨脹目標制正取代貨幣供應量目標和匯率目標成為許多央行實行的貨幣政策框架。自新西蘭在1990年首先實行通貨膨脹目標制以來，這一政策框架逐漸被各工業化國家和新興經濟體接受，截至2012年世界上已有28個國家以通貨膨脹目標制作為貨幣政策框架。通貨膨脹目標制的實行是否有助于各國通貨膨脹水平的控制，同時是否能夠保持經濟的穩定增長，提高央行貨幣政策可信度，是本文將要重點探討的問題。

一、關于通貨膨脹目標制的主要理論觀點

采用通貨膨脹目標制的國家在政策操作上各有不同，但主要內容基本相同，即：中央銀行明確以物價穩定為首要目標，宣布在未來一段時間內要達到的通貨膨脹目標范圍，通過宏觀經濟模型的模擬計算測算出未來一段時間內的核心通貨膨脹率，根據此預測值與中央銀行事先宣布的目標值或目標區之間的差距進行貨幣政策工具的操作，最終使未來核心通貨膨脹率落在目標范圍內。

Ben S．Bernanke 和 Frederic S．Mishikin（2006）認為，通貨膨脹目標制是實行“受約束的相機抉擇”的一個框架，而非規則，它綜合了傳統的“規則”和“相機抉擇”模式的優點，保持了相當程度的政策相機抉擇權，使中央銀行在保持長期價格穩定的目標內，對經濟發展做出相當靈活的反應。Sarwat Jahan（2012）認為，實行通貨膨脹目標制需要兩個前提條件：一是央行在制定貨幣政策時具有一定程度的獨立性；二是貨幣當局有意愿和能力不釘住其他目標，不使通貨膨脹目標從屬于其他目標而使政策無效。Cohen，Gonzalez和 Powell（2003）通過研究發現，在通貨膨脹目標制下實際沖擊在名義匯率和實際匯率波動中的重要性上升，表明通脹目標制有利于提高匯率緩沖經濟沖擊的能力。Goncalves和Salles（2005）認為，通貨膨脹目標制具有應對供給沖擊的靈活性，通貨膨脹目標制沒有損害經濟增長。

二、西方國家實行通貨膨脹目標制的效果研究

本文將通過比較兩組國家的通貨膨脹率、利率和GDP增長率數據，探討實行通貨膨脹目標制國家的經濟運行情況是否得到改善。一組是實行通貨膨脹目標制的國家（簡稱IT國），包括新西蘭、加拿大、智利、英國、瑞典和澳大利亞；另一組是沒有實行通貨膨脹目標制的國家（簡稱非IT國），包括德國、日本、瑞士和美國。本文選取1978—2013年的年度、季度及月度3個頻率的數據進行分析，并將這一時間段分為3個階段：一個是1978年9月到1992年6月（即IT前時期），第二個階段為1993年1月到2013年12月（即IT后時期）；為了單獨分析兩組國家對2008年金融危機沖擊反應的區別，IT后時期分為1993年1月到2007年6月以及2007年7月到2013年12月兩個階段。本文數據來源為OECD官方網站數據庫，通貨膨脹率用CPI指數衡量。

（一）通貨膨脹目標制實行效果的對比分析

為了考察實行通貨膨脹目標制前后兩組國家通貨膨脹控制情況的差別，將1978—1992年與1992—2007年兩個時間段的兩組國家數據進行對比分析。

表1 通貨膨脹率變動情況

表1描述了在兩個樣本期內兩組國家的平均通貨膨脹率及其在不同頻率下的標準差。自20世紀70年代以來，各國通貨膨脹率都呈下降趨勢。IT前期，由于對控制通貨膨脹并不重視，IT國的平均通脹率普遍高于非IT國，承受的通脹壓力更大，其中智利的通脹率甚至高達22.7%，不同頻率下IT國的通脹率波動也更大；IT后時期，IT國的通脹率都得到了很好的控制，其中新西蘭和瑞典的通脹率下降均達4倍左右，智利也從兩位數的通脹水平下降到了僅5.5%。從波動性來看，IT國的通脹波動性都大幅下降，新西蘭和英國的下降幅度最大，此外非IT國日本的通脹水平也有很大幅度下降，是由于其國內20世紀90年代經濟危機影響。由此可見，通貨膨脹目標制的實行使IT國的通貨膨脹率得到了一定的控制，但通脹目標的實現是否以其他經濟指標的惡化為代價或者是否優化了其他經濟指標并不確定，下文通過同時期兩組國家利率和GDP增長率情況對比分析這一問題。

表2描述了實行通貨膨脹目標制前后的短期利率變動情況對比。與通貨膨脹情況類似，在IT前時期，IT國利率水平普遍高于非IT國，波動性也相對較大；在IT后時期，除智利以外的各IT國利率水平都大幅度下降，波動性也有很大程度的降低，達到了與非IT國相近的水平。

表2 利率變動情況

表3 GDP增長率的變動情況

表3描述了實行通貨膨脹目標制前后GDP增長率變動情況對比。各IT國在IT前時期普遍存在經濟波動大、GDP增長率不穩定的情況；在實行通貨膨脹目標制后，雖然由于控制通貨膨脹導致經濟短期內急劇收縮，但各IT國經濟均在3年內得到了恢復，IT后時期經濟波動幅度大大減小，除了智利外各IT國的GDP增長率平均水平均有上升，并穩定在3%以上，總體波動性小于非IT國，實現了經濟的穩定增長。

（二）通貨膨脹目標制應對金融危機沖擊的效果分析

從2007年下半年開始，全球經濟普遍受到美國次貸危機影響。本文通過金融危機以來IT國與非IT國通脹率、利率和GDP增長率的對比情況進行分析。如表4所示，與2008年之前的情況相對比，金融危機的沖擊使IT國與非IT國普遍出現了經濟波動，各項經濟指標標準差增大，雖然危機沖擊下兩組國家的通貨膨脹率與利率波動差別不大，但是IT國的GDP增長率波動性總體略小于非IT國，反映了通貨膨脹目標制在外部沖擊下對穩定一國經濟所起的作用，但是這一作用并不十分顯著。

表4 2008—2013年通貨膨脹率、利率、GDP增長率變動情況

三、通貨膨脹目標制實施經驗總結

通貨膨脹目標制鎖定了公眾對未來通脹的預期，使各經濟主體在預期通脹下進行消費、投資和儲蓄，相比于其他貨幣政策目標更能引導公眾的經濟行為和通脹預期。從實施效果來看，各國的通脹率水平及其波動程度都得到了有效控制。實踐經驗表明，通貨膨脹水平得到控制后，經濟運行中的短期利率下降，變動趨于平穩，這為投資活動和經濟建設開展提供了有利條件。此外，IMF的研究表明，通貨膨脹目標制實施國的名義匯率波動性、外匯儲備波動性均比非實施國小，這有利于國際貿易的開展和貨幣價值的穩定。以上兩點加上對GDP增長率的直接觀察說明，通貨膨脹目標制的實施對于穩定經濟增長具有比較顯著的效果。在應對外部經濟危機沖擊時，通脹目標制實施國央行并未采取過度干預措施，而使通脹水平未出現過度偏離，維持了經濟的穩定運行。從這一方面來說，通脹目標制雖然抵御危機的效果并不是十分顯著，但使這些國家貨幣政策的可信度有所提高。

[1]Sarwat Jahan.Inflation Targeting：Holding the Line[R].International Monetary Fund，2012-3-28.

[2]Frederic S.Mishkin，Inflation Targeting in Emerging Market Countries[R].NBERW P7618，2000.

[3]Cohen，Gonzalez and Powell.A New Test for the Success of Inflation Targeting[M].Universidad Torcuato Di Tellamimeo，2003.

[4]Goncalves，Salles.Inflation Targeting in Emerging Economies：What Do The Data Say?[M].Columbia University，2005.

[5]本·伯南克，托馬斯·勞巴克，等.通貨膨脹目標制：國際經驗[M].大連：東北財經大學出版社，2006.

[6]譚小芬.通貨膨脹目標制與宏觀經濟績效：最新研究進展與評述[J].經濟評論，2007，（5）：100-106.