新常態下的經濟金融趨勢

楊濤

新常態下的經濟金融趨勢

楊濤

中央經濟工作會議把“新常態”定位為“當前和今后一個時期我國經濟發展的大邏輯”，并進一步提出“關鍵是保持穩增長和調結構之間平衡”，對此我們可以重點從經濟結構、金融服務、貨幣政策幾個層面來加以深入剖析。

新常態下的結構優化需重新認識

無論從何種角度來解釋當前所謂的經濟“新常態”，都可以看到一點，就是經過了轉軌活力迸發的“少年期”、后發追趕的“青年期”，當前的中國經濟可能逐漸進入了步伐適度放慢的“中青年期”。

對于任何經濟體來說，都難以長期保持高速“運動節奏”，尤其是我國這樣的大型經濟體。正如人的運動量并非越大越好，運動過量可使機體免疫功能受到損害，影響健康。有鑒于此，政策層不斷強調經濟轉型，當然這要經歷困難與陣痛，尤其是在投資驅動模式短期內難以調整的背景下。但是，結構優化不一定僅從產業的角度來看，而是可以從多種線索入手，盡可能推動“沒有水分的經濟增長”。

例如，國民經濟核算體系SNA2008統計新標準，強調無形財富對一國經濟發展更趨重要。美國在2013年應用了這一標準之后，將研發投入和娛樂、文學、藝術產業的支出等原本納入成本的部分，都作為產出進行核算，從而使得GDP增長了幾個百分點。據統計2013年我國R&D經費支出11906億元，占國內生產總值的2.09%，國家統計局目前已經初步完成新的國民經濟核算修訂方案，可以預見R&D將對GDP規模和增速增加都會有所貢獻。在追求有質量的增長水平下，增速下滑并非就是“世界末日”，如果能夠在結構上加以優化、夯實基礎，同樣是有價值的增長。

這也表現在可持續發展、綠色發展和低碳經濟等方面，雖然近年來更加重視對高污染、高能耗的遏制，但可持續發展的命題仍然沒有上升到應有高度，直到嚴重霧霾終于使得人們更加警醒。如果這樣持續下去，即便帶來更多的產出和收入，那么也只能換來健康損害和生活狀態的惡化。因此，需要從源頭上予以著手，適當“慢下來”多思考，正如與其大力推動嚴重缺位的醫療醫藥服務，還不如從減少空氣、水、食品等的污染上來。

再到財政方面，首先就政府財力看，2013年全國財政收入12.9萬億元，2014年前11個月我國財政收入就已經達到129595億元，再看國庫的政府存款在2014年11月底還有4.54萬億元，去年同期只有4.19萬億元，顯然還要回到年底“突擊花錢”的低效模式上。雖然這些要歸因于預算制度問題，但是考慮到政府還有基金性收入、債務性收入，這就表明起碼作為一個經濟主體，整個政府公共部門的現金流管理效率極低。直觀地看，三分之一的資金沒有真正“花出去”，現在政府功能似乎也運作“好好的”。與其非要這樣“受累”地集中和分配社會資源，能否進行大規模“減稅”來“藏富于民”？這些都值得我們深入思考和探討。

總之，新常態需要新認識，需要摒棄“求大求強”與“數量規模說話”，更關注結構、功能、穩健，關注經濟社會生活中的價值內涵與“小而美”。

新常態下的金融功能需重構

當前似乎“做大做強”金融形成了各方共識，但什么是“強”金融卻需商榷。過去人們常用戈德史密斯的金融深化指標來衡量，如用金融資產/GDP來反映金融相關率。但是現在這些數量型指標似乎不太適用了，如2014年三季度末，我國僅銀行的境內外本外幣資產總額已達167.9萬億元，就全國金融機構資產來說，無論是絕對額還是與GDP相比，在全世界都屬于領先者了。但是卻存在嚴重的結構性矛盾，金融的服務功能還是嚴重不足，在小微、居民、農村等領域的金融支持在全球都相對落后。在“宇宙第一大行”工行帶領金融“巨無霸”高歌前進時，我們究竟需要怎樣“強”的金融，值得大家重新辨析。

應該說，在經濟“新常態”下，金融體系的服務功能應該更加強調“缺什么補什么”的思路。當金融體系的“高大上”仍然居于主流，在小微企業、居民的金融需求仍難以得到有效滿足，因此我們并不需要金融改革與創新帶來更多“大而全”的機構，而更需要其滿足“小而美”的特征。究其原因，一是因為小微領域是最典型的普惠金融，也是當前我國金融體系發展中的最大“短板”，無論是小微企業融資，還是居民財富管理、消費金融服務等，都亟需支持；二是我國的技術創新最缺少的是自下而上的“草根創新”，而草根企業和個人的創新，又需要多元化的小微金融支持；三是隨著產業升級與經濟結構優化，與大工業、大企業相應的金融體系已經逐漸不適應需要，先進制造業和服務業變得愈加重要，而小企業將來逐漸成為解決就業的主體，這也需要包括融資、投資、支付、風險管理等在內的小微金融服務，成為與經濟轉型相配套的新型金融體系的核心。

總的來看，金融改革既需要從全局和長遠視角來把握，更需要改變“大金融”的規模擴張思路，而是更加關注和應對“小金融”的具體問題。大處著眼，小處著手，這才是重樹金融改革思路的形象寫照。

新常態下的貨幣政策需“內在穩定器”

中央經濟工作會議還提出：“繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策”、“貨幣政策要更加注重松緊適度”。我們認為，這是為了保持政策的持續性，避免大冒進。與此同時，“積極”和“穩健”的內涵也在發生動態調整。

早在2014年初的政府工作報告中，李克強總理就指出“2014年貨幣政策保持松緊適度，適時適度預調微調”。這次提出“更加注重松緊適度”，則意味著更強烈的相機抉擇傾向，表明2015年的國內外形勢和預期面臨較大不確定性，因此要根據情況變化做出更加靈活的貨幣政策調整。例如，若是經濟增長的穩定性下降，則“松緊適度”的貨幣政策就會傾向于稍“松”一點。

據我們觀察，2015年，中國經濟運行面臨較為嚴重的下行壓力下，通貨膨脹突破目標上限的壓力較小，同時通貨緊縮的風險在上升。要繼續貫徹“穩中求進”的總思路，在貨幣政策調控過程中可能需要出臺一些刺激力度有所強化的措施。當然，這不是說要采取寬松或者是適度寬松的貨幣政策，只是說相比2014年的‘微刺激’力度要有所增強。具體來看，央行可能會綜合運用針對性的定向寬松政策，加上傳統貨幣工具（如降低利率和存款準備金率），從而有效注入流動性。與此同時，貨幣政策的關注重心可能從短期金融穩定逐漸轉向長期金融穩定。

從根本上說，降準和降息等措施更著眼于短期數量或價格沖擊，而當前我國貨幣政策亟需的則是有助于穩定預期的內在穩定器。在政府政策設計中，能夠自動穩定經濟的機制被稱為內在穩定器。例如，財政政策中的內在穩定器，是指財政制度中存在的能夠自動減輕需求波動對經濟運行的沖擊和經濟波動的機制，包括自動改變的累進稅收制度、失業補助和其他福利支付等。

在貨幣政策運行中，諸如利率走廊之類的設計則可以承擔類似功能。雖然存款準備金制度和政策在我國仍然占據重要地位，但這與以存款準備金為基礎條件的“利率走廊”調控政策并不矛盾。相反，從理論上來說，可能還會提高“利率走廊”政策的效果，這是因為央行可以通過控制貨幣乘數來調控貨幣供應量和改變貨幣需求曲線。實際上，面對如2013年6月25日“錢荒”這樣的流動性沖擊，央行可以從支付清算機制入手，構建相應的“內在穩定器”。如許多研究認為，在央行的大額支付系統中，可嘗試把隔夜自動質押融資利率和超額準備金利率分別作為利率走廊調控區間的上下限，進而把握好公開市場操作與“利率走廊”之間的關系，主要由“利率走廊”來穩定短期市場利率，這將有利于“熨平”流動性大幅波動，并且促使貨幣政策由數量型向價格型調控進行轉變，也進一步提升了支付系統在貨幣政策操作中的重要地位。

近年來央行已經在進行這方面的嘗試，如通過創設常備借貸便利（SLF）等工具組合，體現出希望借此發揮常備借貸便利利率作為貨幣市場利率走廊上限的功能。可以看到，由于國際收支、外匯儲備的波動，當前貨幣政策價格調控轉型也遭遇多種挑戰，成功的利率走廊機制需要更理性的商業銀行行為、獨立的貨幣政策選擇、穩定的公開市場操作等，也需要在短期利率與中長期利率之間形成合力聯系與預期。這些都給貨幣當局帶來挑戰，但無論如何，在新常態條件下全面刺激并不可行，貨幣政策需要更靈活且有針對性，對此，構建持續穩定、相對透明的內在穩定器，重要性似乎應高于傳統的短期逆周期調控政策。

作者為中國社會科學院金融所研究員