如何從包裝行業(yè)中選擇“三好”公司

林然

包裝行業(yè)分為紙包裝、金屬包裝、塑料包裝和玻璃包裝。包裝行業(yè)雖然幾乎沒(méi)有技術(shù)壁壘，行業(yè)集中度也低，但行業(yè)的需求一直都很穩(wěn)定。近幾年隨著互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展使得包裝對(duì)于廣告營(yíng)銷(xiāo)功能的重要性凸顯，紙包裝行業(yè)的增速很快。另外金屬包裝行業(yè)的集中度提升趨勢(shì)也是非常明顯。不難預(yù)見(jiàn)一些擁有客戶(hù)資源、技術(shù)、資金優(yōu)勢(shì)的大包裝企業(yè)，未來(lái)將成為寡頭企業(yè)，通過(guò)兼并收購(gòu)繼續(xù)提升行業(yè)集中度是大概率事件。所以這個(gè)行業(yè)顯然是誕生沙漠之花公司的溫床。特別值得關(guān)注的是紙包裝和金屬包裝兩個(gè)子行業(yè)。

好生意

近10年包裝行業(yè)具有15%左右的年復(fù)合增速，未來(lái)可維持。紙包裝占比約40%；金屬包裝占比約20%；塑料包裝占比為30%，玻璃、木材包裝僅占很小比例，且市場(chǎng)漸漸萎縮，有被其他包材替代趨勢(shì)。筆者查了一下資料過(guò)去十年我國(guó)消費(fèi)品年復(fù)合增長(zhǎng)大概在14%，而包裝行業(yè)的年復(fù)合增速大概為15%，二者增速高度一致。邏輯也很好理解，每生產(chǎn)一個(gè)消費(fèi)品大概就需要對(duì)應(yīng)生產(chǎn)一個(gè)包裝品，所以要記住包裝行業(yè)其實(shí)就是消費(fèi)品的影子行業(yè)。

細(xì)分來(lái)看，紙包裝增速是最快的，行業(yè)平均毛利率14%，銷(xiāo)售凈利潤(rùn)率5.8%，同時(shí)又分為低端和高端包裝，其中低端產(chǎn)品占據(jù)了90%的市場(chǎng)份額。主要是國(guó)內(nèi)的企業(yè)，外資企業(yè)較少，上市公司為合興包裝（002228）、美盈森（002303）。金屬包裝是最低的，但行業(yè)集中度最高，規(guī)模企業(yè)數(shù)量顯著少于紙包裝行業(yè)，行業(yè)平均毛利率13.3%。主要是外資主導(dǎo)，主要上市公司有斯萊克（300382）、奧瑞金（002701）、中糧包裝（0906.HK）。塑料包裝增速比較快，平均毛利率是三者最高的，接近17%。主要上市公司有永新股份（002014）、通產(chǎn)麗星（002243）、紫江企業(yè)（600210）。

好公司

由于包裝行業(yè)就是消費(fèi)品的影子行業(yè)，所以在選擇公司的時(shí)候一定要從下游的客戶(hù)反過(guò)來(lái)看。美盈森（002303）為什么毛利凈利都要比合興包裝高？因?yàn)榭蛻?hù)中有很多跨國(guó)企業(yè)（主要客戶(hù)是三星、亞馬遜、宜家、中興等高檔次客戶(hù)），這些巨型企業(yè)盡管增速不快，但體量大，盈利能力強(qiáng)，他們對(duì)美盈森的滿(mǎn)意度將很大程度上決定公司的價(jià)值。而合興包裝客戶(hù)以國(guó)內(nèi)企業(yè)為主，客戶(hù)雖然增速較快，但顯然盈利的質(zhì)量和穩(wěn)定性卻不如美盈森。

奧瑞金（002701）的高速增長(zhǎng)緣于紅牛近二年的高速增長(zhǎng)，其毛利和凈利也遠(yuǎn)高于同行。同行當(dāng)中，中糧包裝、臺(tái)灣福貞控股，皇冠、波爾這些國(guó)際知名金屬包裝企業(yè)的毛利率2011年平均值16.84%，但奧瑞金竟然高達(dá)30%，凈資產(chǎn)收益率也達(dá)到了驚人的20%，而且2014年可能會(huì)更高。但是筆者并不看好奧瑞金，因?yàn)榇罂蛻?hù)太集中了而且有利益輸送的嫌疑，比如奧瑞金的第二大客戶(hù)加多寶，它的罐子毛利率只有幾個(gè)點(diǎn)，相比紅牛的30%簡(jiǎn)直是天壤之別。所以，筆者更看好斯萊克，作為隱形冠軍，更有發(fā)展的潛力。目前國(guó)內(nèi)除有個(gè)別廠(chǎng)家可生產(chǎn)低速易拉蓋生產(chǎn)設(shè)備外，尚無(wú)在技術(shù)水平、產(chǎn)品性能上與國(guó)外公司接近的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。而筆者認(rèn)為，典型的隱形冠軍和沙漠之花公司，未來(lái)成長(zhǎng)性很穩(wěn)定，上市后憑借資金優(yōu)勢(shì)、品牌優(yōu)勢(shì)，能進(jìn)一步兼并收購(gòu)擴(kuò)大市場(chǎng)份額，還有積極發(fā)展海外的可能。

塑料包裝的通產(chǎn)麗星（002243），相對(duì)下游客戶(hù)的議價(jià)能力太弱，塑料包裝沒(méi)有壁壘，所以下游稍有不景氣，就會(huì)處于非常困難的境地。至于著名的上市公司永新股份，下游客戶(hù)非常分散，食品、日化（伊利、寶潔）都有，增長(zhǎng)還算穩(wěn)定，但因?yàn)樘稚⒘耍瑯硬槐豢春谩?/p>

好價(jià)格

首先介紹筆者最為看好的美盈森（002303），公司主要客戶(hù)是三星，亞馬遜，宜家，中興等高檔次客戶(hù)，下游行業(yè)的高速增長(zhǎng)，整個(gè)行業(yè)容量約189 億元，公司市占率約有6%，公司自2012年開(kāi)始業(yè)績(jī)大幅上升，營(yíng)收2013年增長(zhǎng)26.33%，凈利增長(zhǎng)62%。2012年開(kāi)始ROE不斷提升，毛利率、凈利率隨著新基地產(chǎn)能利用率的提升亦穩(wěn)步增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流大于凈利潤(rùn)，無(wú)銀行借款，預(yù)計(jì)中報(bào)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)50%以上。過(guò)去三年電子產(chǎn)品大發(fā)展，要不是公司產(chǎn)能不足，業(yè)績(jī)或許能更好。今年來(lái)公司已先后獲得ZARA、Harman、中興通訊等7 家企業(yè)的包裝供應(yīng)商資質(zhì)。同時(shí)公司在行業(yè)內(nèi)不斷尋找優(yōu)質(zhì)標(biāo)的進(jìn)行并購(gòu)整合，當(dāng)前公司逐步介入酒類(lèi)、奢侈品、網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物包裝以及電子標(biāo)簽業(yè)務(wù)。

接下來(lái)談筆者同樣看好，但是和美盈森一樣，目前還沒(méi)有完全具備買(mǎi)入優(yōu)勢(shì)的公司——合興包裝（002228）。合興定位為中低端紙包裝，之前一直定位于服務(wù)電器類(lèi)企業(yè)。公司市占率約20%。2013年之前由于行業(yè)本身屬性和行業(yè)成本的上漲不能有效轉(zhuǎn)移的原因，公司毛利率一直下滑，增收不增利，毛利率遠(yuǎn)不如美盈森，不過(guò)合興包裝周轉(zhuǎn)更快，ROE略高于美盈森，這兩年來(lái)公司開(kāi)始轉(zhuǎn)型，努力學(xué)習(xí)美盈森，向包裝一體化的方向發(fā)展。公司并購(gòu)欲望更為強(qiáng)烈，這幾年資本運(yùn)作很多，預(yù)計(jì)中報(bào)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)40%以上。

斯萊克（300382）：公司主要涉及高速易拉蓋生產(chǎn)設(shè)備及模具的生產(chǎn)。自成立以來(lái)，憑借國(guó)際先進(jìn)的技術(shù)和明顯的價(jià)格比較優(yōu)勢(shì)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)占有率穩(wěn)步提升，目前國(guó)內(nèi)除有個(gè)別廠(chǎng)家可生產(chǎn)低速易拉蓋生產(chǎn)設(shè)備外，尚無(wú)在技術(shù)水平、產(chǎn)品性能上與公司接近的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。是典型的隱形冠軍和沙漠之花公司，未來(lái)成長(zhǎng)性很穩(wěn)定，上市后憑借資金優(yōu)勢(shì)、品牌優(yōu)勢(shì)，能進(jìn)一步兼并收購(gòu)擴(kuò)大市場(chǎng)份額，還有積極發(fā)展海外的可能。雖然短期看此前上市后立即被瘋炒，筆者仍舊覺(jué)得公司股票現(xiàn)在的價(jià)格不具備買(mǎi)入優(yōu)勢(shì)，但是公司具有長(zhǎng)期投資價(jià)值，值得長(zhǎng)期跟蹤。

上海綠新（002565）：公司主營(yíng)真空鍍鋁紙的生產(chǎn)，當(dāng)前主要終端客戶(hù)是煙草企業(yè)。卷煙產(chǎn)量年增長(zhǎng)僅有5%，近年來(lái)下降為3%，因而煙標(biāo)行業(yè)增速較慢。即使考慮到真空鍍鋁紙?jiān)诰頍熤斜壤脑黾樱冧X紙行業(yè)增速預(yù)計(jì)也不高于5%。2010 年我國(guó)鍍鋁行業(yè)規(guī)模約89億元，當(dāng)前公司市占率約11%。由于行業(yè)增速不快，公司并購(gòu)和向食品、化妝品等其他行業(yè)包裝延伸兩方面來(lái)推動(dòng)公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

勁嘉股份（002181）：公司主營(yíng)煙標(biāo)的生產(chǎn)，終端用戶(hù)是卷煙企業(yè)，煙標(biāo)行業(yè)年增速約3%，總?cè)萘考s260 億元，公司市占率約8%，煙標(biāo)印刷是印刷業(yè)的最高檔次產(chǎn)品，公司盈利能力穩(wěn)定，但成長(zhǎng)性不足。和勁嘉股份一樣，東風(fēng)股份也是最近介入電子煙行業(yè)，但是市占率略低，約6.5%。（雪球ID：杉再起-倍霖山）