營運資金管理績效評價體系有效性檢驗與分析

晉芳+李太書+梁學玲

摘要：針對營運資金管理績效評價體系之傳統要素評價體系與渠道評價體系的有效性比較，本文以中國上市公司藍籌股為樣本，分別在要素和渠道兩套指標體系下對比樣本企業營運資金管理績效與上市公司平均水平，對比分析得到：要素指標體系下藍籌股樣本企業的營運資金管理績效差于或相當于上市公司平均水平，而渠道指標體系下藍籌股樣本的營運資金管理績效明顯優于上市公司平均水平或兩種指標體系下藍籌股樣本企業營運資金管理績效均優于上市公司平均水平，但是渠道指標體系下的區分敏感度更高，從而得出結論：與傳統要素指標體系相比，渠道指標體系對藍籌股有更高的甄別度，能更真實地評價企業的營運資金管理績效，本文進一步對上述結果背后機理進行了剖析。

關鍵詞：營運資金績效評價 渠道 要素 藍籌股

一、引言

營運資金管理水平的高低關系到企業的流動性與盈利性，資金鏈的連續性甚至關系到企業的存亡。萊瑞·吉特曼和查爾斯·馬克斯維爾兩位學者對美國一千家大型企業財務經理的調查表明，財務經理在營運資金管理上所花費的時間幾乎占了三分之一，可見營運資金管理在財務管理中的顯著地位。Randy Myers（2009）在CFO雜志上發布的營運資金管理調查報告中指出“一個在營運資金管理方面有著出色表現的企業，在顧客需求的預測、產品和服務的傳遞、供應商關系的管理等方面也應當有著較強的能力，同時這可以推動企業不斷節約成本”。良好的營運資金管理是企業發展的前提和基礎。營運資金管理績效評價體系也因此至關重要。隨著研究的不斷深入和拓展，營運資金管理績效評價體系經歷了由單一要素周轉率向綜合指標的轉變。具有代表性的主要有Richard & Laughlin（1980）提出的現金周轉期（以下簡稱要素評價體系），REL咨詢公司和CFO雜志提出的績效評價體系和王竹泉教授等（2007）在基于渠道管理理念下創新出的渠道指標體系。要素指標體系（現金周轉期）和渠道指標體系哪一個績效評價體系更有效呢？本文對比了兩套指標體系下藍籌股樣本的營運資金管理績效與上市公司平均水平，意在檢驗兩套評價體系的有效性。對比分析得到：要素指標體系下藍籌股樣本企業的營運資金管理績效差于或相當于上市公司平均水平，而渠道指標體系下藍籌股樣本的營運資金管理績效明顯優于上市公司平均水平或兩種指標體系下藍籌股樣本企業營運資金管理績效均優于上市公司平均水平，但是渠道指標體系下的區分敏感度更高，從而得出結論：與傳統要素指標體系相比，渠道指標體系對藍籌股有更高的甄別度，能更真實地評價企業的營運資金管理績效，本文進一步對上述結果背后機理進行了剖析。

二、營運資金績效評價體系研究回顧

在早期的營運資金管理績效評價體系中，大多采用流動資產周轉期，主要包括存貨周轉期，應收賬款周轉期等。由于這一評價體系各個要素間缺乏聯系，相互割裂，并且沒有考慮流動負債的影響，因此眾多學者提出了綜合性、動態性的營運資金管理績效評價體系，具有代表性的有三種：Richard &Laughlin（1980）提出的現金周轉期（本文以下都稱之為要素評價體系），REL咨詢公司和CFO雜志提出的績效評價體系和王竹泉教授等（2007）基于渠道管理理念創新出的渠道指標體系。

（一）現金周轉期

首次提出現金周轉期這一概念的是Hampton C，Hager（1976）。隨后Richard &Laughlin（1980）進一步將現金周轉期定義為：現金周期=應收賬款周轉期+存貨周轉期-應付賬款周轉期，反映了從現金采購到銷售貨物收回現金的過程。

（二）REL咨詢公司和CFO雜志提出的績效評價體系

從1997年開始，REL咨詢公司和CFO雜志每年對美國1 000家企業開展營運資金管理調查，并發布營運資金管理調查報告。該報告起初采用的是營運資金周轉期和變現效率指標，該營運資金周期與Richard &Laughlin的現金周轉期實質一樣，變現效率則是經營現金流量/銷售收入。2003年后該報告僅以營運資金周轉期作為企業排行的唯一指標。

（三）渠道指標體系

自20世紀90年代中期以來，在實踐中營運資金管理已經向供應鏈優化的方向轉變。王竹泉、馬廣林（2005）提出了“將跨地區經營企業營運資金管理的重心轉移到渠道控制上”的新理念，并倡導將營運資金管理研究與供應鏈管理、渠道管理和客戶關系管理等研究有機結合起來。基于這一思路，以王竹泉教授為代表的學者，對營運資金管理進行了創新，構建了基于渠道管理的營運資金管理績效評價體系。王竹泉等（2007）提出在將營運資金分為經營活動營運資金和理財活動營運資金的基礎上，可以進一步將經營活動營運資金按照其與供應鏈或渠道的關系分為營銷渠道的營運資金、生產渠道的營運資金和采購渠道的營運資金，并建立了“中國上市公司營運資金管理數據庫”。按渠道的指標體系計算公式如下：

經營活動營運資金周轉期（按渠道）=經營活動營運資金總額（按渠道）÷（營業收入/360）

=（營銷渠道營運資金+生產渠道營運資金+采購渠道營運資金）÷（營業收入/360）

營銷渠道營運資金周轉期=營銷渠道營運資金÷（營業收入/360）

=（成品存貨+應收賬款、應收票據-預收賬款-應交稅費等）÷（營業收入/360）

生產渠道營運資金周轉期=生產渠道營運資金÷（營業收入/360）

=（在產品存貨+其他應收款-應付職工薪酬-其他應付款等）÷（營業收入/360）

采購渠道營運資金周轉期=采購渠道營運資金÷（營業收入/360）=（材料存貨+預付賬款-應付賬款、應付票據等）÷（營業收入/360）

三、樣本選取

本文以2010年至2012年三年滬深兩市A股上市公司中的藍籌股為研究對象，藍籌股樣本的選取標準如下：上海證券交易所公布的上證180指數成分股和中證證券交易所公布的滬深300指數成分股中在深圳證券交易所上市的股份。此外樣本的選取主要依據了同“中國上市公司營運資金管理調查”相同的原則：“（1）數據完備，可以計算相關參數；（2）剔除金融類公司；（3）剔除數據明顯異常的公司”。基于上述原則，本文得到了三年的藍籌股樣本：2010年231個，2011年232個，2012年227個。三年來藍籌股主要集中于采掘業、制造業、房地產業。本文使用的原始數據均來自于中國上市公司營運資金管理數據庫（http：//bwcmdatabase.ouc.edu.cn）。

四、營運資金管理績效評價體系對比分析

正常情況下，藍籌股企業總體經營業績和營運資金管理績效較好，與上市公司總樣本經營活動營運資金平均周轉期（以下簡稱上市公司平均周轉期）相比，藍籌股企業的經營活動營運資金周轉期（以下簡稱經營周轉期）要小。為此，本文將兩套指標體系下藍籌股經營周轉期分別與上市公司平均周轉期進行對比，如果藍籌股經營周轉期（渠道）小于上市公司平均周轉期，經營周轉期（要素）大于上市公司平均周轉期，或者在兩套指標體系下，藍籌股經營周轉期均小于上市公司平均周轉期，但與要素指標體系相比較，渠道指標體系下的藍籌股經營周轉期偏離上市公司平均周轉期程度更大，就可以認為渠道指標體系能更有效地甄別藍籌股，能更真實地反映企業營運資金管理績效。

基于此，本文從整體和行業兩個維度對以上兩套指標體系下的營運資金管理績效進行了對比分析。針對2010-2012年數據，計算了兩套指標體系下對應的績效指標。其中按渠道計算的指標有營銷渠道周轉期、生產渠道周轉期、采購渠道周轉期、經營活動周轉期（渠道）；按要素計算的指標有存貨周轉期、應收賬款周轉期、應付賬款周轉期、經營活動周轉期（要素）。首先計算了藍籌股樣本各指標和上市公司總樣本指標；其次，又分行業計算了其相應指標。其中，本文將藍籌股經營周轉期對上市公司平均周轉期的偏離程度定義為敏感度，具體公式如下：

敏感度=（藍籌股經營周轉期-上市公司平均周轉期）/ABS（上市公司平均周轉期）

其中負號表示藍籌股經營周轉期<上市公司平均周轉期，絕對值的大小表示兩者的偏離程度。

（一）三年整體分析

2010年至2012年上市公司和藍籌股經營活動周轉期（按渠道和按要素）。

表1是2010-2012三年中，兩套指標體系下藍籌股和上市公司經營活動周轉期的對比分析結果。總體來看，在渠道指標體系下敏感度都為負值，而在要素指標體系下，2010年的敏感度卻為正值。這說明渠道指標評價體系能更有效地甄別藍籌股，而要素指標體系只能對藍籌股部分甄別；2011年與2012年，在兩套指標體系下，敏感度都為負值，但渠道指標體系下敏感度的絕對值遠遠大于要素渠道指標體系下敏感度的絕對值，這說明在兩套評價指標體系都能識別出藍籌股的情況下，渠道指標體系甄別度更高、更靈敏，表現出了比傳統要素評價體系的優越性。

（二）行業分析

針對各個行業，本文經過對數據的整理分別得到三年各行業的營運資金管理績效評價結果，如下頁表2所示。

基于下頁表2，現對各個行業的分析如下：

采掘業中，2010年、2011年藍籌股經營周轉期（渠道）小于上市公司平均周轉期，而經營周轉期（要素）大于上市公司平均周轉期；2012年在兩套指標體系下，藍籌股經營周轉期均小于上市公司平均周轉期，但從相對量來看，渠道指標體系下的敏感度的絕對值更大。這說明渠道指標體系比傳統要素指標體系能更靈敏地識別出藍籌股。

制造業中，三年呈現出一致的情況，即在兩套指標體系下，藍籌股經營周轉期均小于上市公司平均周轉期，但從相對量來看，渠道指標體系下的敏感度的絕對值要大，這說明渠道指標體系比傳統要素指標體系能更有效地鑒別藍籌股。

房地產行業中，2010年在兩套指標體系下，藍籌股經營周轉期均大于上市公司平均周轉期，但渠道指標體系下的敏感度的絕對值要小于要素指標體系下的，這說明由于某些特殊的原因，兩套指標都不能完全鑒別藍籌股的情況下，渠道指標體系比傳統要素指標體系更接近公司的真實情況；2011年與2012年數據呈現結果一致，即在兩套指標體系下，藍籌股經營周轉期均小于上市公司平均周轉期，但從相對量來看，渠道指標體系下敏感度的絕對值更大。

其他行業中，2010年與2011年藍籌股樣本的經營周轉期均小于上市公司平均周轉期，但從相對量來看，渠道指標體系下敏感度的絕對值更大；2012年藍籌股經營周轉期（渠道）小于上市公司平均周轉期，但藍籌股周轉期（要素）大于上市公司平均周轉期，即要素指標體系未識別出藍籌股。

綜上，在各個行業中，藍籌股經營周轉期（渠道）大都小于上市公司平均周轉期，且有較高的敏感度；而在要素指標體系下，藍籌股經營周轉期與上市公司平均周轉期相比或大或小，即使在某個年度某些行業比上市公司平均周轉期要小，但與渠道指標體系下的計算結果相比較，敏感度較低。

（三）深度剖析

經過以上整體分析和行業分析，本文得出如下結論：與傳統要素指標體系相比，渠道指標體系對藍籌股有較高的甄別度，更真實地評價了企業營運資金管理績效。渠道指標體系之所以顯現出其優越性，其主要原因有如下幾個方面：

1.傳統要素指標體系對于營運資金的分類過于簡單，只是從應付賬款、存貨、應收賬款這三個要素來計算營運資金周轉期，對影響營運資金周轉期的其他因素如應交稅費、應付職工薪酬等都未進行考慮；渠道指標體系下，對于營運資金的分類不僅分為了三個渠道，并且在各個渠道內涉及更廣泛，考慮了經營活動中應交稅費、應付職工薪酬等要素，更加全面真實地衡量了一個企業的營運資金周轉效率。

2.傳統要素指標體系下的各個要素是割裂的，并沒有與企業的經營管理活動緊密聯系起來，其與渠道管理，顧客、供應商管理等關系都是模糊的；只是簡單的數學推演，沒有先進的管理理論支持；而渠道指標體系基于企業整體供應鏈的視角，詳細地計算了采購、生產、銷售渠道的周轉期，使營運資金管理與渠道管理緊密相連，為企業分析營運資金管理的內在機理和運行機制奠定了基礎，引導企業管理層從利益相關者管理的角度如顧客、供應商等方面改善營運資金管理績效，從而為企業提升營運資金管理績效提供新的途徑和思路。

五、結論

本文通過整體分析和行業分析表明藍籌股經營周轉期（渠道），不論是總樣本還是各個行業，大都小于上市公司平均周轉期，且有較高的敏感度；而在要素指標體系下，藍籌股經營周轉期，不論是總樣本還是各個行業，與上市公司平均周轉期相比或大或小，即使在某個年度某些行業比上市公司平均周轉期小，但與渠道指標體系下的計算結果相比較，其敏感度較低。綜上，與傳統要素指標體系相比，渠道指標體系顯示了其優越性，即渠道指標體系能更有效地甄別出藍籌股，更真實地反映企業的營運資金管理績效。

參考文獻：

1.王竹泉，逄詠梅，孫建強.國內外營運資金管理研究的回顧與展望[J].會計研究，2007，（2）：85-90.

2.王竹泉，馬廣林.分銷渠道控制：跨區分銷企業營運資金管理的重心[J].會計研究，2005，（6）：28-33.

3.王竹泉，孫瑩，王秀華，張先敏，王貞潔等.中國上市公司營運資金管理調查：2011[J].會計研究，2011，（6）：26-35.

4.王竹泉，孫瑩，孫建強，等.營運資金管理發展報告：2012[M].北京：中國財政經濟出版社，2012.

四、營運資金管理績效評價體系對比分析

正常情況下，藍籌股企業總體經營業績和營運資金管理績效較好，與上市公司總樣本經營活動營運資金平均周轉期（以下簡稱上市公司平均周轉期）相比，藍籌股企業的經營活動營運資金周轉期（以下簡稱經營周轉期）要小。為此，本文將兩套指標體系下藍籌股經營周轉期分別與上市公司平均周轉期進行對比，如果藍籌股經營周轉期（渠道）小于上市公司平均周轉期，經營周轉期（要素）大于上市公司平均周轉期，或者在兩套指標體系下，藍籌股經營周轉期均小于上市公司平均周轉期，但與要素指標體系相比較，渠道指標體系下的藍籌股經營周轉期偏離上市公司平均周轉期程度更大，就可以認為渠道指標體系能更有效地甄別藍籌股，能更真實地反映企業營運資金管理績效。

基于此，本文從整體和行業兩個維度對以上兩套指標體系下的營運資金管理績效進行了對比分析。針對2010-2012年數據，計算了兩套指標體系下對應的績效指標。其中按渠道計算的指標有營銷渠道周轉期、生產渠道周轉期、采購渠道周轉期、經營活動周轉期（渠道）；按要素計算的指標有存貨周轉期、應收賬款周轉期、應付賬款周轉期、經營活動周轉期（要素）。首先計算了藍籌股樣本各指標和上市公司總樣本指標；其次，又分行業計算了其相應指標。其中，本文將藍籌股經營周轉期對上市公司平均周轉期的偏離程度定義為敏感度，具體公式如下：

敏感度=（藍籌股經營周轉期-上市公司平均周轉期）/ABS（上市公司平均周轉期）

其中負號表示藍籌股經營周轉期<上市公司平均周轉期，絕對值的大小表示兩者的偏離程度。

（一）三年整體分析

2010年至2012年上市公司和藍籌股經營活動周轉期（按渠道和按要素）。

表1是2010-2012三年中，兩套指標體系下藍籌股和上市公司經營活動周轉期的對比分析結果。總體來看，在渠道指標體系下敏感度都為負值，而在要素指標體系下，2010年的敏感度卻為正值。這說明渠道指標評價體系能更有效地甄別藍籌股，而要素指標體系只能對藍籌股部分甄別；2011年與2012年，在兩套指標體系下，敏感度都為負值，但渠道指標體系下敏感度的絕對值遠遠大于要素渠道指標體系下敏感度的絕對值，這說明在兩套評價指標體系都能識別出藍籌股的情況下，渠道指標體系甄別度更高、更靈敏，表現出了比傳統要素評價體系的優越性。

（二）行業分析

針對各個行業，本文經過對數據的整理分別得到三年各行業的營運資金管理績效評價結果，如下頁表2所示。

基于下頁表2，現對各個行業的分析如下：

采掘業中，2010年、2011年藍籌股經營周轉期（渠道）小于上市公司平均周轉期，而經營周轉期（要素）大于上市公司平均周轉期；2012年在兩套指標體系下，藍籌股經營周轉期均小于上市公司平均周轉期，但從相對量來看，渠道指標體系下的敏感度的絕對值更大。這說明渠道指標體系比傳統要素指標體系能更靈敏地識別出藍籌股。

制造業中，三年呈現出一致的情況，即在兩套指標體系下，藍籌股經營周轉期均小于上市公司平均周轉期，但從相對量來看，渠道指標體系下的敏感度的絕對值要大，這說明渠道指標體系比傳統要素指標體系能更有效地鑒別藍籌股。

房地產行業中，2010年在兩套指標體系下，藍籌股經營周轉期均大于上市公司平均周轉期，但渠道指標體系下的敏感度的絕對值要小于要素指標體系下的，這說明由于某些特殊的原因，兩套指標都不能完全鑒別藍籌股的情況下，渠道指標體系比傳統要素指標體系更接近公司的真實情況；2011年與2012年數據呈現結果一致，即在兩套指標體系下，藍籌股經營周轉期均小于上市公司平均周轉期，但從相對量來看，渠道指標體系下敏感度的絕對值更大。

其他行業中，2010年與2011年藍籌股樣本的經營周轉期均小于上市公司平均周轉期，但從相對量來看，渠道指標體系下敏感度的絕對值更大；2012年藍籌股經營周轉期（渠道）小于上市公司平均周轉期，但藍籌股周轉期（要素）大于上市公司平均周轉期，即要素指標體系未識別出藍籌股。

綜上，在各個行業中，藍籌股經營周轉期（渠道）大都小于上市公司平均周轉期，且有較高的敏感度；而在要素指標體系下，藍籌股經營周轉期與上市公司平均周轉期相比或大或小，即使在某個年度某些行業比上市公司平均周轉期要小，但與渠道指標體系下的計算結果相比較，敏感度較低。

（三）深度剖析

經過以上整體分析和行業分析，本文得出如下結論：與傳統要素指標體系相比，渠道指標體系對藍籌股有較高的甄別度，更真實地評價了企業營運資金管理績效。渠道指標體系之所以顯現出其優越性，其主要原因有如下幾個方面：

1.傳統要素指標體系對于營運資金的分類過于簡單，只是從應付賬款、存貨、應收賬款這三個要素來計算營運資金周轉期，對影響營運資金周轉期的其他因素如應交稅費、應付職工薪酬等都未進行考慮；渠道指標體系下，對于營運資金的分類不僅分為了三個渠道，并且在各個渠道內涉及更廣泛，考慮了經營活動中應交稅費、應付職工薪酬等要素，更加全面真實地衡量了一個企業的營運資金周轉效率。

2.傳統要素指標體系下的各個要素是割裂的，并沒有與企業的經營管理活動緊密聯系起來，其與渠道管理，顧客、供應商管理等關系都是模糊的；只是簡單的數學推演，沒有先進的管理理論支持；而渠道指標體系基于企業整體供應鏈的視角，詳細地計算了采購、生產、銷售渠道的周轉期，使營運資金管理與渠道管理緊密相連，為企業分析營運資金管理的內在機理和運行機制奠定了基礎，引導企業管理層從利益相關者管理的角度如顧客、供應商等方面改善營運資金管理績效，從而為企業提升營運資金管理績效提供新的途徑和思路。

五、結論

本文通過整體分析和行業分析表明藍籌股經營周轉期（渠道），不論是總樣本還是各個行業，大都小于上市公司平均周轉期，且有較高的敏感度；而在要素指標體系下，藍籌股經營周轉期，不論是總樣本還是各個行業，與上市公司平均周轉期相比或大或小，即使在某個年度某些行業比上市公司平均周轉期小，但與渠道指標體系下的計算結果相比較，其敏感度較低。綜上，與傳統要素指標體系相比，渠道指標體系顯示了其優越性，即渠道指標體系能更有效地甄別出藍籌股，更真實地反映企業的營運資金管理績效。

參考文獻：

1.王竹泉，逄詠梅，孫建強.國內外營運資金管理研究的回顧與展望[J].會計研究，2007，（2）：85-90.

2.王竹泉，馬廣林.分銷渠道控制：跨區分銷企業營運資金管理的重心[J].會計研究，2005，（6）：28-33.

3.王竹泉，孫瑩，王秀華，張先敏，王貞潔等.中國上市公司營運資金管理調查：2011[J].會計研究，2011，（6）：26-35.

4.王竹泉，孫瑩，孫建強，等.營運資金管理發展報告：2012[M].北京：中國財政經濟出版社，2012.

四、營運資金管理績效評價體系對比分析

正常情況下，藍籌股企業總體經營業績和營運資金管理績效較好，與上市公司總樣本經營活動營運資金平均周轉期（以下簡稱上市公司平均周轉期）相比，藍籌股企業的經營活動營運資金周轉期（以下簡稱經營周轉期）要小。為此，本文將兩套指標體系下藍籌股經營周轉期分別與上市公司平均周轉期進行對比，如果藍籌股經營周轉期（渠道）小于上市公司平均周轉期，經營周轉期（要素）大于上市公司平均周轉期，或者在兩套指標體系下，藍籌股經營周轉期均小于上市公司平均周轉期，但與要素指標體系相比較，渠道指標體系下的藍籌股經營周轉期偏離上市公司平均周轉期程度更大，就可以認為渠道指標體系能更有效地甄別藍籌股，能更真實地反映企業營運資金管理績效。

基于此，本文從整體和行業兩個維度對以上兩套指標體系下的營運資金管理績效進行了對比分析。針對2010-2012年數據，計算了兩套指標體系下對應的績效指標。其中按渠道計算的指標有營銷渠道周轉期、生產渠道周轉期、采購渠道周轉期、經營活動周轉期（渠道）；按要素計算的指標有存貨周轉期、應收賬款周轉期、應付賬款周轉期、經營活動周轉期（要素）。首先計算了藍籌股樣本各指標和上市公司總樣本指標；其次，又分行業計算了其相應指標。其中，本文將藍籌股經營周轉期對上市公司平均周轉期的偏離程度定義為敏感度，具體公式如下：

敏感度=（藍籌股經營周轉期-上市公司平均周轉期）/ABS（上市公司平均周轉期）

其中負號表示藍籌股經營周轉期<上市公司平均周轉期，絕對值的大小表示兩者的偏離程度。

（一）三年整體分析

2010年至2012年上市公司和藍籌股經營活動周轉期（按渠道和按要素）。

表1是2010-2012三年中，兩套指標體系下藍籌股和上市公司經營活動周轉期的對比分析結果。總體來看，在渠道指標體系下敏感度都為負值，而在要素指標體系下，2010年的敏感度卻為正值。這說明渠道指標評價體系能更有效地甄別藍籌股，而要素指標體系只能對藍籌股部分甄別；2011年與2012年，在兩套指標體系下，敏感度都為負值，但渠道指標體系下敏感度的絕對值遠遠大于要素渠道指標體系下敏感度的絕對值，這說明在兩套評價指標體系都能識別出藍籌股的情況下，渠道指標體系甄別度更高、更靈敏，表現出了比傳統要素評價體系的優越性。

（二）行業分析

針對各個行業，本文經過對數據的整理分別得到三年各行業的營運資金管理績效評價結果，如下頁表2所示。

基于下頁表2，現對各個行業的分析如下：

采掘業中，2010年、2011年藍籌股經營周轉期（渠道）小于上市公司平均周轉期，而經營周轉期（要素）大于上市公司平均周轉期；2012年在兩套指標體系下，藍籌股經營周轉期均小于上市公司平均周轉期，但從相對量來看，渠道指標體系下的敏感度的絕對值更大。這說明渠道指標體系比傳統要素指標體系能更靈敏地識別出藍籌股。

制造業中，三年呈現出一致的情況，即在兩套指標體系下，藍籌股經營周轉期均小于上市公司平均周轉期，但從相對量來看，渠道指標體系下的敏感度的絕對值要大，這說明渠道指標體系比傳統要素指標體系能更有效地鑒別藍籌股。

房地產行業中，2010年在兩套指標體系下，藍籌股經營周轉期均大于上市公司平均周轉期，但渠道指標體系下的敏感度的絕對值要小于要素指標體系下的，這說明由于某些特殊的原因，兩套指標都不能完全鑒別藍籌股的情況下，渠道指標體系比傳統要素指標體系更接近公司的真實情況；2011年與2012年數據呈現結果一致，即在兩套指標體系下，藍籌股經營周轉期均小于上市公司平均周轉期，但從相對量來看，渠道指標體系下敏感度的絕對值更大。

其他行業中，2010年與2011年藍籌股樣本的經營周轉期均小于上市公司平均周轉期，但從相對量來看，渠道指標體系下敏感度的絕對值更大；2012年藍籌股經營周轉期（渠道）小于上市公司平均周轉期，但藍籌股周轉期（要素）大于上市公司平均周轉期，即要素指標體系未識別出藍籌股。

綜上，在各個行業中，藍籌股經營周轉期（渠道）大都小于上市公司平均周轉期，且有較高的敏感度；而在要素指標體系下，藍籌股經營周轉期與上市公司平均周轉期相比或大或小，即使在某個年度某些行業比上市公司平均周轉期要小，但與渠道指標體系下的計算結果相比較，敏感度較低。

（三）深度剖析

經過以上整體分析和行業分析，本文得出如下結論：與傳統要素指標體系相比，渠道指標體系對藍籌股有較高的甄別度，更真實地評價了企業營運資金管理績效。渠道指標體系之所以顯現出其優越性，其主要原因有如下幾個方面：

1.傳統要素指標體系對于營運資金的分類過于簡單，只是從應付賬款、存貨、應收賬款這三個要素來計算營運資金周轉期，對影響營運資金周轉期的其他因素如應交稅費、應付職工薪酬等都未進行考慮；渠道指標體系下，對于營運資金的分類不僅分為了三個渠道，并且在各個渠道內涉及更廣泛，考慮了經營活動中應交稅費、應付職工薪酬等要素，更加全面真實地衡量了一個企業的營運資金周轉效率。

2.傳統要素指標體系下的各個要素是割裂的，并沒有與企業的經營管理活動緊密聯系起來，其與渠道管理，顧客、供應商管理等關系都是模糊的；只是簡單的數學推演，沒有先進的管理理論支持；而渠道指標體系基于企業整體供應鏈的視角，詳細地計算了采購、生產、銷售渠道的周轉期，使營運資金管理與渠道管理緊密相連，為企業分析營運資金管理的內在機理和運行機制奠定了基礎，引導企業管理層從利益相關者管理的角度如顧客、供應商等方面改善營運資金管理績效，從而為企業提升營運資金管理績效提供新的途徑和思路。

五、結論

本文通過整體分析和行業分析表明藍籌股經營周轉期（渠道），不論是總樣本還是各個行業，大都小于上市公司平均周轉期，且有較高的敏感度；而在要素指標體系下，藍籌股經營周轉期，不論是總樣本還是各個行業，與上市公司平均周轉期相比或大或小，即使在某個年度某些行業比上市公司平均周轉期小，但與渠道指標體系下的計算結果相比較，其敏感度較低。綜上，與傳統要素指標體系相比，渠道指標體系顯示了其優越性，即渠道指標體系能更有效地甄別出藍籌股，更真實地反映企業的營運資金管理績效。

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