安信證券“蛇吞象式跨業(yè)重組”當屬借殼上市

熊錦秋

“安信證券擬借殼中紡?fù)顿Y（600061.SH）曲線上市”，有報道稱證監(jiān)會對金融、創(chuàng)投等特定行業(yè)借殼上市規(guī)定或有所調(diào)整；對此證監(jiān)會發(fā)言人表示，目前證監(jiān)會對借殼上市的政策沒有變化，金融、創(chuàng)業(yè)投資等特定行業(yè)暫不適用借殼上市規(guī)定，中紡?fù)顿Y應(yīng)盡早披露相關(guān)重組方案。

現(xiàn)行《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》規(guī)定，構(gòu)成借殼上市需要滿足“控制權(quán)變更以及注入資產(chǎn)占到上市公司資產(chǎn)總額100%以上”這兩個必要條件，同時規(guī)定“上市公司購買的資產(chǎn)屬于金融、創(chuàng)業(yè)投資等特定行業(yè)的，由證監(jiān)會另行規(guī)定”。不過，直到目前，“另行規(guī)定”也還沒有面世。

另外，按《關(guān)于在借殼上市審核中嚴格執(zhí)行首次公開發(fā)行股票上市標準的通知》，借殼上市資產(chǎn)需要符合《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》規(guī)定的發(fā)行條件，而其中一個條件就是最近3年內(nèi)實際控制人沒有變更。

此次中紡?fù)顿Y擬重組，是由國家開發(fā)投資公司運作，擬整合旗下資產(chǎn)，中紡?fù)顿Y的大股東“中國國投國際貿(mào)易有限公司”是國家開發(fā)投資公司的全資子公司，而2013年國家開發(fā)投資公司從投保基金手中受讓安信證券57.25%股份。也就是說，由于安信證券3年內(nèi)實際控制人有變化，也不能借殼上市。

由此，中紡?fù)顿Y與安信證券進行資產(chǎn)重組，是否構(gòu)成借殼上市就成為關(guān)鍵。如果構(gòu)成借殼上市，則證監(jiān)會應(yīng)拒絕其申請。

是否構(gòu)成借殼上市，要從兩個必要條件來分析。假設(shè)中紡?fù)顿Y通過發(fā)行股份方式讓安信證券資產(chǎn)全部注入，從注入資產(chǎn)數(shù)量來看，屬于“蛇吞象”，超過中紡?fù)顿Y現(xiàn)有資產(chǎn)總額100%以上，觸及其中一個必要條件；而從“控制權(quán)變更”這個角度來看，重組后國家開發(fā)投資公司將成為控股股東，但原控股股東為國家開發(fā)投資公司的全資子公司，是否屬于“控制權(quán)變更”，或許會有一定爭論，不過，多數(shù)人或許認為控制權(quán)沒有變更。也就是說，即使安信證券資產(chǎn)全部注入，也可能不構(gòu)成借殼上市；當然這有待交易所和證監(jiān)會最終判斷。

2013年國家開發(fā)投資公司剛剛?cè)〉冒残抛C券的控制權(quán)，再通過自己控制的中紡?fù)顿Y這個上市公司平臺，一旦實施重組將安信證券資產(chǎn)注入上市公司，新公司的資產(chǎn)業(yè)務(wù)與之前中紡?fù)顿Y的業(yè)務(wù)大相徑庭，其達到的效果就是不折不扣的“借殼上市”。本案再次說明當前對“借殼上市”的定義存在巨大漏洞，通過種種手法可以實現(xiàn)“變相借殼”，但金融領(lǐng)域更為敏感，金融企業(yè)“借殼上市”將引發(fā)規(guī)避嚴格監(jiān)管等諸多問題。

如何從本案汲取教訓(xùn)、完善借殼上市定義，可借鑒香港的有關(guān)做法。香港聯(lián)交所上市委員會2010年曾認同一項政策，若注入的資產(chǎn)來自老股東，且與公司原有業(yè)務(wù)相同，有關(guān)非常重大收購或視為非反收購事項（相當于不認為是“借殼上市”），這樣做是為了便利管理層重新激活公司業(yè)務(wù)。但這項政策被一些人鉆漏洞，香港聯(lián)交所在《2013年上市委員會報告》中對此進行調(diào)整，若拯救方案的目標公司為殼股公司或業(yè)務(wù)營運水平極低，將應(yīng)用反收購《規(guī)則》（構(gòu)成“借殼上市”）；若公司在停牌期間維持合理程度的營運，同時收購業(yè)務(wù)以輔助現(xiàn)有業(yè)務(wù)，反收購《規(guī)則》或不適用（不構(gòu)成“借殼上市”）。

借鑒上述規(guī)定，如果中紡?fù)顿Y是沒有多少經(jīng)營業(yè)務(wù)的殼股，即使原大股東注入同類資產(chǎn)進行拯救也構(gòu)成借殼上市。當然，實際上中紡?fù)顿Y雖然多年徘徊在盈虧邊緣，但每年營業(yè)總收入也有幾十億元，可視為“維持合理程度營運”，如果中紡?fù)顿Y收購資產(chǎn)是輔助現(xiàn)有資產(chǎn)運營、改善業(yè)績，這不應(yīng)視為借殼上市；但中紡?fù)顿Y擬收購的安信證券資產(chǎn)與原來紡織業(yè)基本不搭界，同樣應(yīng)該視為借殼上市。

IPO上市需要排長隊、監(jiān)管較嚴，有人就意圖借殼上市，或者變相借殼上市，不僅推高A股市場殼價，甚至將香港股市的殼價推高，由此香港證監(jiān)會甚至力促港交所檢討反收購規(guī)定，防止規(guī)避行為；筆者認為，A股市場也應(yīng)對借殼上市定義予以重新檢視和完善。