淺析機構投資者介入對上市公司治理的影響

陳平

淺析機構投資者介入對上市公司治理的影響

陳平

公司治理分為內部治理和外部治理。在公司治理眾多環節中，機構投資者可以利用其獨特的優勢，在公司治理方面發揮重要作用。近些年，我國機構投資者規模不斷擴大，影響大大加強，其對我國上市公司內部存在的代理問題的影響也相對加大。本文在對機構投資者的發展進行簡單回顧的基礎上，對投資者在參與公司治理方面的動因、途徑、障礙進行了相對詳細的分析，以揭示機構投資者的介入對上市公司治理的影響。

上市公司；機構投資者；代理問題

引言

機構投資者是投資專業化和社會化的產物，是我國資本市場的新興力量，也是公司重要的外部投資者，是介于內部股東和外部市場投資者之間的第三方力量。近幾年來，我國機構投資者處于快速發展階段。隨著機構投資者的不斷發展壯大，逐步形成了保險公司、社保基金、證券投資基金、企業年金和合格的境外機構投資者（QFII）等共同發展的格局。機構投資者的發展不僅可以提高股票的投資收益，還可以發揮集中廣大中小股東的優勢，對控股股東進行有效的監督，規范上市公司內部治理，從而促進資本市場的完善與發展。

一、機構投資者的特點及參與公司治理的動因

對于個人投資者而言，由于持股比例小，而且股份分散，因而沒有足夠大的動力去關心公司的治理問題。在成本與收益的權衡后，理性的個人股東必然采取“用腳投票”的消極投票方式。與個人投資者相比，機構投資者具有以下兩大特征：從資金規模看，機構投資者根據其業務性質，吸收社會閑散資金，從而具有資金優勢；從信息收集和處理看，機構投資者在信息處理方面通常配有專門化的機構和人員，規范化的管理使其避免了個人投資者在投資決策中的消極性。上述特征也決定了機構投資者參與公司治理的動因主要有以下幾個方面：

（一）成本因素和逐利偏好

機構投資者的高持股比例使得股票的流動性較差，其采用消極投票方式的成本大大上升。在這種情況下，機構投資者不可能簡單地拋售股票，而更可能是運用他們不斷增長的投票權去影響或改變公司的管理。他們利用自身的研究力量和信息優勢，對各類信息進行真偽辨別后選擇真正有投資價值的股票，并做中長期持有，通過投資組合或長線投資，在一個相對較長的期間獲得比較可觀的收益。同時，機構投資者也在無形之中積累了多種公司治理方面的經驗，當其再次進入類似的公司后就可以大大降低治理成本。長期來看，其參與公司治理的成本遠遠低于其獲得的收益，從而獲得更多的收益。

（二）天然的資源優勢

和眾多單個中小投資者相比，機構投資者具有在表達意愿、實際參與能力或資金實力等方面的天然優勢。通常機構投資者持股較多，在公司的投票權也相應較大，因此其想法能夠有效地表達出來，從公司內部實現監督作用。而且，機構投資者都是由投資領域的專家進行專職投資管理和運作的，其內部擁有眾多的專業人員，可以選出優秀的成員在目標公司中擔任股東或董事，從而減少決策的失誤。

（三）自我實現的需要

從根本上看，機構投資者仍然是一個企業，因此實現企業價值的終極目標仍然是不斷追求利潤，而減少代理成本是其增加收益的手段之一，所以，機構投資者作為理性的經濟人只有發揮自己的資金優勢、信息優勢和管理優勢，在公司治理中扮演積極角色，才能獲得更多的收益，并維護自己在社會上的聲譽。

二、機構投資者參與公司治理的途徑

（一）“三會”治理

在內部治理機制中，機構投資者主要是通過股東大會、董事會和監事會來發揮其在公司治理中的作用。如上文所述，當機構投資者持股達到一定比例時，它就可以派代表直接擔任股東或董事，以內部人的身份對管理層進行監督，或者與其他機構投資者結盟，從而有能力在“三會”中發揮監督職能。反對或接受董事會決定或經理人的代理投票權活動是一種最基本最主要的直接參與公司治理的方式，通過提出建議的方式參與公司治理也是股東積極主義的一種表現。

（二）信息披露

信息披露是公司治理的重要組成部分。然而，我國上市公司在信息披露方面經常存在著披露不完整、不規范、不及時甚至不真實的問題。機構投資者掌握上市公司信息的能力顯然比個人投資者更具優勢。一方面，機構投資者為了實現自身的利益而愿意投入資源，主動收集各種相關的信息，而且，機構投資者擁有由專業人員組成的技術團隊，對所獲取的各種信息的解讀分析能力較強；另一方面，當機構投資者持股比例達到一定程度時，其有能力促使上市公司完善信息披露機制，從而規范信息披露行為，提高信息的可信度。

（三）管理層激勵

機構投資者作為公司的股東，可以設計對公司管理層有效的監督和激勵機制，使得管理層更好地為股東服務，減少管理層與股東之間的利益沖突，有效地降低代理成本。如管理者薪酬激勵就是降低代理成本的重要途徑，科學的管理者薪酬設計可以有效提高企業績效。

三、機構投資者在參與公司治理方面存在的問題

（一）機構投資者自身代理問題的存在

從性質上看，機構投資者是一種投資中介，它與資金所有者之間就存在一種委托代理關系，而機構投資者與所投資對象之間也存在一層委托代理關系，這就形成了雙重代理問題。在信息不對稱的情況下，由于資金所有權和經營權的分離，在投資決策中，機構投資者就可能采取偏離委托人財富最大化的決策而使自身利益最大化。對于那些與上市公司在業務上存在密切關系的機構投資者，往往采取支持公司決策的態度，甚至利用其股東的身份與所投資的上市公司相互勾結，從而對中小投資者的利益造成損害。因此，機構投資者也可能發生道德風險，追求在職消費和謀求其他私利。

（二）資本市場的問題

長期以來，我國股權“一股獨大”，尤其是在那些由國有企業改制而來的上市公司中，機構投資者與控股股東力量懸殊，同時，機構投資者在法律規章制度上也受到一定的限制。而且，我國股票市場中短期投機現象較為嚴重，市場投資情緒急躁，再加上大多數上市公司多年不分配股利，從而削弱了其他投資者對機構投資者的信任。上述環境使得機構投資者沒有足夠的動力參與公司治理，可能會產生投機行為，從而無法發揮長期穩定的監督作用。

（三）“搭便車”的問題

如果某個上市公司只有一家機構投資者，那么，這個機構投資者會有很努力地參與公司治理。但是當公司內存在多個機構投資者，且其中持股比例相當的機構投資者大于等于兩個時，這些機構投資者都希望由其他機構投資者努力參與公司治理，而自己坐享其成，這種“搭便車”現象的存在會抑制機構投資者參與公司治理的積極性。

四、機構投資者參與公司治理的政策建議

（一）優化機構投資者自身治理機制

加強機構投資者內部相互牽制就要完善其內部機構，特別是要規范基金管理人的投資行為，減少逆向選擇的可能性。因此，首先是在其內部人員的培訓上要特別注意他們的業務素質、職業道德和法律意識，重新塑造機構投資者的形象，使其成為一個讓人信賴的伙伴。其次是在在機構投資者對上市公司進行投資后，在投資策略選擇時，應該規劃目標公司的未來長期發展，引導公司向持續經營的方向發展。最后要完善機構投資者內控制度及監督機制，使其投資行為逐步規范化。

（二）完善上市公司的治理機制

完善上市公司的信息披露機制，以確保機構投資者在沒有進入董事會時，仍能像其他外部投資者一樣獲取真實完整的信息，保證機構投資者能夠及時有效地進行監督，從而進一步加強機構投資者參與公司治理的動力；落實獨立董事制度，切實保證上市公司獨立董事用好手中的權力，提高公司透明度，充分發揮他們的監督作用。

（三）完善法律制度，提供法律保障

立法部門在制定機構投資者發展的法律法規時，應于我國機構投資者發展的現狀相結合，并強化法律的監督和實施，確保機構投資者參與公司治理得到保障。以往對機構投資者設置的限制性條款現在未必適用，應適時取消這些限制性條款，為機構投資者創造寬松的外部環境，鼓勵機構投資者在公司治理中發揮積極作用。

（四）建立機構投資者的自治組織

機構投資者之所以產生投機行為及搭便車問題，主要是因為其自發性和無序性。因此，通過建立類似行業協會的自治組織，使得有用信息能夠在機構投資者之間有效快速地流通，從而降低單個機構投資者的信息收集成本。另外，還可以結合各個機構投資者的優勢領域，使他們充分發揮各自優勢。這樣既可以有效避免的搭便車這一現象，還可以實現資源的優化配置。

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（作者單位：中南財經政法大學碩士研究生）