“定向降準”并非萬能藥

中國人民銀行6月9日晚公布，為進一步有針對性地加強對“三農”和小微企業的支援，從6月16日起對符合審慎經營要求且“三農”和小微企業貸款達到一定比例的商業銀行下調人民幣存款準備金率0.5個百分點。此次“定向降準”將涵蓋三分之二的城市商業銀行，80%的非縣域農村商業銀行，90%的非縣域農村合作銀行，以及金融/租賃/汽車金融公司。

研究機構預計，約500億元人民幣資金（來自銀行）和100億元人民幣資金（來自財務公司）將被釋放到銀行同業系統，但有觀點認為此舉的直接影響相當小，市場可能會有些失望。而據交銀國際首席策略分析師洪灝估算，此次降準所釋放的流動性約千億。

“定向降準符合我們提出的貨幣政策新常態提出的調控方式，此輪定向降準涉及大多數城商行和農信社，力度大于上次。” 民生證券研究院副院長管清友當日評論稱。

“穩增長”動機明顯

5月底，國務院總理李克強主持召開國務院常務會議，部署落實和加大金融對實體經濟的支持。會議明確，加大“定向降準”措施力度，央行此舉正是為了貫徹落實會議精神。這也是自4月25日以來央行第二次實施定向降準，前后只有近兩個月時間，央行“定向降準”的實施頻率明顯加快。

今年4月25日起，央行將縣域農村商業銀行的存款準備金率大幅下調2個百分點，并將縣域農村合作銀行的存款準備金率下調0.5個百分點。而這也是自2012年5月18日央行決定下調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點后，央行第一次動用存款準備金率這一工具。

去年以來，銀行間市場“錢荒”愈演愈烈，資金價格居高不下，因而坊間呼吁央行“降準降息”之聲不絕于耳。然而，以現今中國銀行業超過百萬億元人民幣的資產規模，如果全面降準0.5個百分點，將釋放超過五千億元的基礎貨幣，再考慮貨幣乘數效應，釋放的流動性將超過兩萬億元，如此巨量的貨幣投放，顯然并不符合央行目前秉承的貨幣政策。

就在此次定向降準的公告當中，央行再次重申，“當前流動性總體適度充裕，貨幣政策的基本取向沒有改變。央行將繼續實施穩健的貨幣政策，保持適度流動性，實現貨幣信貸及社會融資規模合理適度增長，促進經濟健康平穩運行。”

實體經濟急需資金支持

實際上，“定向降準”有其特殊考量。就在央行公告次日，5月宏觀經濟數據公布，除CPI降至2.5%的低位以外，另一個值得注意的是反映實體經濟狀況的PPI（工業生產者出廠價格）已經連續下降27個月，仍處在下行通道。

分析人士指出，資金支持力度加大表明中央認為經濟格局和工業狀態仍然不理想，而在降低杠桿和防范金融風險的壓力下，避免資金涌向房地產、地方融資平臺及“兩高一剩”的產業，央行采取了定向降準的方式。

匯豐大中華區首席經濟學家屈宏斌表示，PPI如此長時間同比回落的景象，過去并不多見。這也顯示中國經濟依然沒有從總需求疲弱、制造業不振的局面中完全走出來。

管清友也認為，5月PPI同環比均為負增長，意味著現有的小規模微刺激措施并未帶動整體工業品價格企穩。他預計，政策還會加大力度，以實現全年經濟目標。

即便如此，公眾也擔心資金會通過種種定向寬松的渠道流向房地產等領域。如管清友就稱，定向降準并非結構調整“萬能藥”，一來無法改變金融機構惜貸，貨幣政策傳導機制受阻的事實，二來無法改變存款創造后，貨幣流入產能過剩和融資平臺等強勢部門的趨勢。定向寬松的同時仍需釋放改革紅利。

美銀美林則表示人行再次針對性地下調存準率，可能提高投資者對其后全面削減存準率的期望，但認為短期內推行更進取措施的機會相當微小。

外部環境變化促貨幣政策調整

6月11日起，歐元區將正式邁入史無前例的“負利率”時期。歐洲央行決定將歐元區主導再融資利率10個基點至0.15%，下調隔夜存款利率10個基點至負的0.1%，同時下調隔夜貸款利率35個基點至0.4%。這意味著歐元區商業銀行在歐洲央行存放的資金將支付所謂的罰金，也就是說存錢不僅不賺錢，而且還賠錢。對此德國智庫德國經濟研究所、歐洲央行研究員菲利普·科尼希評論說，實施負利率有可能會刺激歐元區內運行良好的銀行，將其存放在歐洲央行的多余性流動性借貸給危機國家銀行，但是這還不能保證后者會將所得到的流動性傳導到實體經濟中。

歐洲央行還決定推出進一步增強流動性的貨幣政策措施，包括實行一系列有效期大約是4年的定向長期再融資操作，預計將共向市場注入4000億歐元的流動性。如此規模的“放水”，對國際金融市場將形成不小的沖擊。

而在此前海關總署最新公布的數據顯示，我國 5月份的貿易順差達到359億美元，幾乎是4月份的兩倍。出口反彈對已貶值數月之久的人民幣匯率再度形成壓力。

“人民幣是否回升還不好說，至少今年以來的人民幣貶值在短期內遇到阻力。”商務部國際貿易經濟合作研究院國際市場研究部副主任白明表示，“在離岸市場，紐約市場上的人民幣交易量最近也開始激增，客觀上對匯率走勢具有前瞻指引的效果。”

海通國際首席經濟學家及研究部主管胡一帆判斷，綜合考慮外貿支持措施的出臺、外需弱勢復蘇、出口結構升級、虛假貿易影響結束等因素，下半年我國出口增速將逐步恢復。貿易順差的回升無疑會帶來貿易項下外匯供求關系的改善，為人民幣匯率提供支撐。

此前不少業內人士擔心，若人民幣繼續貶值可能對國內資產價格和金融市場穩定產生沖擊。美銀美林中國首席經濟學家陶冬就表示：“央行不會容許人民幣持續大幅度貶值，預計到今年年底，人民幣對美元的匯率和年初持平，避免任何方向的單邊套利或單邊趨勢。”

“定向降準是短期微調之舉，緩解資金緊的根本之策在于金融改革。”中國與世界經濟研究中心主任李稻葵稱，最近調研了三家商業銀行，發現資金確實緊張，存貸利率非常高，與部分跨國大型中國企業座談，他們也反映同一問題。歐洲降息，熱錢難免再涌入。定向降準，是為了應對這些問題，但是解決問題之本是通過改革擴大債券市場，改善金融結構。endprint