證券市場(chǎng)中的羊群行為芻議

肖竹

摘 要：“羊群行為”理論是現(xiàn)代行為金融學(xué)的研究成果之一，客觀而辯證地認(rèn)識(shí)羊群行為理論，對(duì)規(guī)避個(gè)人投資者在證券交易中的投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)具有積極的意義。目前，國內(nèi)外研究機(jī)構(gòu)對(duì)機(jī)構(gòu)投資者的羊群行為研究比較多，從個(gè)人投資者角度通過對(duì)羊群行為理論、證券市場(chǎng)中的個(gè)人投資者的投機(jī)心理等進(jìn)行理論淺析，以達(dá)到與大家共同學(xué)習(xí)防范證券交易中投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)的目的。

關(guān)鍵詞：羊群行為；羊群效應(yīng)；個(gè)人投資者；規(guī)避投機(jī)

中圖分類號(hào)：F830 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2014）13-0142-05

引言

在資本市場(chǎng)存在一種客觀現(xiàn)象：投資者偏好通過他人的行為推斷私人信息，在他人買入時(shí)買入、在他人賣出時(shí)賣出。在經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域中，人們經(jīng)常用“羊群行為”來描述這種個(gè)體的從眾或跟風(fēng)現(xiàn)象，屬于行為金融學(xué)的研究范疇。

一、羊群行為的概念及其研究

（一）概念

在金融市場(chǎng)上所說的“羊群行為”，是指在股票市場(chǎng)上，由于信息不充分或投資人的非理性所導(dǎo)致的部分投資者跟隨其他投資者盲目購入或拋售股票的行為，其結(jié)果是投資決策的趨同化。

（二）研究成果

金融市場(chǎng)中羊群行為基礎(chǔ)上建立起來的“羊群效應(yīng)”理論在20世紀(jì)70年代大量涌現(xiàn)：經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)者構(gòu)建了不同的模型， 從羊群行為產(chǎn)生的原因、效率及其對(duì)市場(chǎng)穩(wěn)定性的影響等多角度進(jìn)行了探討。Avery和Zemsky（1998）在Bikhchandani的基礎(chǔ)上建立的基于信息的“羊群效應(yīng)”模型是解釋投資者行為的較成功的模型。Avery和Zemsky（1998）假定所有的投資者都擁有私人信息和相同的公共信息，面對(duì)不確定的環(huán)境進(jìn)行決策。投資者通過他人的行為推斷其私人信息，投資者能夠運(yùn)用貝葉斯法則（齊海燕，2005）。

Banerjee（1992）與Bikhchandani et al.（1992）提出了假設(shè)當(dāng)投資者的信息以及其所采取的行動(dòng)有限時(shí)，便可能會(huì)去觀察其他投資者先前所做的決策并跟風(fēng)的簡(jiǎn)單決策模型。因?yàn)樵谕顿Y者眼里其他的投資者也許擁有自己所需要的重要信息，促使投資者會(huì)關(guān)注其他人的交易，以便推理當(dāng)中所隱含結(jié)果的信息，因而造成了羊群行為。機(jī)構(gòu)投資者在具體交易過程中也會(huì)出于某種考慮而利用羊群行為，Grinblatt，Titman和Wermers（1995）的研究發(fā)現(xiàn)，共同基金廣泛采用正反饋的交易策略。Lakonishok，Shleifer和Vishny（1992）和Wermers（1999）的研究也發(fā)現(xiàn)，基金可能出于采用“粉飾門面”（window-

dressing）的策略而進(jìn)行賣出歷史業(yè)績(jī)較差的股票（selling past losers），從而產(chǎn)生羊群行為。

Mackay 、Kindleberger（1996）以及Galbraith 發(fā)現(xiàn)，金融危機(jī)的發(fā)生與羊群行為產(chǎn)生的羊群效應(yīng)的不穩(wěn)定性有著密切的聯(lián)系，他們從羊群效應(yīng)的角度對(duì)股價(jià)偏離的系統(tǒng)性提出了新的解釋。

從文獻(xiàn)檢索來看，楊超、王宇航（2009）用運(yùn)用CCK模型對(duì)滬市股指進(jìn)行回歸分析說明中國2008 年的股市動(dòng)蕩表明中國股市中存在比較明顯的羊群效應(yīng)；運(yùn)用回歸結(jié)果可以斷定CSAD和之間存在非線性關(guān)系， 羊群效應(yīng)十分明顯；從回歸系數(shù)得出“下跌日”的羊群效應(yīng)要大于“上漲日”的羊群效應(yīng)的結(jié)論。按照祁斌、袁克、胡倩、周春生（2006）用akonishok，Shleifer和Vishny（1992）提出的檢驗(yàn)羊群行為的經(jīng)典方法（LSV方法）選取1998年上半年到2005年上半年共15期公開披露的所有證券投資基金的半年度投資報(bào)告數(shù)據(jù)測(cè)度基金經(jīng)理對(duì)于每一時(shí)期末的每只股票在市場(chǎng)同一方向交易相對(duì)于獨(dú)立交易的偏離程度的研究，得出中國基金的羊群行為顯著、基金同時(shí)使用正負(fù)反饋策略、羊群行為與股票流通規(guī)模具有負(fù)相關(guān)關(guān)系、成長(zhǎng)型基金羊群行為顯著的結(jié)論。

對(duì)以上研究結(jié)果的羊群行為的偏好（機(jī)構(gòu)）者，筆者做一些整理（見下頁表1）：

二、羊群行為的后果——羊群效應(yīng)

當(dāng)羊群行為產(chǎn)生一系列聯(lián)鎖效應(yīng)就會(huì)引發(fā)股市行情的“羊群效應(yīng)”。 在一定時(shí)期，當(dāng)采取相同策略（買或賣）交易特定資產(chǎn)的行為主體達(dá)到或超過一定數(shù)量時(shí)羊群效應(yīng)就發(fā)生了。其表現(xiàn)在行為主體決策之間的相互影響以及這種影響對(duì)信息傳遞速度和其對(duì)市場(chǎng)供給和需求的充分性上，從而進(jìn)一步影響市場(chǎng)中的股票價(jià)格。羊群效應(yīng)傳導(dǎo)表現(xiàn)在決策者可以通過觀察別人的決策來決策，從而引發(fā)一系列聯(lián)鎖性反應(yīng)；當(dāng)其反應(yīng)超過一定度時(shí)，這種反應(yīng)將被擴(kuò)大，引發(fā)羊群效應(yīng)。

從文獻(xiàn)檢索來看，最早也是最著名提出羊群效應(yīng)的是Keynes（1936）的“選美論（Beauty Contest ）”。凱恩斯將股票市場(chǎng)的投資比作選美比賽：當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)者被要求從100 張照片中選出最漂亮的6 張，獲獎(jiǎng)?wù)咄皇悄切┻x出自己認(rèn)為最漂亮的6 張的人，而是那些選出最能吸引其他競(jìng)爭(zhēng)者的那6 張照片的人，這使得競(jìng)爭(zhēng)者盡可能的猜測(cè)別的競(jìng)爭(zhēng)者可能的選擇，并模仿這種選擇。不論自己是否真地認(rèn)為當(dāng)選者漂亮，，而產(chǎn)生了羊群效應(yīng)。此外， 凱恩斯還表達(dá)了對(duì)長(zhǎng)期投資者能夠預(yù)測(cè)市場(chǎng)趨勢(shì)，進(jìn)而做出有效投資決策的說法的置疑。他認(rèn)為，如果專業(yè)基金經(jīng)理在意人們對(duì)他們的決策能力的評(píng)價(jià)，他們最好的選擇是羊群行為。

關(guān)于羊群效應(yīng)目前主要有兩種觀點(diǎn)：一類是理性的羊群效應(yīng)（Rational Herding）；另一類是非理性的羊群效應(yīng)（Irrational Herding）。非理性的羊群效應(yīng)主要研究行為主體的心理，認(rèn)為行為主體只會(huì)盲目的相互模仿，從而忽視了理性分析的重要性。而理性的羊群效應(yīng)認(rèn)為，由于信息獲取的困難、行為主體的激勵(lì)因素以及支付外部性的存在，使得羊群行為成為行為主體的最優(yōu)策略。

理性羊群效應(yīng)有利于加快股票市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)的速度，維護(hù)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定；而非理性羊群效應(yīng)則減緩了股票價(jià)格發(fā)現(xiàn)的速度，加劇了市場(chǎng)的動(dòng)蕩。羊群效應(yīng)對(duì)個(gè)人投資者就發(fā)生其產(chǎn)生的效應(yīng)而言是一把雙刃劍：既刺激了股票市場(chǎng)的繁榮，又使缺乏專業(yè)知識(shí)和運(yùn)氣的投資者損失掉大量的金錢。endprint

三、個(gè)人投資者的羊群行為分析

（一）投資者羊群行為假設(shè)

心理學(xué)研究表明， 行動(dòng)及其結(jié)果會(huì)影響自信心。金融行為學(xué)上選用羊來形容大眾的跟風(fēng)心理是有一定原因的。單只的羊具有視力不好、目光短淺的特征，缺乏分析和判斷能力。這些單只的羊就像市場(chǎng)中的散戶只能跟風(fēng)于大多數(shù)的人采取行動(dòng)，大多數(shù)的散戶往往成為跟風(fēng)者。

按照統(tǒng)計(jì)學(xué)中“貝葉斯法則”：支持某項(xiàng)屬性的事件發(fā)生得愈多，則該屬性成立的可能性就愈大，即：如果看到一個(gè)人總是做些好事，則那個(gè)人多半會(huì)是一個(gè)好人的模型。我們從理論上做這樣的一個(gè)推導(dǎo)：假定所有的投資者都擁有個(gè)人信息和相同的公眾信息，面對(duì)不確定的結(jié)果進(jìn)行投資決策，投資者通過他人的行為及結(jié)果推斷追隨其投資是否能獲利、推定以往的成功者經(jīng)驗(yàn)會(huì)繼續(xù)在市場(chǎng)中獲利或止損，從而跟隨大多數(shù)人的行為選擇買進(jìn)或賣出。

另一方面，對(duì)于另一部分投資者恰好符合凱恩斯（ Keynes）在《通論》中說道：“違反常規(guī)的勝利與符合常規(guī)的失敗相比，后者更有利于維護(hù)聲譽(yù)。這也許就是在部分個(gè)人投資者身上發(fā)生羊群行為的原因。

按本文圖1的分析，我們發(fā)現(xiàn)目前研究羊群行為的偏好者主要集中在信息有限者、資金量小者、小公司之間，前兩個(gè)特點(diǎn)與個(gè)人投資者的特點(diǎn)剛好形成交集，個(gè)人投資者也具有信息有限、資金量小的特征，也就是說個(gè)人投資者由于信息有限、資金量小更容易發(fā)生羊群行為（見圖1）。

由圖4可以非常清晰地說明了個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者中由于信息有限、資金規(guī)模小的原因而發(fā)生的羊群行為，形成一定規(guī)模的羊群行為后，引發(fā)羊群效應(yīng)影響市場(chǎng)行情的循環(huán)結(jié)果。當(dāng)然，在投資市場(chǎng)環(huán)境中，還要包括市場(chǎng)中的其他重要因素，諸如：政府政策導(dǎo)向、流通中的貨幣量等因素，但本文主要分析羊群行為的跟風(fēng)因素，暫不作其他方面的分析。

接下來，分析市場(chǎng)中的個(gè)人投資者特點(diǎn)。

（二）個(gè)人投資者特點(diǎn)分析

根據(jù)騰訊財(cái)經(jīng)“2011年中國股民生態(tài)調(diào)查報(bào)告”顯示，其中2011年投資虧損的個(gè)人投資者占比超八成，達(dá)到了82.06%，盈利的個(gè)人投資者僅12%，盈虧平衡的個(gè)人投資者也只有5.94%，而2010年這三項(xiàng)數(shù)據(jù)分別是41.70%、40.21%、18.09%。69.19%的個(gè)人投資者認(rèn)為股市政策和制度導(dǎo)致了2011年市券市場(chǎng)低迷的狀態(tài)。這從一個(gè)側(cè)面表明個(gè)人投資者對(duì)相關(guān)政策及制度改善的期望較大。

從資金量投入來分析，2009年、2010年、2011年個(gè)人投資者投入比例（見圖2）：

2011年度個(gè)人投資者的盈虧比例為（見圖3）：

這些調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，目前，中國個(gè)人投資者以中青年為主；學(xué)歷層次集中在專、本科層次；個(gè)人投入資金量以5萬以下、5～10萬居多，也就是說人人資金量較小；盈利情況不好，虧損較多。

（三）個(gè)人投資者在證券投資中的羊群行為

從以上的數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)，個(gè)人投資者在證券投資市場(chǎng)中的確具有資金量小、盈利少、虧損多、獲取信息有限的特點(diǎn)。接下來，本文分析個(gè)人投資者在證券投資中的羊群行為：

以中國股市牛市行情為例，2007年大連地區(qū)證券交易數(shù)字顯示：中國股民平均每月?lián)Q手率達(dá)102%；按每個(gè)月有22個(gè)交易日計(jì)算，股民每天的換手率在5%上下。這就意味著投資者當(dāng)時(shí)投入到股市的市值和證券賬戶內(nèi)的閑置資金每天有5%的流通性。受當(dāng)時(shí)市場(chǎng)行情影響，市場(chǎng)中相當(dāng)大一部分投資者喜歡短線操作，頻繁地買入股票，甚至今買明賣，有時(shí)就是賠錢也割肉，這部分人成為成交量迅速放大的主力。

按騰訊財(cái)經(jīng)（2012）的調(diào)查：超半數(shù)個(gè)人投資者在交易過程中不止損，40%以上的股民根據(jù)機(jī)構(gòu)或權(quán)威人士推薦購買股票。2006—2008年中國牛市行情時(shí)進(jìn)入股市的投資者占29.65%，在所有被調(diào)查者中占比最高；2000年以前進(jìn)入股市的投資者占26.59%，排在第二位。在具體投資過程中，有51.81%的投資者沒有止損計(jì)劃；即使有止損計(jì)劃，也僅有3.03%的投資者會(huì)嚴(yán)格執(zhí)行。在調(diào)查過程中，被問及如何進(jìn)行投資決策時(shí)，55.35%的投資者自己分析投資股票，主要通過技術(shù)分析把握趨勢(shì)；細(xì)分下來，44.08%的投資者也是自己分析股票，但主要通過基本面分析進(jìn)行投資；40.64%的投資者通過證券營業(yè)部推薦進(jìn)行股票投資（見圖4）。

圖4 股民選擇股票因素分析

以上這些數(shù)據(jù)都說明，在中國，個(gè)人投資者受投資經(jīng)驗(yàn)、信息接收、回報(bào)率期望、資金規(guī)模等因素的影響在從事股票交易的過程中羊群行為明顯。

在證券市場(chǎng)中投資時(shí)，及時(shí)發(fā)現(xiàn)和跟蹤熱門股往往能使投資者獲得豐厚的回報(bào)，市場(chǎng)上的交易價(jià)格充分反映了市場(chǎng)中所有的信息，無論是好消息還是壞消息、無論是假信息還是真信息。個(gè)人投資者及時(shí)根據(jù)新信息做出正確判斷和行動(dòng)才能獲利。羊群行為的啟動(dòng)階段往往預(yù)示行情的到來，因?yàn)楣墒兄械难蛉盒袨橥鶗?huì)造成熱門股的過度反應(yīng)，投資者一方面要利用過度反應(yīng)來獲得更大利潤(rùn)，另一方面也要防止過熱可能帶來的危害。行情過熱時(shí)堅(jiān)決賣出，并且堅(jiān)定不買股票、持幣觀望。

四、個(gè)人投資者發(fā)生羊群行為的原因

（一）原因之一：占有信息不充分

從前文的分析可以看出，信息的不完全占有是羊群行為發(fā)生的主要原因。信息的不完全占有分為兩個(gè)分面：一方面是個(gè)人投資者對(duì)市場(chǎng)信息的不完全占有；另一方面是對(duì)投資專業(yè)知識(shí)的不充分占有。

個(gè)人投資者對(duì)市場(chǎng)信息的不完全占有表現(xiàn)在信息公開的不對(duì)稱。由于中國現(xiàn)行法律法規(guī)尚不完善，證券市場(chǎng)正處在建設(shè)階段，市場(chǎng)信息公開的不對(duì)稱在中國表現(xiàn)尤為突出，上市公司隱瞞、虛報(bào)公司真實(shí)信息的情況屢見不鮮， “小道消息”泛濫、“老鼠倉”屢現(xiàn)、 散戶乃至許多機(jī)構(gòu)投資者都無法充分掌握真實(shí)信息， 無法做出理性判斷。個(gè)人投資者或小機(jī)構(gòu)投資者在交易市場(chǎng)中沒有信息優(yōu)勢(shì) ，從而導(dǎo)致了羊群行為的發(fā)生。但是，從另一方面來講，股市行情的變化又充分說明了市場(chǎng)中所包含的信息：好消息或壞消息。endprint

個(gè)人投資者對(duì)投資專業(yè)知識(shí)的不完全占有是指其缺乏投資專業(yè)知識(shí)。按照江恩的觀點(diǎn)，每個(gè)投資股票的人都應(yīng)對(duì)自己的金錢負(fù)責(zé)，他認(rèn)為個(gè)人投資者要在股市中取得成功必須要有專業(yè)醫(yī)生一樣的專業(yè)精神，必須充分分析需要投資股票的歷史、高低點(diǎn)、歷史成交量等等相關(guān)因素，而不是根據(jù)小道消息或“成功人士”的經(jīng)驗(yàn)跟風(fēng)盲動(dòng)。這樣，只有當(dāng)行情到來時(shí)，個(gè)人投資者才能緊跟行情獲得收益。

（二）原因之二：投機(jī)心理

個(gè)人投資者羊群行為的出現(xiàn)是因?yàn)樽C券投資市場(chǎng)中投資者心理發(fā)生了投資到投機(jī)的心理的轉(zhuǎn)變，這是個(gè)重要因素。

從構(gòu)建證券融資市場(chǎng)的初衷來講：證券市場(chǎng)作為資金融資市場(chǎng)，上市企業(yè)可以通過發(fā)行股票的方式在證券市場(chǎng)中直接融資，為企業(yè)融通資金提供了更加寬廣的渠道；擁有閑置資金的機(jī)構(gòu)或個(gè)人可以在證券市場(chǎng)中選擇適合自己的公司進(jìn)行投資或交易以期獲得紅利，從而為自己的閑置資金找到了更加有效的用途。但是，從長(zhǎng)期的實(shí)踐來看，絕大多數(shù)的個(gè)體投資人已經(jīng)不僅僅滿足于依靠持有上市公司的股票分得紅利而達(dá)到使自己的資本增值的目的，人們?cè)谧C券投資行為中的心理從最原始的投資心理向投機(jī)心理轉(zhuǎn)變。更多的人愿意通過在證券市場(chǎng)以“低買高賣”的交易方式獲取證券交易利差，很多人認(rèn)為這樣做能更加快速、有效地使自己的財(cái)富增值?！巴顿Y”與“投機(jī)”兩個(gè)詞雖一字之差，但卻存在本質(zhì)上的區(qū)別，投機(jī)是風(fēng)險(xiǎn)無法控制而想獲取高額利潤(rùn)；而投資則是建立在對(duì)股票的價(jià)值分析基礎(chǔ)上的。證券市場(chǎng)中的散戶大多是投機(jī)心理，而非投資心理。

五、建議

通過學(xué)習(xí)，總結(jié)、改正自己的行為，個(gè)人投資者依然可以利用羊群行為規(guī)律為自己帶來豐厚的收益。在證券投資市場(chǎng)中，能在變幻莫測(cè)的證券交易市場(chǎng)中堅(jiān)持自己正確價(jià)值投資理念的人往往能成為證券投資行為中的佼佼者。整合這些成功者的投資理念、技巧和投資史我們不難發(fā)現(xiàn)這些成功者無一例外擁有廣博的知識(shí)、善于總結(jié)和研究證券市場(chǎng)的各種行為、能通過總結(jié)自己或他人的錯(cuò)誤行為來規(guī)避自己在情緒與認(rèn)知上的缺點(diǎn)，克服投資行為中的盲從性，從而達(dá)到理性投資，讓自己在投資行為中收獲成功。在具體操作的過程中，筆者根據(jù)大多數(shù)人的經(jīng)驗(yàn)和實(shí)踐提出以下幾點(diǎn)建議：

（一）只投資自己熟悉的股票，不跟風(fēng)、不盲進(jìn)

“無知會(huì)導(dǎo)致盲從”是真理，知識(shí)的缺乏是許多投資者不自覺成為羊群行為中的跟風(fēng)羊的主要原因。很多人往往會(huì)聽從所謂小道消息買入股票，從不分析股票內(nèi)在價(jià)值或前期各個(gè)高位、低位、歷史成交量等各種相關(guān)因素，他們買入股票只因?yàn)槁犝f別人在這只股票上賺了大錢，從不判斷自己買入的時(shí)機(jī)是否合適。所以，要不跟風(fēng)、不盲進(jìn)一定要自己親自分析一下股票是否值得買進(jìn)，是否是買進(jìn)的最佳時(shí)機(jī)。只有投資自己熟悉的股票，才能在行情反復(fù)時(shí)堅(jiān)持持有，等到行情修正到正常上升通道時(shí)賺錢。

（二）多看少動(dòng)，減少交易

交易過多往往是散戶在操作過程中的一個(gè)通病，要不一直不動(dòng)、要不盲動(dòng)。盲動(dòng)的投資者檢查自己的交易賬戶時(shí)會(huì)發(fā)現(xiàn)自己賬戶中的交易手續(xù)費(fèi)、印花稅費(fèi)、過戶費(fèi)累計(jì)高得驚人，這是因?yàn)橐粋€(gè)天天盯著行情走勢(shì)圖的個(gè)人投資者，其情緒、判斷總會(huì)隨行情起起伏伏。一個(gè)人無論意志多么堅(jiān)定，在沒有經(jīng)歷過專業(yè)訓(xùn)練之前，其判斷一定會(huì)起伏，這就是為什么散戶交易過多的原因。另一種人買入股票后就不再看股票，一直持有，這種人雖然減少了盲動(dòng)的可能性但增加了錯(cuò)過行情的時(shí)機(jī)。

（三）堅(jiān)持價(jià)值投資

從目前證券市場(chǎng)羊群行為的研究來看，機(jī)構(gòu)投資者偏好對(duì)高收益、成長(zhǎng)型的股票進(jìn)行羊群行為，這說明股票的內(nèi)在價(jià)值和潛在價(jià)值是市場(chǎng)的主導(dǎo)。堅(jiān)持價(jià)值投資也是巴菲特最喜歡說的一句話。

（四）控制成本

到底投入多少股本呢？這是很多人都會(huì)想的一個(gè)問題。是否股本投入的越大所獲取的利潤(rùn)就越大呢？不是，投入的股本越多并不代表個(gè)人投資者一定能獲得更多的利潤(rùn)，也許會(huì)有更多的損失。獲取利潤(rùn)的唯一條件是，選擇正確的時(shí)候，買入正確的股票。這與股本多少?zèng)]有關(guān)系，而與投資者的分析和判斷市場(chǎng)相關(guān)信息有關(guān)，與投資者是否充分占有、利用市場(chǎng)有效信息有關(guān)。

結(jié)語

通過以上分析我們認(rèn)識(shí)到羊群行為是證券市場(chǎng)中的一種常見現(xiàn)象，它是一把雙刃劍，只要我們認(rèn)識(shí)規(guī)律、學(xué)習(xí)規(guī)律、總結(jié)規(guī)律、利用規(guī)律，我們就可以利用羊群行為規(guī)律變投機(jī)為投資。以上，只是以個(gè)人投資者角度從理論上對(duì)認(rèn)識(shí)羊群行為、規(guī)避證券投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)做了一些粗淺的梳理與分析，如何更加有效地認(rèn)識(shí)羊群行為，規(guī)避證券投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，還需要我們?cè)谝院蟮耐顿Y實(shí)踐中不斷地學(xué)習(xí)、摸索和探討。

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[7] 余學(xué)斌，戢濤，張秀娟，周娟，周璇.金融危機(jī)背景下的散戶投資策略[J].產(chǎn)業(yè)與科技論壇，2009，（8）：130-132.

[8] 2011年中國個(gè)人投資者生態(tài)調(diào)查報(bào)告[EB/OL].騰訊財(cái)經(jīng)，http：//finance.qq.com/zt2012/gmdcbg/，2012-03-01.

[9] Keynes J M.（1936） The general theory of employment，interestand money[M].London：Macmillan for the Royal Eco2nomic Society，79-81.[責(zé)任編輯 吳明宇]endprint