釀酒行業資本結構對企業績效影響的實證研究

凌辰

摘 要：釀酒行業在國務院出臺限制三公消費后，潛伏著危機，尤其是高檔白酒產品。在這特殊時期，意在研究資產結構的變化是否可能對企業績效產生影響，通過實證分析為釀酒行業戰略發展提供參考。選取凈資產收益率作為評估企業績效的被解釋變量，以資產負債率代表企業的資產結構，以釀酒行業上市公司為樣本，運用截面數據進行多元回歸，得出了釀酒行業資產負債率與企業績效負相關的結論。

關鍵詞：資本結構；企業績效；凈資產收益率

中圖分類號：F830 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2014）13-0154-02

一、問題提出以及選題意義

隨著中國經濟的飛速發展，物價也隨之不斷上漲，而酒類消費品價格的上漲都有過之而無不及。而在近期國家推出遏制三公消費的具體舉措，一時間，酒類消費增速受到了明顯限制，而這也可能會影響到釀酒行業未來的發展走勢，而資本結構的分析可以為釀酒行業提供相關方面的建議，以使得其在日后時期調整資本結構達到會計績效上的提高。

在中國資本市場規模不斷擴大之際，對于理解上市公司資本結構和產品市場競爭力的關系，進而對上市公司資本結構對產業結構特征的影響的認識，都有積極的意義。因此，選擇釀酒行業上市公司作為樣本，考察相關公司資本結構和市場績效的關系，無疑將使我們更進一步認識市場經濟運行中公司的資本結構與市場績效之間的關系。

二、相關文獻綜述

資本結構與公司績效兩者之間關系的研究具有重大的理論價值和現實意義，通過對相關文獻的閱讀發現研究資本結構與績效之間關系的文獻十分龐大，主要的一些觀點如下：2003年，汪輝考察了在滬深兩市上市的公司，對1998—2000年間的數據進行研究，發現公司負債程度和公司的市場價值呈正相關關系。2004年，范從來和葉宗偉的研究結果表明：公司業績和債務融資率是正相關關系的，但兩者的相關關系非常微弱，即公司增加債務融資雖能使公司績效獲得提升，卻作用有限，說明了“債務融資的公司治理效應弱化”。

從文獻中發現，資本結構對企業績效影響的研究中，結論大致分為三類，一是兩者之間正相關，二是負相關，三是其相關程度視績效的衡量指標而定。在以往的研究中，因為所采用的研究方法及樣本的差異，故研究結論也不盡相同。但是，以前文獻的實證分析，很少考慮當期會計績效對當期資本結構的影響，這可能會導致實證結果的偏誤。

本文以釀酒行業上市公司為例，選擇適當變量研究資本結構對公司績效的影響，以此為釀酒行業未來發展的參考。

三、樣本來源與研究設計

（一）數據來源

本文的數據取自釀酒行業上市公司2010—2012年年報。各個指標所需要的數據都來源于和訊網及萬德數據庫。在對數據進行遴選的過程中，遵循以下原則：（1）鑒于上市多年的釀酒公司在經營各方面具有穩定性，本文選擇在2009年12月31日之前上市的釀酒公司（即剔除“青青稞酒”，其2011年12月上市）；（2）剔除ST、PT類財務數據異常的公司，或者已經連續虧損二年以上的公司。同時剔除財務數據不全的公司樣本。本文使用的軟件是STATA12.0。

（二）研究假設

資本結構在企業里主要體現為資產負債率，釀酒行業資產負債率相對于其他行業來說明顯較低。如今國務院出臺規定限制三公消費，三公消費中酒類消費占據不小比例。另一方面，釀酒企業一般現金流充足，本身負債需求并不強烈，并且在中國，負債利率較高，資金充足的企業若負債過多易出現業績下滑。

隨著酒類產品的消費遭到遏制，釀酒行業存在潛在的危機，若通過提高資產負債率來促進企業業績的增長，可能使企業面臨較大風險，據此提出以下假設：在其他條件不變的情況下，公司資產負債率的提高會導致企業業績的下滑。

（三）研究設計

1.企業績效的衡量。企業績效的衡量一般可以分為財務績效和市場績效兩方面，由于市場績效通常使用托賓Q（TobinQ）值，而當前情況托賓Q值難以取得，因此本文選用凈資產收益率（ROE）作為衡量企業績效的指標，ROE=凈利潤/平均凈資產。

2.模型設計。本文在對企業的績效進行研究時，采用凈資產收益率（ROE）對資本結構等變量進行回歸分析。本文采用了釀酒行業上市公司30家樣本企業的2010年、2011年、2012年三年的混合截面數據，建立了多元回歸方程如下：

Y（ROE）=β0+β1X1+β2X2+β3X3+β4X4+μ

模型中Y是因變量，以凈資產收益率表示；X1代表資產負債率，即在一定時點企業負債與資產的比值，該比率越高，說明企業對債務杠桿的利用程度就越高。X2表示成長性，即（期末總資產-期初總資產）/期初總資產。X3是指企業規模，酒類企業的規模效應應該也是考慮的因素。X4是資產擔保價值，在企業的資產結構中，如果可以擔保的資產（如存貨、固定資產等）占比例較大，則企業信用能力較強，因而可以獲得更多負債。β0、μ分別是常數項和隨機誤差項。

四、實證分析

（一）描述性統計

從表1中可以觀察出以下現象：

（1）中國釀酒行業上市公司凈資產收益率平均達到約16%，盈利能力總體較高；（2）總體樣本資產負債率相對其他產業較低，均值為39.39%，可以看出釀酒行業普遍資金充足，負債率較低；（3）從數據來看，資產規模相差不大，均值為12.70，較為平穩；（4）資產擔保價值即可擔保資產普遍較高，償債能力較強，企業信用風險較小。

（二）多元線性回歸分析

由表2可知，模型的擬合優度R2達到0.7310，調整的擬合優度也達到0.6880，模型的整體顯著性通過檢驗（F=16.99顯著大于其臨界值），解釋變量與控制變量的組合可以較好地解釋因變量的變動。

自變量與因變量之間的相關性分析如下：

1.樣本企業的資產負債率并不顯著，說明公司績效與資產負債率之間的關系并不緊密，可以從統計性描述看出，釀酒行業普遍資金充裕，財務杠桿效應不明顯，而在中國酒類消費旺盛的情況下，釀酒企業的現金流較好，因此可能導致資產負債率不顯著。

2.成長性指標與企業績效正相關，并且通過顯著性檢驗，這表明具有高成長的公司通常都具體有好的績效。

3.公司規模也呈顯著正相關，這說明在中國釀酒行業規模效應已顯現，當企業規模較大時，其融資渠道更多，能夠享受更低的貸款利率，因此規模越大，績效越高。

4.資產擔保價值與企業績效存在不顯著的負相關，由于中國釀酒行業自有資金充裕，本身負債水平相對低于其他行業，外部對企業信用風險的要求因此受到削弱，從而導致資產擔保價值與業績之間的關聯程度減小。

五、研究結論

從上述實證結果可以看出，目前中國釀酒行業上市公司資產負債率與企業績效之間具有一定的負相關，但并不顯著。究其原因，可能由于釀酒行業資金充足而規模越大的企業現金流越多，且在酒類消費高漲的近些年，釀酒企業資金回籠較快，因此資產負債率普遍保持著較低水平。從上市公司財務報表看，釀酒類上市公司絕大多數都只有流動負債，沒有長期負債，并且基本都有較好績效表現，同時也說明釀酒類上市公司的產品具有較強的市場競爭能力。

實證檢驗中不顯著的現象主要有以下幾個原因：（1）國內釀酒企業眾多，上市公司只有32家，樣本數目較少，不能完整反映釀酒行業全貌；（2）上市公司本身是經過篩選的優秀企業，這些企業的競爭優勢明顯，資金流較好導致負債水平普遍較低，而很多民營或中小釀酒企業沒能體現在樣本中；（3）釀酒行業的競爭較為激烈，資本結構等因素對其業績表現不顯著也屬于正常，因為其他類似品牌優勢、酒的質量對企業績效可能起到決定性的影響。

參考文獻：

[1] 汪輝.上市公司債務融資、公司治理與市場價值[J].經濟研究，2003，（8）.

[2] 曾愛軍，傅陽.家族企業資本結構對經營績效影響的實證研究——以深圳市上市家族企業為例[J].中南財經政法大學學報，2011，（5）.

[3] 楊玲.釀酒行業上市公司資本結構的影響因素研究[J].經管空間，2013，（20）.

[4] 戴鈺.中國傳媒上市企業資本結構與公司績效關系的實證研究[J].財經理論與實踐，2013，（1）.

[責任編輯 吳明宇]