市場輪回

張靖爽

2013年和2014年創業板股票與債券市場的走勢形成了一個顯著的輪回。從追蹤資金流的角度，不難發現主力資金在大類資產間“悄悄地”進行了轉換，而伴隨這個過程的是風險偏好出現了微妙的變化。

粗糙的說，容納資金的有四個“池子”——債券、股票、商品和外匯，其中避險的品種有三個，分別是國債、黃金和美元，除了這三個以外的資金池里的其他品種都是風險資產。根據美林時鐘，這四類資產會根據經濟周期的更迭而出現逐次輪動，風險偏好亦是如此，所以我們通過觀察主力資金的流動就可以去追逐利潤——盡管盈利并非一件容易的事。

就像《追蹤資金流》這本書里灌輸一個觀念，因為資金在避險資產和風險資產的四個池子里不斷的流動，所以這四個池子中的資產存在非常強的內在關聯。舉個例子，某種意義上黃金的價格其實是體現了美債的長短期利差，持有實物黃金可以用來對沖這個價差，而TIPS（Treasury Inflation-Protected Securities）與國際黃金價格走勢亦步亦趨，兩者走勢的一致性告訴投資者，過去十年全球對于通脹和經濟的擔憂已經反映在市場對于TIPS和黃金的追捧上。

同時，通過數據分析發現，美債和我國的國債收益率的相關性非常強，甚至在某些時候，美債收益率還表現出一定的領先性，盡管這種領先性并非足夠的穩定。很多研究者對其背后的共同驅動因素做了大量詳盡的研究，比如通脹的傳導、全球經濟的共振、流動性的潮起潮落等。而落實到技術層面，風險偏好的波動引發主力資金的進退導致了各經濟體債市的冷暖，而雖然主力資金在債市上的籌碼分布不太容易預測，但并非不可觀測，同時債券市場的趨勢性通常較強，所以持續的跟蹤觀測或許能夠創造出一定的價值。

2014年以來，除了歐債的幾個國家以外大部分經濟體的國債收益率均出現了下行，雖然還未下行至去年5月美聯儲緊縮預期初始時的水平。其次，今年的黃金非商業凈頭寸盡管有波動，但總體呈現出低位小幅反彈的態勢。而去年因匯率大幅貶值而造成股市急速下跌的幾個新興市場國家如印尼等，今年也實現了整體上行。商品貨幣如澳元、新西蘭元等在整體經濟疲弱的背景下也走出了了V型反彈。從這些市場的表現來看，均體現了流動性悲觀預期的修復和風險偏好的微妙變化。