房企大者恒大

吳志輝

陳聰提出的奇點論，本人理解為房地產行業告別了野蠻生長同時也波瀾壯闊的上半場，逐步進入了更加復雜多變的下半場。行業到達中年的階段，才會有奇點；同時，在中年危機下我們難免有不少困惑和迷惘。

陳聰認為房價穩定是政策目標，政府將在分類雙向調控之余，加快政策的反應速度和引導市場合理的預期。確實，本屆中央政府的房地產調控手段游刃有余，有意識地多采取市場化的手段，讓大家對于市場的趨勢判斷逐步回歸到市場供需上，不采取“一刀切”的雙向調控政策會使得市場的供需更加趨于平衡，以免出現大起大落的后果。

房地產的大平穩時代是必需的。當前房價上漲壓力主要也是集中于部分核心城市而已，很多三、四線城市由于供過于求根本就不存在價格大幅上漲的壓力，不少地方政府更面臨著比較嚴峻的債務問題，這是一個影響當地政府房地產政策取向的重要因素。例如某市本級財政為30億元（含國家轉移支付），其高速路負債33億元，還有其他的交通投資、醫療投資、電力投資、教育投資、水務投資等，預計總負債60多億元以上，也就是說市政府除了維持供水、供電、醫療和教育等必需的公共服務之外，還得操心著如何還債，這是一件讓人相當頭大的事情。一般而言，影子銀行放出來的貸款，會把費用和撥備全部扣除，地方政府只能拿到80-90%，借新還舊的成本事實上很高，債務雪球只會越滾越大。所幸的是，這個城市賣地每年有20億元收益。這些城市一旦地價明顯下跌，其債務償付壓力將會更大。所以，調控分城施策是當下更加合理的政策選擇。

奇點之后房地產市場仍無需悲觀。即使判斷市場波動的邏輯和方法都已經成型，如土地購置、新開工、房地產投資、經濟周期波動、資金面、行業供需狀況等，即使行業進入了平穩健康發展的新時代，如政策長效機制的建立、二元市場結構的完善、更加市場化的調控方式等，但中國家庭部門的資產負債表更加值得我們重新審視。從儲蓄率、可支配收入和杠桿率來探討市場的需求，我們相信，中長期家庭部門加杠桿行為仍是中國房地產市場乃至中國經濟可持續增長的最重要動力。與此同時，我們相信隨著行業飽和度的提升，疊加儲蓄率回落和中國利率市場化推進等因素影響，奇點之后房價的上漲速度趨勢性放緩，房屋將回歸居住屬性，但在非金融資產里，自用房屋依然會是家庭財富的第一大項。在這樣的大背景下，國內以資產作為信用的融資體制將使得大開發商擁有更高的融資額度，其內部收益率（IRR）與融資成本的裂口更大，加之其他先發優勢，大房企在行業大平穩的時代里，可以不斷提升市占率從而提高銷售金額。大者恒大，與陳聰的判斷相符的是未來大房企估值修復行情將會來臨。

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