益佰制藥高溢價收購上癮

益佰制藥（600594.SH）近年來頻頻對外收購，除了“高溢價”飽受市場質疑之外，整合效果也并不理想，收購的多家企業連續多年虧損，且不少目前已經處于資不抵債狀態，不過這并沒有阻止其繼續收購的步伐。

7月8日，益佰制藥發布公告稱，擬收購天津中盛海天制藥有限公司（下稱“中盛海天”）100%股權，不過高溢價收購背后，《證券市場周刊》記者發現，中盛海天的存貨周轉率遠遠低于同行，現金流持續入不敷出，頗為蹊蹺，其主導產品真的像公告中所稱“成長性良好”嗎？

除了大手筆收購外，益佰制藥在自身業務上也投入重金，不過資金去向卻疑點重重，不僅至少過億元的資本化研發支出難以與會計科目相匹配，而且大額預付款長期掛在賬上，有損上市公司利益。

中盛海天存貨謎云

根據公告，益佰制藥擬出資7.95億元收購中盛海天100%股權。

根據審計報告，截至2014年5月31日，中盛海天凈資產1.22億元，增值率高達551.64%，收購對價并不便宜。

此外，中盛海天2013年凈利潤為3458.7萬元，對應收購PE為22.99倍，而上市公司收購的PE多在10倍左右。

對于此次收購，益佰制藥稱，中盛海天及其主導產品未來成長性較好，符合公司戰略發展方向，有利于增強公司綜合競爭力。

不過，《證券市場周刊》記者發現，中盛海天的存貨周轉率卻遠低于同行，其主導產品真的成長性良好嗎？

中盛海天審計報告僅披露了2013年的數據，當年其存貨賬面價值1.68億元，營業成本為8230.45萬元，按照“營業成本/存貨”計算，中盛海天2013年存貨周轉率為0.49次。

中盛海天的主要產品為婦科類、清熱解毒類藥物，主導產品有葆宮止血顆粒、金蓮清熱泡騰片。

在中藥類上市公司中，千金藥業（600479.SH）、桂林三金（002275.SZ）具有可比性。按照同一口徑計算，千金藥業、桂林三金2013年的存貨周轉率分別為4.54次、2.57次，顯著高于中盛海天。

此外，依據申萬三級行業分類，2013年54家中藥類上市公司的存貨周轉率中值為2.81次，也遠高于中盛海天。

而且，在上述54家中藥類上市公司中，只有通化金馬（000766.SZ）和紫鑫藥業（002118.SZ）的存貨周轉率低于中盛海天。

對此問題，截至發稿，《證券市場周刊》記者未得到益佰制藥方面的回復。

中盛海天存貨周轉率遠低于同行背后，審計報告顯示，公司近兩年的經營現金流均入不敷出。

審計報告顯示，中盛海天2013年經營活動現金流量凈額為-37.35萬元，2014年前5個月為-1541.72萬元，呈現不斷惡化趨勢。

為了維持自身經營發展，中盛海天不斷加大杠桿，截至2014年5月31日，其短期借款9000萬元、長期借款1400萬元，貨幣資金僅1722.28萬元。

交易程序方面，《證券市場周刊》記者注意到，對于此次收購交易，益佰制藥并沒有聘請專業的資產評估機構對所購買資產進行評估，僅依據雙方友好協商定價，那么交易的公允性又如何得到保證呢？此外，交易對手也沒有對中盛海天未來的業績做出承諾，有違絕大多數上市公司的一貫做法。

商譽暴增

近年來，益佰制藥連續大手筆收購，公司賬面商譽高達5.4億元，主要是2013年新增，待中盛海天并表后，益佰制藥的商譽總額將攀升至新高，而公司2007年尚沒有任何商譽。

益佰制藥最大的一筆商譽形成于2013年，賬面額高達4.82億元。根據公告，2013年7月11日，公司全資子公司貴州苗醫藥實業有限公司與宏海控股有限公司簽訂股權轉讓協議，以5億元收購貴州百祥制藥有限責任公司（下稱“百祥制藥”）100%的股權。

對于此次收購，市場一片質疑。截至2012年12月31日，百祥制藥總資產為1.09億元，總負債9979.95萬元，資產負債率高達91%，賬面凈資產僅888.49萬元，收購增值率為5613%，即使在收購對價較高的醫藥行業中也頗為少見。

從盈利情況來看，2010-2012年，百祥制藥的凈利潤分別為-2555.32萬元、92.69萬元和401.62萬元。截至2012年12月31日，百祥制藥未分配利潤為-1311.51萬元，整體仍處于虧損狀態，而此次收購交易對手也沒有做出任何業績承諾。

除了百祥制藥之外，益佰制藥另外一筆商譽是收購貴州民族藥業有限公司（下稱“民族藥業”）形成的，賬面額4500.4萬元。民族藥業2013年總資產為6161.77萬元，凈資產-3442.82萬元，已經資不抵債，但益佰制藥未對該部分商譽計提任何減值準備。

“若標的資產未來經營收益不達預期，那么收購標的資產所形成的商譽將會有減值風險，從而影響上市公司的當期損益。”一位會計人士告訴《證券市場周刊》記者。

此外，益佰制藥子公司桂林益佰漓江制藥有限公司（下稱“桂林益佰”）、云南南詔藥業有限公司（下稱“南詔藥業”）、海南光輝科技有限公司（下稱“海南光輝”）也均是益佰制藥通過對外收購形成的，不過這幾家子公司也多處于資不抵債狀態。

資料顯示，南詔藥業是益佰制藥2010年從控股股東竇啟玲“家庭親密關系的成員”徐閩翊和徐黔俊手中收購而來，金額2200萬元，自收購以來連年虧損，2010-2013年的虧損額分別為365.74萬元、 478.28萬元、347.76萬元，截至2013年底的凈資產為-2398.86萬元。

桂林益佰2013年底也已經資不抵債，凈資產為-562.81萬元，當年虧損108.75萬元；海南光輝自從2010年底收購以來也是連續虧損，2011-2013年虧損額分別為532.77萬元、533.22萬元、560.83萬元。

雖然收購上述三家企業時沒有形成賬面商譽，不過有投資人士稱，益佰制藥有必要深入分析其下屬子公司虧損的原因及其未來盈利前景，對于確實扭虧無望的下屬子公司應及時進行清理，或破產或轉讓股權，而不是任由其持續虧損下去。

巨額資金去向之謎

2013年，益佰制藥研發支出總額合計7833.29萬元，其中資本化研發支出6823萬元。

根據會計準則，資本化研發支出應該計入會計科目“開發支出”下，不過頗為蹊蹺的是，益佰制藥資產項中自上市以來就沒有任何開發支出。

難道益佰制藥每年新增的開發支出均在年底結轉至無形資產了嗎？事實恐怕并非如此。年報顯示，益佰制藥2013年無形資產賬面原值增加2602.09萬元，遠低于當年資本化研發支出額，那么巨額資金究竟流向何處了呢？

益佰制藥從2012年開始披露“研發支出”數據，當年資本化研發支出4483.22萬元，加上2013年合計11306.22萬元，巨額資金去向成謎。

不止于此，益佰制藥的巨額預付款也是疑竇叢生。

2013年末，益佰制藥預付款高達4.73億元，占總資產的14.77%。

益佰制藥預付款第一大對象是“貴陽國家高新技術產業開發區國土資源分局土地開發儲備交易中心”，金額為1.56億元，時間在“1-2年、2-3年”，主要是土地款契稅。

“為何預付這么久還沒有拿到相應的地塊呢？”有投資者質疑。

根據《中華人民共和國城鎮國有土地使用權出讓和轉讓暫行條例》，土地使用者應當在簽訂土地使用權出讓合同后六十日內，支付全部土地使用權出讓金。

值得注意的是，益佰制藥還預付給貴陽高新區財政局2685萬元，時間在1年以內，也是土地預付款。

此外，益佰制藥還預付給關聯方海南長安國際制藥有限公司（下稱“長安國際”）7297.73萬元，時間在“1年以內、1-2年、2-3年”。長安國際為益佰制藥參股公司，后者直接及間接持有其 27.15%的股權。

對于上述預付款項，公司解釋稱，預付長安國際款項中包括預付貨款4797.73萬元及預付保證金2500萬元，但益佰制藥2013年從長安國際的采購額僅4970.76萬元。

“益佰制藥作為品牌藥企，難道需要提前1年向供應商打款訂貨嗎？”有投資者表示質疑。

此外，益佰制藥還預付給北京六盛合醫藥科技有限公司（下稱“六盛合”）5843萬元，時間在1年以內，公司稱是按合同預付，但六盛合的資質欠佳，注冊資本僅80萬元，主營業務為技術開發。