股票指數(shù)與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)系的研究

摘 要：從理論和實(shí)證兩方面來(lái)研究股票指數(shù)與宏觀經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系，得到結(jié)論：股票指數(shù)與宏觀經(jīng)濟(jì)之間相互影響，長(zhǎng)期存在均衡關(guān)系。具體而言，股票價(jià)格指數(shù)與宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)、匯率呈正相關(guān)關(guān)系，而與狹義貨幣供給之間的關(guān)系則不確定。

關(guān)鍵詞：股票指數(shù)；宏觀經(jīng)濟(jì)；VAR模型

中圖分類號(hào)：F21 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1002-2589（2014）26-0094-03

股票市場(chǎng)是宏觀經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)物，國(guó)內(nèi)外的學(xué)者長(zhǎng)期以來(lái)要么采用套利定價(jià)（APT）模型的分析框架，要么采用協(xié)整分析方法研究?jī)烧咧g的關(guān)系：?jiǎn)蝹€(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)變量與股價(jià)之間，如EugeneFama（1981）利用回歸分析，發(fā)現(xiàn)美國(guó)股市收益率和未來(lái)產(chǎn)出的增長(zhǎng)率之間有顯著的正相關(guān)關(guān)系；綜合宏觀經(jīng)濟(jì)變量與股價(jià)之間，如Kwon、shan（1999）、Maysami、Koh（2000）分別研究了韓國(guó)、新加坡股票價(jià)格指數(shù)與宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間的關(guān)系。目前，普遍認(rèn)為股票指數(shù)與宏觀經(jīng)濟(jì)之間相互影響，都可以相互的有效預(yù)測(cè)。

目前，國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)和宏觀經(jīng)濟(jì)間的關(guān)系的實(shí)證分析大都采用線性回歸、協(xié)整模型、VAR模型以及少數(shù)研究采用Granger因果關(guān)系模型。由于我國(guó)的股票市場(chǎng)的產(chǎn)生與發(fā)展與國(guó)外的證券市場(chǎng)產(chǎn)生的背景有所不同，得到的結(jié)論也不盡相同。呂江林（2005）運(yùn)用協(xié)整分析、誤差修正模型和格蘭杰因果分析等實(shí)證分析方法，發(fā)現(xiàn)股票指數(shù)與宏觀經(jīng)濟(jì)間存在著雙重協(xié)整關(guān)系和單向因果關(guān)系。孫霄（2007）等通過(guò)國(guó)別比較和實(shí)證分析認(rèn)為股指與宏觀經(jīng)濟(jì)間不存在強(qiáng)相關(guān)性和Granger因果關(guān)系。根據(jù)已有的研究，我們可大致認(rèn)為我國(guó)股市與宏觀經(jīng)濟(jì)間存在協(xié)整關(guān)系和不顯著的Granger因果關(guān)系，但兩者的相關(guān)性較弱。本文首先從理論分析股票價(jià)格指數(shù)與宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間的關(guān)系，然后建立兩者之間的VAR模型，進(jìn)行協(xié)整分析、格蘭杰因果分析以及方差分解分析的實(shí)證研究。

一、理論分析

國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)，通常選取國(guó)民生產(chǎn)總值、工業(yè)增加值、貨幣供給、利率、通脹率等作為宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)，有的還有政府開支、外國(guó)直接投資等變量。這些變量從不同側(cè)面不同程度地反映了宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)股票市場(chǎng)的影響。根據(jù)以往的實(shí)證研究，結(jié)合我國(guó)的實(shí)際情況，選取以下宏觀經(jīng)濟(jì)變量更能體現(xiàn)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)和股市的相互影響。

1.貨幣供給

經(jīng)濟(jì)學(xué)原理顯示貨幣供給的變化通過(guò)一定的傳導(dǎo)機(jī)制影響到股票市場(chǎng)：一方面，貨幣供給增加會(huì)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，增加流通中的現(xiàn)金流，不論是投資股市還是投資實(shí)體經(jīng)濟(jì)都會(huì)促進(jìn)股票市場(chǎng)的繁榮；另一方面，貨幣供給增加表示國(guó)家將實(shí)行擴(kuò)張性的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，在一定程度上會(huì)增加通貨膨脹率，從而可能造成股票價(jià)格下跌。因此，股票價(jià)格指數(shù)與貨幣供給之間存在一種不確定性關(guān)系。

2.宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局宏觀經(jīng)濟(jì)景氣中心的編制方法，其主要由工業(yè)生產(chǎn)、就業(yè)、社會(huì)需求（投資、消費(fèi)、外貿(mào)）、社會(huì)收入（國(guó)家稅收、企業(yè)利潤(rùn)、居民收入）等四個(gè)方面組成，反映了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的基本走勢(shì)。股市是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的虛擬反映，股票市場(chǎng)的運(yùn)行情況必然與實(shí)體經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)。實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行得好，公司的預(yù)期收益就高，從而公司的股票價(jià)值也越高，股票市場(chǎng)越繁榮。同樣，繁榮的股票市場(chǎng)提高了股票投資者的信心，并通過(guò)收入效應(yīng)和投資效應(yīng)促進(jìn)了宏觀經(jīng)濟(jì)。因此，股票價(jià)格指數(shù)與宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)之間應(yīng)該存在正向關(guān)系。

3.匯率

匯率作為外匯的價(jià)格，直接影響資本在國(guó)際間的流動(dòng)。一個(gè)國(guó)家的匯率上升，意味著本幣貶值，人們就會(huì)減持本幣或以本幣表示的股票資產(chǎn)，增持以外幣表示的外匯資產(chǎn)，促進(jìn)貿(mào)易順差，增加本國(guó)的現(xiàn)金流，從而提高國(guó)內(nèi)公司的預(yù)期收益，在一定程度上提升股票價(jià)格。因此，股票價(jià)格指數(shù)與匯率之間應(yīng)該存在正向關(guān)系。

以上理論分析表明，股價(jià)波動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系十分復(fù)雜，僅通過(guò)理論分析很難弄清其內(nèi)在聯(lián)系，下面將通過(guò)向量自回歸（VAR）模型從實(shí)證分析的角度進(jìn)一步探討。

二、實(shí)證分析

本文實(shí)證檢驗(yàn)分幾步：第一，收集相關(guān)數(shù)據(jù)，利用單位根檢驗(yàn)（UnitRootTest）來(lái)檢驗(yàn)其時(shí)間序列數(shù)據(jù)是否平穩(wěn)；第二，確定VAR模型的合理滯后階數(shù)k，建立VAR模型；第三，利用VAR模型進(jìn)行協(xié)整分析，格蘭杰因果分析以及方差分解分析。

1.數(shù)據(jù)來(lái)源及檢驗(yàn)

三、結(jié)論

通過(guò)前面的實(shí)證研究，本文得到以下結(jié)論：宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)和匯率對(duì)上證指數(shù)的波動(dòng)有比較顯著的影響，而狹義貨幣供給量對(duì)上證指數(shù)的波動(dòng)影響不明顯；狹義貨幣供給量與宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)和匯率之間也不存在明顯的因果關(guān)系；從協(xié)整檢驗(yàn)結(jié)果來(lái)看，股票價(jià)格指數(shù)與宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間存在協(xié)整關(guān)系，說(shuō)明中國(guó)股票市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展是基本一致的，股票價(jià)格指數(shù)可在一定程度上反映經(jīng)濟(jì)發(fā)展的整體趨勢(shì)及水平，但離一個(gè)成熟的證券市場(chǎng)還較遠(yuǎn)。

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