解讀新一輪“微刺激”

4月2日，李克強總理主持召開國務院常務會議，會議提出擴大小微企業所得稅優惠范圍、發揮開發性金融對棚戶區改造的支持作用、深化鐵路投融資體制改革、加快鐵路建設等政策措施。結合近一個階段中國經濟數據普遍下滑的態勢，筆者認為，決策層在一季度經濟數據公布之前宣布這些“微刺激”政策，凸顯了其對于當前中國經濟的擔憂情緒。如不出所料的話，一季度GDP將跌破7.5%的政府目標，屆時預計更多措施，特別是財政下放與降準等積極信號將有望密集出臺。

實際上，本輪微刺激政策與去年7月決策層采取的穩增長措施大有相似之處，反映了新一屆政府在應對硬著陸風險方面，更多傾向于通過改革釋放市場活力，如采用簡政放權、加快審批等方式進行微刺激，致力于培育和形成更具長遠競爭力的新增長點，不會重啟類似于2008年金融危機之時的大規模刺激方案。結合近期決策層不同場合下的表態來看，筆者認為4月份中國經濟或將呈現政策更加積極與改革加速的雙驅動格局。

具體來看，已經出臺的穩增長方案主要有以下幾點：一是支持小微企業，保證就業市場平穩。本輪微刺激方案首要的一點是支持小微企業，保證就業市場穩定。例如，此次國務院常務會議提到將提高小微企業減半征收企業所得稅優惠政策實施范圍的上限，由年應納稅所得額6萬元進一步提高，并將政策截止期限延長至2016年底，實則是從財稅方面給予支持。金融方面，正如早前央行貨幣政策報告中提到的，央行已單獨設立信貸政策支持再貸款，強化“支農支小”的信貸，同時保證小微企業貸款增速和增量“兩個不低于”，即上季度末小微企業貸款增速不低于同期各項貸款平均增速、貸款增量不低于上年同期水平。

二是加大保障房建設特別是棚戶區改造。此次國務院常務會議提到，未來要專門研究拓寬融資渠道、進一步支持棚戶區改造。實際上，3月全國兩會政府工作報告中，決策層已將今年全國棚戶區改造目標提到470萬套以上，比去年增加166萬套，是近年來任務最重的。

三是確定深化鐵路投融資體制改革與加快鐵路建設。3月兩會政府工作報告中就提到要發揮投資對于穩增長的關鍵作用。當前投資各部分當中，房地產投資受制于部分區域庫存壓力較大與房地產企業資金困境而難以大幅提升，制造業投資又面臨產能過剩帶來的挑戰，唯有基礎設施投資存有空間。早在1—2月經濟數據出爐之時，發改委便對鐵路投資的審批有所加快。此次國務院常務會議對于投資的支持力度更大，包括全年鐵路投產新線6600公里以上，比去年增加1000多公里。深化鐵路投融資體制改革、籌措和落實建設資金的政策措施，有利于確保鐵路投資穩定增長和鐵路建設加快推進。

四是強調資本市場的重要作用，拓寬企業融資渠道。自去年下半年以來，市場利率屢次攀高，加大了企業資金成本。而由于資本市場的體制障礙，很長一段時間股權融資受阻，推高了非金融企業的杠桿率，加大了金融體系的系統性風險。因此，為緩解融資困境與化解金融風險，3月底的國務院常務會議提到六大改革措施，具體包括積極穩妥推進股票發行注冊制改革、規范發展債券市場、培育私募市場、推進期貨市場建設、促進中介機構創新發展以及擴大資本市場開放，便利境內外主體跨境投融資等等。

五是一刀切的房地產政策有所轉變。今年以來，中國房地產市場出現了分化趨勢，更多二三線城市房價漲幅回落甚至出現下跌，顯示一刀切的房地產政策需要有所變化。出于房地產對于中國經濟的重要作用，決策層已經對以往過于嚴厲的房地產政策有所改變。例如，當前已有部分企業的再融資申請獲批，部分城市的房地產限購政策出現松動跡象等等。

六是出臺京津冀一體化與新型城鎮化規劃。日前，國務院發布了《國家新型城鎮化規劃（2014─2020年）》，作為指導未來七年新型城鎮化工作的綱領性文件。同時，京津冀一體化也上升為國家戰略，未來發展思路將更加開闊，這不僅意味著三地交通更加便利，產業布局一體化，還意味著在戶籍制度、公共資源均等化、土地管理制度改革試點等多方面或將做出大膽嘗試，以此作為重構中國新型城鎮化戰略的重要試驗田，并對穩定增長與擴大內需起到關鍵作用。

七是國企改革大幕拉開，更多投資機會孕育其中。前不久國務院出臺了《國務院關于進一步優化企業兼并重組市場環境的意見》，其中強調市場化與金融支持力度加大是亮點。伴隨著各地國企改革大幕拉開，新一輪“淡馬錫模式”如能切實推進，即政府讓渡更多經營權，通過國家控股、公司化運作、集團化管理模式，以換取經營效率的提高，不僅會減少未來地方政府對企業的干預，也會引發國有企業整合潮，更多的投資機會或在這一過程中。

總之，當前通過政策與改革的雙驅動以應對經濟下滑的格局已經形成，除此之外，未來在財政政策與貨幣政策上也需要加大力度。積極的財政政策是首選，畢竟當前財政政策雖然名為“積極”，實則偏緊。例如，當前財政支出的速度慢于往年，1—2月全國財政收入累計同比增長11.1%，高于去年同期3.9個百分點；而同期財政支出累計同比增長6%，遠低于去年同期10.7個百分點，顯示財政下放明顯落后。筆者認為，未來加大財政支出力度并且盤活財政存量資金大有可為，積極財政政策應盡快體現。

貨幣政策方面，當前降準呼聲加大，在筆者看來，這確實是選擇之一，畢竟當前大型金融機構的準備金率高達20%，已經較長時間處于高位。去年五大行共計減了590億元貸款，創過去10年最高，而且銀行壞賬率提升、利潤有所回落等，亦顯示伴隨著經濟增速放緩，金融壓力已經不斷加大。另外，考慮到企業中長期貸款意愿減弱，不利于實體經濟，預計二季度降準的可能性較大，而這一更為積極信號的釋放有利于穩定市場信心，最早或發生在4月。

（作者系瑞穗證券亞洲公司董事總經理，首席經濟學家）