一廂情愿

中國經濟似乎又走到了一個十字路口。

今年2月底，人民幣匯率開始大幅下挫。3月初，超日債違約事件打破了自上世紀九十年代中后期以來中國債券市場“剛性兌付”和“零違約”神話的破滅。隨后，房地產市場即將逆轉的聲音又鋪天蓋地襲來。中國經濟存在的變數讓二次量化寬松政策呼之欲出。

毫無疑問，2008年金融危機以來執行的大規模貨幣和財政寬松政策，成為支撐中國經濟保持高速率增長的引擎，但由此引發的政府和企業巨額債務、產能過剩、投資回報率下滑、收入不平衡加劇和環境惡化等問題則不斷沖減增長的效應。事實證明，過去的發展模式不能再持續。被巴克萊稱為“李克強經濟學”有三個重要支柱：不出臺刺激措施、去杠桿化以及結構性改革。主要目的就是結構性減速。“現在正處于消化前期刺激政策后遺癥的時期。”興業銀行首席經濟學家魯政委對《環球企業家》說。

代價便是國內經濟的減速增長。在今年的頭兩個月里，國內工業增加值由2013年12月的9.7%下降到了8.6%，創出了五年來的新低。還有一個10年來的增長新低—全社會消費品零售總額同比由去年12月的13.6%回落到了11.8%。投資增長更是創出了12年來的新低。

如果經濟緩增長成為常態，對當前的中國而言是一件容忍度很低的事情。首先觸及的便是就業壓力和社會安定。按照一般性經濟調控原理，經濟存在下行壓力時便需要寬松政策的紓解。這很容易就觸碰到了一個二次寬松的預期。

但中國真的需要這劑強心劑？

難行

實際上，新一屆政府需要面對的局勢非常棘手，調控經濟首先就遭遇兩大難題：巨額的貨幣存量和沉重的債務負擔。后者不僅包括大量的政府債務，還有企業債務。

2008年，為扼制不斷下滑的國民經濟，上屆政府對宏觀經濟進行了激進的干預，將穩健的財政政策調整為積極的財政政策，把從緊的貨幣政策調整為適度寬松的貨幣政策。具體的做法令人驚異—從當年9月開始，央行在短短的兩個多月時間連續4次降息，3次降低存款準備金率，并制訂了進一步擴大內需、促進經濟增長的十項措施，還在以后的兩年里投資了4萬億元。隨后，巨額資金流淌在政府、企業和私人之間，在創造出大量需求和債務的同時，也讓產能嚴重過剩。

這樣的局勢讓現今的調控左右為難。魯政委認為，因為過去遺留下來的問題，新一屆政府面臨的調控空間非常狹小。“在這種復雜局面下，本屆政府只能采取微調的手段，而不可能有比較大的轉彎。”

海通證券副總裁兼首席經濟學家李迅雷則認為，未來的調控政策取決于經濟形勢的演變。他對《環球企業家》表示，如果未來經濟下行壓力較大，宏觀政策面的取向會偏寬松。比如后市匯率繼續下跌，流入的熱錢就會明顯減少，所以一些釋放流動性的政策，像降低存款準備金率政策就可能會出臺。這一點也得到國家發改委宏觀經濟研究院副院長陳東琪的認同。陳告訴《環球企業家》：“此輪經濟調整的時間會相對延長。如果不適度寬松，進行向上微調，經濟下行效應會放大，所以從均衡增長和就業角度看，一定要適度增長來讓經濟系統良性運行。”

但類似于上一輪的大寬松則很難再出現。目前政府和企業部門積累了體量龐大的債務，鑒于種種原因這一數字至今都沒有精準計算出來。IMF（國際貨幣基金組織）在去年年中預計，中國的地方政府債務總量已經達到了GDP（國內生產總值）的50%。在這樣水平之上，大幅放松貨幣會使中國已經存在的債務問題和產能過剩進一步惡化。實際上，最近幾年貨幣政策對經濟的刺激作用不可持續且效用時間越來越短。比如，2012年年初開始的貨幣寬松只支持了大約為期一年的經濟反彈，而2013年年中開始的政策放松，則只支撐了不到半年的時間。

本屆政府的主體思路之一便是“去產能和去杠桿化”。“我們一直在壓縮投資，經濟轉型，否則就重走老路了。”李迅雷表示，2014年中央增加了對地方政府債務的考核指標，淡化了GDP，“這就意味著貨幣政策是不可能有太大程度放松的。”從政府掌握的資源條件來看，上一次大規模寬松的背景是中央和地方的財政平衡狀況良好，尤其是地方債務壓力比較小，而現在則大為不同了。陳東琪說，“所以在經濟下行壓力下，即便政策有所松動，也應是‘小松’，而不是‘大松’。”市場的流動性變化也反應出了這一點。從2014年2月18日至3月下旬，在經濟下行壓力依然巨大的情形下，央行回籠折算金額依然達到了5730億元，這一量級明顯處于歷史高水平區域。

從長遠發展來看，全面擴張的刺激政策也會拖延改革的時機。高效的改革需要一個結構調整和制度轉換的壓力。“如果全都歌舞升平，增長強勁，改革的動能就會減少很多。”陳東琪說。

值得一提的是，本屆政府摒棄了過去單純依靠總量控制的手段，而是同時啟用了改革和總量控制相結合的方法，遵照市場需求，通過激發市場活力來追求均衡增長。目前在政府、企業和居民三大部門中，政府和企業的負債率偏高，只有居民資金狀況良好。現在高層努力在實施的是，通過改革和放權來提高低負債部門投資的積極性。另一個重點則是對某些具體領域精準發力，這樣既不需要額外增發貨幣，還同時優化了支出結構。這些領域包括了節能環保、城市交通和城鎮化等。

“這屆政府和以前不一樣，不會額外地多發貨幣，所以現在談二度寬松為時尚早，那只是過去老思維的一廂情愿。”魯政委說。