創業板改革拓寬VC/PE投退渠道

5月16日，中國證監會正式發布《首次公開發行股票并在創業板上市管理辦法》和《創業板上市公司證券發行管理暫行辦法》，修訂后的創業板首發辦法放寬了財務準入指標，新制定的創業板再融資辦法推出小額快速定向增發機制，允許不保薦不承銷。

財務準入指標放寬

證監會新聞發言人張曉軍介紹，修訂后的創業板首發管理辦法取消了營業收入或凈利潤持續增長的硬性要求，更為符合創新型中小企業的特點，顯著擴大了市場覆蓋面。

在創業板首發修訂具體內容中提到對財務準入指標的具體修改措施為：修訂前的財務準入指標是最近兩年連續盈利，最近兩年凈利潤累計不少于一千萬，且持續增長或最近一年盈利，且凈利潤不少于五百萬元；或最近一年營業收入不少于五千萬元，最近兩年營業收入增長率不低于百分之三十。修訂后的財務準入指標是最近兩年連續盈利，最近兩年凈利潤累計不少于一千萬元；或最近一年盈利，最近一年營業收入不少于五千萬元。

通過對比，修訂后的財務指標簡化了財務要求，取消了財務指標持續增長的硬性要求，允許收入在一定規模以上的企業只需要一年盈利記錄即可上市，這樣擴大了服務中小企業的覆蓋面。成長性為創業企業的核心特征，創業板應該服務于成長型企業的市場定位，要求保薦人對發行人的成長性進行盡職調查和審慎判斷并出具專項意見。修訂后創業板財務指標較主板低，但高于新三板掛牌條件，雖然與美、韓等境外較為成功的創業板市場準入要求更為嚴格，但是中國創業板市場改革也更加注重企業成長性，趨于接近海外創業板較為寬松的財務指標的特征。例如，美國納斯達克及香港創業板對盈利能力不設限制，只對經營活躍期或凈資產有要求，英國創業板則實行“零門檻”。

VC/PE退出渠道拓寬

創業板的改革意味著公司的好壞交由市場來定奪，這種競爭模式可以有效轉變VC/PE機構的投資策略，更加注重價值投資和投后管理。為了讓上市企業得到更多投資者的認可，VC/PE機構也會更加注重企業自身價值的提升。另一方面，創業板是最受VC/PE投資機構青睞的退出渠道，在之前，很多未來潛力大但現階段盈利水平較低的企業，難以在創業板上市；此次市場準入門檻的降低進一步拓寬了VC/PE的退出渠道，可支持更多企業發行上市，拓展服務覆蓋面，推動創業板成為真正支持創新型、成長型企業的良好發展平臺，吸引更多的上市企業增加創業板上市股票供給，這將有利于市場的優勝劣汰。

再融資制度制訂的背景

張曉軍介紹，再融資制度是創業板市場制度構成的重要組成部分，此次制定《創業板上市公司證券發行管理暫行辦法》（征求意見稿），主要基于四個方面考慮：

一是完善市場資源配置功能。對創業板市場的融資制度進行了補充，提供了公開增發、配股、定向增發、可轉債等多個融資品種，滿足多元化的投融資需求。

二是強調投融資功能均衡協調。要求再融資既要考慮到發行人的資金需求，也要重視投資者回報。公司須最近兩年盈利，且按公司章程的規定實施現金分紅；公司資產負債率較低的，可以通過銀行貸款、發行公司債滿足資金需求的，不支持公開發行股票再融資，稀釋中小投資者的權益。

三是防范上市公司過度融資。除設定資產負債率的最低要求外，前次募集資金尚未使用完畢，或前次募集資金使用進度和效果與披露情況出入較大的上市公司不得再融資；要求本次募集資金用于業務發展，不得用于金融投資、資金拆借等非實業用途。

四是合理設置各融資品種的發行條件，鼓勵創業板上市公司并購。對于通過定向增發進行收購兼并的，可以適當放寬對盈利的要求。

創業板再融資制度中，設定了“小額、快速、靈活”的定向增發機制，具體制度安排包括：一是將“小額快速”定向增發的融資額限定為12個月內累計不超過公司凈資產的10%，每次不超過5000萬元且不超過公司凈資產的10%。二是適用簡易審核程序，監管部門自受理之日起15個工作日內作出是否核準的決定。三是設置年度股東大會一次決策、董事會分次實施制度，提高決策效率。四是允許發行人不聘請保薦、承銷機構，自行銷售股票，降低融資成本。五是縮短股票發售至上市的間隔，降低市場風險。

發行定價“隨行就市”

在發行定價上，創業板遵循“隨行就市”原則，將再融資定價與二級市場價格掛鉤，并通過持股鎖定期來約束定價行為。定向增發差異化的定價方式和鎖定要求包括：一是非公開發行股票價格不低于發行期首日前一個交易日公司股票均價的，不鎖定；二是非公開發行股票價格低于發行期首日前20個交易日或者前一個交易日公司股票均價但不低于90%的，鎖定12個月；三是支持戰略投資者定向入股。上市公司控股股東、實際控制人或者其控制的關聯方，以及董事會引入的境內外戰略投資者以不低于董事會作出本次定向增發決議公告日前20個交易日或者前一個交易日公司股票均價的90%認購的，鎖定36個月。

張曉軍說，為堅持以信息披露為中心，促進信息披露真實、準確、完整、及時，證監會正抓緊組織創業板首發招股說明書準則的修訂工作。一是披露內容從監管導向轉為投資者需求導向，取消與投資決策不相關的冗余信息披露要求；二是結合創業板企業業務模式新、業績波動大等特點，提出差異化的披露要求，重點披露商業模式、經營風險、財務分析和戰略規劃等信息；三是強化風險揭示，要求風險披露須全面、深入、具體，風險警示要直接、醒目；四是信息披露簡明易懂。要求使用淺白語言，進一步提高招股書的可讀性；五是強化對信息披露的監管，堅決打擊虛假披露、惡意隱瞞等違法違規行為；六是全面落實新股發行體制改革和國務院辦公廳關于投資者權益保護等意見中關于信息披露的相關要求。