新三板：并購時代新藍海？

歲末年尾，在A股市場派紅包的紅火行情之下，一組統計數據也將2014年的A股市場賦予了一個新的歷史定義：并購之年。

統計數據顯示，2014年前10個月A股市場有1545家上市公司發生了3200起并購，并購數量創歷史新高。值得注意的是，2011年這一數據是1087起，2012年增至1814起，2013年猛增至2523起。而今年前9個月的數據就已輕松超越去年——這代表著在今年的A股市場中，平均每天有12起并購發生。

多重因素催生2014年A股市場的“并購時代”的來臨：長時間的IPO暫停、更加嚴格的財務專項核查等因素，促使很多徘徊IPO門口的擬上市公司轉身投入“曲線上市”路徑中。今年前三季度A股市場并購重組交易金額已達1萬億元，超過2013年全年交易額。

在這場引人注目的并購浪潮中，值得關注的是，截至目前，已有10家新三板企業成為上市公司收購標的，涉及金額逾百億元。

除此之外，新三板企業自身主導的并購與重組也日益增多，并因此形成了上市公司、PE/VC、券商為主的產業鏈，新三板并購盛宴的大幕正徐徐拉開。

掘金新三板并購

今年6月27日，證監會發布《非上市公眾公司收購管理辦法》和《非上市公眾公司重大資產重組管理辦法》，監管的松綁為新三板企業參與并購重組創造了良好政策環境。

據統計，截至目前因并購重組而終止掛牌的企業達到53家。已在新三板掛牌上市的多家企業也成為上市公司收購標的，例如湘財證券通過被大智慧（601519.SH）收購，順利實現借殼上市;通鼎光電（002491.SZ）收購新三板企業瑞翼信息51%控股權，瑞翼信息從掛牌到被并購只有4個月。

全國中小企業股份轉讓系統的副總經理陳永民表示：“通過掛牌、信息披露、交易，新三板能夠比較好解決并購定價問題，將來新三板除了掛牌、概念融資之外，并購也是很重要的功能。”

逐步擴容與交易制度的完善，新三板并購業務吸引了PE、券商等各路資本掘金，反向推動了新三板并購熱潮。

“算上法律咨詢、審計，平均一家企業掛牌推薦費用也就在150萬元左右，掛牌后還需要持續督導，并且披露事項趨向嚴格，很多券商都是賠本賺吆喝”，上海某券商場外市場部負責人李磊（化名）接受《財經國家周刊》記者采訪時表示，實際上推薦業務利潤貢獻相對較少，券商更看重掛牌之后的并購、融資等業務。

李磊介紹，新三板企業掛牌后，通過資源整合幫助上市公司與新三板企業合作，或者幫助其對接PE/VC提供行業整合的幫助，既能賺取介紹費用，也能獲得融資費用、交易傭金，如果交易額比較高，收入遠超掛牌費用，這才是券商愿意“賠本賺吆喝”的原因。

受IPO暫停等因素影響，中國私募股權市場項目退出成為行業性難題，這也倒逼PE/VC逐漸轉向多元化退出。借道新三板，通過行業整合做大做強從而實現轉板，是許多PE/VC圍獵新三板的最初設想。

“很多企業是迫于投資人的壓力。IPO遭遇堰塞湖，前期準備并購談了半年也沒談成，對賭協議又將到期，于是先到新三板掛牌，算是有個交代。”博大創投董事總經理曹海濤投資了多家新三板企業，“企業先通過新三板理順股權結構，解決融資，進而繼續并購擴張求增長，從投資人的角度理解是必然的。”

“即使未來能夠轉板也轉不了太多企業，預計最多20多家企業能夠如愿，”太平洋證券副總裁、中關村新三板學院院長程曉明說。

并購“標的池”？

“我們做了還不到一年，目前上市公司正在做或者已經披露的有10單，后續應該越來越多。”陳永明表示，目前這10家企業涵蓋新市場、游戲企業和傳統行業，雖不一定達到盈利要求，但都很有特色，前景看好。

在前不久舉辦的投中年會上，多位PE/VC合伙人均表示，新三板為企業提供了一個估值的機會，進而吸引更多的產業資本關注，成為并購退出通道將會是資本市場的常態。

山東一家新三板企業的董秘在接受采訪時表示：“以前想見PE/VC很難，但掛牌以后就不斷有PE/VC和我們聯系，詢問并購意向。”

“新三板公司大多處于新興行業，符合經濟轉型邏輯，成長性很高，但由于股票流動性差、風險偏高，所以目前新三板公司估值明顯偏低。新三板公司能夠轉板、競價交易或者被并購，都有助于實現套利。”國泰君安研究員白曉蘭認為。

新三板平臺及企業的特性使新三板并購成為諸多機構眼中的一片“藍海”。不過對于“并購標的池”這一說法，程曉明則持反對意見：“相較于1000多家掛牌數量而言，被上市公司并購的僅是極少數。”

程曉明認為，新三板對企業的吸引力不是靠轉板，而是要改革交易制度，讓交易活躍起來，具備定價、融資功能就夠了，“不應該將其作為上交所、深交所后備隊，應期待它如同納斯達克超越過紐交所”。

“一個企業會不會被上市公司并購，關鍵還是在于利潤，并不會因為你是新三板企業就更被青睞。”曹海濤說，但是相較而言新三板企業估值會高一點，同樣資質的企業新三板一般在15-20倍市盈率之間，普通企業則是12倍左右。

“并購重組并不是看上去的那么美。很多上市公司其實本身缺乏轉型所需要的人才、技術、資源和管理等條件，如果為了追求短期利益，急功近利，刻意尋求資產注入、重組，對上市公司長遠發展沒有好處。”對外經濟貿易大學國際商學院教授郝旭光在接受媒體采訪時表示。

“企業如果有核心競爭力肯定不愿意喪失控制權。”某PE機構的投資經理說，即使被高價并購，雙方整合也存在極大風險，而且單單依靠“講故事”并不一定就能從市場中獲利。從長遠發展而言，還是要幫助企業理清戰略方向，用專業團隊幫助企業成長，分享企業發展價值。

同創偉業合伙人、董事總經理馬衛國也持相同觀點：“對PE而言，應該淡化IPO，不以上市為前提。只要是追求企業的成長性，只要有獨特的商業模式，成長性保持在百分之二三十以上，就值得投資。”