由夏入秋 樹上還有果子吃

景氣適度回落，高位盤整

首先，銷售很有可能回歸小年。預計2013年商品房銷售額、銷量、房價增速分別為26%、16%、10%，2014年，需求雖有基礎，但因重新積累、經濟增長平緩、貨幣環境總體偏緊、美聯儲退出QE等諸多因素影響，預計釋放增速有放緩，預測銷量增長9%，房價增長6%。在量價增速雙雙放緩格局下，不排除季度表現上有銷售觀望、清淡和促銷的情景出現。其次，短期可售供給同比將明顯增加。主要是因為2012年9月之后大幅增加的土地儲備將形成新房可售，這將增加房價走平的概率。第三，預計新開工面積明顯回落，投資下滑。2013年前11個月300個城市拿地面積同升36%，其中一線城市回升最大，同升63%，這將有利于開工和投資的延續，但2014年偏平淡的銷售也將對新開工、拿地構成沖擊，預計2014年新開工同增5%、投資16%。

在上述基本面情景下，開發商之間有可能會進入闊別一年的資金角逐和現金收割。因為2014年可能出現“影子銀行”產品到期和總體信用收緊的壓力，所以總體上開發商的資金面將偏緊，雖不至于出現系統性資金鏈危機，也許可能容易出現個別開發商的債務兌付風險。

行業長期由夏入秋，政策主題進入改革

2010年9月1日，我們通過專題報告率先指出過去5-10年房地產行業的高成長、高利潤和高杠桿未來將呈現趨勢性下降。我們最新測算表明真實需求（剛需和改善需求）尚未到頂點，未來7年中國住宅市場年均真實需求將是12.3億平方米。所以短期或許還很難對存在一定泡沫的房價做出一定破滅、一定不會破滅的結論。

但我們需要厘清的方向和戰略是：長期大趨勢上行業已經從瘋狂生長的盛夏進入休養生息的金秋。有利的因素還將存在，包括但不限于二胎政策、新型城鎮化、土地改革等，將對行業產生總量或結構性的有利影響。二胎放開中長期可增加住宅需求，扭轉適齡購房人口在更長時間范圍內下降的趨勢；短期將增加改善型和學區房需求。

未來幾年的政策主題將是改革，但2014年可能更多地還是心理戰和準備階段，即取得房地產改革（尤其是稅賦改革）方向和基本原則的大多數共識。焦點房產稅預計會先立法和整合數據系統，存量是改革方向和目標，增量推廣是改革路徑，這也將有效降低對于行業總量和趨勢的巨大短期沖擊。

行業可能將表現出越來越超乎幾乎所有人想象的分化。短期越來越清楚的可能將是區域分化，大都市圈及周邊衛星城市、二三線中心城市帶是最明顯受益于人口持續凈流入的，同時，統統槍斃三四線過于機械和靜態，受益交通、產業轉移、人口流入的三線一般城市也將是亮點和出路。

業績、成長與改革主題兼具

相比實體行業由夏入秋，地產股因預期影響2013年幾乎是由秋入冬，股價連跌、估值創新低、機構配置劇減，短期量價、中期政策、長期空間預期一律下地獄，滿目瘡痍。

2014年，基本面回歸小年、政策回歸有好有壞的真面目及落地等均將有利于股票預期的邊際修復。同時，2014年主流公司業績保持25%左右增長，動態估值不足6倍也將有利于產生階段性價值修復行情。

我們的選股策略是：業績保證足夠便宜，成長保證估值修復最快和持續便宜，土地、國企改革等或將帶來公司治理結構和內在機制的嶄新變化。

因此，我們建議，首先研究深長城（000042.SZ）、華發股份（600325.SH）、深振業A（000006.SZ）、合肥城建（002208.SZ）、中華企業（600675.SH）、金地集團（600383.SH）等符合該標準的標的。當然，我們2013年深度研究的“模式之美”（拿地模式、盈利模式獨特股）的華僑城A（000069.SZ）、世聯地產（002285.SZ）等依然值得關注。