估值提升結束 還看業績增長

我們繼續看好食品飲料行業2014年的絕對收益機會，但是認為大眾品行業的整體上升空間要略小于2013年，白酒具備反彈的機會。

2013年A股食品飲料行業經歷了白酒業績、估值的雙殺，大眾品估值穩定提升的過程，表現靚麗的大眾品市值漲幅60%以上，業績增速前三季度為35%，那么有30%左右的增速來自于估值的提升，目前大眾品的2013年PE是31倍，預計2014年動態估值也將維持在30倍左右，再大幅提升的可能性不大。

因此，我們認為2014年大眾品的股價上升將主要來自于業績的增長，預計漲幅在30%左右。如果部分公司出現基本面的重大變化和國企改革的市值性推進，那么估值的提升在個別公司上是可以看到的。

就大眾品的幾個子行業看，2013年表現最好的是乳制品、調味品，我們繼續看好，再次是啤酒、植物蛋白飲料行業。

乳制品行業2013年銷售凈利率大幅上升，原因一是來自行業競爭的緩解，二是來自產品結構的提升，三是政策的支持，尤其是對奶粉行業的支持。但是在2013年7月份后，原奶價格大幅上升導致成本上升，毛利率下降，預計2014年一季度原奶的成本壓力仍然存在，但是全年原奶均價漲幅會大幅下降，預計為3%-5%，隨著2013年中期后的奶產品價格全面上揚，預計2014年下半年行業毛利率將恢復正常，仍然看好2014年乳制品行業的利潤增長，繼續推薦伊利股份（600887.SH）、光明乳業（600597.SH）。

調味品行業看好行業量價齊升態勢，尤其看好行業內的高檔產品的量價增長。行業最近三年每年量增10%左右，價格上升15%左右，收入增長25%左右。行業龍頭海天醬油隨著IPO開閘也將上市，將帶動調味品行業成為大眾食品的一個大板塊；目前已上市公司中，看好以中高檔醬油產品為主的中炬高新（600872.SH），以及增長快速、品類擴展可能性大的涪陵榨菜（002507.SZ）。

看好啤酒行業市場集中度上升到一定階段后的盈利能力提升，我們認為啤酒行業整合已經接近階段性尾聲，預計2015年行業盈利能力會上升。2013年啤酒行業最大的一個變化是CR5加速上升，如果完全合并金威啤酒的產銷量，CR5已超過72%，CR4達到65%，相比2012年底上升接近8個百分點，大幅快于2012年CR5上升的4個百分點。根據美國的經驗，啤酒行業在CR4超過70%后，整個行業盈利能力持續向上，預計國內啤酒2014年底就能達到此集中度。此外，國內區域格局也將逐漸清晰，建議2014年布局啤酒行業，等待2015年行業盈利能力提升的到來，建議增配青島啤酒（600600.SH）、燕京啤酒（000729.SZ）。

對于白酒行業，我們仍然維持2012年以來的判斷，認為行業尚未見底，但是處于底部區域。鑒于我們預計2014年春節期間高檔白酒的銷量要大幅低于2013年春節，批發價格還會繼續回落，且2013年一季度白酒上市公司的報表情況仍然不錯，所以預期2014年一季度白酒行業上市公司利潤整體下降幅度將比較大，而在二季度后利潤下降幅度將收窄。考慮到市場對白酒的預期已經很悲觀，在一年多的股價大幅下降后，預計春節后將是市場預期最悲觀的時候，白酒股可能出現見底反彈，否極泰來。

關于國企改革的影響，市場給予了正面的解讀，如果2014年國企改革能順利實施，則對于完全競爭行業的食品飲料來說無疑是利好，尤其是目前沒有實施股權激勵的十多家大國企。

我們有兩個觀點：第一，對于前四家大企業中有兩家國企的啤酒行業，應該會是重大利好，預計實施股權激勵將極大地激發企業員工的積極性，加快行業階段性整合完成的進程；第二，重點關注有可能率先推動國企改革的上海幾家食品飲料公司。

總體而言，我們仍然看好食品飲料，認為存在絕對收益，重點看好大眾品中的乳制品、調味品、啤酒、植物蛋白飲料的子行業，看好白酒行業否極泰來的機會，等待行業筑底回升。