歐文·卡恩：尋找別人漏掉的價值標的

自20世紀20年代以來，投資老將歐文·卡恩（Irving Kahn）經(jīng)受住了多次金融危機的考驗。卡恩兄弟集團目前管理著將近10億美元的資產(chǎn)，從2000年初到2014年3月底，該公司持有的股票年均收益率為11%，擊敗了標準普爾500指數(shù)7.8%的年均收益率。

“1929年經(jīng)濟危機時，我賺了兩倍的錢，我現(xiàn)在仍然在賺錢。”每周都會有三天，歐文·卡恩（Irving Kahn）從曼哈頓的住所乘出租車到他的投資公司卡恩兄弟集團（Kahn Brothers Group）上班。要知道，卡恩先生已經(jīng)108歲高齡了，是世界上年齡最大的基金經(jīng)理人。他對退休的想法嗤之以鼻，“在我的生活中，除了我的婚姻和家庭，再沒有比工作更有趣的事情了。”

許多職業(yè)投資者強調(diào)長期投資的重要性，但卡恩先生的親身經(jīng)歷更具有權威性。近期，他回顧了自己漫長的職業(yè)生涯，并講述影響他投資策略的關鍵事件。

由杠桿投資轉向價值投資

卡恩先生的華爾街職業(yè)生涯始于1929年金融危機前，后來的幾十年里，他經(jīng)歷了大蕭條、第二次世界大戰(zhàn)、冷戰(zhàn)和最近的金融危機，還有無數(shù)次輕度的蕭條期。

“在我早期投資時，技術派的投機客是股票市場的主導力量，”卡恩說，“真正的投資只是在少數(shù)的大機構中，這些機構堅持投資債券市場和發(fā)展已相對完善的公司股票。”

經(jīng)歷過1929年夏天狂熱的炒作，股價已上升到“極不合理的水平”。于是，他斷定賺錢的方式就是“賣空”，這意味著股價下跌才能獲利。

他回憶道，“我清晰地記得我的第一次做空交易，是一家礦業(yè)公司，巖漿銅業(yè)（Magma Copper）。”“我從好心的遠親家借來了錢，但他告誡說只有傻瓜才會和牛市對著干。”但到秋天華爾街崩盤時，卡恩先生抓住了機會，他的投資幾乎翻了一倍。他說：“當市場情緒沉溺于一家公司或某個行業(yè)，通常是非常危險的，這就是個很好的例子。”

卡恩先生說，華爾街崩盤的影響和最近的金融危機有很大的不同。 “1929年崩盤之前，房地產(chǎn)出現(xiàn)了嚴重的泡沫，和最近的一次相似，但也有許多不同之處，許多人利用借來的錢投資，結果投資組合被洗劫一空。”

“由于當時還沒有證券法，所以也沒有法律保護。通過最近一次的金融危機，大家都知道危機前金融系統(tǒng)確實存在缺陷，但至少有適當?shù)谋Ｗo措施。而在上世紀20年代，什么都沒有。當大蕭條來襲時，中央公園到處都是等待分配救濟品的長隊，以及無家可歸的人。”

不過，卡恩先生在早期冒險做空成功后，改變了投資策略。他開始轉向尋求股市中被低估的好公司，然后堅決持有，并徹底摒棄了以前借錢投資的行為。“我保守投資，盡力避免杠桿。謙虛的生活方式總沒壞處。”他說。

他的這一轉變源自與本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）的合作，格雷厄姆是“價值投資”的開創(chuàng)者，也是對卡恩的投資生涯影響最大的人，卡恩曾在哥倫比亞大學擔任格雷厄姆的助教。卡恩說：“從格雷厄姆那里，我學到了投資和投機的區(qū)別。這仍然是投資者需要學習的最重要一課。在20世紀30年代，格雷厄姆和他的團隊開創(chuàng)了證券分析和價值投資的理念。自此，價值投資就成為我生命的重心。”

格雷厄姆認為，要先計算出一家公司的真正價值，然后在價格大幅下跌時趁機買入該股票。

卡恩說：“在大蕭條期間，我可以找到很多超級便宜的股票。我是從格雷厄姆那里學到了財務報表分析方法，盡量‘以50美分的價格買到1美元的東西’。他把這個稱之為‘安全邊際’，這是與風險相關的最重要的概念。”

時至今日，他仍然使用著同樣的方法。“在最近的金融危機期間，當其他股票遭到拋售之際，湯姆和我找到了被低估的好公司，只要你有耐心，這些公司終會浮出水面。如果市場被高估，投資者必須要學會等待。”

他補充說：“總有一些價格過高的好公司。自律的投資者會去回避這些公司。正如巴菲特所說的，好的投資者會選擇回避市場熱點。堅持價值投資，幫助我順利地渡過所有的危機，我的資產(chǎn)受到了很好的保護并不斷增長。投資者必須記住，保護好資金是第一位的，之后才是尋求資本回報。”

現(xiàn)在的市場便宜貨很少

卡恩說，在美國標準普爾500指數(shù)連創(chuàng)新高的今天，市場上的便宜貨已很少。

“我盡量不武斷地推斷市場，但環(huán)顧當今市場，我和我的兒子都很難找到價值標的。這通常是投機市場的標志。”

“但是，沒有人知道市場風向標什么時候會變。運用杠桿、進行短期交易并且在價格高點交易的投資者，將面臨資本永久性損失的風險。我更喜歡緩慢而穩(wěn)定的風格。我會研究公司，考慮什么時候公司股價方向的改變，可能是四五年。如果股價下跌，我還有時間來渡過難關，也許可以在低價時購買更多的股票。如果我的判斷不變的話，我更喜歡股價下跌的時候。”

他接著解釋卡恩兄弟集團是如何做投資決定的。“湯姆負責公司的日常運營，我的孫子安德魯（Andrew）在公司里做分析師。我們?nèi)艘约拔覀兊膱F隊經(jīng)常會討論公司的優(yōu)劣。有時候我們會有不同的意見，這會讓討論更有趣。”

“我們基本上在尋找別的投資者漏掉的價值標的。我們的觀點往往與當前市場普遍的看法不同。當投資者逃離時，我們的目標就是尋找價格合理并且?guī)啄旰竽芙o予很高回報的股票。我不明白為什么很多人會進行短期交易。我?guī)资甑耐顿Y足以說明，追尋短期收益并沒有什么好處。”

自覺抵制沖動

卡恩說：“我建議個人投資者不要去聽廣播、電視和互聯(lián)網(wǎng)上普遍的看法。這些觀點是沒有任何幫助的。人們常說‘低點買，高點賣’，但當你身受市場情緒的影響時，卻很難做到。”

“你必須自覺地抵制沖動。涉及到市場時，人類的本能恰恰是錯誤的。如果你能認識到這一點，你就可以抵制住股價上漲時買入和股價下跌時拋售的沖動。這也有助于你了解復合增長的力量，你無需通過延長壽命來增加資本。”

長期持股

卡恩家族都是極具耐心的價值投資者，持股往往超過20年。1993年，他們以每股1美元多一點的價格購買紐約社區(qū)銀行（New York Community Bancorp）的股份，現(xiàn)在該銀行股價為16美元。

卡恩的兒子湯姆（Tom Kahn），現(xiàn)已72歲，負責卡恩兄弟集團的日常運營，他說：“要想在華爾街立足很難。但我父親一直特別擅長分析。他回家時經(jīng)常帶著一堆年度報告，在餐桌旁閱讀。但他經(jīng)常從年報的結尾部分開始，這樣你就可以首先得到主要的財務信息。”

湯姆坐在格雷厄姆的舊桌子后面，似乎沒有他的父親那么狂熱。他說：“格雷厄姆對我們非常重要，但他擁有的程式化方法比我們多。我們也認為管理非常重要，我們更喜歡關注首席執(zhí)行官（CEO），并品味他的性格。”

湯姆已和紐約時報公司（New York Times Co.）的CEO馬克·湯普森（Mark Thompson）碰過兩次面，紐約時報是卡恩兄弟公司的第一重倉股。 “我們與湯普森有很好的共鳴，湯普森明白，紐約時報就像可口可樂、耐克一樣，其品牌價值無價。”

湯姆說，很多投資者都不知道紐約時報到底擁有多少資產(chǎn)。2019年，該公司將以2.5億美元的價格回購紐約時報大廈的股份（New York Times Building）。 “現(xiàn)在這些股份價值已高達10億美元或12.5億美元。” 至于增長，他說，“紐約時報能生產(chǎn)高品質(zhì)的新聞，全球都有需求。”

湯姆說：“我們正在購買黑莓公司（BlackBerry）的股票，黑莓公司CEO約翰·陳（John Chen）不錯。”卡恩兄弟集團認為，這家加拿大公司的電話和網(wǎng)絡安全業(yè)務是世界上最好的，而事實上，公司當前的股價為每股11美元，接近該公司的清算價值。

自2011年，黑莓公司的盈利基本已經(jīng)不存在。實際上，有關黑莓公司盈利的話題，湯姆并不在意甚至感到厭惡。他說：“市場對盈利的迷戀過于瘋狂，一個公司能擊敗這個數(shù)字對它的幫助有多大？誰會在乎呢？重要的是，是否有一個很好的船長能夠為公司指引正確的方向？”