富豪的私人定制理財

為身價在2500萬美元以上的富豪提供量身定做的個性化咨詢服務，已經成為當前理財規劃機構的共識；但是，在具體操作過程中，如何才能既讓客戶滿意、又能增加理財規劃師的收入呢？

筆者認為，理財顧問應該從平臺、流程、人三個方面出發，并針對富豪的不同需求構建不同的組合。

當前，對于理財規劃行業來說，開發專一市場、推廣品牌具有重要的戰略意義。

星巴克的故事

幾年前，我在廣播里聽過星巴克的故事。據說一杯咖啡，連同咖啡豆帶咖啡杯的總共成本不過37美分，但星巴克的售價為4美元。究竟是什么使顧客愿意付出如此高的溢價呢？答案顯然不是產品本身，而是人們的感受，準確地說是從顧客進入星巴克那一刻起的全部體驗。琳瑯滿目的時尚產品，舒適優雅的購物環境，使星巴克獨樹一幟，備受推崇。

對于向超級富豪客戶提供理財服務的機構，星巴克的經驗很值得借鑒。僅僅靠業績說話，或者靠宣稱自己是如何以客戶利益至上已經遠遠不夠，現在需要的是為客戶提供“星巴克”式理財服務。

理財顧問可以從以下四方面入手：第一，咨詢與交易并重的業務模式；第二，獨特的投資平臺；第三，客戶為中心的服務模式；第四，值得信賴的專業團隊。

根據一份對紐約富豪家庭的調查報告，某富豪俱樂部中40%的成員身價2億美元。對這些富豪的調查表明，他們認為顧問應該是“通才”，上曉慈善、銀行、公司治理，下通法律事務、稅務制定等。

此外，他們認為，理財服務還應該包括制定遺產繼承、管理家庭基金，甚至提供藝術品收藏建議等。

出色的服務不僅要求顧問成為“百科全書”，而且為人要親切、積極、穩重、誠懇、機敏?？蛻粝Ｍ檰柲芘c其保持良好的關系，同時不要與其產生利益沖突，這樣才能保證高度信任。至于理財顧問有哪些需要亟待改進的方面，只有不到10%的受訪者認為他們的顧問不需要改進。

一句話，這些超級富豪們希望得到所有的服務，而且一定要超級出色。

成功三要素

首先是平臺。個人客戶服務模式來源于機構咨詢服務，而后者的特征之一就是注重資產配置。然而，對個人客戶而言，資產配置不等于量身定做的投資解決方案，而應該構建一個財富管理的平臺。

所謂平臺，是指提供前瞻性的資產配置與組合，一體化的財富規劃與稅務組合，并具備開放的經理人選拔機制和透明的業績報告機制，同時提倡使用其他投資工具。

如果說之前這些服務被視為理財行業出色與平庸的分水嶺，現在已經成為一道門檻，一道為各大券商、銀行以及所有希望分食蛋糕者設定的門檻。投資咨詢公司的先行者精品投行（Boutique Investment Bank）的經驗表明，超級富豪們最青睞量身定做的服務以及開放的經理選拔機制。資產配置方面，由于受規模限制，沒有所謂唯一的方案，但理財顧問應該為客戶提供可以抵御風險的產品。耶魯、哈佛等名校的校友基金會就是這樣的范例，這些基金會提供了豐富的投資工具，業績一直表現優異。除了構建獨特的資產組合，全面的理財計劃還應該包含幫助客戶獲得優惠的貸款、高檔的房產設計、高端的信托服務、便捷的支付與賬單記錄方式，甚至繳稅計劃。關鍵是幫助客戶獲得，即咨詢公司只需扮演協助的角色，而非直接提供所有這些服務。在理財行業，很多公司開始將業務外包，而只關注其核心競爭力，但是全面的服務必不可少。

其次是流程。傳統的客戶服務模式是銷售找到客戶后，移交給組合經理，由組合經理負責打理客戶的資金。這一模式的弊端是，在與客戶溝通方面，或者與客戶關系方面，組合經理往往表現差強人意?，F在，成功的服務模式逐漸轉變為由客戶關系經理與支持團隊共同為客戶提供服務。客戶經理前與客戶聯系，后有專家團隊支持。這種模式之所以能夠成功，是因為它能夠滿足富豪個人投資者的需求。富豪們總希望直接與其打交道的經理能夠想辦法回答他們提出的各種問題。

最后是人的因素。分析表明，只有很少一部分人可以同時成為成功的銷售人員和客戶關系經理。那么我們不妨安排兩種職位，一種是業務推廣經理，一種是客戶關系經理。正如在銀行體系中，經紀人可以成為很好的銷售人員，但在客戶關系方面就不那么應對自如；而很多私人銀行家很善于與客戶打交道，但是一旦有固定的客戶群，往往不擅長開拓新的業務。但是我們也發現，這兩類人才之間的界限越來越模糊。成功的業務經理不僅應該具備外向的性格，不拋棄、不放棄的精神，更需要在客戶中“精耕細作”；而優秀的客戶關系經理不僅僅負責簽單、發單，更應該與內部團隊保持良好的關系，在客戶中“廣撒網”。

隨著理財咨詢行業的進一步專業化，客戶對理財師的要求越來越高，各種各樣的專業資格認證炙手可熱，因為客戶會更加在意為自己提供服務的專業人士是否屬于精英行列，他們的名字后面有沒有帶上CFA、CPA、CIMA。

三種組合

從投資的角度講，投資顧問應該善于接受新鮮的投資理念，并時刻準備將之傳達給客戶。比較棘手的是，在經歷了上個世紀90年代和最近幾年的牛市后，很多投資者的期望值有些不切實際。與之對應的是，很多經濟學家和市場人士紛紛降低投資回報預期。

如今的新鮮投資理念正經歷著大規模提速?；仡欉^去，當前被奉為標桿的投資管理理論都是經歷了漫長的歲月才終見天日，如現代組合理論誕生于1952年，資產定價模式早在1963年就已出現，但這些理論直到上世紀90年代才被廣為接受。行為金融學上世紀60年代就已經得到發展，但也是近幾年才走出象牙塔被應用到構建投資組合。正是投資者的需求與期望推動了投資理論的發展，今日看來非主流的投資理念也許兩三年后就會體現在客戶投資組合中，所以我們給投資顧問們的建議是，留意那些現在看來很“前衛”的投資理念。

第一種組合類型是目標型組合。個人咨詢服務脫胎于機構服務模式，而后者的特點就是長線投資，嚴格按照契約要求，一切決定都圍繞著資產負債管理目標?？偟膩碇v，個人投資者有三個目標：維持或改進自己的生活狀態；將財富轉移至子女或慈善機構；繳稅越少越好。另外，我們發現，與機構相比，個人投資者的投資決定總是顯得“非理性”，如銀行存款利息為5%，但信用卡透支的費用遠高于5%，這是多么不理性的經濟決策，他們完全可以用銀行存款償還透支的部分。

但是，在富豪的眼里，錢要分開，各有各的用處。有業內人士曾經指出，由于個人投資者往往先入為主，而其目標又處于變化之中，因此很難構建所謂的最佳組合，而是處在不斷向最佳組合靠近的移動曲線中。

機構投資者以及他們的組合經理最看重資產配置，而對個人投資者而言，除了資產配置，另外還有兩大要素，即資產所在地以及行為金融學。資產所在地的概念主要與繳稅和房產規劃有關，也就是說我們要選擇最合適的法律框架，使客戶只需支付最少的所得稅與房產稅。作為投資專業人士，我們不得不承認，如果對房產有很好的規劃，其收益遠勝于成功的投資，因為房產可以使投資長期保值增值。

對個人投資者來說， 除資產配置與資產所在地之外，行為金融學是至關重要的第三極。很多顧問在與客戶打交道時是這樣做的：建立一個很好的投資組合，一旦發現情況不妙，馬上建議客戶出手；如果形勢不錯，就建議客戶拿住，不見大魚絕不收網。這里我們給出的建議是構建符合客戶性格特點的組合，使其能夠發自內心地認同顧問的建議，更好地實現客戶的投資目標。換句話說，目標型的投資組合意味著必須了解客戶的生活方式、關于繼承以及慈善的想法、對現金流的需求以及風險的承受能力等，而且這種關注應該動態而持續的。

如果理財顧問認為目標型組合的概念略嫌抽象，不妨根據不同的目標，將目標型組合進一步細分為四類次級組合：保值型（防通脹）、市場均值型（beta）、分散型以及增值型。每一類的指導原則與具體投資方案都有所差別，如增值型組合的投資經理應該提醒客戶在市場震蕩時更加耐心，才能獲得超額收益。總而言之，我們的目標是在將投資組合最優量化的同時，使客戶認識到不同的策略是針對不同的組合類型以及不同的目標。

第二種組合類型是稅率優化型組合。此類組合更多地針對對沖基金，雖然目前對沖基金的主力是個人投資者，但是新進資金更多來自機構投資者的免稅基金。據紐約銀行2008年的預測，對沖基金構成會在2010年達到拐點，屆時免稅基金將成為主要力量，這種變化對個人投資者意味著機遇與挑戰并存，因為一方面個人投資者一直受高交易稅困擾；而另一方面業內人士紛紛預期市場上將出現稅率優惠的產品來吸引個人投資者。

投資理念方面，我們推崇當前盛行的核心-衛星式策略。如上圖所示，橫軸代表可能達到的alpha，越向右投資回報越高，縱軸代表成本、稅率等，越向上成本越低。橫軸上的產品蘊含高額回報率，如集中組合、無限制組合、多方延長策略以及其他投資工具等；而縱軸上的產品包括指數基金、ETF、稅率優化指數基金等；中間的部分僅能獲得一般的收益（受到基金建立契約的限制），而需要支付積極型基金的管理年費。很多傳統的積極型基金經理很難取得超額收益，因為其在做空、利用杠桿等方面受到重重限制，往往還由于風格轉換過于頻繁以及過高的跟蹤誤差受到指責。在原點附近的投資者只能取得一般收益，但卻要支付最高費用。位于橫軸最右端的投資者盡管收益最高，但成本以及稅率卻不是最高的。位于縱軸最上端的投資者盡管成本低，但是很難獲得高收益。作為組合的“核心”，投資者選擇成本與稅率較低的ETF與指數基金產品，以期獲得一般收益，而高收益、高費率的“衛星”組合用于投資私募、房產以及其他產品。隨著傳統積極型投資工具在理財行業的逐漸失寵，“核心-衛星”策略以其“魚與熊掌兼顧”的特性獲得越來越多基金經理的青睞。

第三種組合類型是替代組合。對美國超富家庭投資情況的調查顯示，2005年這些富豪投資只做多頭的證券產品與投資替代工具如對沖基金的比例大體相當（40%左右），該結果與行業標桿耶魯、哈佛大學的校友捐贈基金不謀而合。這些名校基金以大量使用替代投資工具而著名，重要的是，其投資收益保持優異。

所謂的替代投資大體可分為兩類：流動性與非流動性。前者包括絕對回報、非定向以及定向策略（如長短策略以及期貨），后者包含房產和私募。當然，流動性是相對而言。與傳統股票與固定收益投資相比，替代投資的流動性普遍較低；而房產和私募，由于大部分有5至10年的鎖定期，比起替代投資工具中的其他產品流動性又遠遠降低。

分析表明，如果投資者可以接受透明性和流動性偏弱的投資組合，那么每項組合可以設計最多40%的替代投資組合（尤其是流動性稍好的替代組合，如絕對回報、對沖基金、大宗商品等）。

40%的比例既可以提高最終業績，又不至于降低整體流動性（這點對于個人投資者更為重要），美國富豪調查偏好結果佐證了我們的觀點。誠然，專業人士（如CFA）可能不會受外表蒙蔽，但眾所周知投資決策往往受到情感偏見的左右。因此，這些“看起來很美”的投資組合也很有可能獲得富豪客戶的認可。

流動性相對較弱的房產和私募近年來收益也著實奪人眼球。當然，那些耀眼的光芒只屬于明星經理，其他投資者的收益率要遜色不少，但除了收益率遠高于其他組合，投資房產與私募會獲得一項重要收益，即與組合中其他產品差異化明顯，不過前提是投資者要接受較低的流動性。

細分市場與品牌推廣

隨著核心-衛星式組合策略越來越受到業界的重視，與之相關的投資策略與產品陸續面世，其中包括非市值權重產品、稅率優化產品、指數型產品等，還有一種旨在為積極型投資松綁的產品，該產品允許使用杠桿或者做空，在全球范圍內投資各類市值的股票，這是目前的一種潮流。

此外，由于激烈的競爭，回報率受到擠壓，對沖基金費率紛紛下降。同時市場上出現機構多種策略基金，掌握大量資金的客戶轉而直接投資基金，而不是投資基金中的基金。當市場出現對沖基金的復制產品時，投資者開始不斷地詢問能夠真正產生alpha或者沒有Beta的產品。其實，這些問題在上世紀70-80年代就一直困擾著只做多頭的投資者。近年來大機構紛紛推出比傳統對沖基金費率低的替代alpha或者對沖基金的復制產品。究竟這些產品對替代投資的定價與結構產生哪些影響，現在斷言還為時尚早。

富豪理財的市場到底有多大呢？根據美林的一項調查，北美有250萬富豪客戶，掌握資產達到8.5萬億美元，其中有3萬超富客戶，資產總值達到3000萬美元。值得注意的是，超富階級正以遙遙領先的增長速度迅速擴大。

既然蛋糕已經做大，必然引來眾多分食者。在目前 “軍閥混戰”的局面下，只有20%的投行和券商管理著客戶旗下60%的資產，精品投行雖然掌管著客戶旗下的所有資產，但11%的市場份額還是讓這些精品投行遠遠輸給行業龍頭銀行、券商以及信托公司。在投行、券商與信托公司之間，銀行在推出優惠條件方面要遜色于后兩者。比起財大氣粗、品牌推廣時揮金如土的大公司，小公司要想分一杯羹雖說難度不小，但并非不可能。據說理財行業有一條鐵的定律，即不管客戶是電工還是硅谷的離異高管，只有瞄準某一客戶群，你才能百發百中，假以時日定成為行業龍頭。

遺憾的是，理財市場不少業內人士還沒有意識到細分市場以及品牌推廣的重要性，因此業務增長總是差強人意。隨著富豪客戶的增加及分化，將來在這個市場站穩腳跟的理財機構必定瞄準單一客戶群，這里的單一客戶群不是按人口劃分或者資產價值劃分，而是按照某一相同特性，如共同宗教信仰或者賽車、游艇、藝術等共同愛好。隨著外包行業的發展以及科技的進步，理財機構提供的產品日趨同質化，只有瞄準單一客戶群才能夠獨樹一幟，同時帶來高收益。

瞄準單一客戶群還意味著對某些不符合條件的客戶說“不”。過去我們曾經分析發現有些客戶，而且還是大客戶，總是讓我們賠錢。提高管理費后，還是有些客戶無論如何無法為我們創造效益，因為他們占用了太多的時間和資源。作為贏利性行業，我們奉行“取之于客戶，用之于客戶”的原則。只有我們盈利，才能擁有更好的資源去服務客戶，如果客戶不理解這一點，也就很難與我們建立長期、互贏的合作關系?？蛻羰呛畏缴袷?，其資產價值幾何也許并不重要，重要的是客戶不能讓我們賠本賺吆喝。

一項對資產500萬至2500萬美元客戶的調查顯示，這些富豪客戶希望投資經理具有客觀的視角，能夠防控風險，統領其在其他領域的顧問等。在這一長串的“期望值”中，唯獨不見業績要求的蹤影。也許對于業績的預期已經包含在其他方面，但我還是認為這份調查提供了另一個理解客戶需求的視角?？蛻粜枰氖峭顿Y建議，因為他們無暇研究所有產品，或者投資并非其興趣所在。所以他們需要值得信賴、可以幫助其做出決策的專業人士。

另一項滿意度調查顯示，30%的受訪者對顧問表示滿意、22%完全不滿意、近50%的人表示要更換資產托管機構。是哪些方面讓他們不滿意呢？主要在于理財公司的經營理念是以投資為中心還是客戶為中心。舉例來講，市場下跌時，投資為中心的公司想到的是調整配置、更換經理，而這是客戶希望看到的嗎？非也。他們希望聽到的是自己一直信賴的經理告訴他們市場為什么下跌，只要經理們把投資邏輯講給他們聽，客戶不會在乎一時的成敗。

調查還顯示，87%的客戶會因為服務不周到而“炒掉”客戶經理，只有13%的客戶會因為業績差而遷怒于客戶經理。

在該項調查中，近一半的客戶表示對投資顧問的服務不滿意。那么滿意與不滿意之間的區別在哪里？滿意的客戶一年中平均得到28次服務（每月2次左右），這些服務項目可能是一通電話、一封郵件、一份傳真、一篇報告，甚至只是一聲寒暄；不滿意的客戶一年中平均得到服務不到17次。

本文原載于2008年3月份的《CFA》雜志