剛性兌付裂變銀行信用

歲末年初，伴隨著中誠信托兌付危機事件的進展，是有關該事件責任的爭論不休，尤其是中介兼通道角色扮演者的“工商銀行”何以在此次事件中如此義正詞嚴的傲慢，令很多沖著銀行信用而去的投資者百思不得其解。

信用裂痕

1月31日是中誠信托“誠至金開1號”30億元信托計劃兌付日期，就在兌付期限將至的春節前夕，神秘接盤者出手兜底中誠信托“誠至金開1號”信托項目，投資人本金悉數到賬，只損失了一小部分利息，30.3億元的信托兌付危機以“剛性兌付”的形式告終，這也是至今為止所有出現危機的信托產品殊途同歸的命運。

剛性兌付的行業慣例仍未打破，10萬億元信托資產仍如海市蜃樓般美麗。大膽假設，如果該信托項目以違約告終，可能會導致投資者對信托和其他影子銀行信貸市場喪失信心，致使這些市場上的流動性收緊，從而產生信貸緊縮。

雖然投資人拿回了本金，只損失了一小部分利息，表面看這次事件對于工行和中誠信托的商譽造成了一定影響，背后則是銀信合作、甚至投資者對影子銀行市場的信心出現了裂痕。這種裂痕或許打破剛性兌付從量變到質變的必經過程。

瑞銀證券特約首席經濟學家汪濤認為，信托或影子信貸若違約，最主要的負面影響是打擊投資者對影子銀行市場的信心。

“由于信托公司不同于銀行，不能創造貨幣、沒有高杠桿，且幾乎沒有證券化，因此信托違約對金融體系產生的直接影響（例如通過支付體系產生的影響）應當較為有限。”汪濤指出。

銀行或許會因支持或分銷這樣的信托產品而遭受相應的損失，但損失規模與其資產規模相比要小很多。但是，違約事件可能會導致投資者對信托和其他影子銀行信貸市場喪失信心，致使這些市場上的流動性收緊，從而產生信貸緊縮。

教訓深刻

盡管該信托產品最終并未違約，但由于該產品的基礎資產已經出現了損失，暫時的兌付完成并不影響損失的實際產生，而涉及相關主體有信托公司、商業銀行和投資者。

無論該事件如何處理（損失處理方式無非是在三者之間進行相互切分，要么這個損失是銀行背負，要么是信托公司背負，要么是投資者背負），最終產生的結果均是系統性的壓制了商業銀行后期的風險偏好。

如果以銀行作為分析主體，我們可能看到如下幾個可能的結果。一是銀行背負了損失，而投資者如數兌現，則商業銀行損失了利潤。這個損失是銀行作為非標資產代銷渠道而換得的教訓。則日后銀行在考慮代銷類似產品時，將慎之又慎，其風險偏好將顯著下降。

二是投資者背負了損失，而銀行沒有任何經濟損失，則銀行流失了客戶，這種流失后果在目前無法用經濟利益來衡量，對于銀行依然是一種損失。而該損失的產生依然是銀行作為非標資產代銷渠道而換來的教訓。同樣會造成銀行日后代銷各類產品時風險偏好程度顯著下降。

三是如果投資者和銀行都不背負損失，則由中誠信托來背負這個損失。在當前行業背景下，這種情況似乎難以出現。

除了上述三種主體涉事外，似乎還有山西省政府介入其中，這樣主體就成為了四個——“政府、信托、銀行、投資者”，無論如何處理此次事件，銀行必然要蒙受一些損失，無論是經濟上的還是客戶資源上的，而這個損失是其作為代銷渠道所導致的。

事實上，最近兩三年以來，非標資產的飛速膨脹與任何一類金融主體的行為都脫離不了關系，而銀行作為一個“代銷渠道”事實上起著非常重要的作用。試想一下，如果沒有這個代銷渠道，而換做其他的銷售模式，很難想象非標資產可以迅速膨脹起來。這里有客戶風險意識不強的因素，但是客戶的風險意識不強是建立在相信銀行銷售基礎之上，雖然不合理，但是合乎當前的中國國情。

這一事件的發生將導致銀行在日后作為渠道方銷售該類風險資產時會慎之又慎，合理外推，在該風險事件發生后，銀行對于非標類資產的代銷環節將會顯著收窄，當市場缺乏這個環節后，即便其他各類主體依然保持著過高的風險偏好，但是風險資產的擴張速度將會明顯放緩。

也許這個事件并非違約，但是確實起到了風險教訓的目的，特別是對作為中國金融系統的中流砥柱的銀行，可謂教訓深刻。為避免此類事件重演，嚴控風險代銷環節是必然，當渠道不再暢通后，則非標資產的拓展擴張將受到極大的抑制，從宏觀上是有助于控制風險資產增長速度的。

最后落定在債券市場上，如果借此事件，銀行的風險偏好能系統性降低，無疑對于標準債券品種是一個利多的支撐。即是否實質違約并不重要，重要的是是否通過風險損失事件系統性的降低參與主體的風險偏好。

中信證券認為，中誠信托兌付風險將推動高收益債市行情，但無需過度高估對債券市場的沖擊。由于國內債券市場較強的道德風險預期以及在整體信用體系中相對隔離的地位，無需過度高估此次兌付風險對于債券市場的沖擊，該信托產品最終實現兌付，可能更加刺激市場對于政府救助的預期，推動高收益債券市場形成一定行情。