成敗VIE

2014年4月10日，納斯達克上市公司鼎聯控股有限公司（Tri-Tech Holding Inc.，股票代碼NASDAQ：TRIT，下稱“鼎聯控股”）因未能按時遞交2013年年度財務報表，被摘牌退市。

而事情的起因，與其當初上市時的股權架構設計有著莫大的關系。

11月5日，鼎聯控股部分股東在北京召開法律研討會，鼎聯控股小股東代表在會上指控，鼎聯控股董事長、北京天傳海特環境科技有限公司（下稱“天傳海特”）實際控制人及股東趙萬宗等人，利用虛假VIE結構（Variable Interest Entities，可變利益實體，也稱協議控制）欺詐上市、非法侵吞北京燕禹水務科技有限公司（下稱“燕禹水務”）資產，并私自偽造小股東簽名偷賣燕禹水務小股東股權。

11月8日，鼎聯控股首席執行官范運湘公開發布回應稱，鼎聯控股退市完全是由公司前CEO一手造成，并指控公司前CEO濫用職權為外部公司借款，還盜取子公司證照和公章。

同時，鼎聯控股發表聲明稱，公司根據開曼群島法律成立，全資擁有特瑞泰克國際投資公司（Tri-tech International InvestmentInc.），該公司全額出資設立了鼎聯高新技術（北京）有限公司（Tri-Tech（Beijing）Inc.，下稱“鼎聯高新”）。鼎聯高新與燕禹水務、北京塞特雷特科技有限責任公司（下稱“塞特雷特”）、天傳海特分別簽署了一系列VIE控制協議。該海外架構符合在美國納斯達克上市的相關法律規定，合法有效。

那么，鼎聯控股退市真相到底是虛假VIE，還是未能提交年度財務報表呢？抑或如范運湘所稱，退市完全是由前CEO造成的呢？《證券市場周刊》記者通過多方調查和采訪，試圖還原鼎聯控股VIE結構上市及退市的真相。

借道VIE 實現海外上市

鼎聯控股小股東代表給本刊記者提供的資料顯示，鼎聯控股本由燕禹水務、塞特雷特以及天傳海特三家公司共同組建而成。

其中，燕禹水務成立于2002年，塞特雷特成立于1994年，兩家公司都從事水資源處理、水利自動化、油氣田信息化等方面業務，法定代表人均為程光。天傳海特則成立于2003年，主營業務為污水處理、中水回用、工業廢水及零排放、臭氣及有機廢氣治理，工業除塵等，公司法定代表人為趙萬宗。

2005年，天傳海特實際控制人趙萬宗等人找到燕禹水務和塞特雷特的創立者程光，稱天傳海特打算在海外上市，但公司的利潤不能滿足海外上市的相關要求，因而希望能和燕禹水務、塞特雷特進行合作以滿足海外上市的要求。

2006年1月8日，燕禹水務召開了第三屆第一次股東大會。會議上，燕禹水務通過了《關于進行海外上市運作的決議》，同意燕禹水務和塞特雷特與天傳海特進行合作，以捆綁方式進行海外上市運作。”

2006年2月，上述三家公司又分別召開股東大會并形成決議同意以捆綁方式進行海外上市運作。之后，三家公司共同簽署了《合作上市協議》。《合作上市協議》指出，“一致同意三家公司以捆綁的方式實現海外上市目標。”

在《合作上市協議》中三方還約定，“為了操作上的便利，擬定三方各自根據自己的實際情況，分別在BVI成立投資公司，用于理清各方內部股權關系;各投資公司再根據股權分配計劃（見第四條）按比例投資成立BVI投資控股公司，中文名為“鼎聯科技國際投資有限公司”，英文名為“Tri-Tech International Investment Inc.”，注冊資金5萬美元，發行股份500萬股。Tri-Tech International Investment Inc.即為擬上市公司。”

同時，Tri-Tech International Investment Inc.將在中國境內投資設立鼎聯高新，注冊資金15萬美元。各家股權比例暫定為：塞特雷特占44.5%，燕禹水務占22.2%，天傳海特團隊占33.3%分配股份，初期共發行10萬股。相應地，注冊資金按此比例分攤。鼎聯高新專注于海外上市的日常工作，三家公司則分別獨立經營，專注在日常的業務經營管理。

2007年5月，公司上市工作小組提交了《IPO上市操作方案（草案）》，提出鼎聯投資以IPO的方式在海外上市，建議燕禹水務和天傳海特先行捆綁在海外上市，塞特雷特暫不納入上市公司并轉包業務給上市公司。

2008年11月28日，鼎聯高新分別與燕禹水務、塞特雷特和天傳海特簽署了《投票權代理協議》、《獨家購買權協議》、《獨家技術咨詢和服務協議》、《股權質押協議》、《管理費用支付協議》以及《運營協議》等一系列控制性協議（下稱“VIE協議”）。

2009年3月，鼎聯控股在開曼群島成立，并全資控股鼎聯投資，先期成立的離岸公司成為鼎聯控股的投資人。2009年9月10月，鼎聯控股正式登陸納斯達克市場，以每股6.75美元的價格首次公開發行170萬股普通股，融資1147.5萬美元。

鼎聯控股2009年財報顯示，天傳海特的股東和燕禹水務的自然人股東通過設立BVI控股公司分別持有鼎聯控股22%、24.7%的股權比例。

2010年7月，鼎聯控股宣布采用VIE協議控制的形式收購塞特雷特100%的股權，收購對價包括支付約145萬美元現金和26萬股鼎聯控股限制性股票。

截至2013年12月31日，在鼎聯控股的股權結構中，天傳海特BVI占比14.34%，燕禹水務BVI占比14.56%，塞特雷特原股東控制的BVI公司持股占比約3.1%。

股東爆料 VIE協議真相

盡管鼎聯控股通過VIE協議實現了海外上市，但小股東代表卻堅稱，這完全是一次欺詐上市。

一位燕禹水務的股東表示，“雖然簽署了VIE協議，但公司并沒有履行過，三家公司一直各自按照原有模式由原股東獨立經營，根本不受VIE協議約束，也從未將利潤實際支付給鼎聯控股。三方簽署協議是“假”，上市“圈錢”是“真”。

上述股東代表稱，早在2006年初，三方共同簽署的《合作上市協議》中就明確注明，“各關聯公司將采取VIE方式捆綁上市，但各公司仍按原有的模式獨立運營，與鼎聯控股只有合作關系，沒有管理關系，并且燕禹水務、塞特雷特的人、財、物仍獨立由原股東和原管理層控制;鼎聯控股按公司模式獨立運營，股東會擁有最高決策權，董事會依法行使職權，經營團隊按董事會授權，行使經營管理權。”

2006年6月17日，燕禹水務又召開了第三屆第二次股東大會，全體股東簽署了《關于上市經營的股東會決議》。該決議中再次明確規定，“燕禹水務的董事會構成、決策、分配以及經營管理團隊都將保持不變，且無論如何運作上市，燕禹水務原股東保持對公司的絕對控制，鼎聯高新無權干涉燕禹水務的決策、財務、經營、分配等。”

2008年，趙萬宗等人提出，由于燕禹水務從事的是外商投資禁止和限制類行業，所以只能通過VIE方式，才能將三家公司捆綁在一起赴美上市。并表示，這樣做的目的只是為了在美國融資，該VIE協議并不執行，各級公司仍由原股東獨立經營，仍由原控股股東控制和經營管理，各方捆綁上市所獲得的巨額資金將用于發展各自的企業。

在2008年燕禹水務被捆綁上市之初，根據《合作上市協議》的補充約定，為了確保各公司仍由原股東控制、經營，燕禹水務和天傳海特在鼎聯控股的股權分配及董事席位分配上的比例確定為50：50。而在2010年塞特雷特被簽署VIE捆綁上市之時，鼎聯控股的股東會和董事會均仍由趙萬宗等人控制。

2009年-2010年，燕禹水務、天傳海特及塞特雷特依次捆綁上市后，燕禹水務和塞特雷特發展良好，為鼎聯控股貢獻了大部分利潤，天傳海特經營情況卻十分不理想，為鼎聯控股貢獻的利潤比例較小。

與此同時，美國納斯達克市場的中概股丑聞頻頻、導致公司融資功能不斷下降。對此，燕禹水務和塞特雷特的部分股東提出，希望從鼎聯控股分拆出來回到中國內地或香港上市。但是，趙萬宗卻堅決否定了該建議。

鼎聯控股的小股東代表稱，因為一旦燕禹水務和塞特雷特撤出鼎聯控股，僅依靠天傳海特的營業利潤，鼎聯控股無法滿足美國的上市要求，必然會被責令退市。

欺詐造假 侵吞股東股權

小股東代表稱，“我們作為股東當時根本就不知道什么叫做VIE，程光等人更是沒有上市經驗，對美國VIE上市完全不了解，當時也沒有咨詢律師意見，只是由趙萬宗等人主導操作了整個上市過程。這就為后來的紛爭埋下了隱患。”

在簽署VIE協議時，曾有股東質疑這種協議是否與《上市合作協議》相矛盾。鼎聯控股則表示，所有的文件包括VIE協議，燕禹水務股東只需要配合簽署就行了，再說這些VIE協議只是給美國監管機構和投資人看的。上市合作協議中的約定不變，燕禹水務自始至終都應該歸原股東控制，鼎聯控股和鼎聯高新無權干涉其經營、管理。

小股東代表最后稱，“我們最近咨詢了律師意見，才知道從美國證券法角度而言，鼎聯控股和趙萬宗等人這種通過簽署虛假VIE協議上市的行為已經構成了欺詐上市，是嚴重的欺詐美國證券監管機構和美國股民的證券欺詐行為。而且，鼎聯控股采用的這種VIE模式，本身的法律效力就值得質疑。”

成功上市的鼎聯控股，同時還是中國首個在納斯達克上市的涉及水資源、市政及工業環保領域的高科技公司。當時，三家公司互相約定上市三年后再分配上市公司股份。

上市后，鼎聯控股一度呈現出業績與股價齊飛的景象。2009年，鼎聯控股凈利潤為410萬美元，2010年凈利潤翻番至870萬美元，其股價亦在2009年底漲至25.5美元的歷史最高位。

然而，自2011年開始，鼎聯控股的業績便一蹶不振，股價也日益江河日下。2011年，公司凈利潤尚能維持在810萬美元，2012年則變成凈虧損230萬美元，2013年一季度季度凈虧損110萬美元。對于業績虧損，公司財報歸納為員工增長、新競爭者的價格競爭、業務擴展、加大銷售和營銷方面的支出成本以及項目設計調整導致實施延工等原因。

股價自進入2010年便開始持續下跌，到2010年底，公司股價已跌至11.6美元。而到了2013年底，股票價格只剩下1.38美元。至退市前，則報收于1.44美元。

巨大的落差使各方產生嚴重分歧，進而由此引發了鼎聯控股之后的一系列紛爭。

按照小股東代表的描述，2013年9月17日，趙萬宗通過執行原本約定無效且不需執行的VIE協議，借助其在鼎聯控股董事會的控制地位，強行免除了程光在鼎聯控股的CEO和執行董事等一切職務，CEO由當時的首席財務官范運湘接任。直到2013年12月12日，鼎聯控股才披露了這一消息，次日公司股價下跌約11%，隨即因“需要披露更多信息”而被納斯達克停盤。

但趙萬宗在接受媒體采訪時稱，鼎聯控股罷免程光的CEO職位，是因為未完成盈利目標，董事會全票通過了罷免他的決定。

2013年11月15日，趙萬宗、董鵬宇利用偽造的股東大會決議改組了董事會，免除了程光等在燕禹水務和塞特雷特的法定代表人等資格。董鵬宇成為燕禹水務新的法定代表人，并實際控制了燕禹水務董事會。

2014年1月15日，趙萬宗和董鵬宇出資人民幣40萬元設立了北京智水源科技有限公司（下稱“智水源”）。之后，兩人利用在燕禹水務的職務之便，偽造燕禹水務多名自然人股東的簽字，制作虛假的《股權轉讓協議》和《股東會決議》，將燕禹水務自然人股東所擁有的92.86%股權全部轉讓至智水源名下。

2014年3月19日，趙萬宗和董鵬宇等人進一步利用控制燕禹水務的便利，偽造了虛假的股權變更申請文件，從北京市工商行政管理局海淀分局處騙取獲得變更登記文件，從而一舉將燕禹水務公司據為己有。

趙萬宗則稱，鼎聯控股罷免程光CEO職位后，在辦理交接手續和離任審計的過程中，程光并不配合，并通過非正常手段占有塞特雷特的公章、財務章和相關文件。2013年11月14日，鼎聯控股發布了《關于程光利用非正常手段獲取并違規持有塞特雷特公司證章的公告》，催促塞特雷特盡快歸還公章，稱塞特雷特已破壞VIE協議。

而程光亦措辭嚴厲地回應：“我司從未授權你司代表我司”。

針對此事，程光曾致函鼎聯控股董事稱，根據中國相關法律規定，塞特雷特是獨立法人，有權按照自己的管理制度管理公司公章。趙萬宗則啟動了2010年7月塞特雷特簽署VIE協議所賦予的權力。

至此，VIE協議實質性瓦解。由于失去對塞特雷特的控制，鼎聯控股不能按時披露2013年的年報。

2014年4月2日，鼎聯控股發布公告稱，公司于近日收到納斯達克全球股票市場函件。函件稱，因鼎聯控股不能及時披露相關信息，納市根據相關上市規則，決定暫停公司普通股股票在納斯達克股票市場的交易。鼎聯控股可以對此處罰提出上訴，召開相關聽證會，但聽證會期間公司股票仍需暫停交易。如果鼎聯控股不提起上訴，則公司普通股股票將自2014年4月10日起停止在納斯達克股票市場交易，并向美國證監會遞交Form 25-NSE文件，去除鼎聯控股證券在納斯達克的注冊。

2014年4月10日，鼎聯控股仍不能按時遞交2013年年度財務報表，美國證監會責令其退市。但對于不能提供財務報表的原因，鼎聯控股卻始終不愿多說。

相互對責 可憐受損當事人

2014年11月8日，鼎聯控股首席執行官范運湘通過和訊網，對小股東代表提出的各項指控一一做出回應。

范運湘明確表態，“美國證監會從未認為公司有上市欺詐行為。”并曝出，公司在納斯達克被退市，完全是由于公司前CEO個人行為所致。

對于小股東代表一再提及的《合作上市協議》，范運湘表示，他并不承認存在另一份由燕禹水務小股東代理律師出示的所謂的《合作上市協議》。

范運湘說：“那個協議我沒有看到過，也不知道。而我們是按照VIE的要求簽署了完完整整的一套協議，是經過了美國證券交易委員會SEC的檢驗和挑戰，在公司治理方面不存在任何問題。”

鼎聯控股也在聲明中表示，公司的海外架構完全符合在美國納斯達克上市的相關法律規定，合法有效，且公司在納斯達克上市所涉包括VIE協議在內的所有法律文件，均由各方親筆簽署，由松司所聘請的北京康達律師事務所、美國Kaufman amp;Canoles律師事務所起草、審核及確認，上市所涉相關文件完全合法有效，具有法律上的執行力。燕禹水務、塞特雷特、天傳海特從未簽署過《合作上市協議》，相關報道與事實情況完全不符。

針對小股東律師稱其是虛假VIE控制的指控，范運湘表示，集團對下屬的三家公司具有完整的控制權。

范運湘稱，“我們甚至在上市一周年，整個公司都搬在一起辦公了。我們有統一的財務部門，包括資金的調配，人事的調配，車輛的調配都是統一調度的。并對下屬公司進行合并報表，對錢的支出和收入進行統一的管理，由公司任命下面的管理人員和財務人員，對各下屬公司的計劃和預算進行審核和批準，并統一對公司內的資金進行調撥，統一進行貸款、擔保和質押活動，包括對外投資等也都由集團統一調配。集團總部有各職能管理部門對應的對下面公司的部門進行管理。公司的管理層也從聯合CEO過渡到一個單一的CEO。這一切都說明，這是一個完整、統一的公司。”

小股東代表還指控，鼎聯控股偽造了燕禹水務多名自然人股東的簽字，制作出虛假的《股東會決議》，偽造其他股東同意將其燕禹水務股權全部轉讓至智水源名下。

對此，范運湘承認部分簽名確實是其他人代簽。但他表示，此前曾獲得上述自然人股東簽字的《投票權代理協議》。根據該協議，上述自然人股東同意“不可撤銷地將其根據中國法律和公司章程擁有的在燕禹水務的投票權和其他權利委托給鼎聯高新指定的人士行使，這些權利包括但不限于出售或轉讓或質押或處置各股東所擁有的燕禹水務全部或部分股份”。

范運湘表示，有了該簽字生效的協議，那么后面的那些轉讓協議上的簽字雖然是代簽，但也沒有違約，而是行使了之前約定的條款。“在其中這些股東違約和聯系不上的情況下，我們不得不采取相應的措施。并且這些措施是在律師認可的情況下。”

除了回應股東代表的指控之外，范運湘更是將矛頭直指公司前CEO程光。

范運湘直言，公司退市完全是因為公司的另一位股東，同時也是公司的前CEO一手造成的。

范運湘說，這位前CEO也是當初公司下屬的一家公司（即塞特雷特）的股東。由于在其任職的最后兩年業績非常糟糕。并且在大環境改變，需要收縮業務的時候，仍主張大量投入各種資源進行擴張，與公司董事會其他成員產生了巨大分歧。并且，該CEO曾被發現利用職權，在未告知公司的情況下，為外部企業借款100萬元。

基于以上原因，該前CEO被公司解職。但是，在這位前CEO被解除職務之后，“依靠其仍然是集團公司派駐在該公司擔任法人代表的地位，當然，也依靠部分內部人配合下，用非法的手段，拿走了下屬那家公司（塞特雷特）的公章、財務章等重要證照，逐步非法獲取了該公司的控制權，從而使得那家公司不再受到公司的控制。”

范運湘稱，該前CEO所擁有的公司早在2010年被公司收購進來的當時，集團就與該公司及其股東簽署了一系列VIE控制協議，并按協議支付給了他380萬美元的對價，從那時起，根據美國會計準則，該公司就被合并到公司的報表中了。其所擁有的該公司的股權都已經在集團公司進行了質押，而這些質押也都進行了工商登記。

范運湘表示：“因此，可以說，11月11日，該前CEO采取非法手段，強行占有了公司的公章、證照，違反了所有與公司簽署的協議。”

但范運湘還表示，如果公司要追索其對塞特雷特的控制權，就必須要通過法庭的訴訟，這將是一個相當漫長的過程。會導致公司失去了對這家下屬公司的暫時控制，也導致公司無法按時完成2013年度年報。

“最終納斯達克讓我公司退市的只有兩個理由：一是公司失去對塞特雷特的控制且無法確定通過法律途徑重新獲得塞特雷特控制權的確切時間;二是，塞特雷特的失控導致的未能按照NASDAQ要求按時發布2013年年度財務報告。而美國證監會從未認為我們有過上市欺詐。”范運湘如是說道。

如今，退市現狀已既成事實。雙方還在相互指責各執一詞，利益受損的美國投資者依然在進行集體訴訟，燕禹水務小股東手中所持有的鼎聯控股股票也已經一文不值，受損的小股東想要追回損失，恐怕要花費的不僅僅是時間問題。