政策對沖下的偏穩增長

二季度經濟企穩回升，主要得益于出口的恢復和“微刺激”政策的對沖。要實現全年7.5%的增長目標，政策仍需要延續。

經濟數據的半年小考結果已揭曉，宏觀經濟整體偏穩運行，經濟增速保持在年初目標附近。經歷了一季度下滑的壓力，但經歷了一系列“微刺激”的政策對沖后，二季度經濟整體情況已經出現企穩回升。

盡管經濟增速已經在年初目標位運行，但從公布的各項宏觀數據看，呈現的結果依然是喜憂參半。喜的是一些經濟數據已經企穩，而且金融數據和經濟先行指標已經顯示轉暖跡象，這顯示未來一個季度內，經濟仍將處于回升態勢。憂的是房地產環比數據仍然沒有改善的跡象，而且未來還面臨美國量化寬松退出、加息議程提前等不確定因素的沖擊。

上半年，展望海外，美、歐等發達經濟體也維持了經濟的相對平穩，與國內經濟運行形成了共振。當然我們是依靠政策對沖的力量保持了經濟的平穩運行。美國在持續的量化寬松之下，經濟的緩慢復蘇已經確認，上半年就業市場的平穩改善，無疑增加了美聯儲退出量化寬松的底氣。歐洲在德國經濟的帶動下，經濟增長也有所企穩，PMI開始出現回升。令人遺憾的是，新興經濟體除中國之外，上半年的表現都不盡人意。這樣一種格局也反映在對各國的出口增速上。對發達經濟體出口增速出現回升，對新興經濟體出口增速回落。這一格局的產生應該歸功于2月份至5月份人民幣單邊升值的打破，匯率“對沖”政策使出口企業在匯率雙向波動的預期下獲取訂單的積極性增強。二季度以來，PMI的出口訂單指數出現了不斷攀升。出口的穩定對經濟增速的偏穩運行奠定了堅實的基礎，避免了與制造業相關投資的持續下滑。

“八項規定”以來，政府機關及事業單位的福利性支出、公款奢侈浪費等畸形消費得到了有效的抑制，與此同時，投資增速的回落也帶動了與之相關的“被動式”消費下降。上半年，占比最大的汽車消費和石油消費仍然處于回落態勢。同時，房地產成交量萎縮，與房地產相關消費自然也出現回落。在這樣的背景下，社會消費品零售總額增速卻在5、6月份出現了小幅回升，這應歸功于基本生活消費，如食品飲料保持平穩態勢和網絡消費的如火如荼，它們的積極作用有效地對沖了“傳統”消費的下降。

在出口、消費都偏穩的條件下，經濟增速的高低更多就取決于投資增速的波動。由于2008年之后地方政府的負債急劇增長，加之反腐強力威懾，地方政府的投資沖動已經得到有效地抑制。在經歷了十多年的瘋狂之后，房地產市場的景氣周期下降已成既定事實，隨著房屋成交量的萎縮，房地產投資增速出現了持續回落，上半年的數據已經充分顯示。投資增速的回落必然會加劇一些周期性行業的產能過剩，與之相關行業的投資增速必然也會隨之回落。

為了減輕地方債務的壓力，采用相對寬松的貨幣政策，降低政府融資成本，這成為上半年貨幣政策的主基調。面對房地產成交量的持續萎縮，一些地方政府已經開始嘗試取消一些針對房地產的調控政策。但這些措施并不能扭轉地方政府投資和房地產投資下滑的趨勢。為了避免投資增速的大幅下滑，中央投資起到了對沖作用。1-6月份中央項目的投資增速比1-5月份回升了5.9個百分點。中央投資力度加大，已成為上半年“微刺激”的重要選項，這些投資主要包括一些基礎設施的投資和保障房建設的投資。在這些對沖政策的作用下，投資增速已經有所企穩。

盡管上半年的經濟指標已企穩回升，未來經濟數據環比改善的懸念也不大。但就同比而言，由于2013年下半年經濟增速明顯優于上半年，這種基數效應會使2014年下半年要實現年初的7.5%的增長目標，仍然需要延續上半年的政策策略。