債市違約 被夸大的風險

張延陶

3月伊始，中國首例公募債違約事件終于“千呼萬喚始出來”。*ST超日發布公告稱，“11超日債”本期利息將無法于原定付息日2014年3月7日按期全額支付，僅能夠按期支付共計人民幣400萬元，而全部應付利息為8980萬元。

從市場的反應看，債市的這筆首單違約，甚至被很多人寄予厚望。債市違約“0”的突破，將給資本市場帶來怎樣的影響？

在“超日債”違約之前，已經多次有債券行走在違約的邊緣，但政府經常在最后一刻出手進行救助。正是由于銀行、政府的隱性擔保泛濫，中國的債券市場扭曲了風險收益的正當關系，甚至有人認為有政府的兜底，債市違約在中國將是“很難發生的事件”。

國務院發展研究中心金融研究所政策研究室主任陳道富告訴《英才》記者，有效的市場，就是需要允許市場上出現違約、破產等一系列風險事件，通過市場對這些風險事件的消化，逐步確立中央政府、地方政府的權利邊界以及銀行的救助邊界，最終通過法律的修改，使三者的權限在這些風險事件中得到具體劃分。

超日債的違約事件，終于打破了這一市場沉寂的冰面。但這也令不少觀察者開始擔心，債券市場會因此產生蝴蝶效應，大規模的違約潮將在今年兌付高峰期如約而至，甚至引起系統性風險。

一位不愿具名的債券分析師告訴《英才》記者，既然政府放棄了兜底的慣常做法，影子銀行又面臨著政府的控制，債市違約事件將隨超日債違約開始蔓延，后超日時代的違約事件將會隨著兌付期的到來，如雨后春筍般頻繁出現。

但摩根大通首席中國經濟學家朱海斌則告訴《英才》記者，這一風險明顯被夸大了，超日債違約的影響有限。超日公司的違約風險在市場上并非新聞，而且整個行業最近經營環境普遍惡化。但這一事件不至于影響投資者對整個宏觀經濟的信心。債券市場的投資者主要是金融機構，個人投資者比例很低，所以其造成的社會影響比較小。

“需要強調的是，個體違約事件的發生，絕不等同于系統性風險的發生。在目前各種權衡下，打破剛性兌付問題下的道德風險和市場扭曲行為更是當務之急。”朱海斌表示。

原央行副行長吳曉靈也在不久前稱，只要穩定住銀行系統就行，而且我們的銀行系統目前還沒有需要過于擔心的風險，我國的金融體系將能夠保持穩定。

其實，在一個成熟的債券市場，違約和違約機制是市場正常運行的一部分。“零違約”削弱了債券市場的風險定價功能，也鼓勵了無風險套利的行為并造成市場道德風險。要知道，2007—2011年美國企業債市場發生了400多例違約，但這并無礙美國的債券市場在全球獨領風騷。

數據顯示，截至2012年末，美國債券市場存量達到38.14萬億美元，約相當于美國股票市值的1.2倍，占美國GDP的比重為243.20%。反觀中國，截至2012年9月底，債券存量25.2萬億人民幣，雖然超過滬深市值21.3萬億的規模，但是占GDP比重僅有一半。同時，中國金融市場直接融資的比例仍然遠遠低于其他國家，債券市場與股票市場的總和遠低于銀行信貸。

“超日債的違約是往正確方向邁出的第一步，有利于健全市場紀律，最終形成風險和收益相匹配的定價機制。”朱海斌說。endprint