PE暴富時代遠去

趙文佳

“過去PE募資的時候經常會對潛在LP說‘投進來吧，2000萬幾年之后可能變成兩個億，但現在不能這么說了，沒人會信了。”一位PE負責人對《英才》記者描述現在股權投資行業的變化。

A股市場暫停IPO，讓私募股權投資領域遭受了一場嚴酷的考驗，也被動地進行了一輪必要的洗牌調整。而新股發行改革的一系列措施與趨勢，也讓股權投資行業在未來必將面臨新的運作方式的改變。

股權投資企業快速分化

“IPO暫停一年多，把不少想靠PE暴富的人洗了出去，現在做股權投資的人很冷靜了，真正潛下心來挖掘優質項目，精耕細作。”博大創投董事總經理曹海濤對《英才》記者表示。

2011、2012年是股權投資企業投資的高峰階段，數以萬計的投資機構競爭激烈，也讓被投企業的估值水漲船高。但2012年10月IPO戛然而止，讓之前熱情高漲的股權投資行業開始感受到一絲寒意，而隨著此后IPO暫停期限的不斷延長，股權投資行業開始正式進入“寒冰期”。

“股權投資機構的投資品，實際上是一種特殊的資本商品，投資機構用股權投資的方式進入一家企業之后，并不是想僅僅圍繞被投資企業的分紅，更主要目的是想通過資本增值獲取收益。”深圳市創業投資同業公會常務副會長兼秘書長王守仁對《英才》記者表示，“無論是發達國家還是新興國家的創業投資行業能不能興旺，很重要的是取決于資本市場特別是股票市場是不是發達，是不是多層次。”

而作為國內股權投資退出“黃金通道”的IPO之路遭到封堵，致使投資機構的投資沉淀在被投企業里，無法退出變現。

“投資項目退不出來，造成投資機構回報降低，甚至沒有回報，LP投資的積極性受挫，導致投資機構募資也遭受很大困難。”浙商創投投資部副總經理李軍華對《英才》記者說道。

王守仁同樣也認為，由于IPO的暫停，投資機構對未來的預期減弱，造成新增投資大量減少，也導致基金募資困難。另外，副作用還使投資基金管理團隊出現不穩定性，投資機構裁員、骨干人員跳槽、轉行事件時有發生。

此次IPO暫停造成股權投資企業快速分化，經歷過這次“大潮”的洗禮，“裸泳者”也開始顯現。

“原來的投資業績很好，過去有很多成功案例，團隊穩定、素質能力很高，而且整合的社會資源很豐富，這種投資機構可能能夠募集到資金，維持正常運轉。”王守仁表示。但是一些小的投資基金，特別是創業板推出之后新設立的一些創投基金，其投資周期結束，但有沒有項目實現退出，很有可能在這輪動蕩之中被清理出去，優勝劣汰。

一二級市場的價差不斷縮小

2013年11月30日，經歷了長時間的冷凍期，IPO即將開閘。是日，中國證監會發布了《關于進一步推進新股發行體制改革的意見》。

1月17日，紐威股份打響IPO開閘第一槍。作為此輪IPO暫停之后首只上市的股票，紐威股份首日表現可謂瘋狂。開盤一分鐘即漲10%至23.31元/股后遭遇停牌，全天上漲43.49%。

“IPO開閘之后，投資機構手中的存量項目能夠得到退出，退出之后可以進行新一輪的投資，而且現在新股發行體制改革也在加速，注冊制的概念也被提出，如果注冊制實行，那么新股發行的速度也會加快，符合上市條件的企業上市的時間也會大大縮短，對VC/PE肯定是一個非常大的利好。另外，如果基金退出收益良好，再去向LP募資成立新基金的情況也肯定會更好。”投中集團分析師李玲對《英才》記者分析道。

雖然IPO重啟，但是隨著新股發行體制改革的推進與實施，企業上市發行價格、市值趨于合理，一、二級市場的價差也在縮小。可以想象，隨著新股發行高發行價、高市盈率、高超募額的“三高”問題得到抑制，PE投資企業上市后“暴富”的現象將一去不返。PE依然面臨新一輪的考驗。

“一、二級市場價差的縮小，投資后期即使能上市也賺不了太多錢，所以投資階段就要往前移。這就要考驗投資機構對行業的理解、管理能力、團隊素質，難度比以前的PE運作方式難多了。”李軍華表示。

而這也成為加速VC/PE轉型的一個推動力，“因為之前的VC/PE主要是以IPO退出為主，其投資模式也基本上以Pre-IPO項目為主。可是隨著一、二級市場的價差不斷縮小，VC/PE的投資策略也要發生轉變——注重的投資階段不再那么靠后期，逐漸向前移，更關注一些早期的投資領域，更關注企業的價值挖掘，回歸價值投資的本質。”李玲表示，不少投資機構之前以上市為標準來挖掘項目，而現在以企業的成長性為標準去找項目。

經過此次IPO暫停的“洗禮”以及VC/PE的不斷規范與成熟，其退出策略也不再緊盯IPO，開始走向多元化。

“通過過去一年多的運作，我反倒喜歡上了并購退出的方式。”曹海濤對《英才》記者表示，專注于文化領域投資的博大創投，每一兩個月都會有一家上市公司找上門來談收購事宜，目前收購停牌的上市公司中，有三四家是博大創投投資的企業。

隨著新股發行體制的進一步改革，企業上市之后的市值趨于合理。目前上市發行的市盈率基本控制在30倍左右，而投資機構投資時候的市盈率大致在10-15倍左右。

如果被投企業每年20%-30%的業績增長，投資三四年后被投企業上市之時，投資機構可以獲得2倍左右的投資回報。

“假如一個企業我們投資的時候估值5億元，按照20%-30%的業績增長，投資兩三年后，上市公司收購這個企業的時候可能要10億元，但是上市公司收購之后二級市場的股價估計還要有幾個漲停板，所以我們基本上也是賺兩倍，跟IPO回報不相上下，甚至更多。”曹海濤向《英才》記者解釋道。endprint