企業集團利用創業板融資的探討

◇胡 江

創業板本來是中小企業的融資平臺，但大型企業集團也可以通過向下屬科技型中小子公司進行風險性投資，通過創業板達到間接上市的目的。可以說，創業板是專門為暫時無法滿足主板上市條件，處于發展階段的初期，并且具有高成長性的科技型中小企業提供融資服務，因而素有 “高科技企業搖籃”的美譽。

一、創業板市場的特征

創業板是與主板市場相對應的而獨立存在的一個證券交易系統。與主板市場相比，創業板進入門檻低，對企業經營業績和資產規模的要求較寬松，但是由于其風險大，股票價格波動性強，因而對信息披露和主業范圍要求更加嚴格。

（一）上市準入條件寬松

創業板主要面向無法在主板市場上市，但又具有良好發展前景的新興高科技企業，因此它對上市公司的資本規模、經營期限和前期盈利記錄等方面的要求較低。這樣就為那些創業時間短，資產規模小，缺乏盈利記錄的科技型中小企業上市融資提供了機會。

（二）市場監管嚴厲

鑒于創業板市場主體的高風險性，創業板市場要求擬上市公司引入保薦人，要求保薦人幫助其完善公司治理，并使其符合上市要求。創業板嚴格的市場監管主要體現在信息披露要求方面。以美國NASDAQ為例，在信息披露方式上，市場對發行人實行了強制性信息披露制度；在信息披露范圍上，不僅要求披露年報和中期報告，而且還要求揭露季報信息，在財務報告中要對風險有明顯的警告；在信息披露時間要求上，要求發行人承擔持續性披露的責任，公告業務目標及進展情況及其說明。

（三）市場風險大

創業板市場主體主要是高新技術企業，其未來發展前景包含了較大的不確定性；投資人對新技術、新行業發展前景的判斷也存在較大的不確定性。由于以上兩個特點，與主板市場相比，創業板市場是一個更加動蕩的市場，上市公司及其投資者都需要承擔更大的不確定性風險。

二、創業板市場對中小企業的作用機理分析

（一）正面效應

相比于大型企業，中小企業資產規模小、抗風險能力弱，經營失敗的風險大，融資能力比較弱，企業在發展初期只能通過自身積累籌集發展資金，內部融資是其融資的主要方式。然而隨著企業的快速成長，對資金的需求量快速膨脹，內源融資遠遠不能支撐企業發展的需要。需要進行金融創新，拓展融資渠道，為企業發展尋求外源融資渠道。

1．為中小企業提供股權融資渠道

中小企業在進入擴張的成長階段時，盈利開始增加，需要利用財務杠桿實現財富的快速增長，然而此時內部盈余無法為債務融資提供足夠的擔保資金，只能尋求風險性權益性融資。

2．為創業投資出入提供了一個最佳的窗口

風險投資的逐利性要求有一個通暢的資金出入渠道，以順利實現投資收益的快速變現，創業板市場為風險投資的順利退出提供了一個最佳的窗口。因為科技型中小企業在進入創業板之前，一般已經進行了一輪或好幾輪的融資過程，其中包括：天使投資人出資、大型企業股權投資、風險投資注資、私募股權基金投資等。這些創業投資一旦將企業培育成熟，便會尋求出口，將股權套現，然后尋求新的投資機會。創業板能夠使成熟的中小企業實現上市的夢想并為風險投資提供股權變現的交易場所。退出機制是風險資本市場的核心機制，如果沒有便捷的退出渠道，風險投資便無法實現增值和循環流動，也無法吸引更多的資金進入風險資本市場。

3．有利于中小企業現代企業制度的建立

股份公司是現代企業的代表，股份制是現代企業制度建立的基礎。現代企業制度要求公司要有完善的公司治理結構，通過公司控制權的配置協調出資人與經營者的利益，并為企業長期發展提供糾錯機制和發展動力，保證企業的可持續發展。創業板對中小企業的公司治理結構、財務制度、信息披露提出了嚴格的要求，將有力地推動企業內部治理結構的完善和進一步提高公司的市場競爭力。

4．提高公司信譽度

中小企業在創業板市場上市之后，私人公司轉變為了公眾公司，開始進入公眾的視野。資本市場的強制信息披露機制，也是一種重要的約束機制，在這一機制的作用下，迫使中小企業完善公司治理，積極承擔社會責任，樹立良好的企業形象。中小企業可以利用資本市場的這一信息披露機制，向投資者傳遞企業發展信息。此外，中小企業還可以利用資本市場平臺，靈活地運用資本運作技術，在市場廣泛的范圍內進行資源的重組和利用，為企業贏得更多的資源和發展機會。

（二）負面影響

1．風險放大效應

科技型中小企業在創業期的風險本身就已經比較高，風險管理是其發展的重要前提。但是，中小企業一旦在創業板上市，其成長的不確定性因素將會被成倍地放大。由于創業板市場更強調透明度非常高，再加上企業規模小，股價很容易波動，企業經營風險將會被股價的波動被進一步放大。正因為如此，包括納斯達克在內的創業板市場上的上市企業的淘汰率都是非常高的。企業成為公眾公司之后，便必然成為公眾的研究對象，其經營業績的波動便會很快地通過股價波動體現出來。甚至企業領導人的個人隱私問題都可能成為股價波動的原因。股價的不穩定反過來會影響企業的形象，削弱企業產品的形象和再融資能力，從而加大企業的經營風險。

2．惡意收購風險

中小企業股本規模一般較小，容易被收購，創業者對公司的控股權可能會旁落他人之手。而且中小企業如果出現財務危機或者經營風險，股價就會快速下跌，從而有可能成為重點購并對象和“殼資源”。

3．信息披露風險

通過信息披露，增強市場透明度，是創業板市場監管的重要手段。因而創業板市場對上市公司信息披露的要求十分的詳細和具體，如新產品的開發計劃或市場營銷計劃都必須及時披露。詳細的信息披露制度勢必會泄露一些商業機密，從而削弱中小企業的競爭實力。

4．資金超募問題

對期待上市的中小企業而言，創業板是一種極其稀缺的資源，目前全國只有200多家企業在創業板上市，因而創業板上市公司的股票從發行到上市交易，都被給予了過高的估值，造成了市盈率居高不下和超募資金大量閑置等問題。資金閑置容易誘發企業低效投資和管理層自由支配現金的道德風險。

5．高管辭職現象問題

中小企業在創業板上市之后，使原始股東和創業者的財富快速增長，誘發了大股東和高管辭職減持套現動機，核心人才流失，動搖了中小企業管理團隊的穩定性，嚴重影響了企業的可持續發展。

三、中小企業上市及風險規避策略

由于創業板是一種稀缺資源，企業要想上市，必須達到相應的標準，具體而言，應當做好以下工作。

（一）完善法人治理結構

規范化的法人治理結構是中小企業在上市的關鍵所在。因此，中小企業的首要任務是進行股份制改造，明晰產權關系，并以此為基礎，完善公司法人治理結構。

（二）必須做強做大主業

創業板市場十分重視企業主營業務的專一性和可持續性，明確規定發行人應當主要經營一種業務，募集資金只能用于發展主營業務。為此，企業要不斷加大技術創新投資，加快企業技術改造，提升主營業務的市場競爭力。

（三）打造優秀經營管理團隊

管理團隊是企業可持續發展的保證，是中小企業獲得發行審核批準的關鍵因素之一。企業團隊成員要有誠信的個人品德、良好的合作精神、創新的管理意識、豐富的行業經驗、突出的執行能力。

（四）制訂合理的融資計劃

科學的融資計劃對于成功上市至關重要，中小企業在實施創業板融資戰略時，應結合企業發展戰略和主營業務的發展方向，設計募集資金的投資項目，分析項目建設的可行性、項目的盈利前景以及項目實施的風險，制定合理的募集資金計劃和安排。在此基礎上，根據企業的股本規模和盈利能力制定上市融資計劃，設置適當的新股發行融資規模，保證募集資金的使用效益。

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