“道狗理論”被遺棄 人棄我取正其時(shí)

臥龍

大摩分析師發(fā)布一份研究報(bào)告，預(yù)測(cè)中國(guó)今年單季GDP增長(zhǎng)率可能低至5%。這位分析師或許太過(guò)悲觀。我一向以為，中國(guó)有效GDP增長(zhǎng)率需要在名義增長(zhǎng)率上減6%，增長(zhǎng)率5%即是有效GDP增長(zhǎng)率為-1%，中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，我認(rèn)為這是不可能的！

道狗理論（Dogs Of The Dow）是一種簡(jiǎn)潔樸實(shí)的投資理論，相信在近年中國(guó)股市小盤(pán)股當(dāng)?shù)馈⒋笮凸伞捌徒帧钡氖袌?chǎng)氣氛下，早已被人遺忘。何為道狗理論？美國(guó)基金經(jīng)理米高·奧希金斯（Michael O’Higgins）于1991年提出的跑贏大市投資策略。他建議投資者每年年底從道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)（DJIA）成份股中找出10只股息率最高的股票，于新年伊始買(mǎi)入；一年后再找出10只股息率最高的成分股，賣(mài)出剔除名單的股票，買(mǎi)入新上榜的股票。年復(fù)一年，如此循環(huán)，可獲取超越指數(shù)的回報(bào)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)，1975至1999年采用這個(gè)投資策略，投資回報(bào)按年計(jì)算復(fù)利高達(dá)18%，遠(yuǎn)超市場(chǎng)3%的平均水平。

道狗理論的基礎(chǔ)是股息率（Dividend Yields）。所謂股息率，亦稱(chēng)派息率，是指股息相對(duì)于股價(jià)的比率。一般而言，股票的股息率愈高買(mǎi)（劃算）。例如本周公布業(yè)績(jī)的中國(guó)銀行（601988）去年凈利潤(rùn)1637億元，同比增長(zhǎng)12.3%，每股盈利0.56元，股息0.196元。以周四收市價(jià)2.56元計(jì)算，股息率高達(dá)7.7厘；稅后股息0.176元，稅后股息率6.9厘。與之相比，當(dāng)前一年期定期儲(chǔ)蓄利率為3.25厘，上浮10%亦僅僅3.58厘。以稅前股息率7.7厘計(jì)算，已經(jīng)非常接近年初幾乎違約的中誠(chéng)信托“誠(chéng)志金開(kāi)1號(hào)”三年收益率7.9厘的水平。后者是在神秘第三方接手的情況下獲得的收益，而中國(guó)銀行的盈利來(lái)自正常經(jīng)營(yíng)。

當(dāng)下中國(guó)股市并非中國(guó)銀行一家如此高的派息率。紅利指數(shù)（000015）是以派息率為標(biāo)準(zhǔn)編制的指數(shù)，目前歷史市盈率6.9倍，預(yù)期市盈率6.3倍，市凈率低至1.05倍，派息率高達(dá)5.18厘。換而言之，紅利指數(shù)成份股目前以?xún)糍Y產(chǎn)的價(jià)格在交易，每年派息超過(guò)5厘，這是何等的跳樓大甩賣(mài)呢！上證50指數(shù)歷史市盈率8.1倍，預(yù)期市盈率7.3倍，市凈率1.2倍，派息率亦有4.3厘。滬深300指數(shù)歷史市盈率9.8倍，預(yù)期市盈率8.9倍，市凈率1.3倍，派息率3.3厘，高于銀行一年期儲(chǔ)蓄利率。

再列舉一些公司的例子。浦發(fā)銀行（600000）2013年每股盈利2.19元，凈資產(chǎn)10.95元，每股派息0.66元，周四收市股價(jià)9.69元，派息率6.8厘，稅后派息率6.1厘，并且股價(jià)低于凈資產(chǎn)。農(nóng)業(yè)銀行（601288）2013年每股盈利0.51元，派息0.177元，凈資產(chǎn)2.60元，以周四收市價(jià)2.40元計(jì)算派息率7.4厘，稅后派息率6.6厘且股價(jià)低于凈資產(chǎn)。公用事業(yè)中的華能?chē)?guó)際（600011），2013年每股盈利0.75元，派息0.38元，以周四收市價(jià)4.98元計(jì)算，稅前派息率7.6厘，稅后派息率6.9厘。你可以說(shuō)銀行未來(lái)可能有大量壞賬，公用事業(yè)相對(duì)穩(wěn)定了，為何仍是派息率高達(dá)7厘？再舉一例，福耀玻璃（600660）2013年每股盈利0.96元，每股派息0.50元，以周四收市價(jià)8.08元計(jì)算，派息率6.2厘，稅后派息率5.6厘。

工業(yè)股派息率亦到6厘以上，A股選股偏好扭曲較為嚴(yán)重，“寶寶軍團(tuán)”最近年收益率已經(jīng)跌破6厘，甚至一些打著寶寶旗號(hào)的保險(xiǎn)理財(cái)亦粉墨登場(chǎng)，預(yù)期收益率只有7%（注意是預(yù)期收益率，可有可無(wú)的）。然而面對(duì)遍地黃金的中國(guó)股市卻避之不及。2005年時(shí)情況亦類(lèi)似，當(dāng)時(shí)藍(lán)籌股暴跌，市場(chǎng)紛紛拋出國(guó)罵，發(fā)誓賣(mài)了股票永遠(yuǎn)不回頭，還寫(xiě)歌咒罵中國(guó)股市；然而2007年的時(shí)候卻是另一番景象，以偉大詩(shī)人的姿態(tài)發(fā)表“死了都不賣(mài)”激昂字句，分析師則發(fā)出黃金十年的預(yù)測(cè)，股評(píng)家則大喊上證指數(shù)上萬(wàn)點(diǎn)的雄偉目標(biāo)。按照中國(guó)股市傳統(tǒng)，罵聲不絕的時(shí)候會(huì)有反彈，然后再跌一程，便是股市大底之時(shí)。

大名鼎鼎的曹仁超先生認(rèn)為中國(guó)目前如香港1980年代初的時(shí)候，正處于轉(zhuǎn)型期。當(dāng)時(shí)股市2000點(diǎn)不到，現(xiàn)在則20000點(diǎn)以上。曹仁超認(rèn)為上證指數(shù)未來(lái)幾年會(huì)超越6000點(diǎn)。此話不假，香港1980年代之前是工業(yè)社會(huì)，但隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，開(kāi)廠成本上漲，正值大陸實(shí)行改革開(kāi)放，于是港商紛紛到珠江三角洲開(kāi)廠，降低成本，提升競(jìng)爭(zhēng)力。而香港本身則發(fā)展金融地產(chǎn)業(yè)，如今香港是一個(gè)國(guó)際金融中心，樓價(jià)亦升到天上，一間幾十年樓齡的爛房間，面積200平方英尺（不足20平方米），可賣(mài)到150萬(wàn)甚至200萬(wàn)港元。因此，2012年12月29日，本欄目文章名稱(chēng)便是《左金融又地產(chǎn) 所向無(wú)敵》。時(shí)至今日，如祥林嫂般喊中國(guó)樓價(jià)暴跌者都未能如愿，中國(guó)樓價(jià)個(gè)別地區(qū)會(huì)有調(diào)整，如鄂爾多斯、溫州等城市因?yàn)闃莾r(jià)炒得過(guò)高，但大部分地區(qū)只是偏高，沒(méi)有嚴(yán)重泡沫，加上央行每年印錢(qián)太多，樓價(jià)整體下跌不可能。再加上中國(guó)股市仍處低位，樓價(jià)見(jiàn)頂只能在夢(mèng)中。

最后，分析一下創(chuàng)業(yè)板指數(shù)（399102）走勢(shì)。創(chuàng)業(yè)板指數(shù)自2012年12月見(jiàn)底以來(lái)，展開(kāi)大型升浪，但近日走勢(shì)較差，主要是升幅過(guò)大及估值非常高，最高時(shí)市盈率65倍，目前53倍，處于風(fēng)高浪急之時(shí)。周五跌破上升通道下軌，但從波浪分析角度看，似乎仍是4浪調(diào)整，尚差5浪最后升浪。創(chuàng)業(yè)板指數(shù)最大成交量是2月25日的572億，股諺云：天量之后有天價(jià)。因此估計(jì)5浪仍有機(jī)會(huì)出現(xiàn)，有可能是雙頂。