中國股市漁業板塊的波動特征分析

王 穎，蔡曉斌

（上海海洋大學經濟管理學院，上海 201306）

中國股市漁業板塊的波動特征分析

王 穎，蔡曉斌

（上海海洋大學經濟管理學院，上海 201306）

參照上證指數的波動特征對中國股市漁業板塊的波動特征進行分析，研究導致股市異常波動的影響因素和股價異常波動的特點。結果表明：漁業板塊市場具有異常波動的特點，但是相對上證指數來說，漁業板塊指數發生暴漲暴跌的可能性會比較小一點，市場對波動沖擊的反應也比較靈敏，它的 “長久記憶性特征”也沒有那么顯著，投資者對利好消息的反應更加強烈。漁業板塊呈現相對中國整體股市波動比較適度的情況，在此基礎上，針對漁業板塊進一步良好的發展提出相關政策建議。

漁業板塊；上證指數；波動特征；異常波動

引言

2005年6月6日至2008年10月28日期間中國股市經歷了劇烈的震蕩，從998.23點一路狂升到6 124.04點再一路下跌至1 664.04點。中國的股市是不成熟的市場，導致中國股市這段期間呈現了股價過度波動的現象。2008年10月29日至今，上證指數沒有呈現之前過度暴漲暴跌的現象，但也經歷了2008年10月29日到2009年08月04日期間從1814.75上漲至3478.01的牛市，接下來至今中國股市一直處于低迷狀態，經歷了長達4年多的熊市，截至2013年 12月 25日，上證指數收于2096.38點。在這樣的一個背景下，由于國家對海洋漁業經濟發展的大力扶持，漁業板塊成為了近些年來熱門板塊。在2013年23日公布的《中國銀行調查報告2013》顯示，2013年銀行重點支持的行業中，農林牧漁業首次成為最受關注的行業。在這些利好消息下，漁業板塊將會成為投資者的重點關注對象。盡管這樣，漁業板塊依然會受到中國股市異常波動的影響。股市的異常波動對漁業產業的發展是不利因素，因此本文從分析中國股市漁業板塊的波動特征出發，研究導致股市異常波動的影響因素和股價異常波動的特點，以期為我國漁業板塊乃至漁業行業的良性發展提供參考意見。為了更加直觀地了解漁業板塊的波動現象，本文利用上證指數作為一個參照來研究漁業板塊的波動特征，以便于參照中國股市整體情況提出相關政策建議。

前人的研究基本都集中在大盤指數的波動特征研究上面，對國內股市中小板塊的研究相對較少。西北農林科技大學的王靜[5]和邊寬江[6]都對對我國股市農業板塊的波動特征進行過分析，但這兩篇文章只是簡單地進行了一個波動特征的分析，本文對漁業板塊的波動特征與上證指數的波動情況進行對比，以便于讀者了解漁業板塊市場在整個中國股市內的一個發展情況，并且給漁業板塊的進一步發展提供了相關政策建議。

1 漁業板塊指數走勢分析

由圖1比較上證指數與漁業板塊2008年10月29日至2013年12月25日走勢圖，可知：上證指數經歷了2008年10月29日到2009年08月04日期間從1 814.75上漲至3 478.01的牛市，2009年08月04日達到頂峰，接下來邁入了漫長的熊市，而漁業板塊指數2010年11月18日達到2 865.45的頂峰，之后也邁入了熊市期，相比之下，漁業板塊指數經歷了更長久的牛市期；上證指數的波動程度直觀上也比漁業板塊指數更大，經歷了更不穩定的波動過程。

上證指數包含了所有在上海證券交易所上市的股票，漁業板塊中的股票也包含其中，影響上證指數走勢的因素非常復雜，相對來說影響漁業板塊指數波動的因素比較少，因而漁業板塊的波動水平相對較小。

圖1 上證指數與漁業板塊2008年10月29日—2013年12月25日走勢對比Fig.1 The trend comparison of the Shanghai Composite Index and the fishery plate from October 29，2008 to 2013 December 25

2 中國股市異常波動的影響因素研究

金融市場的波動性易受謠言、政局變動、政府貨幣政策與財政政策變化等的影響，中國股票市場是一個不成熟的市場，股市波動很容易受過去波動的影響，造成中國股市的異常波動現象。中國股市的波動特征一般有：波動性具有尖峰后尾、波動聚集、非對稱波動以及長久記憶性等特征。影響中國股市異常波動的因素大致包括以下幾方面。

2.1 股票市場發育程度不高

相較于英美股票市場超過百年的歷史積累，我國股票市場發展基礎差、起步晚，不像英美股票市場發展的經濟、社會、技術、法律基礎扎實，也沒有高度成熟的市場化體系做依托。市場經濟體系還不健全、各項交易制度、交易品種、監管措施等都還不盡如人意，一方面這樣的市場經濟體系不能引導個體投資者進行安全投資，另一方面個體投資者不能完全理性地認識到中國股市體系存在的復雜問題，導致個體投資者存在理性局限的問題[7]。

2.2 機構投資者無序博弈

在中國股市，機構投資者往往操縱股市。首先，以基金為首的機構投資者頻繁炒作、快進快出，與其自身應秉承的長期價值投資理念相悖，沒有成為穩定市場的中流砥柱；為爭奪基金排名，不擇手段并打壓競爭對手；企業道德缺失，大量進行利益輸送，老鼠倉和其它違反交易制度的事情屢有發生。中小投資者沒有機構投資者那么聰明，沒有足夠的智慧認清機構投資者是如何操縱股市的，所以中小投資者不可能足夠理性地做出投資決策[8]。

2.3 股市歷史遺留問題影響

大小非是中國股市的歷史遺留問題之一。為解決這個問題，股改時采取了對價方法并明確了大小非的解禁期限，逐步實現全流通。但是全流通大小非的每股對價后成本遠低于市場價格，售出有豐厚的利潤，并且大小非的規模遠大于股改初期中國股市的流通份額。2008年大小非大規模解禁，股票的可能供給遠遠超過市場可承受范圍，股市暴跌時，大小非解禁股在恐慌中肆意賣出，造成股市不斷暴跌，對后面的股市發展產生了嚴重的影響[9]。

2.4 市場監管存在諸多問題

股票IPO審批、定價制度不夠科學，具體表現為：首先股票IPO審批制度不夠科學，存在一些不良企業及保薦機構是通過精心包裝甚至非法途徑來實現IPO的現象，其次定價制度不夠合理，我國新股發行市盈率一般在30倍左右，比國際上市盈率一般為10倍的標準高出20倍左右，新股的高溢價發行定價制度造成股市泡沫和市場高風險的現象。

上市公司再融資審核及監管不力，股東大會被大股東及機構投資者控制，中小投資者力量薄弱，上市公司盈利時對股東極其吝嗇，而企業處于困境時卻毫不猶豫地向股東及市場高額再融資，造成不合理的再融資行為。

上市公司信息披露監管缺位，具體表現為：信息披露缺乏主動性，信息披露不及時不充分，信息披露不真實不準確。投資者合法權益保護不夠，大資金勾結上市公司操縱股價、欺詐投資者，造成中國股民基本處于虧損狀態，可是股民的權益無法得到保障。政府干預市場過多，頻繁出臺一些政策或措施主動或被迫“救市”、“調市”，加劇股市的暴漲暴跌[7]。

3 數據選取及模型介紹

2005年6月6日至2008年10月28日屬于經過中國股改大小非解禁股逐步實現完全流通的時候，這段期間股市暴漲暴跌特別明顯，市場過度波動的特征也異常明顯，反映了中國股市市場的不成熟。股改完成之后，中國股市相比以前更穩定，雖然股市依然低迷，但也沒有什么大風大浪。不考慮股改因素對漁業板塊的影響，選取2008年10月29日至2013年12月25日的數據，運用EGACH模型對漁業板塊指數的波動特征進行分析。

EGARCH（1，1） 模型是在 GARCH（1，1）模型的基礎上變化出來的，反映了股市波動的不對稱效應，Nelson在EGARCH模型中對條件方差采用了自然對數形式。

均值方程：yt=cχt+εt

條件方差方程形式為：

要保證這個模型有意義，ht必須大于零，這個模型通過對ht指數化來描述杠桿效應。若γ≠0，說明市場信息對波動的沖擊是非對稱的。如果γ>0且顯著，那么好消息相比壞消息就會有更大的影響。

4 實證分析

4.1 日收益率序列的統計分析

設時間序列st為日收盤價，為了保證序列st的平穩性，對序列進行對數處理，因而可以得到股票市場每日收益率rt，rt=ln（st）-ln（st-1）。對rt進行平穩性檢驗，結果如表1所示，可知均拒絕原假設，因而上證指數和漁業板塊指數的日收益序列均是平穩序列。再對日收益序列進行基本統計分析，由表2可知，根據偏度均大于零、峰度系數均遠大于3及Jar que-Bera統計量的值都非常大這三個特征，表明拒絕兩收益序列服從正態假定，上證指數和漁業板塊指數分布呈現出“尖峰后尾”的分布特征，反映出股市存在暴漲暴跌現象；由Q（36）的統計量的檢驗結果可知，在1%的置信水平下，兩收益序列均存在自相關性和條件異方差性，為下文利用EARCH模型對日收益序列進行模擬提供了根據。

表1 日收益序列單位根檢驗Tab.1 Unit root test of the daily yield sequence

由表2可知，漁業板塊的收益要比國內行業的平均收益水平要高，說明國內漁業板塊的發展領先了國內平均水平，這對漁業板塊的發展是一大利好消息。但是漁業板塊日收益的標準差要大于國內平均水平，因此要注意造成收益不穩定的因素。通過比較上證指數日收益序列分布與漁業板塊指數的偏度與峰度，上證指數發生暴漲暴跌的可能性要大于漁業板塊，可能是因為影響上證指數波動的因素極其復雜，投資者很容易受到股市異常波動現象的影響而不能理性地做出投資決策，漁業板塊也存在暴漲暴跌的現象，但是波動沒有那么劇烈。

表2 日收益序列的統計性質Tab.2 Statistical properties of the daily yield sequence

4.2 均值方程的確定及ARCH效應檢驗

為了得出具體的EARCH模型對日收益序列的波動特征進行分析，需首先確定模型的均值方程，并且對均值方程的殘差序列進行ARCH效應檢驗。通過計算日收益序列的自相關系數及偏相關系數結果表明，上證指數滯后6階的自相關系數顯著不為零，漁業板塊指數滯后1階的自相關系數顯著不為零，因此上證指數日收益序列的均值方程符合AR（6）過程，漁業板塊指數日收益序列的均值方程符合AR（1）過程。再對均值方程的殘差進行ARCH-LM檢驗，檢驗結果表明F統計量對應的伴隨概率都為0，拒絕原假設，說明均值方程中的殘差序列存在異方差性，適宜采用EARCH模型。

4.3 波動特征分析

利用AR（6）-EARCH（1，1）和AR（1）-EARCH（1，1）分別對上證指數和漁業板塊指數日收益序列進行模擬，得出模型參數估計結果，如表3，對上證指數與漁業板塊指數日收益序列的估計結果表明：α1的值都為正，且小于0.2，說明過去的波動對市場未來波動有著正向而緩慢的影響，從而使股市波動出現聚集性現象，并且波動沖擊的反應速度不太迅速，β1接近于1，說明股市波動對外部沖擊的反應函數以一個相對較慢的速度遞減，股市一旦出現大的波動在短期內很難消除，由于各種因素的限制，過去股市波動的信息不能迅速有效地被投資者消化吸收，造成投資者的滯后性，因而中國股市波動具有長久記憶性的特征；上證指數的γ值為-0.012 43，說明中國股市壞消息引起的波動比同等大小的好消息引起的波動要大，但是漁業板塊的γ值為0.018 168，在利好政策的推動下好消息引起的波動要大，說明投資者對未來的股市行情持樂觀預期，壞消息并不會給投資者帶來之前那樣的恐慌心理，反而好消息在樂觀預期的作用下更能影響到投資者的決策。總的來說，漁業板塊市場的波動呈現了中國股市波動的一般特征：波動聚集、非對稱波動以及長久記憶性等特征，不能否定漁業板塊市場異常波動的事實；由于α1比較小，β1比較大，不成熟的市場下投資者對股市的把握不是很敏感，反應比較遲鈍，但是投資者對未來股市行情持樂觀的態度，這對漁業板塊的發展是很好的一個信息。

對上證指數與漁業板塊指數日收益序列的波動特征進行一個對比，得出以下結果：漁業板塊指數的α1為0.172 38，大于上證指數的0.081 55，表明漁業板塊波動沖擊的反應速度相對來說比較迅速，波動聚集性的特點沒有上證指數那么明顯，這可能是因為漁業板塊只是一個包含10家上市公司的小板塊，市場影響因素比較少，加上利好政策的出臺，市場相對比較透明，信息傳播速度快，投資者能更好地了解股市并做出投資決策；漁業板塊指數的β1為0.939 645，小于上證指數的0.983 373，說明漁業板塊波動的“長久記憶性”特征沒有那么明顯，過去造成股市波動的信息可以很快被投資者消化吸收，因而過去價格的波動比較不能影響那么遠，這可能是因為漁業板塊市場相對比較透明，投資者處理信息的難度更加輕松；漁業板塊指數的γ為正，而上證指數的γ為負，表明農林牧漁指數的投資者對利好消息的反應更加強烈，這可能是因為農林牧漁指數一直是政府重點扶持的行業，沒有經過多少大風大浪，沒有中國整體股市那樣劇烈的波動，造成投資者對市場好消息的反應比較強烈[11-19]。

表3 EARCH模型參數估計結果Tab.3 The estimation results of EARCH model parameters

5 結論和建議

通過對上證指數和漁業板塊指數的波動特征進行對比分析，可知漁業板塊指數具有金融市場異常波動的一般特征：波動性具有尖峰后尾、波動聚集、非對稱波動以及長久記憶性等特征。但是相對上證指數來說，漁業板塊指數發生暴漲暴跌的可能性會比較小一點，市場對波動沖擊的反應也比較靈敏，它的“長久記憶性特征”也沒有那么顯著，投資者對利好消息的反應更加強烈。綜上所述，漁業板塊指數波動呈現一般金融市場異常波動的現象，可是相對上證指數的過度波動來說，波動比較適度，漁業板塊呈現一個良好態勢的發展，在此基礎上，針對漁業板塊進一步良好的發展提出幾點相關政策建議。

5.1 調整政府角色，正確把握適度政策干預

政府應該就漁業板塊市場的發展制定一個總體規劃和長期目標，完善相關法律法規，加強證券市場的制度建設和實施相應的宏觀經濟政策來體現，應是以一種以指導和法律約束力為主要手段的間接調控方式，讓市場依靠自身的力量來解決市場本身的問題。此外，政府應該加強法制、法規建設力度，完善相關配套的實施方法和操作細則，使得中小投資者權益保護有法可依[7]。

5.2 加強對中小投資者的教育，減少非理性投資行為

我國個體投資者人數縱多，他們的非理性行為容易造成股市暴漲暴跌的現象，給漁業板塊的穩定發展造成很大危害。因此，要加強對中小投資者的基礎教育工作，政府、證券公司或者漁業板塊上市公司應該引導投資者樹立科學的投資理念，培養成熟的投資意識。尤其是漁業板塊上市公司應當及時公開業績、財務等真實信息，引導投資者樹立注重上市公司的業績和成長性、注重股票的內在價值和投資回報的理性投資理念[20]。

5.3 減少信息不對稱，完善信息傳導和披露機制

內幕交易和獲取信息的高成本導致證券價格失真、異常波動劇烈、市場效率降低。因此必須完善信息傳導和披露機制，加強漁業板塊的股市監管，減少內幕交易，提高市場透明度，保護中小投資者的利益。另外，提高上市公司質量，擴大市場規模也是解決股票市場信息不對稱的一條較好的途徑。因此漁業板塊的上市公司應該抓住政策扶持的良好時機大力發展，克服發展中遇到的一切難題，使漁業板塊處于一個良性軌道的發展[7]。

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Analysis of Volatility Characteristics about China's Stock Market Fishery Sector

Wang Ying，Cai Xiaobin
（College of Economics and Management，Shanghai Ocean University，Shanghai 201306，China）

This paper analyzes the volatility of China's fishery sector with reference to the Shanghai composite index，and then makes a study of the influence factors of research findings in the stock market's abnormal fluctuation and the characteristics of abnormal fluctuation.The results show that the fishery sector market has is characterized by abnormal fluctuation.However，it is not easy for the fishery sector to undergo on uneven market，the market is more sensitively in responsive to the sonic blaster，its long memory characteristic is not so significant，and the investors'mentality is more sensitive to good news，relative to the Shanghai composite index.Fishery sector presents a situation that the volatility is moderate relative to the whole China's stock market.Therefore，this paper puts forward relevantpolicysuggestionsin view ofthefisherysector'sfurthersound development.

Fishery sector；Shanghai composite index；Volatility characteristic；Abnormal fluctuation

F830.91

：A

：2095-1647（2014）03-0038-06

2014-03-05

王穎，男，博士，副教授，碩士生導師，主要研究方向：金融證券與農村金融，E-mail：y-wang@shou.edu.cn。

蔡曉斌，男，碩士，主要研究方向：金融證券與農村金融，E-mail：xiaocai032089@126.com。