信用風險步步緊逼

魏鳳春

滬深股市連創近幾個月的新低，不斷突破人們的心理底線。究竟底線在哪？當下處境猶如“兵在其頸，其隙至之謂乎”。市場不斷下跌的因素是多重的，資金面依然偏緊、節前資金需求增加、IPO重啟對資金的分流，以及對市場風險擔心的升級等。而這些利空因素在本周內并無發生改觀的跡象，對資本市場我們仍然無法找到樂觀的理由。

上周經濟有兩個重要數據的公布，中國12月份的價格指數和美國12月非農就業數據。CPI同比增長2.5%，而PPI為-1.4%，均小幅低于之前的市場預期。食品價格中的鮮菜價格下降1.5%是導致CPI低于市場預期的主要原因，其他組成部分基本平穩。因為12月環比漲幅對次年翹尾因素影響最大（2014年前11個月的翹尾因素均會受其影響），12月CPI環比低于預期將使得今年全年翹尾因素低于預期，從而今年的CPI也將低于市場預期。結合翹尾因素和新漲價因素，2014年CPI較2013年小幅回升可能性較大，估計在2.8%左右。對債市而言，2014年整體通脹水平很可能低于此前預期，將利好債市。從走勢來看，上半年CPI將維持相對高位，對債市影響偏負面，而下半年通脹有望小幅下行，利好債市。對于1月份而言，考慮到今年春節因素對1月CPI推升作用較大，預計1月CPI環比上漲在1.1%-1.5%之間，較去年12月份小幅回升，對債市將產生負面影響。

另一個重要的數據公布是上周五公布的美國12月的非農就業數據。新增非農就業數據7.4萬，低于11月的24.1萬，也大幅低于市場19.5萬的預期。盡管一部分負面因素來自極其惡劣的寒冷天氣，市場仍然給予經濟較為負面的評價，從而認為聯儲QE縮量的腳步會放緩。周五，美國10年期國債利率大幅下行接近10個基點，美元對歐元下跌超過0.5%，但標普500和NASDAQ上漲。股市行為與年初一周表現一致，即強的經濟數據反而會帶來股市的下跌。

進入新年以來，城投債收益率持續攀升，使得發行主體的融資成本壓力大增。本周以來，雖然短期資金面寬松，但債市收益率仍是易上難下，其中安全性比一般企業債好的城投債收益率也屢創新高。1月初剛發行的14懷化債01票面利率高達8.99%，創下了公募城投債中，票面利率的歷史新高。展望2014年，城投債將迎來兌付高峰。數據顯示，2012、2013年城投債規模迅速擴張，2014年將迎來接近3500億元的兌付高峰，尤其以今年3、4月份到期量最高。城投債兌付峰，無疑將考驗地方政府的融資能力期量最高。此外我還注意到了，12月16日，中債資信將武漢城投主體評級由AA降至AA-，城投償債能力堪憂。但我們認為相比產業債，尤其是產能過剩的產業債來說，城投債的安全性還是比較高的。14年債券市場的風險暴露，很有可能首先從產業債開始。

落實到股票市場的配置上，我們仍然堅持對上游行業及銀行、地產和白酒的低配。超配電子元器件等新興行業，及周期中的機械、電力設備和汽車等。