價值投資者的方法論

胡語文

2013年11月15日，沃倫·巴菲特會見了來自包括馬里蘭州立大學在內的8所大學的MBA學生，對于學生提出的問題，巴菲特一一詳盡作答。筆者在溫習巴老的訪談的過程中，覺得其中有幾點內容非常值得思考，特與大家分享。

有人問：“過去，您說您的投資風格是85%的格雷厄姆和15%的費雪。這個比例改變了嗎？”

巴菲特回答說：我的投資策略起源于格雷厄姆，我去哥倫比亞大學正是為了向格雷厄姆學習。運用格雷厄姆的方法，隨著時間的推移，你不可能賠錢。本質上講，這是非常量化的投資方式，而你只需理性的執行。但另一方面，當你的公司規模越來越大，資金量逐漸增加的時候，這種方法就越來越難以發揮作用了。這時，以合理的價格購買偉大的企業就要好于以低廉的價格買入普普通通的公司了。

采用撿“煙蒂”的辦法，可以找到地面上剩下的半截雪茄，撿起來后點著它，就可以免費的吸幾口。這樣繼續做下去，有機會獲得更多免費的煙蒂。這是一種方法，以前我就是這么做的，我找了很多很便宜的股票。遇到費雪和查理后，我開始尋找更好的公司。

剛開始我兩種方式都做。現在，我們只尋找優秀的公司，而不是便宜的公司。

但如果你管理著更大數量的資金，這時候你則要采用費雪/查理的模式，購買大企業。伯克希爾現在的目標是規模大、實力雄厚的公司。

筆者的解讀：巴菲特這一次把選股思路講得非常清楚。作為價值投資者，方法論是首要的。巴菲特堅持物美價廉的原則，尤其是價格優先，他的投資風格中85%的格雷厄姆就已經表明尊重“價格優先”的原則。所謂格雷厄姆的撿“煙蒂”的辦法無非就是通過篩選便宜貨來獲得價格絕對便宜的公司。價格仍是第一位的。

其次才看公司是否優秀。即使是瀕臨破產的公司，只要市場價格遠低于清算價值，也是可以大膽買的，當然不一定要集中投資，但很可以分散化投資煙蒂股

目前巴菲特投資鐵路股原因很簡單，一是鐵路的生意模式可以長期不變。不會因為經濟周期、產業結構和技術進步的原因改變鐵路公司的商業模式；二是鐵路公司的盈利穩定，可以提供長期的穩定的回報。

但鐵路類的公司在A股還沒有受到重視，這很大程度上，是因為大的投資環境并不喜歡低估值的藍籌股。藍籌在A股受到冷落是很容易理解的。所謂經濟結構調整和經濟增速放緩只是藍籌股倍受冷落的一個外因，“市場先生”的情緒和偏好才是主因。但當新經濟周期來臨之前，藍籌股的價值肯定是非常有吸引力。我們堅守格雷厄姆的投資法則。當然，目前A股的藍籌股如果因為市場繼續下跌而變得更加便宜，那當然更好，比如銀行股的市盈率達到2倍，甚至1倍，但這是可望不可及的事情。投資者需要有更大的現金儲備，更大的耐心。顯然，除了鐵路股，A股仍有其他很多可以價值投資的標的物。

明年藍籌股可能多了一些催化劑，比如創設藍籌股期權、優先股試點，甚至還有藍籌股實行T+0交易。這些都可以幫助市場偏好更多的關注藍籌股的價值。當然，我們并期望藍籌股明年就跑贏市場，但最終會跑贏市場。