國債期貨主角缺席

9月6日，在闊別市場18年后，國債期貨“平淡”亮相。

上午9時15分，伴隨上海市委書記韓正和中國證監會主席肖鋼敲響國債期貨開市鑼，TF1312合約以94.220元開盤。截至收盤，TF1312合約全天成交3.4萬手、TF1403合約成交1840手、TF1406合約成交547手。

歐美等期貨成熟市場的統計數據顯示，期貨與現貨比平均值是7倍。以2012年中國國債現券日均交易量364億元推算，國債期貨日均交易量應達到2548億元。然而，國債期貨開市首日，三個主力合約交易成交額僅為345.67億元。

“國債期貨的走勢反映了基準利率的收益率曲線，人民幣今后的基準利率就可以鎖定國債期貨。而且，利率市場化以后風險會加大，國債期貨既是規避利率風險的工具，也是對沖流動性風險、管理通脹預期的利器。但是，作為利率市場化后最大的受沖擊者，也是占目前國債現券交易量70%左右的商業銀行，并沒有第一時間參與進來，這對國債期貨的未來而言，不能不說是一種隱憂。”北京工商大學證券期貨研究所所長胡俞越教授如此評價。

冷熱不均

“國債期貨實盤首日表現弱于預期，但全天現貨的收益率波動區間為3bp，國債期貨折算成現貨的收益率波動區間為10bp左右，中間還是存在一定的套利機會。”上海耀之資產管理公司（下稱“上海耀之”）衍生品主管熊赟在國債期貨首個交易日結束后向記者表示。

此時，上海耀之與中國國際期貨公司合作推出的國內第一支期貨專戶產品——“中期主動穩健-債期1號”已在證監會完成報備。據該產品的材料顯示，以上海耀之2012年2月-2013年1月的債券現貨交易+國債期貨仿真交易的業績推算，“中期主動穩健-債期1號”歷史交易業績年化回報率達到18%。

市場上熱衷于國債期貨的私募不止上海耀之一家。8月14日，國債期貨推出之日遠未確定時，長安基金即宣布與上海青騅投資管理公司、國泰君安期貨三方合作打造的“長安資產·青騅1號債券對沖專項資產管理計劃”已經完成了在證監會的產品備案，并募集完畢，規模共計3500萬份。“青騅1號”的投資策略主要包括套期保值、基差交易、跨期套利和收益率曲線套利四類。

上海耀之市場部總監王鳴表示，除了期貨公司，目前還有多家基金公司伸出橄欖枝，此外，由于券商是國債承銷團成員，因此，未來和券商的合作也進入了上海耀之的議程。

根據證監會2012年9月開始實施的《期貨公司資產管理業務試點辦法》的規定，期貨公司資管業務類型主要包括“一對一”和“一對多”兩種，但“一對多”業務的具體規定目前仍未公布。相比之下，基金專戶“一對多”的特定客戶資產管理計劃最多允許200個委托人投資。因此，基金專戶也成為國債期貨上市后反應最積極的機構。

與私募和期貨、基金的積極熱情形成巨大反差的是國債現券的最大交易主體——商業銀行的缺位。

“早在2年前國債期貨開始籌備，銀行以何種身份參與國債期貨就開始討論，可至今仍然沒有定論。銀行是國債現券市場的絕對主力，缺乏其參與的國債期貨表現平淡并不出人意料。”曾參與中金所國債期貨籌備工作、現負責國債做市商業務的工商銀行金融市場部李挺向《財經國家周刊》記者表示。

利益之爭

華西期貨北京營業部總經理張向東向記者道出了相關機構對國債期貨態度迥異的主要原因——利益。

“按國債期貨目前暫定的交易手續費為3元/手，考慮到交易所是按雙邊收取，如果按國債期貨首日36625手的成交量計算，中金所的手續費收入為21.98萬元。如果一年按250個交易日計算，中金所在國債期貨市場上將每年增加5495萬元的手續費收入。期貨公司根據不同的客戶，針對國債期貨加收的手續費大約在3-5元/手，如果平均按4元/手，國債期貨首日期貨公司的手續費收入為14.65萬元，而這只是剛剛開始。”

歐美等發達國家，期貨與現貨比平均值是7倍。按中國2012年國債交易額為9.25萬億元統計，國債期貨的預期交易量將達到64.76萬億元。如果按期貨公司4元/手的平均收費計算，每年整個期貨行業在國債期貨市場上的手續費收入將接近40億元，相對于2012年期貨行業123.4億元的手續費收入，有將近30%的增量貢獻。

除了帶來手續費收入，國債期貨的大規模保證金也將增加期貨公司的利息收入。歷史數據表明，代理成交額是客戶權益的1500倍左右，如果按照國債期貨每年64.76萬億元的代理成交額計算，將會帶來432億的客戶權益增量。如果按照目前約年化1.5%的利率計算，每年會給整個期貨行業帶來超過6億元的利息收入。

根據ChinaBond的統計，2012年銀行間債券市場國債交易量為91308億元，上海證券交易所國債交易量為1192億元，柜臺記賬式國債交易量為15億元，銀行間市場交易量約占國債交易量的98.7%。

在銀行間國債市場投資者中，特殊結算會員占22.78%、商業銀行占比為69.86%、信用社占0.85%，三者合計銀行的交易占比超過93%。

目前，中金所的會員分為全面結算會員、交易結算會員和交易會員三大類，但已有的150個會員機構全部為期貨公司。“如果銀行作為期貨公司的客戶參與國債期貨交易，每年向期貨公司貢獻的手續費接近30億元。此外，還有巨額的客戶保證金收益。”張向東說。

但這顯然是銀行無法接受的。有銀行金融市場部人士進一步向記者表示，“除了手續費問題，借道期貨公司對銀行還存在巨大的安全風險。券商、基金和期貨公司有天然的股權紐帶，很多期貨公司都是券商全資持有的子公司，有些基金公司和期貨公司同屬一家券商大股東，交易通道、風控等問題可以內部解決，可由于分業監管，銀行和券商、期貨公司基本沒有利益關系。如果銀行借道期貨公司，銀行的交易保密問題、風控問題等誰來保證？”

因此，有分析人士指出，解決銀行交易國債期貨的最佳途徑是中金所賦予銀行交易資格。

有銀行金融市場部人士向記者透露，就在國債期貨上市前一天，中金所邀請部分期貨公司和私募公司進行內部交流時有關負責人透露，未來大型銀行或將成為中金所會員，但初期僅給十到十二家大型銀行會員資格，其他中小銀行仍將走期貨經紀通道。

“這個消息對我們來說早有準備，但是，銀行更為關心的是到底給予銀行什么交易資格？結算交易會員，還是全面結算交易會員？銀行參與國債期貨的風險敞口比例放到多少？除了自營的套保，巨大的銀行理財資金如何參與利率期貨？我們還在等待銀監會的進一步明確。”上述銀行金融市場部人士表示。

此外，還有銀行金融市場部人士向《財經國家周刊》記者進一步透露，目前幾大國有股份制銀行關于國債期貨的交易管理辦法、操作規程、風險控制和風險線路等方面都進行了完善的準備，并且從去年開發的交易系統也都已完成，但是，“我們最終發現，銀行在期貨方面仍然缺乏專業人才和經驗，這方面銀行并不具備期貨公司的天然優勢。”

曾在高盛長期從事債券交易的中國量化投資研究員常務副院長林建武表示，“美國《1999年金融服務現代化法案》出臺后，大量傳統的商業銀行開始收購一些專業型投資銀行來擴大其非傳統商業銀行業務，這一趨勢對中國的商業銀行或有參考意義。”

在采訪國債期貨的開展工作時，多家商業銀行的有關人士再提商業銀行參股證券公司或者期貨公司的話題。“其實，早在十年前，允許銀行機構參股期貨公司的傳言就在流傳，但迄今仍未突破，近期也未聽到有關政策動向。”深圳市期貨同業協會會長管焱彬表示