永遠的泡沫

投機泡沫并沒有那么容易結束；事實上，它們可能先因為故事的改變而收縮一定幅度，然后再度膨脹

在2006年史上最大全球房地產泡沫破滅、2007年世界股市大泡沫結束之后，你大概以為我們已經進入了后泡沫時代。但關于泡沫的討論仍沒有淡出視野——許多國家的房地產市場仍有泡沫或出現了新的泡沫；新的全球股市泡沫；美國和其他國家長期債券市場泡沫；石油價格泡沫；黃金泡沫，等等。

泡沫在破滅前往往因預期而加深恐懼

盡管如此，當我上個月訪問哥倫比亞時，并沒有預期會看到泡沫。但是，人們再一次和我談到了進行中的房地產泡沫，我的司機指向海濱度假小鎮卡塔赫納，帶著驚愕的口氣說，有的房子最近賣到了數百萬美元。

哥倫比亞央行有一個追蹤三大城市——波哥大、麥德林和卡利的住房價格指數。自2004年以來，該指數實際值（經通脹調整）上漲了69%，其中大部分漲幅發生在2007年之后。房價上升之快令人想起了美國，標普/凱斯-希勒（SP/Case-Shiller）十城市住房價格指數從1997年的底部到2006年的頂部總共上漲了131%。

問題由此而生：什么才是壯觀的泡沫？《牛津英語詞典》對泡沫的定義是“任何易碎、虛幻、空洞、無價值的東西；騙人的把戲。自17世紀以來常用于欺騙性的商業或金融計劃?！眴栴}在于，“把戲”和“項目”之類的詞表明泡沫是有意為之之物，而不是不聽從任何人指揮的普遍的社會現象。

也許“泡沫”一詞有濫用之嫌。

尤金？法馬（EugeneFama）顯然這樣認為。作為“有效市場假說”最重要的支持者，法馬否認泡沫的存在。在2010年接受《紐約客》采訪時，法馬對約翰？卡西迪（JohnCassidy）說：“我甚至不知道泡沫是什么意思。這些詞倒是很流行。我不認為它們有什么意義?！?/p>

在我的書《非理性繁榮》（IrrationalExuberance）第二版中，我嘗試給泡沫下一個更好的定義?！巴稒C泡沫”我寫道，是“這樣一種情況：關于價格上漲的新聞刺激了投資者熱情，投資者熱情通過心理感染傳播，并在此過程中放大可以證明價格上漲合理性的故事?！边@吸引了“越來越龐大的投資者群體，他們盡管懷疑投資的真實價值，但也被吸引入局，部分是因為他們嫉妒他人的成功，部分是因為賭徒的興奮?！?/p>

這似乎是泡沫這個詞最核心的意思，也是最常用的用法。這個定義隱含的含義是“聰明錢”為何極難通過賭反向下注從泡沫中賺到：心理傳染催生了論證價格上漲合理性的觀念，因此參與泡沫可謂“幾乎”（almost）理性。但其實是不理性的。

泡沫本質上是一種社會心理學現象

每個國家的故事各不相同，因為各國各有各的新聞，與其他國家并不總是相同。比如，目前哥倫比亞的故事是，在總統桑托斯廣受好評的治理下，哥倫比亞政府將通脹和利率壓到了發達國家水平，此外，消除FARC叛軍的威脅不啻向哥倫比亞經濟注入了新活力。這個好故事足以推動住房泡沫。

因為泡沫從本質上說是一種社會心理學現象，因此天生難以控制。自金融危機以來的監管行動或許能抑制未來泡沫。但公眾對泡沫的恐慌也可能加強心理傳染，助長更加自我實現的預言。

泡沫一詞的一個問題是它創造了一幅擴張的肥皂泡心理情景，這個肥皂泡注定會突然地、不可逆轉地破滅。

投機泡沫更像一種流感，容易反復發作

但投機泡沫并沒有那么容易結束；事實上，它們可能先因為故事的改變而收縮一定幅度，然后再度膨脹。

更準確的做法是將這些發作稱為投機傳染病。從流感中我們知道，新的傳染病可以在舊傳染病正在消失時突然暴發，如果新的病毒種類出現的話，或者如果某些環境因素提高了傳染率的話。類似的，一個新的投機泡沫可以隨時出現，如果關于經濟的新故事出現，且故事性足夠強以至于投資者被新思維傳染的話。

20世紀20年代美國牛市便是如此。這次牛市在1929年見頂。我們認為泡沫是一段價格狂飆突進的時期，接著是突如其來的轉折點和決定性的大跌，這扭曲了歷史。事實上，“黑色星期二”后，美國股市實際價格出現過一次大漲，1930年，股市收復了1929年跌幅的一半。接著到來的是第二次崩潰、1932～1937年的再次繁榮，以及第三次崩潰。

投機泡沫不會像短篇故事、小說或戲劇那樣結束。不存在將所有線索同時推向令人難忘的結局的劇終場景。在真實世界中，我們永遠不知道故事什么時候結束。

（作者為2013年諾貝爾經濟學獎得主，新凱恩斯學派成員之一，耶魯大學金融學教授，擁有企業主、泡沫預言家、專欄作者和暢銷書作家等多重頭銜。）