世界經(jīng)濟(jì)的QE之惑

對(duì)新興市場(chǎng)國家影響有限

20世紀(jì)70年代，耶魯大學(xué)著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家迪亞茲-亞歷杭德羅（Carlos Diaz-Alejandro）指出，商品價(jià)格高企、全球利率低迷和國際流動(dòng)性泛濫的共同作用將給發(fā)展中國家?guī)斫?jīng)濟(jì)繁榮。當(dāng)時(shí)，沒有哪位理性的經(jīng)濟(jì)學(xué)家會(huì)相信如此有利的條件會(huì)同時(shí)發(fā)生。但這一條件確實(shí)實(shí)現(xiàn)了，在過去十年中，依賴大宗商品出口的國家——如巴西、印尼、俄羅斯和南非——恣意地享受著資源富裕帶來的好處。

然而從今年初開始，好日子似乎正在走向結(jié)束：商品價(jià)格在下跌，僅僅是美聯(lián)儲(chǔ)退出量化寬松的可能性便已使發(fā)達(dá)國家市場(chǎng)利率走高、熱錢開始逃離新興市場(chǎng)，流回北方的安全港。股市和貨幣在崩潰，不僅大宗商品出口國如此，印度、土耳其等吸引了巨量外資流入的國家也是如此。悲觀者已經(jīng)看到了20世紀(jì)90年代末亞洲危機(jī)的重演。

受打擊最大的經(jīng)濟(jì)體有一個(gè)共同點(diǎn)：存在巨額外部赤字。過多的資本流入造成它們的貨幣升值，使進(jìn)口商品變得便宜，從而帶動(dòng)消費(fèi)和投資的繁榮，同時(shí)，大宗商品價(jià)格的上漲還提高了它們出口商品的價(jià)格。如今，面對(duì)可能的風(fēng)險(xiǎn)，外資紛紛逃離，這加速和惡化了這些國家的貨幣貶值。

一些國家的處境尤為危險(xiǎn)，特別是存在巨額經(jīng)常項(xiàng)目赤字、巨大的外國資本流入/本國金融市場(chǎng)規(guī)模比和外匯儲(chǔ)備較少的國家。最脆弱的國家包括土耳其、南非、印度和印尼——摩根士丹利研究人員稱它們?yōu)椤按嗳跷鍑薄?/p>

在懷俄明州杰克森霍爾舉行的央行行長年會(huì)上，IMF總裁拉加德表達(dá)了她對(duì)新興市場(chǎng)增長放緩的擔(dān)憂，并敦促它們采取進(jìn)一步的經(jīng)濟(jì)改革。但她承認(rèn)，美國和其他發(fā)達(dá)國家極寬松的貨幣政策不可避免的結(jié)束可能觸發(fā)新興經(jīng)濟(jì)體金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，并承諾IMF會(huì)予以支持，包括預(yù)防性支持措施。

根據(jù)IMF的數(shù)據(jù)，印度外部赤字在2012-2013年期間或可達(dá)GDP的5%，而2008-2011年期間為2.8%。類似地，印尼2012-2013年經(jīng)常項(xiàng)目赤字占GDP的3%，相比2008-2011年期間0.7%的水平，該國赤字問題的惡化程度更加嚴(yán)重。巴西、南非和土耳其也存在類似的問題。

這是壞消息。好消息是，即使是美聯(lián)儲(chǔ)最終決定退出QE，席卷整個(gè)新興市場(chǎng)的金融危機(jī)也不太可能發(fā)生。一方面，從財(cái)政行為角度看，今時(shí)不同往日。大宗商品出口國政府并沒有如前幾輪商品繁榮期那樣將天賜橫財(cái)揮霍殆盡。因此，政府債務(wù)以及由此造成的財(cái)政脆弱性相較于過去已經(jīng)大大降低。

而且這些新興市場(chǎng)的公司債務(wù)水平、居民債務(wù)水平都有所改善。而且整個(gè)國家實(shí)力也有所提升，所以新興經(jīng)濟(jì)體不會(huì)發(fā)生危機(jī)，整個(gè)世界應(yīng)該都對(duì)這個(gè)有信心。

因此，問題不在于這些國家的金融部門是否會(huì)崩潰，而在于它們的增長模式是否會(huì)崩潰。

當(dāng)大宗商品價(jià)格一飛沖天、資金充裕而廉價(jià)時(shí)，經(jīng)濟(jì)增長幾乎唾手可得。如今，好日子已經(jīng)結(jié)束，增長將來自何方？哈佛大學(xué)的豪斯曼（Ricardo Housmann）教授指出，一些新興經(jīng)濟(jì)體當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)增長根本就是幻覺。華爾街沉迷于這些國家?guī)胖档目焖偕蠞q，但這種匯率升值引發(fā)的商品價(jià)格和消費(fèi)投資的虛假繁榮只是場(chǎng)數(shù)字游戲，與實(shí)際產(chǎn)出的增加沒有實(shí)質(zhì)性關(guān)系。

在繁榮年份，許多新興經(jīng)濟(jì)體，特別是拉美國家疏忽了結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型，智利的出口與1980年別無二致。相反，愛爾蘭、芬蘭和新加坡等國家——還包括韓國、馬來西亞——所出口的產(chǎn)品與十幾年前已有所不同（出口目的地也不相同）。

錯(cuò)誤不在于出口銅、葡萄酒、水果等附加值低的產(chǎn)品。但經(jīng)濟(jì)史表明，很少有國家能憑此致富。靠大宗商品富裕的發(fā)達(dá)國家，比如加拿大、挪威和澳大利亞當(dāng)然也出口大量自然資源，但它們同樣出口許多其他產(chǎn)品和服務(wù)。

對(duì)中國影響或利大于弊

中國的資本賬戶并沒有開放，因此，即使縮減QE，影響也非常有限，即便有主要也是間接影響，因?yàn)榘臀鳌⒂《取⒂∧岬刃屡d市場(chǎng)很容易受到美國利率上升以及資本外流的沖擊，而這些國家都是中國主要的貿(mào)易伙伴，中國出口有可能會(huì)受到這些國家經(jīng)濟(jì)低迷的影響。。

原來大家擔(dān)心的不過是美國退出QE后，大量資金從中國流往美國，導(dǎo)致中國資本市場(chǎng)崩盤。還有人甚至認(rèn)為近期中國股市的崩盤就是美國退出QE預(yù)期導(dǎo)致的。但現(xiàn)在已經(jīng)很明白了，是銀根緊張?jiān)斐傻摹?/p>

而很多人擔(dān)心或關(guān)心的房地產(chǎn)市場(chǎng)問題，從 5月初傳出風(fēng)聲美國退出QE到目前為止，中國房價(jià)還是穩(wěn)步上升，絲毫看不到下跌的跡象。想沽空房地產(chǎn)或者想抄底的朋友，還需要繼續(xù)耐心等待。事實(shí)上，由于房價(jià)這幾年長盛不衰，很多人潛意識(shí)中已經(jīng)把房產(chǎn)當(dāng)做避險(xiǎn)工具了，越是經(jīng)濟(jì)環(huán)境不好就越要買房子。外資手里的房產(chǎn)還是不多，且比較高端，即使都拋出了，也不能把房價(jià)打下來，其效果可能還不如收高額房產(chǎn)稅，甚至不如查“房姐”、“房叔”。

實(shí)際上，退出QE對(duì)中國的影響可謂“危”與“機(jī)”并存。今年年初以來，國內(nèi)貨幣政策趨向保守，如果QE3退出恰好與國內(nèi)政策進(jìn)行正向的互動(dòng)，可以避免內(nèi)外部方向不一致帶來的政策效果打折。

對(duì)中國來說，首先，如果美國QE政策的逐步退出，美元利率會(huì)有所提升，美元也會(huì)進(jìn)入升值過程，中國可以抓住機(jī)會(huì)把豐厚的外匯儲(chǔ)備用掉。其次，人民幣高速升值問題會(huì)暫時(shí)得到緩解，出口企業(yè)能夠得到喘息的機(jī)會(huì)。我們的主要順差還是來自美國，美元升值有利于我們的出口。美元升值還可以削弱美國制造業(yè)的競(jìng)爭力，損害其再工業(yè)化的努力。此外，受沖擊比較嚴(yán)重的是西歐、東亞和一些資源出口國家。資金大量流失會(huì)讓西歐國家經(jīng)濟(jì)更加困難。中國企業(yè)去收購技術(shù)和企業(yè)會(huì)變得更加容易和廉價(jià)，有利于中國制造業(yè)升級(jí)換代。東亞國家很多產(chǎn)品跟中國大陸有競(jìng)爭關(guān)系，中國企業(yè)可以趁機(jī)占領(lǐng)一些市場(chǎng)。巴西、澳大利亞等資源出口大國的經(jīng)濟(jì)困境會(huì)給中國企業(yè)提供低價(jià)收購礦山和進(jìn)口礦產(chǎn)原料的機(jī)會(huì)。如果美國退出QE真的導(dǎo)致世界性經(jīng)濟(jì)形勢(shì)惡化，說不定反倒給中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型提供了絕佳的機(jī)會(huì)。