博華收購德克夏局中局

“詐死”？“演戲”？“中國貝萊德”是徹底無望還是暗度陳倉

如果博華資本成功收購歐洲銀行業(yè)巨頭德克夏的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，一個管理資產(chǎn)規(guī)模超過800億歐元的中國乃至亞洲最大的獨立資產(chǎn)管理機構(gòu)將橫空出世。然后，隨著德克夏集團(tuán)的一紙聲明，這個原計劃在今年8月誕生的“中國貝萊德”似乎將會胎死腹中。

當(dāng)?shù)貢r間7月30日，德克夏集團(tuán)對外宣布，“明確放棄”與中資金融機構(gòu)博華資本就收購德克夏資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)進(jìn)行的談判，而為德克夏資管業(yè)務(wù)尋找新的買主。

然而，據(jù)至少兩位相互獨立的信源證實，博華資本對德克夏資管業(yè)務(wù)的收購行動仍在推進(jìn)，“中國貝萊德”遭遇的只是一場“假死”。德克夏集團(tuán)的聲明背后似乎另有玄機。

“目前博華資本對此項收購仍是志在必得，收購協(xié)議早就簽好了，原定是8月完成交割。這樁交易徹底翻盤的可能性并不大?！币晃唤咏灰椎南愀弁缎腥耸勘硎荆澳壳俺霈F(xiàn)的波折只會讓交易完成的時間向后推延一到兩個月而已?！?/p>

最新的“假死”風(fēng)波，無疑為這宗從一開始便一波三折的并購案增添了新的精彩戲碼。由于是并購海外專業(yè)資產(chǎn)管理機構(gòu)的“處女作”，博華資本此番既遭遇了不少以往中資機構(gòu)海外并購時從未遭遇的困難與挑戰(zhàn)，亦在策略與技術(shù)層面開創(chuàng)了海外金融資產(chǎn)收購的多項先河。

與此同時，試圖打造“中國貝萊德”的博華資本，其本身的背景與能量，也引來業(yè)內(nèi)廣泛關(guān)注與諸多揣測。至于其走馬燈式地更換并購合作伙伴，從弘毅資本到最新的中東重量級投資機構(gòu)，背后的動因與博弈，也同樣令人好奇。

“假死”之謎

在德克夏集團(tuán)7月30日的聲明中，博華資本“未能履行合同付款義務(wù)”，是雙方談判破裂的主要原因?？稍诙辔唤咏灰椎娜耸靠磥?，這一理由根本站不住腳，“更類似于外交辭令的托辭”。

“肯定不是缺錢的問題。這項并購的價格，一開始是5億歐元，通過談判以及盡職調(diào)查之后，博華把價格壓到41乙歐元?，F(xiàn)在4億歐元都不到，只要3.8億歐元。這對博華來說，根本不構(gòu)成資金壓力?！鼻笆鱿愀弁缎腥耸恐?。

按照博華此前的融資安排，博華資本為此次并購設(shè)立的專項并購基金已吸引了包括卡塔爾投資局和國內(nèi)多家大型保險公司在內(nèi)的重量級機構(gòu)投資者加入作為LP（有限合伙人），同時該項并購還獲得了工商銀行1.5億歐元的并購貸款。據(jù)一位參與并購的險企人士透露，所有LP此前也已經(jīng)出具了認(rèn)繳出資的相關(guān)函件，并且“按照目前LP和博華自己的出資規(guī)模，工行的并購貸款用幾千萬歐元就夠了”。

陣容強大的資金提供方，并非是前述接近交易人士質(zhì)疑德克夏與博華“分手決一”的唯一理由。一位接近交易的人士還稱，在業(yè)已達(dá)成的并購協(xié)議中，對于并購方的權(quán)利還有諸多保護(hù)性條款，德克夏輕易毀約“必然會付出慘重成本”，在其仍需剝離資管業(yè)務(wù)以換取現(xiàn)金輸血的情況下，“毀約”極不明智。

如此背景，顯然使得德克夏集團(tuán)發(fā)出上述聲明背后的真實意圖變得微妙起來。多位資深投行人士也給出各自迥異的看法。

一家歐洲投行中國業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人稱，德克夏的聲明或許是謀求更高要價或加快交易進(jìn)程的策略性舉措。“盡管雙方之前達(dá)成了并購協(xié)議，但在最終交割前，雙方可能還會在一些附加條款上進(jìn)行博弈，比如重要業(yè)務(wù)團(tuán)隊的保留或是客戶資源的共享。在這一過程中，博華既可以用延期付款迫使德克夏讓步，德克夏也可以用中止談判的方式進(jìn)行反制?；蛘叩驴讼牡墓蓶|還想提提價，也可以以此找碴。”

但前述接近交易的香港投行人士則認(rèn)為，目前的風(fēng)波極有可能是“博華與德克夏合唱的雙簧”，其目的在于為此次交易引入其他關(guān)鍵性的參與者。他表示，雖然并購協(xié)議已經(jīng)達(dá)成，但資產(chǎn)管理市場的最新變化以及博華對德克夏資管業(yè)務(wù)了解的深入，博華資本“有考慮進(jìn)一步優(yōu)化并購方的組成結(jié)構(gòu)，以增加并購后運營好相關(guān)業(yè)務(wù)的實力”。

前述險企人士進(jìn)一步透露稱，由于德克夏的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)主要集中于歐洲，其業(yè)務(wù)品種和結(jié)構(gòu)較之內(nèi)地香港乃至亞太市場，存在較大差異，博華在歐洲資管市場上也是經(jīng)驗有限，不排除是要引入熟悉歐洲資管業(yè)務(wù)的機構(gòu)，一起進(jìn)行并購。

不過也有國內(nèi)投行人士看法悲觀，認(rèn)為是德克夏集團(tuán)背后的比利時政府對交易的態(tài)度發(fā)生變化，因而尋找借口令博華出局。

博華的野心

由于德克夏集團(tuán)自歐債危機之后，即接受了來自歐洲多國政府的緊急援助并實現(xiàn)部分國有化，因此在尋求收購德克夏資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的談判中，搞定這些國家的政府及監(jiān)管機構(gòu)，確實是博華資本的重點目標(biāo)。

作為全球最大的城市銀行之一，市值一度達(dá)到210億歐元的德克夏集團(tuán)是歐洲首批尋求政府救助的大型銀行之一，作為其主要業(yè)務(wù)基地的法國、比利時及盧森堡三國政府2011年再次為德克夏集團(tuán)提供了紓困計劃。作為代價，德克夏集團(tuán)將被分拆，包括資產(chǎn)管理部門在內(nèi)的六個業(yè)務(wù)部門將被出售，以償還政府救助款并使其基本銀行業(yè)務(wù)擺脫困境。

“盡管德克夏銀行陷入困境，但其資管業(yè)務(wù)業(yè)績表現(xiàn)還是很不錯的，也屬于一塊較為優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)。在出售這塊資產(chǎn)的問題上，監(jiān)管機構(gòu)和德克夏股東看重的不僅是買方的資金實力?！币晃唤咏灰椎耐缎腥耸勘硎荆案匾氖琴I家對德克夏資管部門后續(xù)的運營能力，畢竟德克夏受托管理的近800億歐元資產(chǎn)，大多屬于歐洲機構(gòu)投資者，也關(guān)系著歐洲金融機構(gòu)的聲譽?！?/p>

在這一點上，較之被傳曾有意參與競購的紐約人壽（New York Life Insurance）和麥格理集團(tuán)（MacquarieGroup），資歷尚淺的博華資本顯然并無優(yōu)勢?！暗驴讼馁Y管有四個管理中心，分別位于法國、比利時、盧森堡和澳大利亞，大量客戶來自歐洲和澳洲。但博華在這些市場上幾乎毫無經(jīng)驗?！鼻笆鱿愀弁缎腥耸糠Q。

為此，在談判中，博華資本試圖從兩方面著手化解這一難題。其一便是以相當(dāng)豐厚的高管薪酬激勵計劃，穩(wěn)定德克夏資產(chǎn)管理部門的核心團(tuán)隊，以“拿來主義”的方式消除歐洲監(jiān)管機構(gòu)對博華運營能力的懷疑以及進(jìn)行短線倒手操作的揖院。

與此同時，博華資本亦在與監(jiān)管機構(gòu)及德克夏股東溝通過程中，不失時機地“畫出大餅”，著重描述將德克夏資管部門豐富業(yè)務(wù)經(jīng)驗，藉由香港這一全球金融平臺，對接中國乃至亞太新興市場龐大資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)需求而產(chǎn)生的強大協(xié)同效應(yīng)，以及在這一過程中，博華資本在香港、內(nèi)地乃至西亞中東可發(fā)揮的獨特資源優(yōu)勢。

雖說是“畫餅”，但博華資本成功將卡塔爾投資局這種對資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)有巨大需求的機構(gòu)投資者拉進(jìn)劇中，則向各國監(jiān)管機構(gòu)證實了其規(guī)劃的底氣，也最終令法比盧澳四國監(jiān)管機構(gòu)同意對交易放行。

值得一提的是，此宗收購案具體交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計，同樣是既體現(xiàn)了博華資本打造“中國貝萊德”的野心，亦有精打細(xì)算極力省錢的決心。由于博華資本計劃在并購?fù)瓿珊螅瑢⒌驴讼馁Y管部門在香港上市，因此博華資本首先在開曼群島設(shè)立特殊目的公司（SPV），隨后在香港設(shè)立第二層SPV，再通過香港的SPV在盧森堡設(shè)立第三層SPV，并作為收購業(yè)務(wù)的執(zhí)行主體。在盧森堡SPV完成收購后，博華資本可以直接利用香港的SPV完成上市進(jìn)程。

另一方面，由于法比盧三國中，盧森堡稅率最低，很多稅種甚至根本未設(shè)立，而且還與香港簽有避免雙重征稅的稅收豁免協(xié)議。因此，博華資本也將收購的具體執(zhí)行地選在盧森堡，以此達(dá)到避稅最大化的效果。在最終交割時，只需要設(shè)在盧森堡的sPV直接與德克夏資管部門完成吸收合并即可。

關(guān)鍵人宦國蒼

從最初的弘毅資本，到后來的卡塔爾投資局以及國內(nèi)大型保險企業(yè)，博華在此次收購中所選擇的合作者均非泛泛之輩。至于搶得與德克夏集團(tuán)進(jìn)行排他性并購談判的機會，同時以一家資產(chǎn)管理公司的身份，獲得工商銀行首筆金融領(lǐng)域的跨境并購貸款，博華資本的能量足以令不少同行艷羨。而這一切，正與博華資本董事長宦國蒼有著密切關(guān)聯(lián)。

宦國蒼曾擔(dān)任新華人壽非執(zhí)行董事時，新華人壽年報中披露的簡歷顯示，他于1987年在普林斯頓大學(xué)獲得國際政治經(jīng)濟(jì)專業(yè)博士學(xué)位，并先后擔(dān)任花旗銀行及匯豐銀行亞太區(qū)投行業(yè)務(wù)主管。從上述機構(gòu)離職后，宦國蒼創(chuàng)立博智金融，并以外資身份入股新華人壽。

2010年在新華人壽140億元增資計劃執(zhí)行前，博智與新華人壽另一股東上海亞創(chuàng)選擇退出，成功高位套現(xiàn)手中新華人壽股份。有意思的是，從上海亞創(chuàng)手中接盤新華人壽股份的正是弘毅資本控制下的石藥集團(tuán)。2011年起，宦國蒼更多以博華資本的平臺開展投資活動。

據(jù)前述香港投行人士指，此番并購德克夏資管業(yè)務(wù)，博華資本能在弘毅退出后，引入卡塔爾投資局，正與宦國蒼本人擔(dān)任卡塔爾金融中心管理局（OatarFinancial Centre Authority）董事有關(guān)?！盎率嵌聲形┮坏臇|亞面孔，其在卡塔爾王室中的人脈資源極其深厚。也正因為如此，卡塔爾投資局才會如此順利地同意加入并購?！?/p>

說服弘毅資本同意啟動此項并購，和國內(nèi)保險機構(gòu)的介入以及工商銀行最終同意提供并購貸款，則同樣離不開宦國蒼和博華資本另一位重量級高管的積極運作。

宦國蒼本人豐富的投行經(jīng)驗，亦在此樁并購案中發(fā)揮巨大作用。收購價從一開始的逾5億歐元到如今的3.8億歐元，足見博華資本及其并購顧問團(tuán)隊在盡職調(diào)查及談判中的殺價功力。

然而，在并購?fù)瓿珊?，宦國蒼能否成功駕馭以另類投資見長的德克夏資本，實現(xiàn)由股權(quán)投資大師向資產(chǎn)管理大佬的轉(zhuǎn)型，仍舊有待時間的考驗。抑或，打造“中國貝萊德”僅是博華的一項階段性目標(biāo)，而宦國蒼從事金融股權(quán)并購的步伐卻不會因此停歇。