電子商務中電子貨幣應用的信用風險及對策研究

李 皓，白 穎

(西南大學經濟管理學院，重慶 400715)

一、電子貨幣的發展概況和其所面臨風險

(一)電子貨幣的發展概況

電子貨幣是隨著電子商務發展而興起的當代最新的貨幣形式，是經濟和科技發展到一定程度的成果，自誕生以來，其應用形式越來越廣泛。巴塞爾委員會對電子貨幣做了如下定義:電子貨幣是指在零售支付機制中，通過銷售終端、不同的電子設備之間以及在公開網絡上(Internet)執行支付的“儲值”和預付支付機制［1］。“儲值”是指保存在物理介質中可用來支付的價值;“預付支付機制”則是指存在于特定軟件或網絡中的一組可以傳輸并可用于支付的電子數據。筆者認為，電子貨幣的范圍并不應限制在“零售支付機制”中，電子貨幣是使用者根據發行者的電子信用，以一定的現金或存款，從發行者處兌換并獲得代表相同金額的數據，并以讀寫的電子信息方式儲存到電子媒介，須償清債務時，使用者可以通過電子媒介、電子計算機技術和現代通信技術等方法，以電子脈沖進行資金傳輸和存儲，將該電子數據直接轉移給支付對象，此種電子數據便稱之為電子貨幣。

電子商務包括了商品流、信息流、物流，同時也涵蓋了資金流的范疇，作為電子商務的支付工具，電子貨幣和電子商務有著非常密切的關系，電子商務的飛速發展使電子貨幣的應用成為必然。我國的電子貨幣相對于發達國家起步較晚，但基本上緊跟世界發展步伐，目前電子貨幣發展的重點依然在銀行卡和信用卡上。

據中國金融年鑒、人民銀行公布數據，我國銀行卡業務的發展呈現規模持續擴大的趨勢，也說明了電子貨幣的持續、快速發展。2012年全年，全國累計發行銀行卡35．34億張，信用卡累計發卡量為3．31億張，借記卡累計發卡量為32．03億張，全國人均擁有銀行卡2．64張、信用卡0．25張。特別是北京、上海的信用卡人均擁有量遠高于全國平均水平，分別達到1．47 張、1．16 張。

(二)電子商務中電子貨幣應用的風險

第一，由于與電子貨幣發展形勢相配套的法律規范的發展是相對滯后于現實的，法律法規的體系也并不完善，所以電子貨幣具有法律風險;

第二，由于計算機網絡技術的飛速發展和電子化交易存在的潛在的巨大利潤，市場經濟活動中的很多機構都想發行電子貨幣，而電子貨幣和法定貨幣是相關的，這便不可避免地帶來了電子貨幣的發行風險;

第三，電子貨幣是建立在計算機網絡技術的基礎上的，是計算機科技進步的產物，而由于客觀原因，電子信息系統的設計往往存在一些漏洞，相關設備也會出現一定問題，而這些漏洞與問題就可能對電子系統造成一定威脅，從而導致交易過程中存在技術風險;

第四，由于自身發展的不完善，電子貨幣在應用過程中還存在著信用風險。

電子商務中電子貨幣應用的各種風險之間是相互聯系、不可分割的，每一種風險都與其他風險息息相關。相對于其他三種風險來說，信用風險不僅具有客觀性，同時具有主觀性。通常商業意義上的信用風險是指由于債務人的違約而給債權人帶來損失的可能性，而電子商務中的電子貨幣因其本身的特性，所面對的信用風險具有自身的特點。

二、電子商務中電子貨幣應用的信用風險分析

(一)電子貨幣信用風險形成原因

風險的基本含義是指未來結果的不確定性或波動性［2］。在現實的經濟生活中，它是與損失緊密相連的，并且隨著社會經濟的發展呈現出不同的形態。科技的發展帶來了經濟的騰飛，但同時也帶來了更多風險，帶來了潛在的損失，電子貨幣產品正是屬于這一類情況。電子貨幣是經濟和科技發展的產物，它的出現主要源于電子商務，而電子商務主要依托于計算機網絡技術的發展。計算機網絡技術本身就具有高風險性，其造成的損失往往也是無法估量的。在電子商務中，電子貨幣交易活動絕大部分情況下是在網絡平臺上進行和完成的，因此電子貨幣具有匿名性。正是因為電子貨幣具有匿名性，而且與電子貨幣發展形勢相配套的法律規范、行政規范、行業規范的發展仍然是相對滯后于現實的，電子貨幣的體系也并不完善，商家在市場的驅使下必然追求最大的利益，所以相對于傳統的實體貨幣的交易而言，電子商務中電子貨幣的應用往往蘊藏著更大的信用風險。電子貨幣是一把雙刃劍，我們必須謹慎地對待這一新生事物，不能排斥它。電子貨幣的信用風險是無法根除的，只能合理地去規避和管理它，預防和挽回它所帶來的損失。

(二)電子貨幣信用風險的特殊性

如圖1電子商務中電子貨幣的支付模式所示，在電子商務網絡中，消費者將資金支付給電子貨幣發行商，從發行商出獲得等價值的電子貨幣(數據流)，消費者為了獲取商品或者服務(物流和服務流)，支付一定量的電子貨幣給商家，商家將收到的電子貨幣反饋給電子貨幣發行商，兌換成現金或存款，消費者不想使用電子貨幣時，也可以從發行商出兌換。從這個電子貨幣的支付模式來看，在一個完整電子商務的交易過程中，信用風險從傳統意義上的單個債權人對應單個債務人變成了多個債權人對應多個債務人的情況。

圖1 電子商務中電子貨幣的支付模式［3］

另外，銀行與第三方支付平臺這兩個間接參與方的信用風險也與其他三者緊密相連。這種多對多和緊密相連的關系將電子商務中電子貨幣支付所涉及到的主體聯系成為一個鏈狀整體，任何一個環節信用風險的發生都會對其他主體產生重大影響。例如，當電子貨幣發行商因為客觀經濟因素不能繼續運營時，消費者手中剩余的電子貨幣將失去價值，商家手中還沒來得及兌換為現金的電子貨幣也將失去價值，電子貨幣發行商因無力支持電子貨幣的價值，將會減少銀行的資產，第三方支付平臺也將面臨是否退回無效的電子貨幣的難題;再如，當眾多消費者不再想使用手中的電子貨幣時，電子貨幣的發行商可能沒有足夠的資金贖回，電子貨幣發行方必然向銀行貸款，銀行負債增加，信用風險增大，第三方支付平臺和商家收益將減少，整個體系面臨崩潰。

而且，由于電子貨幣的匿名性以及相關法律制度的不健全，對于失信違約的懲罰并不嚴密，所以電子商務中電子貨幣的交易比傳統貨幣面臨的信用風險更大。

三、電子貨幣信用風險的度量

(一)度量電子貨幣信用風險的方法選擇

目前國際上運用較多的現代信用風險度量模型主要有:KMV公司的KMV模型、JP摩根的信用度量術模型(Ceditmetrics mode1)、麥肯錫公司的宏觀模擬模型(Credit portfolio view)、瑞士信貸銀行的信用風險附加法模型(Cridetrisk+)、死亡率模型(Mortality rate)等［4］。其中，KMV模型是由KMV公司利用默頓的期權定價理論開發的一種違約預測模型;信用度量術模型屬于盯市類(MTM)模型;宏觀模擬模型是基于經濟周期的各種宏觀因素的;信用風險附加法模型是運用保險經濟學中的保險精算方法，將風險暴露劃分成不同的頻段，以提高風險度量的精確程度;死亡率模型是利用歷史違約數據，估計貸款壽命周期內每一年的邊際違約率MMR和累計違約率CMR，將違約率與LGD結合就可得到預期損失的估計值，進一步可得到預期之外損失的估計值。

由于目前的電子貨幣發行商和應用電子貨幣的商家大都是非上市公司，本文將電子貨幣發行商歸入到非上市公司中討論，以上模型對這些沒有上市的公司或企業的適用性不強。KMV公司為了對非上市公司的信用風險進行度量，在KMV模型的基礎上開發出了一種用于非上市公司信用風險的評估模型——PFM(Private Firm Model)，私人企業模型。本文主要利用PFM模型對電子商務中電子貨幣發行商的預期違約概率EDF(Expected Delinquency Frequency)進行估算，通過探討電子貨幣發行商的預期違約概率來對電子商務中電子貨幣應用的信用風險進行度量。

(二)PFM模型

1．模型假設

PFM模型的基本假設主要有以下幾點［5］:(1)滿足BSM(Blank-Scholes期權定價模型)的基本假設，即假設一個無欺詐行為、無套利機會、完全競爭的市場。投資組合是高度分散的，并且市場利率和總體經濟狀況是可以預先確定的。同一市場的所有公司都具有相同的資產增長常數(市場的整體預期增長率)。(2)電子貨幣發行商的資產價值是連續變量，服從幾何布朗(Brownian)運動，且公司資產收益服從正態分布。(3)當公司資產的市場價值超過其負債時，公司有動力償還貸款;當公司資產的市場價值低于債務時，公司會行使期權，選擇違約。公司選擇違約時對應的點就是違約觸發點DP(Default Point)，即公司的資產價值等于負債價值時的點。(4)假設公司資本結構是固定的，且只有長期債務、所有者權益、可轉化的優先股和短期債務。

2．模型的推導

PFM模型認為，同一地區和行業的上市公司和非上市公司面對相同的銷售和供應市場，這些企業的盈利能力和規模相近，宏觀經濟政策、產業政策和市場結構調整等因素的變化對這些企業的影響也是相近的。所以，PFM模型認為非上市公司資產市場價值及其波動率的變動與上市公司的變動具有較強的相關性，非上市公司的關鍵變量可以通過與之相似的上市公司的股價來估算。而對上市公司預期違約概率EDF的估算就要用到KMV模型，所以應用PFM模型的第一步是以KMV模型算出同一地區上市公司的資產價值(VA)資產價值的波動率(σA)。KMV模型簡圖如圖2所示。

圖2 KMV模型簡圖

圖2中假定公司的資產價值以資產凈預期增長率增長，并且在未來某個給定的時期，資產價值服從正態分布，此分布的特征由資產價值的期望值和標準差(波動性)表示。根據預期價值的估計數值和公司資產正態分布的假設，可以推算出資產價值偏離債務賬面價值的標準偏差數量。圖2中顯示了在到期日某公司資產價值VA的分布和資產的標準差。公司債務的賬面價值標記為L。如果在T時刻公司資產的價值VA大于賬面價值L，那么公司有能力償清債務。反之公司就會選擇違約，因此圖2中公司在T時刻發生違約的概率EDF是L下面的陰影面積。從圖中可看出，違約概率的大小取決于負債線的位置和資產價值分布曲線的形狀。

根據BSM期權定價模型構建資產的市場價值和股權市值之間的關系可得:

其中:

式中，L代表期權執行價格，r為無風險利率，σA為股票價格波動率，N(x)為標準正態累積分布函數，t為債務期限。另一方面，根據Ito’s Lemma(伊藤引理)公司股票的波動性與資產的波動性存在如下關系:

式中，ηE，A為股票價值對公司資產的彈性，Δ為期權的避險比率，也就是N(dl)，所以:

股票的市場價值VE和股票的波動性σE為已知量，這樣，通過(1)、(2)兩個方程就可以求解上市公司資產的市場價值VA和資產的波動率σA。

得到上市公司的VA和σA后，以中位數類比法估計非上市公司的VA和σA。首先計算以行業類別分組上市公司，并計算上市公司和非上市公司的相對獲利能力PR，從相同行業的上市公司中找出與非上市公司PR值相近的數家公司，排序PR值，選取PR值中位數對應的上市公司的相對資產市值VR值作為非上市公司的相對資產市值，將VR值乘上目標公司的賬目資產市值求得目標公司的VA。然后計算上市公司和非上市公司的對數銷售額S，從與目標公司相同行業的上市公司中找出S值相近的數家公司并將其按S的值排序，選取S值中位數對應的上市公司的資產價值波動率當作非上市公司的σA。

然后估算違約點DP和違約距離DD(Distance to Default)。KMV公司根據大量違約的實證分析，發現違約發生最頻繁的臨界點處在公司價值大于等于流動負債加50%的長期負債。KMV模型中，DD值越小，表明企業的資產市值越接近違約點，企業違約的可能性就較大。違約距離DD的公式如下:

最后估計目標公司的預期違約率EDF，在PFM中，可以按以下公式求出EDF:

基于大量的公司違約和非違約數據，KMV公司將違約距離和預期違約率兩者之間的關系擬合成一條平滑曲線(Crosbie，1999)，如圖 3 所示。

圖3 給定時期的違約距離和預期違約率映射圖

因此，在某個給定的時期，可以根據違約距離函數來估計經驗的EDF值的大小。通過以上的利用PFM模型的分析我們可以根據相關數據得出電子貨幣發行商的預期違約率和違約距離，從而得知相應的電子貨幣發行機構的信用風險水平的大小。并且通過其EDF或DD來指導電子貨幣的使用者和電子貨幣交易的參與者使用相應的發行機構的電子貨幣，最大限度地防止信用風險的發生。

(二)模型評價

KMV公司發現，統一地域或行業的上市公司的資產市場價值與其 EBITDA(Earnings Before Interest，Tax，Depreciation and Amortization，稅前息前折舊折耗前盈余)具有較強的正向關系，EBITDA是決定公司資產市場價值的關鍵性指標［4］。但是KMV和PFM模型是基于歐美發達國家的信貸環境及其數據開發出來的，考慮我國的經濟環境和企業的特殊性，模型在我國的運用需要進一步調整和完善。國內學者戴志峰、應千凡［4－5］根據我國的實際情況對PFM模型進行了初步調整，通過添加相關解釋變量和控制變量，在PFM模型的基礎上對我國上市公司的數據進行回歸，結果表明PFM模型的基本思想在我國也是適用的。總的來說，PFM模型在我國具有一定的預測能力，但預測能力偏低，低于其在歐美發達國家的預測準確率。

四、電子商務中電子貨幣應用的信用風險控制方法

在電子商務的電子貨幣交易活動中，交易活動所涉及的各個主體的交易信息是有差別的，即信息是不對稱的。人們在追求自身利益的前提下，這種信息的不對稱就會影響人們的主觀行為，使交易活動中信用風險升級。除了客觀條件引發的信用風險，大部分信用風險都是惡意的。因此，在電子貨幣的交易過程中，如何控制交易活動中的信用風險，降低信用風險的發生概率是必要的。筆者認為，可以從控制外部環境和內部因素兩方面來降低信用風險。

(一)外部環境

從外部環境來說，電子商務中電子貨幣的交易離不開相關的完善的政策和法規［3］。為了給電子貨幣的交易創造一個良好的信用環境，首先，電子貨幣交易所涉及到的主體的信用信息需要公開化，這就涉及到了信用的征信、評估和公開。2009年10月國務院法制辦公布了《征信管理條例(征求意見稿)》，表明了我國對于建立信用保障制度的逐步關注。征信，指的是對他人的資產信用狀況進行系統綜合的調查收集、加工評估以及保存。征信時，監管部門要對電子貨幣發行商的資產信用狀況進行系統的分析后加以保存，并確定其贖回電子貨幣的能力，以確保電子貨幣交易的安全;對于電子貨幣的使用者，監管部門也需要對其信用狀況進行系統的調查分析，了解他們在電子貨幣交易中的信用狀況，為市場分析提供參考。對于信用的評估，目前有多種信用評級方式，對于企業來說，較為流行的是三級10等信用等級標準，被大多銀行和評級機構所認可。但是，國家并沒有對電子貨幣發行商規定一種統一的評級標準，也沒有強制規定電子貨幣發行商進行信用的評級，這就導致了電子貨幣的使用者只能憑借主觀因素和一部分客觀信息來面對信用風險。為了降低由于信息的不對稱而引起的信用風險，必然需要將重要的信用信息公開化。目前的網絡信息技術做到信用信息的共享不是難題，但是信用信息的公開必然涉及到各個交易主體的隱私權問題。為了保護各個交易主體的利益，在完善信息公開制度的過程中，必須有一種能夠保護各個交易主體合法權益但是又能讓各個交易主體方便地了解其他主體的信用信息狀況的制度。

其次，電子商務中的電子貨幣交易要倡導誠實守信的交易原則，但是僅僅依靠道德束縛是不能解決問題的，需要建立一種獎懲機制。獎勵機制可以由商家或者發行商自行決定，而懲罰機制的執行必然需要依靠法律。例如，對于長期信用良好的商家或消費者，在消費時給與一定的優惠，或者在政策、法律等方面給予其優惠的待遇，在法律允許的范圍內降低其準入的門檻等;在懲罰制度中，要特別加強對于洗錢、詐騙等犯罪活動的制裁，降低由于信用問題而引發犯罪的風險。

最后，由于我國電子貨幣的發展較晚，相關的信用制度不夠完善，我們可以參考其他國家為防止電子貨幣信用風險而制定的相關制度［6］。對于欺詐損失的保護，歐盟要求每筆電子貨幣的支付都應獲得付款人的授權，如果未經付款人同意，該筆支付應視為未授權交易，則交易無效。“支付機構”的交易均實行舉證責任倒置，如果客戶否定某筆交易時，應由其承擔舉證責任。如果客戶的支付工具丟失或被盜，或者客戶未能履行自己的安全保障義務，造成交易被偽冒，客戶的責任限額為150歐元。如果客戶及時掛失且無惡意，則無需承擔責任。對于反洗錢制度的完善，歐盟依據《反洗錢指令》，對電子貨幣業務的反洗錢要求非常嚴格，成員國應該使各種涉嫌被動洗錢的機構都受到監管。電子貨幣運營機構不得設立匿名賬戶或匿名存折，并盡快對匿名賬戶、存折的持有人及受益者做“客戶盡職調查”(customer due diligence)。出現如下情形之一，機構就應展開“客戶盡職調查”:機構同客戶有商業聯系，客戶交易額達1．5萬歐元以上，客戶涉嫌洗錢或為恐怖活動提供資金，機構先前收集的客戶身份信息不夠充分、準確。我們可以根據我國的電子貨幣發展狀況，規定一個適合我們當前電子貨幣發展的“客戶責任限額”或需要進行調查的客戶交易額上限，為電子貨幣交易創造一個良好的信用環境。

(二)內部因素

對于降低電子商務中電子貨幣交易的信用風險，在擁有良好的外部環境的同時，必要的內部因素也是不可少的。

首先，從企業內部來說，無論是電子貨幣發行商還是應用電子貨幣的商家，都應該普及相關的信用風險管理措施，設立信用風險管理的專職機構或者讓其他相關部門進行信用風險管理，吸收并實踐先進的信用風向管理技術，盡量充分掌握其他交易主體的信用信息，最大可能地減少信用方面的信息不對稱，從而降低信用風險，充分保障企業和消費者利益。

其次，計算機網絡技術的進步非常快，電子商務中電子貨幣交易所涉及到的各個交易主體必須時刻關注計算機網絡技術的發展，跟上技術更新的腳步，這樣才能盡可能地建立一個相對安全的交易平臺，降低因電子貨幣交易系統的漏洞而引起的信用風險。

最后，相關政策、行政法規和信用法律制度的建立對于電子貨幣的信用風險來說，起到了事前預防、事中監督、事后補救的作用。但是，法律和政策法規的調解作用并不是萬能的，它有著自身的缺陷和不足，需要經驗和道德規范的輔助。每一位社會公眾都有可能會成為電子貨幣交易過程中的某一主體，因此應在全社會范圍內普及電子貨幣及其相關知識，宣傳電子貨幣交易誠信的重要性以及失信的危害性，使普通人熟悉電子貨幣，在進行電子貨幣交易活動時能夠自覺地樹立信用風險的防范意識并以信用道德約束自己，盡量地去減少信用風險的出現。

綜上所述，需盡快完善電子商務中電子貨幣相關的法律、法規和政策，提高各個電子貨幣交易主體的信用風險意識。電子貨幣的交易過程中相關的監管部門的適度介入也是必要的。同時，應盡快建立電子貨幣交易所涉及的主體的信用風險數據庫，方便學者和專業人士對信用風險度量模型的運用、驗證及完善，也利于電子貨幣交易所涉及的各個主體了解除自己外其他主體的信用情況，從而控制信用風險。據此，在圖3的基礎上給出了改進過后的電子貨幣支付模式，如圖4所示。

圖4 改進的電子貨幣支付模式

相對于圖3，圖4中虛線的矩形框表示了相關監管部門的監管范圍，信用風險上方的雙向箭頭表示信用風險數據庫與電子商務網絡中的信用信息實時交互。改進的電子貨幣支付模式強調了監管方的監管作用，它作為獎懲的實施者和法律法規的執行者，對控制電子商務中電子貨幣應用的信用風險有著巨大的作用。另外，信用風險數據庫的建立在極大程度上消除了由于信息不對稱而引發的信用風險，讓信用信息公開化，同時會加快在信用風險度量方面的研究和發展;研究和發展的結果又會作用于電子商務中電子貨幣的交易市場，讓電子貨幣應用的信用風險控制進入一個良性循環。

五、結束語

(一)結論和建議

電子貨幣是經濟和科技共同發展的結果，也是社會進步的產物，它極大地提高了資金運行的效率，降低了結算成本，突破了時間和空間的限制，它的發展是不可阻擋的，是經濟發展的必然要求。隨著不斷加快的經濟全球化進程以及信息技術和信息化在生活中的普及，商務活動和貨幣金融體系電子化的實現是一個必然趨勢。如何建立完善的電子貨幣支付體系，使得基于互聯網上的電子商務能夠順利開展，是當下全球共同關注的焦點。總體來說，由于我國電子貨幣發展起步較晚，為了控制電子商務中電子貨幣應用的信用風險，應該盡快完善與電子貨幣相關的政策和法律法規，盡快出臺與電子貨幣發展情況相配套的法律程序，明確電子貨幣各個交易主體的權利、責任和義務;成立相對應的監管部門，明確守信和違約的獎懲，規范電子貨幣交易;盡快建立電子貨幣各個交易的信用信息的歷史數據庫，特別是企業的違約數據庫，這樣才能滿足電子商務市場中信用信息公開化的需要，從而減小由于信息不對稱而引起的信用風險;在關注電子貨幣發展的同時，我們應該結合我國特殊的社會主義環境來對電子貨幣的交易進行分析。

(二)局限性及還需進一步研究的問題

在電子貨幣信用風險的度量中，由于研究重點在與電子商務中電子貨幣應用的信用風險，對于PFM的運用只講述了原理，沒有進行實證分析和進一步的驗證，對于PFM在我國的適應性及預測的準確性還需進一步探討。

在對電子商務中電子貨幣應用的信用風險控制方法的研究中，只是大體上從外部環境和內部因素進行了討論，沒有深入的細節分析，對于改進的電子貨幣交易支付模式對于控制電子貨幣信用風險的有效性還需進一步驗證。

［1］ 尹龍．電子貨幣對中央銀行的影響［J］．金融研究，2000(4)．

［2］ 朱玲玲．電子貨幣風險控制的法律制度研究［M］．合肥:安徽大學出版社，2010．

［3］ 董蘊琳．我國電子貨幣存在的問題及對策研究［J］．華北金融，2012(4)．

［4］ 戴志峰．基于期權定價的非上市公司信用風險度量研究［D］．重慶:重慶大學，2006．

［5］ 應千凡．中國非上市公司信用風險度量研究［D］．杭州:浙江大學，2007．

［6］ 呂力恒．淺議歐盟對電子貨幣的監管［J］．前沿，2012(7)．